公司：思摩尔国际 * **公司公布1Q26业绩，收入实现38.56亿元，同比增长41.7%**[1] * **归母净利润同比增长36.6%至2.63亿元**[1] * **调整股权激励费用后归母净利润同比增长10.7%至3.47亿元**[1] * **剔除医疗业务亏损后调整净利润同比增长25.7%至4.67亿元**[1] 核心观点与论据 **1 各业务板块收入表现** * **HNB（加热不燃烧）**：收入实现6.6亿元，主要由于Glo Hilo产品在日本、波兰、意大利等市场规模化推广起量[1][2] * **雾化电子烟ODM**：收入同比增长21.8%至25.2亿元，增长部分得益于光伏出口退税政策窗口期下部分中小客户提前出口备货[1][2] * **APV（开放式电子烟）**：收入同比增长14.3%至5.8亿元，因公司加大自主品牌开放式产品在欧洲、美国市场的开拓力度[2] * **雾化医疗**：收入同比略降1.7%至0.8亿元[2] **2 盈利能力与增长驱动** * 剔除股权激励费用及雾化医疗前期培育亏损后，1Q26调整后归母净利润为4.67亿元，同比增长25.7%，与收入增长趋势同步[2] * 预计2026年公司调整后利润有望与收入同步快增，主要驱动因素包括：HNB放量成长、国际烟草客户ODM订单稳健以及费控效率提升[2] * 雾化医疗业务仍处于前期培育期，研发管线推进与资本运作有望推动经营改善[2] **3 业务展望与发展战略** * **成熟业务（雾化电子烟）**：2026年有望稳健增长，新兴品牌客户是核心推动力[3] * **新兴业务（HNB）**：日本自4月1日起提升HNB烟草税率，行业普遍提价背景下Glo Hilo售价保持稳定，短期内日本市场动销及市占率有望提升[3]；中长期看，公司HNB技术平台能力持续强化，新客户与新产品落地节奏预计积极[3] * **新兴业务（雾化医疗）**：美国团队正加快推进药械结合平台研发节奏，FDA上市申请提交审批正在推进，后续有望成为公司新的成长曲线[3] 其他重要内容 * **盈利预测与估值**：维持2026年及2027年盈利预测不变[4]；当前股价对应2026年及2027年市盈率分别为45倍和20倍[4]；维持“跑赢行业”评级与14港元目标价不变，该目标价对应2026年及2027年市盈率分别为67倍和30倍，隐含49%上行空间[4] * **出口节奏影响**：雾化电子烟ODM收入快增部分受光伏出口退税政策窗口期影响，但国际烟草客户的订单由海外产能供应，预计出货节奏稳定[2]

投资评级与核心观点 - 报告维持对思摩尔国际的“增持”评级 [9] - 报告给予公司2026年目标市盈率65.0倍，对应目标价12.00港元 [9] - 报告核心观点：公司营收增长再提速，加热不燃烧业务单季度营收超6亿元，调整后利润保持健康增长 [2][9] 财务表现与预测 - **2026年第一季度业绩**：实现营收38.56亿元，同比增长41% [9] - **2026年第一季度调整后利润**：实现调整后净利润（剔除雾化医疗业务）4.67亿元，同比增长26%，对应利润率12.1%，同比下降1.5个百分点 [9] - **历史及预测营收**：2025年营收142.56亿元，同比增长21%；预计2026-2028年营收分别为163.43亿元、186.96亿元、212.76亿元，年增长率在14%-15%之间 [3][10] - **历史及预测净利润**：2025年归母净利润10.64亿元，同比下降18%；预计2026-2028年归母净利润分别为10.52亿元、18.20亿元、21.80亿元，其中2027年预计同比大幅增长73% [3][9][10] - **盈利能力指标**：预计2026-2028年净利率分别为6.4%、9.7%、10.2%；净资产收益率分别为4.8%、7.9%、9.1% [10] 