报告投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告核心观点 - 公司2025年表观收入与利润有所承压，业绩表现弱于预期，主要受国内竞争加剧及国补政策拉动力边际弱化影响，但主业韧性仍在，现金流改善反映经营质量并未明显弱化 [1] - 暖通空调业务短期受行业环境拖累，但龙头份额、技术迭代和细分场景深耕是中期修复的重要支点 [2] - 冰洗业务已成为公司业绩稳定器，高端化与套系化升级有望继续支撑均价和盈利能力 [3] - 海外业务拓展支撑经营韧性，境外主营收入实现增长且毛利率改善 [3] - 考虑到中央空调业务的经营压力以及内销的需求波动，报告下调了未来盈利预测，但基于品牌优势及海外积极表现，给予新的目标价 [5] 2025年业绩表现 - 全年实现营业收入879.28亿元，同比-5.19% [1] - 归母净利润31.87亿元，同比-4.82% [1] - 扣非归母净利润24.45亿元，同比-6.18% [1] - 经营活动产生的现金流量净额57.96亿元，同比+12.94% [1] - 主营业务收入833.35亿元，同比仅-0.34%，总收入降幅更大主要受其他业务收入由91.22亿元降至45.94亿元拖累 [1] - 每10股派发现金红利12.65元 [1] 分业务板块分析 - **暖通空调业务**：2025年实现收入388.29亿元，同比-3.61%，毛利率27.43%，同比-1.12个百分点 [2] - 中央空调受地产偏弱、公建项目缩减压制，但公司在国内多联机市场份额仍超过23%，维持行业领先 [2] - 家用空调内销销量同比增长9.6%，高于行业增幅8.9个百分点，产品升级反映较强竞争力 [2] - **冰洗业务**：2025年实现收入311.95亿元，同比+1.16%，毛利率17.63%，同比+0.07个百分点，表现好于暖通板块 [3] - 冰箱：奥维口径下海信系冰箱零售额市占率提升至17.0%，同比+0.6个百分点，中高端与高端份额提升2.8个百分点 [3] - 洗衣机：推出新品，全球主营收入实现快速增长 [3] - **区域表现**：2025年境内主营收入454.10亿元，同比-5.38%；境外主营收入379.25亿元，同比+6.44% [3] - 境外毛利率12.59%，同比+1.21个百分点，改善幅度好于境内 [3] 盈利能力与费用 - 2025年综合毛利率约为21.3%，同比提升0.53个百分点，主要受成本降幅快于收入降幅带动 [4] - 整体期间费用率同比+0.65个百分点，其中财务费用率同比+0.27个百分点，核心原因在于汇兑损失由上年收益转为2025年的损失，叠加利息收入减少 [4] 财务预测与估值 - 下调26-27年EPS预测为2.66/2.94元（前值2.90/3.25元，分别下调8.3%/9.7%），并引入28年预测EPS为3.11元 [5] - 给予公司26年A股10倍PE估值，对应A股目标价26.60元（前值29.58元） [5] - 参考H/A股价比例及汇率，对应H股目标价25.36港币（前值26.27港币） [5] - 可比公司Wind一致预期26年PE均值为8.9倍 [5] 关键财务数据与预测 - **营业收入预测**：2026E 898.75亿元（同比+2.21%），2027E 959.94亿元（同比+6.81%），2028E 1027.17亿元（同比+7.00%）[11] - **归母净利润预测**：2026E 36.88亿元（同比+15.72%），2027E 40.69亿元（同比+10.34%），2028E 43.10亿元（同比+5.93%）[11] - **每股收益（EPS）预测**：2026E 2.66元，2027E 2.94元，2028E 3.11元 [11] - **股息率预测**：2026E 6.23%，2027E 6.87%，2028E 7.28% [11] - **市盈率（PE）预测**：2026E 8.03倍，2027E 7.27倍，2028E 6.87倍 [11]

公司品牌与营销活动 - 海信作为2026年世界杯全球官方赞助商，成功发起并现场认证了“最多人组成的人形大力神杯”吉尼斯世界纪录挑战 [1] - 该活动将海信的品牌活力、科技实力与足球运动的全民热忱紧密相连，是一次创意与热情的展示 [8] - 活动呼应了足球运动的团队精神，体现了海信对技术精准与卓越的追求 [3] 产品技术与展示 - 海信为2026世界杯定制了全阵容产品并悉数亮相，旨在为观众提前解锁顶级观赛体验 [6] - 展示了搭载星闪人感智慧风技术的大力神空调、应用真空磁场保鲜等科技的冰箱以及分区洗护的“全家筒”洗衣机 [5] - 海信全球首创了RGB-Mini LED电视，以“三生万色”的显示魅力为卖点 [6] 活动意义与影响 - 近千名参与者有序协作完成人形奖杯挑战，凝聚成宏伟造型 [3] - 公司正以创新科技，将世界杯的澎湃激情提前带到每一位消费者身边 [8] - 活动不仅展示了产品，更将品牌与足球运动的至高荣耀和梦想追求相关联 [3][8]

