SDICSI 2026 年 3 月 9 日 中烟香港 (6055.HK) 盈利能力有望进一步提升 事件：中烟香港 2025 年全年实现收入 145.79 亿港元，同比增长 11.5%；归母净 利润 9.80 亿港元，同比增长 14.8%。今年 2 月最新发布的政策利好公司未来的盈 利能力提升。中烟香港作为中烟集团旗下唯一国际资本平台，仍然具备独特的投 资价值。基于以上变化，我们上调 26/27/28 年净利润为 10.5/13.3/14.0 亿港元 （2025/8/22 预测为 9.9/10.3/NA 亿港元），对应每 EPS 收益为 1.4/1.8/1.9 港元 （2025/8/22 预测为 1.4/1.4/NA 港元）。 维持"买入"评级，目标价从 47.1 港元 上调至 47.4 港元（基于同业比较及 DCF 两个估值方法），较当前股价有 23%上 涨空间。 报告摘要 烟叶进口业务收入增长，但毛利承压。2025 年全年实现营业收入 95.38 亿港元， 同比增长 15.6%；毛利润为 7.72 亿港元，同比下降 6.5%，毛利率 8.1%，同比下 降约 2.0 个百分点。毛利下降主要受供需关系影响，自 ...

投资评级 - 报告对中烟香港维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 公司2025年业绩略超预期，营收同比增长11.5%至145.8亿港元，归母净利润同比增长15%至9.80亿港元 [7] - 盈利能力持续提升，2025年下半年毛利率同比提升2.9个百分点至12.4%，预计供应链优化将进一步提升卷烟出口业务毛利率 [7] - 公司作为中国烟草“走出去”业务平台，正以内生增长与外延拓展加速全球布局，推动全产业链协同发展 [7] 财务表现与预测 - **营收与利润**：2025年营业总收入为145.79亿港元，同比增长11.51%；归母净利润为9.80亿港元，同比增长14.82% [1][7]。报告预测2026-2028年营业总收入将分别达到157.73亿、171.56亿和185.40亿港元，归母净利润将分别达到10.99亿、13.45亿和15.64亿港元 [1] - **盈利能力**：2025年毛利率为10.1%，同比微降0.4个百分点，但下半年显著改善 [7]。预测毛利率将从2026年的10.43%持续提升至2028年的12.30%，销售净利率从6.97%提升至8.44% [8] - **每股收益**：2025年每股收益（EPS）为1.42港元，预测2026-2028年EPS分别为1.59、1.94和2.26港元 [1][8] - **估值水平**：基于最新股价及摊薄每股收益，2025年预测市盈率（P/E）为26.74倍，预计2026-2028年P/E将降至23.86、19.50和16.76倍 [1][8] 业务分析 - **收入结构**：2025年收入主要来源于烟叶类进口（95.4亿港元，同比+16%）、烟叶类出口（24.8亿港元，同比+20%）和卷烟出口（16.7亿港元，同比+6%）[7] - **量价驱动**：烟叶类业务收入增长主要受价格上涨驱动，进口与出口单价均同比上涨约17%；卷烟出口业务量受发运节奏影响同比下滑3%，但单价上涨10%带动收入增长 [7] - **新型烟草与巴西业务**：新型烟草制品出口收入同比大幅下降52%至0.6亿港元，主要受地缘政治和政策影响；巴西经营业务收入同比下降21%至8.3亿港元 [7] - **毛利率分业务表现**：2025年，卷烟出口业务毛利率提升幅度最大，同比增加5.2个百分点至23%；烟叶类出口毛利率提升2.2个百分点至6%；烟叶类进口毛利率因成本传导滞后下降1.9个百分点至8% [7] 增长动力与前景 - **供应链优化**：自2026年7月1日起，工业公司的卷烟将由中烟香港直接出口至境内免税市场，此举将优化供应链并提升卷烟出口业务毛利率 [7] - **平台定位**：公司是中国烟草国际有限公司旗下唯一上市公司，作为国际市场拓展主体与投融资平台，未来在整合境外产业链资源方面有较大空间 [7] - **财务预测上调**：基于卷烟出口业务毛利率上行的预期，报告上调了公司2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测 [7]

