投资评级 - 报告对亚翔集成的投资评级为“优于大市” [1][3][5] 核心观点 - 报告核心观点认为亚翔集成单季度利润创新高，毛利率大幅提升，半导体产业供应链向东南亚转移，公司作为洁净室工程龙头有望持续获取新加坡市场大单，当前市场低估其海外业务持续性，未来估值修复空间可观 [1][3][22] 财务业绩表现 - 2025年第三季度公司实现营收14.25亿元，同比下降9%，环比第二季度增长68%；实现归母净利润2.82亿元，同比增长40%，环比第二季度增长257% [1][9] - 2025年前三季度公司累计实现营收31.09亿元，同比下降30%；累计实现归母净利润4.42亿元，同比增长0.8% [1][9] - 2025年第三季度公司毛利率达到27.5%，环比第二季度大幅提升7.1个百分点，同比提升11.0个百分点；归母净利率达到19.8%，环比提升10.5个百分点，同比提升6.9个百分点 [1][10] - 三季度业绩增长主要驱动因素是海外重大项目开始集中确认收入，且海外毛利率较高 [1][9][10] 费用与汇兑影响 - 公司销售、管理、研发费用支出节奏保持平稳 [2][13] - 财务费用波动显著，主要受用于新加坡市场经营的美元定期存款汇率波动影响 [2][13] - 2025年第二季度公司确认汇兑损失0.82亿元；第三季度随着美元汇率企稳并小幅回升，公司实现小额汇兑收益 [2][16] - 汇兑损益改善是推动第三季度净利率环比大幅提升的关键因素之一 [2][16] 海外业务与项目进展 - 公司海外重大项目（VSMC新加坡项目）或已进入密集施工期，推动单季度毛利率大幅提升 [1][10] - 公司先后中标VSMC新加坡厂务系统及MEP工程订单，合同额总计37.93亿元 [10] - 海外市场普遍采用交钥匙模式，竞争格局更优，毛利率维持在15%-25%的较高水平；而国内半导体工程毛利率被挤压在8%-15%的低位 [18] - 2025年第三季度公司单季毛利率达27.5%，可推算出该季度海外项目阶段性毛利率或已超过35%，表明公司在新加坡市场成本控制能力增强 [18] 盈利预测与估值调整 - 报告上调了公司2025-2027年盈利预测：归属于母公司净利润预测调整为6.79亿元（前值4.77亿元）、10.07亿元（前值8.16亿元）、12.37亿元（前值7.13亿元） [3][22] - 每股收益预测调整为3.18元（前值2.24元）、4.72元（前值3.83元）、5.80元（前值3.34元），同比增速分别为+6.7%、+48.4%、+22.8% [3][22] - 上调利润率预测：2025-2027年海外毛利率预测至28%、26%、27%（前值均为20%）；公司整体毛利率预测至20.2%、21.4%、22.8%（前值为14.3%、16.1%、15.6%）；净利率预测至15.4%、17.0%、18.2%（前值为10.4%、12.8%、12.1%） [19][22] - 关键估值指标显示，2025-2027年预测市盈率（PE）分别为13.3倍、9.0倍、7.3倍；市净率（PB）分别为4.61倍、3.67倍、3.19倍 [4][23] 行业背景与投资逻辑 - 半导体产业受地缘政治因素影响，供应链加速向东南亚转移，新加坡凭借政治中立及关税优势成为半导体企业避险首选 [3][22] - 亚翔集成作为半导体洁净室工程龙头，依托母公司资源接连斩获新加坡重大半导体厂务订单并持续深耕新加坡市场，有望持续获取大单 [3][22]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][23] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司业绩短期承压但后续增长动能明确，联电新加坡项目收入确认完毕，VSMC 项目有序衔接，盈利能力持续优化但受汇兑损失短期扰动，预收款保障未来收入确定性且拟派发中期分红，市场低估其海外业务持续性，未来估值修复空间可观 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025H1 实现营业收入 16.8 亿元，同比 -41%，归母净利润 1.61 亿元，同比 -32%；Q2 营收 8.5 亿元，同比 -52%，净利润 0.79 亿元，同比 -34%，收入与利润短期承压因上年同期联电新加坡项目集中施工，本期新项目处准备阶段 [1][8] - 2025H1 新加坡市场收入 9.87 亿元，同比 -18.1%，占比 58%，联电项目剩余收入上半年确认完毕，VSMC 项目开始贡献收入；国内市场收入 6.56 亿元，同比 -60.4%，受国内市场需求疲软影响 [1][10] 盈利能力 - 2025H1 毛利率提升至 16.9%，同比提升 5.9pct，净利率 9.56%，同比提升 1.2pct；2025H1 财务费用 0.21 亿元，较去年同期增加 0.48 亿元，源于新加坡分公司美元定期存款汇兑损失增加 [2][12] 现金流与分红 - 2025H1 经营性现金流净流入 8.8 亿元，收现比 145%，在手合同负债余额 11.0 亿元，高于 2023 年联电新加坡项目启动初期水平，预收款保障后续收入加速兑现确定性 [2][18] - 拟派发中期分红，分红总额 2.13 亿元，股利支付率 133%，当前年化股息率约 5.5%，充沛现金流与低资本开支支撑高分红持续性 [2][22] 投资建议 - 维持盈利预测，维持“优于大市”评级，预测 2025 - 2027 年归属于母公司净利润 4.77/8.16/7.13 亿元，每股收益 2.24/3.83/3.34 元，同比 -25.0%/+71.1%/-12.7% [3][23] 财务预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,201|5,381|4,570|6,369|5,871| |(+/-%)|5.3%|68.1%|-15.1%|39.4%|-7.8%| |归母净利润(百万元)|287|636|477|816|713| |(+/-%)|90.6%|121.7%|-25.0%|71.1%|-12.7%| |每股收益（元）|1.34|2.98|2.24|3.83|3.34| |EBIT Margin|10.1%|10.9%|11.1%|13.7%|12.8%| |净资产收益率（ROE）|20.1%|34.8%|24.8%|35.0%|28.0%| |市盈率（PE）|26.3|11.9|15.8|9.2|10.6| |EV/EBITDA|29.2|16.4|19.1|12.2|14.0| |市净率（PB）|5.29|4.13|3.92|3.24|2.96| [4]