证券研究报告 商业不动产REITs个券解读（一） ——收租资产系列报告之十三 行业深度报告 地产行业 强于大市（维持） 证券分析师 杨 侃 投资咨询资格编号：S1060514080002 王懂扬 投资咨询资格编号：S1060522070003 2026年4月10日 请务必阅读正文后免责条款 投资要点 • 酒店REIT中，锦江REI五年目标业绩承诺颇具诚意，华住REIT经营效率更高，关注后续会否高位维持。资产选择上，锦江REIT"分散" ，华住 "精"，华住单体酒店更大，地段更优，二者均选取有限服务型酒店。华住整体经营效率较高，我们认为主要源于：一是区位及定位因素，一线 城市核心商圈商务需求强、出租率及价格溢价天花板高；二是单店规模大，固定成本分摊效果更优；三是资产较新，装修维护成本低；四是会员 体系成熟，粘性强，降低渠道依赖；五是管理模式与费用结构差异，锦江REIT采用"统筹+实施"分离模式，决策链条长、管理成本高，华住 REIT采用单机构直管模式。注意事项上，锦江收费模式类似"包干制"，华住基本运管费则为实报实销，"实报实销"易缺乏成本约束，需关注 投后管理；估值假设方面，华住、锦江在未来入住率、平均房价方 ...

事件概述 - 首批8只商业不动产REITs产品于1月29日及30日密集上报并获受理 这是自2025年末证监会推出试点后的首批产品 标志着商业不动产REITs试点取得实质性进展 [1] 产品结构与底层资产 - 8只产品覆盖商业写字楼、酒店、奥特莱斯、百货商场等多种商业不动产形态 [1] - **奥特莱斯业态**：国泰海通砂之船REIT投向西北最大的奥特莱斯综合体之一——西安砂之船奥特莱斯 中金唯品会REIT投向郑州杉杉奥特莱斯（河南省销售额最高）及哈尔滨杉杉奥特莱斯项目 [2] - **酒店业态**：华安锦江REIT主要投向锦江都城位于广州、郑州、长沙等18个城市的21座酒店 [2] - **商业写字楼业态**：华安陆家嘴REIT、汇添富上海地产REIT、华夏保利发展REIT均主要投向商业写字楼 具体资产包括上海晶耀前滩、上海鼎保/鼎博大厦、广州保利中心、佛山保利水城等 [3] - **商场业态**：华夏凯德REIT投向深圳来福士及绵阳涪城项目 华夏银泰百货REIT投向合肥银泰中心一期及二期 [3] 预计募集规模与分红回报 - **预计募集规模**：8只产品规模分化 中金唯品会REIT预计募集规模最大 为74.7亿元 国泰海通砂之船REIT为50.64亿元 华夏银泰百货REIT、华夏凯德REIT、汇添富上海地产REIT分别为42.79亿元、40.54亿元、40.02亿元 华安陆家嘴REIT、华夏保利发展REIT、华安锦江REIT分别为28.1亿元、20.93亿元、17.03亿元 [4] - **预计净现金流分派率（2026年）**：首批产品预计分派率介于4.50%至5.47%之间 其中国泰海通砂之船REIT预计为5.47% 华夏保利发展REIT为5.21% 华安锦江REIT为5.05% 华夏银泰百货REIT为4.93% 华安陆家嘴REIT为4.63% 华夏凯德REIT与中金唯品会REIT均为4.57% 汇添富上海地产REIT为4.50% [3] 行业意义与潜在影响 - 商业不动产REITs推出旨在盘活我国庞大的商业不动产存量 拓宽权益融资渠道 支持构建房地产发展新模式 [4] - REITs作为权益融资工具 能够通过资产出表提升资本使用效率 有助于缓解传统不动产行业的资金困局 [5] - REITs上市有望打破传统不动产估值逻辑 基于资产当前价格和未来现金流进行重新估值 从而带动写字楼、酒店、商场等传统商业不动产估值抬升 重构资产定价逻辑 [1][5]