投资评级 - 报告对中烟香港维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 2025年公司业绩略超预期，营收145.8亿港元，同比增长11.5%，归母净利润9.8亿港元，同比增长15% [7] - 盈利能力持续提升，2025年下半年毛利率为12.4%，同比提升2.9个百分点，预计供应链优化将进一步提升卷烟出口业务毛利率 [7] - 公司作为中国烟草“走出去”业务平台，正以内生增长与外延拓展加速全球布局，推动全产业链协同发展 [7] 财务表现与预测 - **营收与利润**：2025年营业总收入145.79亿港元（yoy+11.51%），归母净利润9.80亿港元（yoy+14.82%）。预测2026-2028年营收分别为157.73亿、171.56亿、185.40亿港元，归母净利润分别为10.99亿、13.45亿、15.64亿港元 [1][7] - **盈利能力**：2025年毛利率为10.1%，同比微降0.4个百分点，但下半年毛利率显著改善至12.4%。预测2026-2028年毛利率将持续改善，分别为10.43%、11.60%、12.30% [7][8] - **每股收益**：2025年EPS为1.42港元，预测2026-2028年EPS分别为1.59、1.94、2.26港元 [1][8] - **估值水平**：基于最新摊薄EPS，当前股价对应2025-2028年预测市盈率（P/E）分别为26.74倍、23.86倍、19.50倍、16.76倍 [1][8] 业务分析 - **烟叶类进口业务**：2025年收入95.4亿港元（yoy+16%），主要由价格上涨17%驱动，进口量同比微降1% [7] - **烟叶类出口业务**：2025年收入24.8亿港元（yoy+20%），实现量价齐升，出口量增3%，价格增17%，毛利率提升2.2个百分点至6% [7] - **卷烟出口业务**：2025年收入16.7亿港元（yoy+6%），价格上涨10%部分抵消了销量3%的下滑，毛利率大幅提升5.2个百分点至23% [7] - **新型烟草制品出口**：2025年收入0.6亿港元（yoy-52%），主要受地缘政治和政策影响导致销量大幅下滑51% [7] - **巴西经营业务**：2025年收入8.3亿港元（yoy-21%），受价格下跌18%和销量下滑4%共同影响 [7] 增长动力与前景 - **供应链优化**：自2026年7月1日起，工业公司的卷烟将由公司直接出口至境内免税市场，此举将优化供应链并提升卷烟出口业务毛利率 [7] - **全球布局**：公司作为国际市场拓展主体与投融资平台，正加速全球布局，整合境外产业链资源 [7] - **盈利预测上调**：基于卷烟出口业务毛利率上行，报告上调了2026/2027年、并新增2028年盈利预期 [7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 核心观点 - **业绩符合预期，增长稳健**：2025年公司实现收入145.79亿港元，同比增长11.5%；实现归母净利润9.80亿港元，同比增长14.8% [2][6] - **增长驱动力明确**：业绩增长主要受**烟叶出口**（拓展渠道与提价）和**卷烟出口**（自营比例提升）驱动 [2][6] - **长期发展空间广阔**：公司是中烟体系内唯一烟草类上市公司平台，承载“国际业务拓展+资本市场运作”使命，长期发展可对标全球烟草巨头菲莫国际（PM），成长空间广阔 [11] - **股东回报提升**：2025年每股派息0.52港元，同比增长13.0%，分红比例约为37% [2][6] 分业务总结 - **烟叶进口业务**：2025年收入同比增长15.6%至95.4亿港元，进口量同比微降1.0%，但价格同比大幅上涨17%，毛利率同比下降1.9个百分点至8.1%，主因采购成本涨幅超过销售单价涨幅，预计2026年采购成本下降后盈利能力将整体平稳 [11] - **烟叶出口业务**：2025年收入同比增长20.4%至24.8亿港元，出口量同比增长3.1%，价格同比上涨17%，毛利率同比提升2.2个百分点至6.3%，增长主因公司精准把握市场、加强定制化服务、优化定价策略并拓宽供应渠道 [11] - **卷烟出口业务**：2025年收入同比增长5.9%至16.7亿港元，出口量同比下滑3.3%，但价格同比上涨10%，毛利率同比大幅提升5.2个百分点至22.8%，主因公司持续加大自营渠道拓展并优化产品组合，预计2026年自营比例有望进一步提升 [11] - **新型烟草业务**：2025年收入同比大幅下降51.2%至0.64亿港元，对公司整体影响有限，业务承压主因地缘政治冲突、东南亚政策变化及供应商产品迭代升级，但该业务仍是公司重点战略方向，长期发展可期 [11] - **巴西经营业务**：2025年收入同比下降21.0%至8.3亿港元，出口量同比下降4.2%，价格同比下降18%，但毛利率同比提升1.9个百分点至19.4%，主因盈利水平更高的烟叶副产品销售占比提升，预计2026年销量有望恢复增长，盈利能力维持稳定 [11] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年实现归母净利润11.3亿、13.6亿、15.5亿港元 [11] - **估值水平**：对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为24倍、20倍、17倍 [11]

