纪要涉及的行业或公司 * 公司：新华保险[1] 核心观点与论据 业务策略与产品 * 2026年策略侧重分红险 虽价值率略低于传统险 但通过优化业务结构和匹配高价值保障产品 力求维持整体价值率稳定[2] * 2026年开局战在个险渠道主打分红险产品 市场反馈积极 分红险占比显著提升 其相较于传统险的息差收窄至25个基点[3] * 对于2026年 公司没有设定具体的分红险新单占比目标 而是关注整体保费规模目标[5] * 分红型健康险是公司积极开发的产品 其价值率虽略低于传统健康险 但比其他纯分红险要好 目前正在研究开发阶段[18] * 传统重疾险如“健康无忧”和“康乾华贵防癌险”等 其价值率较高[18] 渠道发展与竞争 * 面对激烈的银保渠道竞争 公司通过深耕现有网点、扩充银保人力、拓展新网点等方式 抓住市场机遇[2] * 银保渠道新单占比过半 并且报行合一后其价值贡献首次超过营销渠道贡献[7] * 公司严格落实报行合一政策 不断优化与银行合作关系[8] * 公司与近60家银行建立良好合作关系 2025年强化了总对总的策略推动 网点合作数量显著增加[9] 财务表现与预期 * 2026年开局战整体业绩达成情况符合既定目标 个险和银保渠道期交保费和价值保费均实现优良增长[3] * 考虑到2025年基数较高 2026年面临一定压力 公司希望实现稳健增长 没有设定激进目标[6] * 新业务价值方面 通过期交稳步提升 实现全年稳健增长[6] * 税务新规预计对公司影响有限 公司已计提充足递延所得税 可通过递延所得税调整平衡[19] 资产配置与投资 * 2026年资产配置仍以固定收益类资产为主 占比近80% 权益类资产占比稳定[2] * 截至2025年中报 股票基金等权益类资产占比略高于20%[10] * 公司将积极响应监管号召 考虑适度提高权益资产比例 但由于当前权益配置中枢已较高 上调空间有限[11] * 2025年公司增加了一些长期股权投资 如与国寿合资成立市前基金[11] * 对万科的敞口规模约为四五十亿元 包括三个非标项目 目前项目还本付息正常 尚未出现风险事件[12] * 洪湖基金主要投向大市值行业龙头价值股 基金期限为10+N年 目前以OCI计量为主[13] * 未来新险配置 OCI仍有一定空间但上限有限 目前存量高股息股票能够覆盖负债成本[14] * 2026年长债配置以偏长期如30年期、50年期甚至更长期限利率债为主 以拉长资产端久期[15] 风险管理与资本 * 新的资产负债匹配管理制度对公司是积极的 公司将根据监管文件进一步落实相关措施[16] * 公司近年来增加了长久期利率债的配置 资产端久期目前大约为10年 负债端久期略高于10年 有效久期缺口在合理区间内[17] * 公司偿付能力充足 高于监管要求 未来两年主要压力来自750均线下移带来的资本金影响 公司已提前进行资本规划 包括发行200亿永续债[19] 其他重要内容 市场与行业观点 * 在居民储蓄搬家背景下 客户资金安排中保险配置需求增加[7] * 中国健康险市场仍有巨大空间 根据瑞再研究 中国保费缺口达万亿人民币[18] * 对于未来利率走势 公司认为可能会在低利率区间宽幅震荡[15] * 各家公司对于负债端折现选择存在差异 公司选择60日收益曲线加溢价 目前尚未收到关于统一调整评估曲线的通知[20][21] 队伍与能力建设 * 公司代理人队伍经过培训和实战 销售能力得到重塑和提升[3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖新华保险，给予"买入"评级 [3][75] 报告的核心观点 - 新华保险是资产端高弹性寿险标的，股市向上反弹叠加低基数，有望带来25Q1利润较好增长，叠加开门红表现较好，有望迎来β行情 [1] - 负债端开门红表现优于同业，资产端权益弹性高，当前公司内含价值大幅折价，存在较大低估，预计2025年NBV弹性有望高于同业，长期来看转型成效有望持续释放 [3][74][75] 根据相关目录分别进行总结 一、公司概述 - 新华保险系汇金系控股国资公司，截至2024H1，汇金公司合计持股32.25%，第二大股东为宝武钢铁，合计持股14.03% [10] - 核心管理层来自中投系及内部提拔，业务经验丰富 [12] - 2012 - 2022年间新华归母净利润复合增速12.8%，年度间波动较大，主要由投资端波动带来；2024年预计归母净利润239.58 - 257亿元，同比增长175% - 195% [15] - 新华NBV增速自2019年来历经4年深度下滑，2023 - 2024Q3在低基数 + 储蓄险热销实现高位反弹，同比增速分别为65%、79%；2024年受益于正投资偏差，预计EV有望实现双位数增长 [17] - 公司近几年分红比例始终维持在30%以上，2022 - 2023年受利润大幅负增长影响有所下滑，预计2024年开始分红额有望稳步提升 [19] 二、负债端 - 2016 - 2018年价值转型，聚焦期交、健康险，产品结构、渠道结构持续优化，新业务价值率领先同业，但面临转型阵痛，营收规模下降，市场份额下滑 [23][33][36] - 2019 - 2022年“二次腾飞”战略，主要策略为个险跃进与银保重返，个险代理人先增后降，银保渠道新单贡献提升，但受产品与渠道结构切换影响，价值率持续下滑，NBV持续承压，2024H1负债端困境反转 [41][42][49][52] - 2023.8至今专业化市场化改革的新战略，转型举措向其他头部险企靠齐，2024年在队伍转型、服务供给方面落地相关改革举措，后续转型成效待进一步观察 [55][56][57] 三、资产端 - 新华险资非标投资占比持续下降，债券配置比例总体呈提升趋势但仍低于其他寿险公司，定期存款配置高于其他公司，股票 + 基金配置比例高于大部分公司 [58] - 公司权益弹性较高，体现在权益配置比例、计入FVTPL账户比例、权益杠杆三个方面高于其他公司 [62] - 新华净投资收益率受高收益的非标到期影响下滑较快，总投资收益率波动较同业扩大，2024H1年化净投资收益率同比 - 0.2pct至3.2%，总投资收益率同比 + 1.1pct至4.8%；2024Q1 - 3年化总投资收益率6.8%，年化综合投资收益率8.1%，同比 + 5.1pct [69] 四、盈利预测与投资建议 - 负债端预计2024 - 2026年NBV增速分别为114%、6%、8%，增速有望优于上市同业；资产端预计2024 - 2026年归母净利润增速分别为 + 187%、 - 32%、 + 20% [74] - 分别给予新华A/H股0.72、0.44XPEV，对应目标价分别为66.51元、43.95港元，当前公司内含价值大幅折价，A/H股较当前分别存在75%、250%左右空间，给予"买入"评级 [3][75]