业务分项表现 - **面向企业客户业务**： - 雾化电子烟及特殊用途雾化收入同比增长22% [9] - 加热不燃烧业务收入达6.64亿元，同比大幅增长1325% [9] - 医疗雾化业务收入同比下降2% [9] - **自有品牌业务**： - 雾化电子烟收入同比增长14% [9] - 医美雾化业务收入同比下降46% [9] - **其他财务项目**：2026年第一季度，医疗雾化业务亏损1.20亿元，股权激励费用为0.85亿元，所得税率为27.8% [9] 业务发展动态与驱动因素 - **加热不燃烧业务高速发展**：得益于公司在2025年下半年支持其战略客户推出高端加热不燃烧产品，以及部分非烟草客户抢出口订单 [9] - **传统雾化业务受益于监管**：全球合规监管趋势持续利好传统雾化业务 [9] - **主要客户市场动作**：英美烟草在罗马尼亚、希腊推出新品；在日本市场进行烟弹升级及设备促销，并在日本消费税提高背景下宣布产品不涨价，而竞争对手产品普遍涨价，有望提升其市场份额 [9] - **研发投入**：公司持续对雾化医疗业务进行投资，专注于提升技术平台及管线产品 [9] 估值与市场数据 - **当前市值**：约582.34亿港元，当前股本为61.95亿股 [6] - **市盈率**：报告预测2026-2028年市盈率分别为53.4倍、30.9倍、25.7倍 [3] - **可比公司估值**：报告选取的可比公司2026年预测市盈率平均值为41.4倍 [11] - **股价表现**：报告期内（52周）股价区间为8.78-23.46港元 [6]

投资评级 - 报告对思摩尔国际（06969.HK）维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 报告认为，尽管短期业绩斜率存在波动，但不改公司长期成长空间，雾化业务有望加速修复 [1] - 公司在雾化成熟业务上保持领先优势并持续修复，HNB成长业务加速放量提供高增长空间，医疗美容雾化新兴业务远期盈利弹性充足 [4] - 公司保持高分红（2025年股息率3.36%）彰显对未来发展信心，看好其长期增长逻辑逐步兑现 [4] 2025年业绩回顾 - **整体业绩**：2025全年实现营收143亿元，同比增长21%；归母净利润10.6亿元，同比下降19% [1] - **下半年表现**：2025年下半年营收82亿元，同比增长22%；归母净利润5.7亿元，同比下降8% [1] - **调整后利润**：2025年扣除股权激励费用后的调整后归母净利润为15.3亿元，同比增长1.3% [1] - **股息**：2025年全年股息为每股0.2港元 [1] 分业务经营分析 雾化电子烟及APV成熟业务 - **整体表现**：合规市场持续扩容，整体业绩正加速修复 [2] - **分区域营收**： - 美国市场：营收71亿元，同比增长19% [2] - 欧洲及其他市场：营收41亿元，同比增长2% [2] - 中国市场：营收2亿元，同比下降11% [2] - **自有品牌表现**：实现营收29亿元，同比增长18% [2] - 美国市场：营收23亿元，同比增长16% [2] - 欧洲及其他市场：营收5亿元，同比增长24% [2] - 中国市场：营收0.5亿元，同比增长66% [2] - **市场趋势**： - 美国：加大对非法电子烟的打击力度，适度放宽合规产品口味限制，在年龄验证技术加持下，合规口味烟容量有望持续扩充 [2] - 欧洲：英国、法国已全面禁售一次性烟，市场需求正向换弹式、类换弹式及开放式产品转换 [2] - **竞争优势**：欧美合规雾化市场扩容趋势确定，公司在技术优势及深度绑定核心客户的优势下，整体业绩正加速修复 [2] HNB（加热不燃烧）成长业务 - **整体表现**：2025年实现营收13亿元，同比大幅增长476% [3] - **市场拓展**：Hilo产品相继在日本、波兰、意大利等核心市场上市，核心客户BAT持续倾斜足够的营销推广资源，2026年将加速向更多核心市场拓展 [3] - **行业前景**：HNB行业整体渗透率仍处于快速提升期，在菲莫国际推动下美国市场即将开启，行业增量空间广阔 [3] - **技术储备**：公司在HNB领域技术储备丰富，在保障核心客户产品技术性能领先的同时，正加速拓展其他技术平台的商业化进程，业绩增量空间充足 [3] 医疗及美容雾化新兴业务 - **发展现状**：仍处于前期探索阶段，2025年医疗雾化已筹备FDA首次上市申请，并同步建设小规模量产能力 [3] - **业绩影响**：高研发投入阶段性压制业绩表现 [3] - **远期展望**：长期看可通过外部融资或与国际厂商合作，在贡献营收的同时减轻对利润的影响；悲观假设下相关研发费用可还原至利润端，整体盈利弹性依旧充足 [3] 盈利预测与估值 - **营收预测**： - 预计2026年营收169.14亿元，同比增长18.64% [4] - 预计2027年营收199.81亿元，同比增长18.13% [4] - 预计2028年营收236.62亿元，同比增长18.42% [4] - **归母净利润预测**： - 预计2026年归母净利润16.51亿元，同比增长55.20% [4] - 预计2027年归母净利润25.69亿元，同比增长55.58% [4] - 预计2028年归母净利润34.85亿元，同比增长35.69% [4] - **每股收益（EPS）预测**： - 预计2025年EPS为0.27元 [4] - 预计2026年EPS为0.41元 [4] - 预计2027年EPS为0.56元 [4] - **估值水平**：当前股价对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为42倍、27倍和20倍 [4] 主要财务指标摘要（历史与预测） - **营业收入**：2024年为117.99亿元，2025年为142.56亿元，预计2026-2028年分别为169.14亿元、199.81亿元、236.62亿元 [8] - **归母净利润**：2024年为13.03亿元，2025年为10.64亿元，预计2026-2028年分别为16.51亿元、25.69亿元、34.85亿元 [8] - **净资产收益率（ROE）**：2025年为4.87%（摊薄），预计2026-2028年分别为7.03%、9.85%、11.79% [8] - **市净率（P/B）**：2025年为3.17倍，预计2026-2028年分别为2.95倍、2.66倍、2.34倍 [8]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4] 报告核心观点 - 报告认为，尽管短期业绩存在波动，但公司长期增长逻辑清晰，雾化电子烟成熟业务在合规市场扩容趋势下正加速修复，加热不燃烧（HNB）成长业务放量在即，医疗美容新兴业务远期弹性充足，高分红政策彰显发展信心 [1][2][3][4] 2025年业绩总结 - 2025年全年实现营收143亿元，同比增长21% [1] - 2025年全年实现归母净利润10.6亿元，同比下降19% [1] - 2025年下半年营收82亿元，同比增长22%，归母净利润5.7亿元，同比下降8% [1] - 2025年全年调整后（扣除股权激励费用）归母净利润为15.3亿元，同比增长1.3% [1] - 2025年全年股息为0.2港元/股，股息率3.36% [1][4] 分业务经营分析 雾化电子烟及APV（成熟业务） - 2025年该业务整体业绩正加速修复 [2] - 分区域看，美国市场营收71亿元，同比增长19%；欧洲及其他市场营收41亿元，同比增长2%；中国市场营收2亿元，同比下降11% [2] - 