整体业绩表现 - 2025年1-9月公司实现营收19.55亿元，同比下降9.42%，归属上市公司股东净利润3.83亿元，同比下滑8.47%，但降幅均较上半年收窄 [1] - 2025年第三季度单季营收5.72亿元，同比增长8.91%，表现好于预期，归属上市公司股东净利润1.25亿元，同比微降0.28% [1] - 上半年营收同比下滑15.30%，主要因2025年春节早导致第一季度开局承压，以及整体消费疲弱态势延续 [1] 季度业绩驱动因素 - 第三季度营收好于预期主要因公司为达成股权激励考核目标而追赶进度，2025年为股权激励考核第二年 [1] - 公司主力产品杏仁露仍是营收主要贡献来源，新品已有一定贡献但尚未显著放量 [1] - 第三季度销售费用达8,452万元，同比增长61.74%，销售费用率14.78%，同比上升4.83个百分点，主要因推广新品养生水系列投放广告和渠道费用增长所致 [2] 盈利能力与成本 - 第三季度综合毛利率44.73%，同比上升4.05个百分点，主要受益于成本红利，公司前期采购的低价苦杏仁储备仍在使用，且苦杏仁及主要包材马口铁市价均处于低位 [2] - 销售费用大幅增加是第三季度归母净利润率同比下降2.02个百分点至21.90%的主要原因 [2] - 第三季度管理费用率同比持平 [2] 现金流与资本管理 - 第三季度销售商品收到现金6.51亿元，同比增长9.17%，收现比为1.14，显示现金流质量保持较高水平 [2] - 第三季度末账面货币资金余额35.05亿元，环比同比均显著增长，其中部分为借款，长期借款余额4.21亿元，大部分为低息回购专项借款 [2] - 公司上半年支付2024年度分红3.15亿元，较2023年度分红回落，因2024年第四季度推出大额回购计划，预期2025年内现金分红与回购合计金额较高 [2] 回购计划与未来展望 - 公司大额回购计划截止日期在2025年11月中旬，预期能按计划执行，按下限计算约回购2700万股 [2][3] - 基于半年度表现及2025年为销售小年的现实，对2025年第四季度销售持谨慎态度，基本维持审慎的全年营收及盈利预测 [3] - 预计2025年推新坚决导致费用投放较高，部分抵消成本下降红利，对2026年春节较晚的大年表现乐观 [3] - 预计2025年及2026年公司营收分别为29.86亿元和32.58亿元，归母净利润分别为6.28亿元和6.93亿元 [3]

投资评级 - 对承德露露维持“买入”评级 [1][2] 核心观点 - 2025年第三季度营收同比增长8.91%至5.72亿元，表现好于预期，主要得益于股权激励考核下追进度带来的相对旺季销售 [7] - 2025年公司推新坚决，费用投放较高，部分抵消了成本下降带来的红利，预计2025年营收为29.86亿元，归母净利润为6.28亿元 [2] - 对2026年重回销售大年持乐观态度，因春节较晚将充分受益，预计2026年营收为32.58亿元，归母净利润为6.93亿元 [2] - 当前市值对应2025年及2026年预测市盈率分别为14.8倍和13.4倍，基于强回购支撑和年末大年的估值切换，维持买入评级 [1][2] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年1-9月公司实现营收19.55亿元，同比下降9.42%，实现归母净利润3.83亿元，同比下滑8.47%，但降幅均较上半年收窄 [7] - 2025年第三季度单季实现归母净利润1.25亿元，同比微降0.28% [7] - 第三季度综合毛利率为44.73%，同比上升4.05个百分点，主要受益于前期采购的低价苦杏仁储备以及马口铁等主要包材价格处于低位 [7] - 第三季度销售费用为8,452万元，同比增长61.74%，销售费用率同比提升4.83个百分点至14.78%，主要因推广新品养生水系列导致广告及渠道费用增长 [7] 现金流与股东回报 - 公司第三季度销售商品收到现金6.51亿元，同比增长9.17%，收现比为1.14，现金流保持高质量 [7] - 第三季度末账面货币资金余额为35.05亿元，环比同比均显著增长，现金充裕 [7] - 公司2024年第四季度推出大额回购计划，预计2025年内现金分红与回购合计金额较高，持续分红意愿强 [7] - 回购计划截止日期在2025年11月中，预计能按计划执行，按下限计算约回购2,700万股 [7] 财务预测与估值 - 预测公司2025年营业总收入为29.86亿元，同比下降9.18%，归母净利润为6.28亿元，同比下降5.71% [1][11] - 预测公司2026年营业总收入为32.58亿元，同比增长9.12%，归母净利润为6.93亿元，同比增长10.26% [1][11] - 预测公司2025年及2026年每股收益分别为0.60元和0.66元 [1][11] - 当前股价对应2025年预测市盈率为14.80倍，对应2026年预测市盈率为13.42倍 [1][11] 产品与市场 - 公司销售淡旺季明显，2025年春节较早，第一季度开局即承压，叠加整体消费疲弱，上半年营收同比下滑15.30% [7] - 主力产品杏仁露仍是主要贡献来源，新品养生水系列于2025年第二季度开始招商推广，第三季度已有一定贡献但尚未显著放量 [7]