报告公司投资评级 - 增持 [1] - 目标价44港元 [10] 报告核心观点 - 公司2025年业绩稳健，收入、利润实现双位数增长，分红率维持稳定，公司在品类、市场等维度整合资源主动开拓，烟叶、卷烟、巴西业务均取得一定进展，助力持续增长 [2] - 报告上调了2026-2027年盈利预测，并给予2026年27倍市盈率估值，对应目标价44港元，维持增持评级，主要基于公司兼具内生外延拓展逻辑、成长空间较大 [10] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业总收入145.79亿港元，同比增长11.5%；归属母公司净利润9.80亿港元，同比增长14.8%；毛利率为10.1%，同比下降0.4个百分点 [4][10] - **2025年下半年业绩**：收入42.6亿港元，同比下降2.5%；归母净利润2.7亿港元，同比增长30.2%，主要受发运节奏影响确认时点 [10] - **股东回报**：2023-2025年每股派息分别为0.32、0.46、0.52港元，分红率保持在37%左右 [10] - **未来预测**：预计2026-2028年营业收入分别为157.68亿、169.85亿、182.72亿港元，同比增长8.2%、7.7%、7.6%；预计归属母公司净利润分别为11.37亿、13.51亿、15.25亿港元，同比增长16.0%、18.7%、12.9% [4][11] - **盈利预测调整**：将2026-2027年每股收益预测值上调至1.64、1.95港元（前值1.58、1.75港元），给予2028年每股收益2.21港元 [10] 分业务结构分析 - **烟叶类产品进口**：2025年收入95.4亿港元，同比增长15.6%（销量-1.0%、单价+16.8%），毛利率下降1.9个百分点，主要因自巴西采购烟叶成本涨幅较大 [10] - **烟叶类产品出口**：2025年收入24.8亿港元，同比增长20.4%（销量+3.1%、单价+16.8%），毛利率提升2.2个百分点，继续释放提价红利 [10] - **卷烟出口**：2025年收入16.7亿港元，同比增长5.9%（销量-3.3%、单价+9.6%），业务毛利率大幅提升5.2个百分点至22.8%，主要驱动因素是免税自营比重有较大提升，此外有税雪茄保持较快放量节奏 [10] - **新型烟草出口**：2025年收入0.6亿港元，同比大幅下降52.4%（销量-51.2%、单价-2.6%），主要受国际事件冲击影响 [10] - **巴西经营业务**：2025年收入8.3亿港元，同比下降21.0%（销量-4.2%、单价-17.6%），2025年在欧亚市场取得突破，销售单价下降但毛利率上升，主因原烟-副产品结构变化 [10] 业务拓展与战略举措 - 公司自上市以来在品类、市场等维度主动开拓 [10] - **烟叶出口业务新变化（2026年1月27日）**：公司向中烟北美采购烟叶并销售给第三方，同时新增向Leaf Trading销售烟叶，2026-2027年二者合计关联交易上限远高于2025年发生值 [10] - **卷烟出口业务新变化（2026年2月13日）**：中烟国际作为唯一具备向中国境内免税市场出口卷烟国营贸易资格的企业，体系内卷烟制造商须与之合作，中烟香港向中烟国际采购并销售至境内免税市场 [10] - 预计以上举措对于公司的收入规模、盈利能力等均有积极作用 [10] 估值与市场数据 - **当前股价与市值**：当前股价为38.62港元，当前市值为267.13亿港元，当前股本为6.92亿股 [1][7] - **历史股价区间**：52周内股价区间为20.00-47.10港元 [7] - **估值倍数**：基于2025年业绩的市盈率为25.01倍，市净率为6.74倍 [4] - **预测估值**：报告给予公司2026年27倍市盈率估值，对应目标价44港元 [10] - **可比公司估值**：与菲利普莫里斯国际、日本烟草等国际可比公司相比，中烟香港的预测市盈率（2026年23倍）高于可比公司平均（19倍），但市销率（2026年1.7倍）显著低于可比公司平均（4.5倍） [12]