自有品牌业务营收29亿元，同比增长18%，其中美国/欧洲及其他/中国市场营收分别为23/5/0.5亿元，同比分别增长16%/24%/66% [2] - 美国市场因打击非法电子烟及适度放宽合规产品口味限制，合规市场有望持续扩容 [2] - 欧洲市场（如英国、法国）禁售一次性烟，需求正向换弹式、类换弹式及开放式产品转换 [2] - 欧美合规雾化市场扩容趋势确定，公司凭借技术及深度绑定核心客户优势，业绩正加速修复 [2] 加热不燃烧（HNB，成长业务） - 2025年实现营收13亿元，同比大幅增长476% [3] - Hilo产品已在日本、波兰、意大利等核心市场上市，核心客户BAT持续投入营销资源，2026年将加速向更多核心市场拓展 [3] - HNB行业渗透率仍处快速提升期，菲莫国际推动下美国市场即将开启，行业增量空间广阔 [3] - 公司在HNB领域技术储备丰富，在保障核心客户产品性能领先的同时，正加速拓展其他技术平台的商业化进程 [3] 医疗及美容雾化（新兴业务） - 该业务目前仍处探索初期，高研发投入阶段性影响业绩表现 [3] - 2025年医疗雾化业务已筹备FDA首次上市申请，并同步建设小规模量产能力 [3] - 长期看，可通过外部融资或与国际厂商合作贡献营收并减轻对利润的影响，悲观假设下研发费用可还原至利润端，远期盈利弹性充足 [3] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入分别为169.14亿元、199.81亿元、236.62亿元，同比增速分别为18.64%、18.13%、18.42% [4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为16.51亿元、25.69亿元、34.85亿元，同比增速分别为55.20%、55.58%、35.69% [4] - 预计2025-2027年摊薄每股收益（EPS）分别为0.27元、0.41元、0.56元 [4] - 当前股价对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为42倍、27倍、20倍 [4] 主要财务指标（历史与预测） - 营业收入：2024年117.99亿元，2025年142.56亿元，预计2026年169.14亿元 [8] - 归母净利润：2024年13.03亿元，2025年10.64亿元，预计2026年16.51亿元 [8] - 净资产收益率（ROE）：2025年为4.87%，预计2026-2028年将提升至7.03%、9.85%、11.79% [8] - 毛利率：2025年为34.1%，预计2026-2028年将逐步回升至36.7%、40.9%、42.4% [9] - 净利率：2025年为7.5%，预计2026-2028年将逐步提升至9.8%、12.9%、14.7% [9]

涉及的公司与行业 * 公司：思摩尔国际[1] * 行业：新型烟草行业（包括雾化电子烟、加热不燃烧/HNB、口含式产品）[2][10] 传统烟草行业[2][7] 核心观点与论据 * **公司战略转型**：思摩尔国际正从电子雾化烟公司转型为HNB技术平台型公司[2] 公司以研发和技术驱动为核心 通过拓展新业务形成核心竞争力[4] * **行业发展趋势**：全球传统卷烟市场持续几十年下滑 例如美国人均吸烟量自1970年以来大幅下滑30%至40% 全球吸烟人口及吸烟量过去20年间每年下降约1%[7] 新型烟草（雾化电子烟 HNB 口含式产品）被视为破局关键[2][7] 新型烟草被全球医疗界认可为能够大幅减害的产品[9] * **国际巨头目标**：菲莫国际于2014年推出首款HNB产品 并在2016年宣布无烟未来战略[7] 英美烟草计划到2035年使新型烟草销售占比超过50%（2024年占比仅为13%）[9] 