儒商大会概况 - 第四届儒商大会于2025年10月29日至31日在济南举行，聚集了央企、外企及专家学者等600多名嘉宾 [3] - 大会主题为“厚道儒商 向新而行”，探讨新时代儒商精神的价值 [3][4] 海信集团的“向新而行”实践 - 海信集团2024年营收达2153亿元，海外收入接近1000亿元，今年前三季度营业收入增长10% [4] - 在产业向新方面，公司推动家电产业向高端跃升，并前瞻布局半导体、智慧能源、汽车电子等新质生产力产业，目标再造一个海信 [4] - 在技术向新方面，公司基于20多年芯片投入，于2025年成功自主研发并全球量产RGB三维控色液晶显示技术，其推出的全家筒洗衣机上市一个月销量近万套 [4] - 在机制向新方面，公司自2022年起进行系统变革，构建“小总部、大产业”敏捷架构，设立海外7大区域运营中心以巩固高端市场并拓展新兴市场 [5] - 在生态向新方面，公司强化产学研融合，2021年以来累计带动138家供方在山东投资建厂或扩大产能，新增产值超百亿元，构建了智能家电全产业链 [5][6] 儒商精神的核心内涵与企业应用 - 儒商文化的核心是“义利合一”的价值追求，强调在商业活动中道义优先，追求更可持续的大利 [7] - 在现代科技背景下，重塑“义利合一”的精神内核被视为驾驭AI等未来技术、构建人类命运共同体的必要条件 [8] - 万达集团在实践中体会到，“义利合一”的价值观帮助公司在复杂商业环境中明确方向，赢得长期信任，其产品远销全球160多个国家和地区，并与多家国企央企成功合作 [9] 山东省的招商引资战略 - 山东省发布《山东省标志性产业链招商图谱和招商标识》，针对人工智能、电子信息、装备制造等19条标志性产业链进行精准招商 [11][12] - 招商图谱全景展示了979家重点企业和336家重点园区在16市的分布情况，并针对67个产业细分领域梳理出907家招商目标企业（境外293家，境内614家） [12] - 山东省推出由“至诚山东”、“Great Partner SHANDONG”和“近悦远来”三部分构成的招商标识，旨在营造一流营商环境，吸引人才和企业投资 [13] - 该省正肩负全国绿色低碳高质量发展改革重任，体现其践行“兼济天下”等儒家思想的担当 [14]

大会及公司背景 - 第四届儒商大会在济南开幕，海内外各界嘉宾齐聚山东共谋合作发展 [1] - 海信集团董事长贾少谦发表主题演讲，阐述公司根植山东并受儒商精神影响，56年来锤炼出持续增长的韧性 [1] - 儒商大会吸引了400余名境内外嘉宾，包括150余位龙头企业负责人、60余位世界500强高管、30余位院士学者 [7] 儒商精神与企业文化 - 儒商精神对海信影响深远，形成独特的文化竞争力，主要体现在坚守诚信文化、厚道文化、创新文化和务实之道 [3] - 公司坚持利他共赢、和合共生，用心做产品善待用户，用心做经营善待员工，用心做公益善待社会 [3] - 文化被视为企业发展的根基和不可复制的竞争力，山东的营商环境和变革进取的文化内核为公司提供支持 [6] 产业向新与战略布局 - 公司加快产业转型升级，推动优势家电产业向产业链价值链高端跃升 [5] - 海信RGB-Mini LED电视售价达25000美元，成为高端制造出海新名片，100吋电视连续三年全球销量第一 [5] - 前瞻布局半导体、智慧能源、汽车电子等新质生产力产业，显示时序控制芯片出货量全球第一，砷化镓太阳能电池出货量中国第一，汽车空调压缩机业务全球第二 [5] - 公司将加快培育未来增长引擎，抓住机遇做强做大，目标再造一个海信 [5] 技术向新与研发成果 - 基于20多年芯片投入，公司今年成功自主研发RGB三维控色液晶显示技术并实现全球量产，提升中国在新型显示领域话语权 [5] - 面对消费趋势，公司不卷价格卷创新，挖掘需求真痛点，今年推出的全家筒洗衣机上市一个月销量近万套，市场供不应求 [5] 机制向新与组织变革 - 公司自2022年起在战略、组织、人才、流程四大维度进行系统变革，构建小总部、大产业的敏捷架构 [6] - 设立海外7大区域运营中心，持续巩固欧洲、日本、美国等高端市场，加快拓展南美、东盟等新兴市场 [6] - 管理机制从单引擎到多引擎转变，确保最贴近市场的人拥有决策力，促进外贸稳量提质 [6] 生态向新与产业链协同 - 公司强化企业主导的产学研融通创新，持续拓展产业纵深 [6] - 2021年以来累计带动138家供方在山东投资建厂或扩大产能，新增产值超百亿 [6] - 推动形成了涵盖芯片、模组、整机、系统等环节的智能家电全产业链，构建深度协同的产业生态 [6] - 公司愿与企业家同仁构建共生共赢的产业生态，共同走向世界 [6]