国泰海通证券对中烟香港的评级与目标价 - 维持中烟香港“增持”评级，给予2026年目标价44港元 [1] - 上调2026-2027年EPS预测至1.64/1.95港元，并给予2028年EPS预测2.21港元 [1] - 估值基于2026年27倍市盈率，考虑公司兼具内生外延拓展逻辑及较大成长空间 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年度总收入145.8亿港元，同比增长11.5%，归母净利润9.80亿港元，同比增长14.8% [1] - 2025年毛利率为10.1%，同比下降0.4个百分点 [1] - 2025年下半年收入42.6亿港元，同比下降2.5%，但归母净利润2.7亿港元，同比增长30.2%，主要受发运节奏影响确认时点 [1] - 2023至2025年每股派息分别为0.32、0.46、0.52港元，分红率保持在37%左右 [1] 2025年各业务板块表现分析 - **烟叶类产品进口**：收入95.4亿港元，同比增长15.6%（量-1.0%、价+16.8%），毛利率下降1.9个百分点，主因自巴西采购烟叶成本涨幅较大 [2] - **烟叶类产品出口**：收入24.8亿港元，同比增长20.4%（量+3.1%、价+16.8%），毛利率提升2.2个百分点，继续释放提价红利 [2] - **卷烟出口**：收入16.7亿港元，同比增长5.9%（量-3.3%、价+9.6%），毛利率大幅提升5.2个百分点至22.8%，主因免税自营比重有较大提升，同时有税雪茄保持较快放量节奏 [2] - **新型烟草出口**：收入0.6亿港元，同比大幅下降52.4%（量-51.2%、价+2.6%），主要受国际事件冲击影响 [2] - **巴西经营业务**：收入8.3亿港元，同比下降21.0%（量-4.2%、价-17.6%），2025年在欧亚市场取得突破，销价降但毛利升主因原烟-副产品结构变化 [2] 业务拓展与未来增长举措 - 公司自上市以来在品类、市场等维度主动开拓 [3] - **烟叶出口业务变化**：2026年1月27日，公司新增向中烟北美采购烟叶并销售给第三方，以及向Leaf Trading销售烟叶的安排，2026-2027年二者合计关联交易上限远高于2025年发生值 [3] - **卷烟出口业务变化**：2026年2月13日，作为唯一具备向中国境内免税市场出口卷烟国营贸易资格的企业，中烟国际体系内卷烟制造商须与之合作，中烟香港将向中烟国际采购并销售至境内免税市场 [3] - 预计以上业务举措将对公司收入规模及盈利能力产生积极作用 [3]

核心观点 - 国泰海通证券维持中烟香港“增持”评级，上调2026-2027年每股盈利预测，并给予44港元目标价，认为公司兼具内生外延拓展逻辑且成长空间较大 [1] 2025年财务业绩 - 2025年度公司总收入为145.8亿港元，同比增长11.5%，归母净利润为9.80亿港元，同比增长14.8% [1] - 2025年全年毛利率为10.1%，同比下降0.4个百分点 [1] - 2025年下半年收入为42.6亿港元，同比下降2.5%，但归母净利润为2.7亿港元，同比增长30.2%，业绩受发运节奏影响 [1] - 2023至2025年每股派息分别为0.32港元、0.46港元和0.52港元，分红率稳定在37%左右 [1] 2025年业务结构分析 - 烟叶类产品进口收入95.4亿港元，同比增长15.6%，其中销量下降1.0%但均价上涨16.8%，毛利率下降1.9个百分点，主要因自巴西采购烟叶成本涨幅较大 [2] - 烟叶类产品出口收入24.8亿港元，同比增长20.4%，其中销量增长3.1%，均价上涨16.8%，毛利率提升2.2个百分点，继续释放提价红利 [2] - 卷烟出口收入16.7亿港元，同比增长5.9%，其中销量下降3.3%但均价上涨9.6%，业务毛利率大幅提升5.2个百分点至22.8%，主因免税自营比重有较大提升，同时有税雪茄保持较快放量 [2] - 新型烟草出口收入0.6亿港元，同比大幅下降52.4%，主要受国际事件冲击影响 [2] - 巴西经营业务收入8.3亿港元，同比下降21.0%，2025年在欧亚市场取得突破，销售价格下降但毛利率上升主因原烟与副产品结构变化 [2] 2026年业务拓展与展望 - 烟叶出口业务有新变化：公司向中烟北美采购烟叶销售给第三方，并新增向Leaf Trading销售烟叶，2026-2027年相关关联交易上限远高于2025年实际发生值 [3] - 卷烟出口业务有新安排：中烟国际作为唯一具备向中国境内免税市场出口卷烟国营贸易资格的企业，体系内卷烟制造商须与之合作，中烟香港将向中烟国际采购并销售至境内免税市场 [3] - 预计以上业务举措将对公司的收入规模和盈利能力产生积极作用 [3] 盈利预测与估值 - 上调2026年及2027年每股收益预测至1.64港元及1.95港元，此前预测值为1.58港元及1.75港元，并给予2028年每股收益2.21港元的预测 [1] - 参考可比公司估值，考虑到公司兼具内生外延拓展逻辑且成长空间较大，给予2026年27倍市盈率估值，对应目标价为44港元 [1]