日本烟草计划到2028年将加热卷烟市场份额提升至全球15%（2024年市占率为7.5%）[9] 这些目标表明行业正进入加速发展阶段[9] * **公司市场表现**：思摩尔国际与英美烟草合作 其HNB新产品在日本 意大利和波兰等市场市占率稳步提升 例如日本市场三个月内实现1.4%的市占率增长 波兰一个月内增加1个百分点 意大利一个月内增加0.5个百分点[11] * **公司技术优势**：思摩尔自主研发了一整套从器具到烟弹的技术方案 在全球市场上非常稀缺 该方案被英美烟草选中并成为其唯一外部合作方[6] * **商业模式与盈利弹性**：思摩尔在HNB领域的商业模式按照烟弹的销量 销售额进行分成 每支烟按比例分成[16] 测算认为单支烟的分成比例在7分钱到1毛钱之间[16] 若2026年销量达到100亿支以上 将带来质的飞跃和巨大弹性[2][13] 预测其销量将在100亿至150亿支之间[17] * **传统业务状况**：传统电子雾化烟市场已经企稳 预计未来将维持10%以上的年化增长率[3][18] 尽管中国对口味烟实施禁令等政策导致合规市场下滑90% 但公司已在2025年开启新的上行周期[5] * **新增长曲线**：思摩尔旗下美国子公司专注于医疗雾化领域 已于2025年申请FDA新产品认证 每年消耗约4亿元研发费用[19] 预计三年内该业务将在收入和商业模式上实现落地 成为继HNB之后的第三条成长曲线[19] * **国内市场潜力**：中国作为全球最大的单一市场 目前对新型烟草尚未有明确战略方向 但产业转向新型烟草发展的可能性很高 将带来巨大的市场机会[14] 未来五年内 中烟行业可能会有新的发展规划[15] 其他重要内容 * **公司愿景**：思摩尔国际目标是实现几千亿甚至更高市值 公司在2025年设立了3000亿 4000亿 5000亿市值的股权激励目标[4] * **历史波动**：公司曾经历市值从4000亿到5000亿的高速增长期 后因中国和海外市场监管政策变化导致业绩波动[5] * **估值现状**：当前市值反映了相对保守的估值预期 未来1-2年的增长弹性主要来自HNB业务的估值扩张[2][13] 目前市场给予HNB业务不到300亿市值[17] * **研发投入**：公司成立两个研究院并投入30多亿元研发资金[13] 医疗雾化子公司的研发费用来自传统电子雾化烟产生的利润[20] * **医药子公司估值**：目前未给医药子公司额外市值 仅将其研发投入计入盈利预测 若按3-4个月研发费用给予20倍估值 即60-80亿市值[20] 若该业务能成功商业化并具备独立上市能力 将进一步增厚市值[20] * **品类发展适合性**：对于传统全球性大公司而言 HNB和口含式产品是更适合发展的方向 雾化电子烟市场已被中国制造企业主导[10]

全球市场表现 - 美股延续圣诞行情，标普500指数上涨0.5%至6,909.79点，纳斯达克指数上涨0.6%至23,561.84点，道琼斯指数上涨0.2%至48,442.41点[8][9] - 欧洲股市普遍上涨，泛欧斯托克600指数上涨0.34%，德国DAX指数上涨0.23%，英国富时100指数上涨0.24%[8][9] - 亚太股市涨多跌少，越南证交所指数上涨1.2%至1,772点，标普/澳证200指数上涨1.1%至8,795点[21][22] - A股冲高回落，沪指微涨0.07%至3,919点，全市场成交额1.92万亿元[15] - 港股午后转弱，恒生指数下跌0.11%，恒生科技指数下跌0.69%[11] 外汇与商品动态 - 受降息预期与地缘风险推动，黄金和白银价格创纪录新高，纽约期金上涨0.9%至4,482.8美元/盎司[4][26] - 伦铜价格首次升破12,000美元/吨[4] - 国际油价上涨，纽约期油上涨0.64%至58.38美元/桶[26][28] - 