雾化电子烟业务表现 - 2025H1英美烟草雾化电子烟业务营收7.37亿英镑，同比下滑15%，雾化烟弹销量同比下滑13% [1] - 下滑主因包括美国/加拿大市场非法产品影响、欧洲/法国/南非/新西兰市场动态变化，以及主动退出马来/沙特阿拉伯市场 [1] - 美国部分重点非法一次性品牌库存已清空，但产业链较长，直接影响仍需时间 [1] - VuseUltra在加拿大反馈积极，2025年下半年继续推向重点市场 [1] 加热不燃烧电子烟业务表现 - 2025H1英美烟草加热不燃烧电子烟业务营收4.44亿英镑，同比增长1%，加热棒销量101亿支，同比增长2% [2] - 日本、波兰等地区销量增长，但被德国、罗马尼亚、捷克等地区下滑抵消 [2] - GloHilo推出后，Glo仙台市占率提升1.5pct（Week5数据），成功立足高端市场 [2] - 2025年9月日本全面推广并上新分体机，下半年如期进入核心市场 [2] 新型口含烟业务表现 - 2025H1英美烟草新型口含烟业务营收4.70亿英镑，同比增长38%，口含烟销量50亿袋，同比增长42% [3] - 美国市场销量增长206%，2025年5月VeloPlus推出后Velo市场份额达9%，7月份额达17%，复购率70% [3] - 美国新型口含烟市场规模超20亿英镑（超过非法雾化电子烟市场），预计未来2年内翻倍 [3] 行业趋势与投资建议 - 全球HNB产业进入新一轮产品生命周期，各大品牌积极进行市场培育，产业规模有望加速扩张 [4] - 推荐具备产品技术及供应链竞争力的相关标的英美烟草(BTI.US)、思摩尔国际(06969) [4]

报告核心观点 - 看好ToG类B2B集采公司，因其可节约资金且顺应阳光采购政策，建议关注齐心集团、咸亨国际等[3] - 关注雾化和加热不燃烧烟草产品，合规产品占比或提升，加热不燃烧产品关注Hilo销售，传统烟草关注中烟香港全球化进程[3] - 看好潮玩和文具龙头企业，因其具备IP运营和自主渠道优势，如泡泡玛特和晨光股份[3] - 关注出口企业预期差，其产业链定价权有望提升，建议关注恒林股份、安克创新等[3] - 看好家居、纸企、三片罐和二片罐等行业龙头企业，因其质地优良且行业格局向好，如欧派家居、太阳纸业等[4] 轻工新消费：向确定性成长要溢价 烟草 - HNB集中度高，菲利普莫里斯和英美烟草为主导者，雾化电子烟和HNB电子烟在工作原理、市场增速和竞争格局上存在差异[8][10] - HNB壁垒高于雾化产品，体现在研发、供应链和渠道方面，如PMI研发投入大且有专利保护，HNB核心供应链被烟草公司垄断，销售渠道受限[11][13][18] - BAT联手思摩尔发力HNB领域，推出高端设备glo Hilo，表现值得期待[20] - 传统烟草关注中烟大出海时代，中烟香港收入增长，业务或拓展至有税市场，其他中烟公司也有海外布局，新型烟草迭代和地缘政治助力中烟出海[24][29][33] 玩具 - 泡泡玛特业绩增长，海外业务拓展，持续打造热门IP，如2024年营收和归母净利润大幅增长，海外收益同比增长显著[43][49] - 布鲁可营收增长，开拓海外市场，具备校边店三要素和“骨肉皮”体系优势，如2024年营收同比增长155.5%，海外销售收入同比增长518.2%[54][60][62] 文具 - 文化办公用品零售额改善，线上化趋势明显，文创产品增速优秀，九木杂物社扩张，办公集采增长，MRO企业粘性高，建议关注晨光股份和齐心集团[66][70][75] 个护 - 女性卫生用品市场规模增长，驱动力由量增转向价升，百亚股份业绩亮眼，如2024年市场规模同比增长2.9%，百亚股份营收和归母净利润大幅增长[101][103] 出口链：贸易大变局下，头部企业加速走出 美国消费市场 - 美国时薪同比增速高于CPI同比增速，消费力或受提振，但消费者信心指数回落，终端销售稳定，家具Q2销售有压力，库存偏高[110][112] 一般外贸出口 - 主要上市公司外销业务业绩变化，如海象新材、天振股份等公司外销业务营收增速不同[117] 跨境电商 - 我国跨境电商交易规模高速增长，出口占比提升，平台发展刺激物流需求，国家政策支持利好跨境电商[119][125]