投资评级 - 报告未明确给出“买入”、“增持”等具体评级，但给出了盈利预测和估值倍数 [1][4] 核心观点 - 公司2025年业绩表现优异，全年收入145.8亿港元，同比增长11.5%，归母净利润9.8亿港元，同比增长21.7%，整体符合预期 [1] - 公司下半年（H2）部分承压板块边际复苏显著，同时烟叶及卷烟出口业务通过产品结构改善与销售模式优化，盈利能力提升，推动整体利润率上行 [1][2] - 公司提出“十五五”开局之年将以内生增长与外延拓展双轮驱动，加速全球布局，预计未来优质标的收并购进程有望提速，盈利能力有望保持向上趋势 [4] 财务业绩分析 - **整体业绩**：2025年全年实现营业收入145.8亿港元（同比+11.5%），归母净利润9.8亿港元（同比+21.7%），归母净利率6.7%（同比+0.6个百分点）[1] - **下半年（H2）业绩**：实现收入42.6亿港元（同比-2.5%），归母净利润2.7亿港元（同比+30.2%），归母净利率6.4%（同比+1.6个百分点）[1] 分业务板块表现 - **烟叶进口业务**：25H2收入11.4亿港元（同比-21.5%），销量同比-21.34%，均价同比-0.3%，毛利率7.5%（同比+1.9个百分点）[2] - **烟叶出口业务**：25H2收入13.3亿港元（同比+15.9%），销量同比-3.6%，均价同比+20.3%，毛利率7.06%（同比+2.2个百分点）[2] - **卷烟出口业务**：25H2收入11.1亿港元（同比+8.6%），销量同比-1.1%，均价同比+9.8%，毛利率21.4%（同比+6.2个百分点）[3] - **新烟出口业务**：25H2收入0.5亿港元（同比-45.8%），销量同比-44.8%，均价同比-1.8%，毛利率5.3%（同比-0.2个百分点）[3] - **巴西经营业务**：25H2收入6.3亿港元（同比-3.5%），销量同比+14.9%，均价同比-16.0%，毛利率16.9%（同比-0.8个百分点）[3] 未来展望与盈利预测 - **增长驱动**：公司未来增长将依靠内生增长（产品结构优化、产业链定位提升）与外延拓展（全球布局、收并购加速）双轮驱动 [4] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为11.3亿港元、13.9亿港元、16.1亿港元，对应市盈率（PE）分别为23.6倍、19.2倍、16.6倍 [4] - **收入预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为156.29亿港元（同比+7.2%）、171.02亿港元（同比+9.43%）、185.07亿港元（同比+8.22%）[6][8] - **利润率趋势**：预计销售净利率将从2025年的6.72%持续提升至2028年的8.67% [8]

投资评级 - 报告未明确给出“买入”、“增持”等具体评级，但提供了详细的盈利预测和估值倍数 [1] 核心观点 - 公司2025年业绩表现优异，全年收入145.8亿港元，同比增长11.5%，归母净利润9.8亿港元，同比增长21.7%，整体符合预期 [1] - 公司盈利能力稳步提升，全年归母净利率达6.7%，同比提升0.6个百分点，下半年盈利能力改善更为显著，归母净利率同比提升1.6个百分点至6.4% [1] - 公司未来增长将以内生增长与外延拓展双轮驱动，加速全球布局，预计优质标的收并购进程有望提速 [4] - 公司内部产品结构持续优化、产业链定位稳步提升，盈利能力有望保持向上趋势 [4] 分业务板块表现 - **烟叶进口业务**：2025年下半年收入11.4亿港元，同比下降21.5%，销量和均价分别下降21.34%和0.3%，但毛利率同比提升1.9个百分点至7.5% [2] - **烟叶出口业务**：2025年下半年收入13.3亿港元，同比增长15.9%，销量下降3.6%但均价提升20.3%，毛利率同比提升2.2个百分点至7.06% [2] - **卷烟出口业务**：2025年下半年收入11.1亿港元，同比增长8.6%，销量微降1.1%但均价提升9.8%，毛利率大幅提升6.2个百分点至21.4% [3] - **新型烟草出口业务**：2025年下半年收入0.5亿港元，同比下降45.8%，承压明显，但下半年销量环比大幅增长257.6% [3] - **巴西经营业务**：2025年下半年收入6.3亿港元，同比下降3.5%，销量增长14.9%但均价下降16.0%，毛利率为16.9% [3] 财务预测与估值 - 预计公司2026-2028年归属母公司净利润分别为11.3亿港元、13.9亿港元、16.1亿港元 [4] - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.63港元、2.01港元、2.32港元 [6] - 基于2026年3月6日收盘价，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为23.6倍、19.2倍、16.6倍 [4] - 预计公司2026-2028年营业收入将分别达到156.29亿港元、171.02亿港元、185.07亿港元 [6] - 预计公司毛利率将持续改善，从2025年的10.10%提升至2028年的12.50% [8] - 预计公司净资产收益率（ROE）将保持在较高水平，2026-2028年分别为23.66%、22.53%、20.66% [8]

报告投资评级 - **维持“买入”评级** [1][4] 核心观点 - **整体业绩保持稳健增长，高质量发展空间值得期待** [1] - **内生盈利能力提升具备较高确定性，高质量发展值得期待**[3] 业绩表现与经营分析 - **2025年全年业绩稳健增长**：2025全年实现营业收入145.79亿港元，同比增长11.5%；归母净利润9.80亿港元，同比增长14.8% [1][8] - **下半年业绩呈现分化**：2025年下半年（25H2）营收同比下滑2.46%至42.63亿港元，但归母净利润同比增长30.20%至2.74亿港元 [1] - **烟叶进口业务量减价增**：2025全年烟叶进口业务营收同比增长15.6%至95.38亿元，销量同比减少1.0%，但单价同比提升16.8%，是营收增长主因 [2] - **烟叶出口业务量价齐升**：2025全年烟叶出口业务营收同比增长20.4%至24.81亿元，销量和单价分别增长3.3%和16.5% [2] - **卷烟出口业务单价驱动增长**：2025全年卷烟出口营收同比增长5.9%至16.66亿元，尽管销量减少3.3%，但单价增长9.6%带动了营收 [2] - **新型烟草业务受供应链冲击**：2025全年新型烟草出口业务营收同比大幅下滑52.5%至0.64亿元，主要因供应商调整及供应链冲击导致产品引入节奏放缓，销量下滑51.2% [2] - **巴西经营业务下半年改善**：2025全年巴西经营业务营收同比下滑21.0%至8.29亿元，但25H2营收同比增长10.1%至6.34亿元 [2] 盈利能力与财务分析 - **全年毛利率微降，下半年显著改善**：2025全年毛利率同比下降0.44个百分点至10.10%，但25H2毛利率同比提升2.89个百分点至12.35% [3] - **净利率稳中有升**：2025全年净利率同比提升0.27个百分点至7.18%，25H2净利率同比提升3.17个百分点至7.99% [3] - **分业务毛利率变化各异**：2025年，烟叶出口/烟叶进口/卷烟出口/新型烟草出口/巴西经营业务毛利率分别变化+2.6/-1.1/+6.6/+0.1/+3.2个百分点 [3] - **烟叶进口毛利率短期承压**：因采购的烟叶成本增幅大于价格增幅，导致烟叶进口毛利率下降，但预计后续有望持续修复 [3] - **自营渠道拓展提升盈利**：公司持续拓展自营渠道占比，带动卷烟出口毛利率显著提升，未来盈利能力具备较高确定性 [3] - **股东回报**：2025全年度股息为0.33港元/股 [1] 未来展望与盈利预测 - **公司定位与发展前景**：作为中烟体系资本市场运作和国际化业务拓展的指定境外平台，未来有望在增量领域开拓突破，实现从规模扩张向价值深耕升级 [3] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.59元、1.86元、2.19元 [4][8] - **估值水平**：当前股价对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为23倍、20倍、17倍 [4]