美元指数下跌0.3%至97.94，创10月初以来低位，人民币逼近7.0关口[4][26] 固定收益与宏观经济 - 美国第三季度GDP年化增速达4.3%，创两年来最快增速，超出市场预期的3.3%[6][31] - 美国国债收益率曲线扭曲，两年期收益率上升2.5个基点至3.53%，十年期收益率持平于4.16%[30][31] - 标普将万科评级从CCC-下调至“选择性违约”[6][31] 行业与风险关注 - 美国私募信贷市场存在尾部风险，主要风险敞口集中在保险资金而非银行体系，且与“AI泡沫”存在关联[6] - 欧盟对六类进口乳制品征收28.6%-42.7%的反补贴税保证金，利好国内乳制品国产替代[19] - 英美烟草加速向无烟产品转型，目标在2035年将无烟产品收入占比从2024年的17.5%提升至50%以上[9]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：电子烟行业，特别是加热不燃烧（HNB）和雾化电子烟领域[1] * 公司：思摩尔国际（SMOORE）[1] 核心观点与论据 **1 公司业务与政策影响** * 思摩尔国际的雾化烟业务在2024年底触底反弹，主要受益于美国PMTA法规调整，薄荷醇口味换弹式雾化烟得以放开[2] * 该业务在2024年第三、四季度收入和利润均表现出较好增长，预计未来几年将持续稳定增长[2] * 雾化电子烟业务是公司的利润主体，预计2025年增速主要来自欧洲市场监管变化后换弹式ODM小客户需求增加[16] * 预计2026年美国市场因打击非法电子烟将带来合规产品需求回流，雾化电子烟业务收入将实现双位数增长[16] **2 HNB产品Glow Halo的市场表现与影响** * 英美烟草（BAT）的新型HNB产品Glow Halo由思摩尔国际核心研发，是公司股价上涨的重要催化剂[1][3] * Halo在日本市场：2025年6月市场份额达1%，高端市场份额达2%[4]；但截至纪要时间，市占率仅为1.3%，低于预期[8] * Halo在欧洲市场：在波兰和意大利表现优于日本，例如在意大利销售一个月即占据0.5%市场份额[4][11] * 欧洲市场促销活动（如送烟弹、免费试用）比日本更为激进且成功，预计未来数据表现将优于日本[11] **3 HNB行业发展趋势** * HNB行业整体增速稳定上升，各大烟草巨头（如英美、菲莫、日烟）处于推新周期[5] * 预计到2030年，整个HNB行业渗透率将加速提升[5] * 全球HNB产业处于景气上升阶段，各大烟草公司积极投入并扩展市场[1][6] * 根据欧睿数据，截至2025年前三季度，HNB产品（ECO）保持双位数增长，其中第三季度增幅为15%左右[6] **4 公司战略与市场竞争** * 在日本市场，BAT同时运营Hyper和Halo两个品牌，定位不同：Hyper价格较低，面向价格敏感客户；Halo定位高端，旨在竞争iQOS的存量客群[7] * 为应对日本市场竞争，BAT与思摩尔合作开发了低配版Halo以降低价格，并计划加强消费者教育、自营店建设及地推投入[10] * 公司产品矩阵和客户矩阵多元化，与英美烟草、日烟、韩烟等均有合作[15] **5 财务预测与估值** * **雾化烟业务**：预计2026年净利润达22亿元人民币，按20倍市盈率计算，可支撑400多亿元人民币市值[16] * **HNB业务**：预计未来两到三年出货量达200-300亿只，带来10-15亿元人民币利润，对应250亿元人民币市值[1][15] * **整体市值**：HNB部分估值约200-300亿元人民币，雾化部分估值约400多亿元人民币，公司650亿元人民币左右的市值具有基本面支撑[17] * **HNB收入与利润**：预计到2026年，公司HNB相关收入可达19亿美元（2025年为12亿美元），HNB业务利润贡献约5亿美元[13] * 2026年HNB业务带来的利润绝对金额预计比上一年增加约2亿元人民币[14] **6 未来展望与催化因素** * BAT计划到2026年底覆盖至少20个核心国家，终端销量有望超过100亿只[12] * 2027-2028年将是HNB利润释放的重要年度[3][14] * 公司医疗雾化业务预计在2026-2027年逐步体现价值[1][17] * 潜在催化因素：2026年2月BAT发布年度报告提及日本市场措施；2026年3月思摩尔发布业绩并介绍新合作进展[18] 其他重要内容 * 日本烟草公司（JTI）尽管投入巨资促销，但其市占率仅从15%提高到16%左右，表明大规模投入未必能带来显著增长[9] * 与日烟和韩烟的合作进展可能带来额外增量，这两家公司2024年的烟弹销量分别为109亿支和130亿支[17] * HNB产品消费者口味切换及使用习惯转换需要时间，不同于雾化烟那样能够在短期内快速爆发[7] * 公司医疗业务将在2026-2027年间通过资本运作逐渐消除负向影响[17]

行业与公司 * 行业：大消费行业，涵盖商品消费（如家电、汽车、食品饮料、轻工、纺织服装）与服务消费（如旅游、酒店、餐饮、免税）[1] * 公司：提及多家上市公司，包括中免、锦江、首旅、华住、古茗、蜜雪冰城、安克创新、华凯100、小商品城、万辰、盐津铺子、西麦、农夫山泉、东鹏特饮、安井食品、海天、安琪酵母、千禾味业、怡海国际、李宁、兴澳股份、美的、海尔、TCL电子、创维、牧原股份等[1][7][9][11][12][13][14][15][20][21][22] 核心观点与论据 宏观消费趋势与政策影响 * 2025年11月社会消费品零售总额增速回落至1.3%，创年内新低[2] * 消费数据回落原因：双十一促销透支10月消费、以旧换新政策退坡影响显著、居民内生动力偏弱[2] * 以旧换新政策退坡可能拖累2026年上半年消费，补贴资金规模预计维持在3000亿人民币左右，但可能转向人工智能相关新品，降低对现有补贴商品的支持力度[1][3] * 服务消费内生动力强劲，增速从年初的4.9%提升至累计5.4%，单月增速突破5.5%-6%[4] * 政策重心逐渐转向养老、家居等服务行业[1][4] * 展望2026年，外需关注AI产业上行周期和美国市场；内需方面耐用品压力大，宠物经济、潮玩等新兴领域具潜力；地产市场或在2026-2027年回暖[1][5] 细分行业表现与展望 * **家电与汽车**：受以旧换新政策退坡影响显著，2025年11月家电类和汽车类增速分别跌至接近-20%和-9%左右[2] 预计2026年上半年增速持续低迷[3] 10月家电社零同比下滑19%，预计2025年上半年承压，下半年有望重回增长[21] * **酒类**：处于淡季，动销平淡，但飞天茅台批价有所回升[11] * **零食与软饮料**：零食板块临近春节备货期，需求向好，健康化与功能性产品增长显著[12] 2025年1-11月软饮料市场累计增长1%，部分品牌如农夫山泉、东鹏特饮渠道强势，预计Q4出货端保持双位数增长[13] * **餐饮**：2025年11月餐饮业社零同比增长3.21%，1-11月累计同比增长3.3%，呈现弱改善态势[14] 下游餐饮客户开始补库存，安井、海天等公司11月数据接近或超过双位数增长[14] * **纺织服装**：2025年11月服装板块增长3.5%，环比下降明显，受天气波动影响[20] 出口方面，耐克2026财年二季度大中华区增速下降16%[20] * **农业**：生猪价格同比下降15%，全国均价接近成本线，产能持续调整中[22] 明年一二季度产能去化加速，有利于年底及后年的价格向上预期[22] 投资建议与关注方向 * **外需与AI**：在外需相对强劲背景下，重点关注AI产业及其他结构性亮点[1][6] * **内需新兴领域**：关注宠物经济、潮玩等具有潜力的新兴领域[1][5][6] * **地产回暖受益行业**：在地产逐渐见底并可能回暖的背景下，适当布局相关受益行业[1][6] * **服务业**：其竞争力在2026年上半年预计优于制造业[6] 2026年服务领域重点在于高端消费和出行链[7] * **具体行业与公司推荐**： * **服务消费**：推荐免税（中免，12月18-19日封关首日同比增长90%）、酒店（锦江、首旅、华住）、航空和餐饮（古茗、蜜雪冰城）等[1][7] * **旅游**：推荐三峡旅游，受益于银发经济及游轮业务[8] * **出海板块**：推荐安克创新、华凯100和小商品城，股价处于相对低位[9][10] * **零食板块**：首推万辰，关注盐津铺子、西麦等[12] * **软饮料**：关注东鹏特饮、农夫山泉的回调机会，以及百润新品的动销表现[13] * **调味品与速冻食品**：关注安琪酵母、千禾味业、怡海国际及安井食品[15] * **新消费**：关注新型烟草（如斯摩尔）、AI眼镜（如康耐特光学）、潮玩（如布鲁可）[16] * **轻工**：家居板块龙头估值处历史低位，股息率有吸引力；关注造纸包装板块浆价上涨带来的机会[17][18][19] * **纺织服装**：推荐李宁（预计2026-2028年业绩复合增速15%-20%）和兴澳股份[20] * **家电**：头部公司如美的、海尔仍具配置价值；看好黑电板块（如TCL电子、创维）海外份额提升[21] * **农业**：布局生猪板块左侧投资机会，推荐牧原股份、德康农牧、温氏等；看好牧渔板块如UR牧业、现代牧业[22] 其他重要内容 * **海南免税数据**：海南离岛免税购物人数达2.48万人次，同比增长61%[7] * **餐饮链拐点**：从三季度最差时期已出现拐点向上趋势[14] * **轻工行业竞争**：目前竞争激烈，尤其是在电商领域，建议关注具备新品持续推出能力或线下渠道扩张能力的公司[19] * **成本与价格因素**：安琪酵母受益于糖蜜价格下降[15] 羊毛价格上涨背景下，兴澳股份订单表现乐观[20] 浆价上涨及港口库存连续去库，可能推动造纸包装板块温和复苏[18] 进口牛肉保障措施可能推高牛肉价格，对动物蛋白板块形成积极影响[22]

股价表现与交易 - 思摩尔国际股价上涨4.6%至12.96港元，成交额达1.46亿港元 [1] 核心业务与合作协议 - 公司与亿纬锂能重续采购框架协议，协议有效期自2026年1月至2028年12月 [1] - 协议涉及采购亿纬锂能供应的电池产品，以支持全球电子雾化产品市场持续增长带来的订单增加 [1] 市场与产品前景 - 国际烟草龙头HNB产品进入主流市场，公司相关新型烟草产品在新区域销售有望贡献增量 [1] - 英国等欧洲地区市场有望向盈利能力更强的换弹式、开放式产品切换 [1] - 美国电子烟执法力度加强，合规产品份额恢复空间显著 [1] - 公司雾化电子烟、HNB、雾化美容、雾化医疗等多元业务逐步进入收获期，后续全球推出及多点催化可期 [1]

股价表现与交易动态 - 公司股价上涨4.6%至12.96港元，成交额为1.46亿港元 [1] 战略合作与供应链保障 - 公司与亿纬锂能重续采购框架协议，协议有效期自2026年1月至2028年12月，旨在采购电池产品 [1] - 制定采购协议的主要考量是全球电子雾化产品市场持续增长，公司相关产品订单有望持续增加 [1] 市场机遇与增长驱动力 - 国际烟草龙头HNB产品登陆主流市场，公司相关新型烟草产品在新区域的销售有望贡献增量 [1] - 英国等欧洲地区市场产品结构有望向盈利能力更强的换弹式、开放式切换 [1] - 美国电子烟执法力度显著加强，合规产品份额恢复空间显著 [1] 业务多元化与发展前景 - 公司雾化电子烟、HNB、雾化美容、雾化医疗等多元业务逐步进入收获期 [1] - 后续各类产品全球推出、多点催化可期 [1]