投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖中国海外发展（00688），给予“买入”投资评级 [2] - 报告核心观点：公司行业龙头地位稳固，凭借核心城市布局、稳健财务状况及优质运营能力，在行业调整期展现出强大韧性；房地产开发业务稳居行业前列，商业物业运营业务构筑第二增长曲线 [7] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为157.1亿元、166.7亿元、174.9亿元，对应PE分别为8.9倍、8.4倍、8.0倍 [7] 公司概况与业务结构 - 公司是背靠中建集团的央企，深耕房地产40余年，构建“不动产开发、城市运营、创新业务”三大产业群 [7] - 截至2025年上半年，中国海外集团有限公司及银乐发展有限公司对公司的合计持股达56.10%，实控人为国务院国资委 [14] - 2025年上半年总营收832.19亿元，房地产开发业务营收779.62亿元，同比-4.97%，商业物业运营营收持续增长，同比+0.11% [7] - 从营收结构看，2022-2025年上半年，房地产开发业务营收占比从95.70%微降至93.68%；商业物业运营占比由2.92%升至4.26% [21] 销售与投资表现 - 2025年1-9月合约销售额1705.04亿元，同比-14.3%；2024年合约销售均价27048元/平方米，同比+16.61% [7][27] - 公司销售市占率由2021年的2.03%升至2024年的3.21%，2025年上半年为2.72% [31] - 2024年一线及强二线城市合约销售贡献占比达85%，其中北上广深港五城贡献占比60.6% [31] - 2025年1-9月新增权益购地额766.3亿元，同比+312.7%，一线城市占比73%；截至2025年上半年，土储总建面2693.2万方，一线城市占比约25.3% [7][33] 财务状况与成本优势 - 截至2025年上半年，剔除预收款后的资产负债率45.7%，净负债率28.4%，现金短债比4.9倍，均大幅高于三道红线要求 [7][38] - 平均融资成本呈逐年优化趋势，2025年上半年进一步下行至2.9%，处于行业最低区间 [7][39] - 分销及行政费率整体可控，2025年上半年为3.80%，保持行业低位 [39] 商业运营业务表现 - 2024年商业运营总收入71.3亿元，同比+12.11%；2025年上半年保持35.4亿元 [41] - 分业态看，2025年上半年写字楼收入占比48%，购物中心收入占比33%，酒店及长租公寓收入占比19.0% [43] - 2024年写字楼收入35.7亿元，同比+4.08%；2025年上半年购物中心租金收入同比+5.4% [7][46] - 购物中心成熟期项目出租率维持高位，2024年为96.5%，2025年上半年微降至96.2% [57] - 2025年9月23日首单商业REIT正式获批，标志公司资产运营管理取得突破 [7][45] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年总营收分别为1904.0亿元、1942.4亿元、1961.6亿元，同比增速分别为+2.8%、+2.0%、+1.0% [65] - 预计2025-2027年归母净利润分别为157.1亿元、166.7亿元、174.9亿元，同比增速分别为+0.48%、+6.13%、+4.88% [6][7] - 预计2025-2027年销售费用率分别为2.50%、2.45%、2.40%，管理费用率分别为1.20%、1.17%、1.15% [66][67] - 可比公司2025年PE平均值为10.6x，公司2025年PE为8.9倍，低于行业平均 [69][71]

南向资金持股动态 - 10月21日南向资金增持中国海外宏洋集团61.9万股，持股变动幅度为0.12% [1][2] - 近5个交易日均获南向资金增持，累计净增持1447.1万股 [1] - 近20个交易日中有17天获增持，累计净增持5537.61万股 [1] 当前持股状况 - 截至目前南向资金持有中国海外宏洋集团5.26亿股，占公司已发行普通股的14.76% [1][2] 近期持股变动详情 - 10月20日持股增持199.10万股，变动幅度0.38% [2] - 10月17日持股增持124.30万股，变动幅度0.24% [2] - 10月16日持股增持841.40万股，变动幅度1.64% [2] - 10月15日持股增持220.40万股，变动幅度0.43% [2] 公司业务概况 - 公司是一家主要从事物业发展及商业物业运营业务的投资控股公司 [2] - 公司通过物业发展分部和商业物业运营分部运营业务 [2] - 物业发展分部从事物业开发及销售业务，商业物业运营分部从事物业租赁、酒店及其他商业物业运营业务 [2]

核心观点 - 销售金额同比微增0.28%至3106.9亿元，全口径销售规模位列行业第二，TOP10房企中唯一未下滑的企业 [3][5] - 一线及香港销售贡献1640.4亿元（占比53%），上海单城销售额达704.5亿，深圳项目销售156.2亿 [3][6] - 净利润同比下降34%至178亿元，净利率下滑3.7个百分点至9.61%，主因投资物业公允价值收益减少及分销费用上涨 [4][13] 销售表现 - 合约销售面积1148.7万平米（-14%），销售均价27047元/平米（+17%） [5] - 附属公司销售2453亿元（+9%），合联营及中海宏洋销售654亿元（-22%） [6] - 上海建国东路项目销售额387.3亿，领邸玖序/玖章项目282.1亿，回款超400亿城市为上海 [6] 土地储备 - 新增土储总地价806亿元（-40%），权益地价696亿元，北京权益地价占比46%达342亿 [3][8][9] - 总土储4255万平米（-21%），北京、深圳、上海、杭州为重点投资城市 [8][12] - 平均楼板价16059元/平米，购地金额行业第一 [8] 财务指标 - 营业收入1852亿元（-9%），毛利率17.7%（-2.6个百分点） [13] - 经营性现金净流入464.5亿，现金短债比3.47，融资成本3.1%行业最低 [21] - 净负债率29.22%（-9个百分点），三条红线保持绿档 [21] 多元化业务 - 商业物业运营收入71.3亿元（+12%），写字楼租金35.7亿，购物中心22.6亿 [25] - 新增9个商业物业（30万平米），轻资产管理项目累计18个 [26] 联营企业表现 - 中海宏洋连续三年计提存货跌价准备（2022-2024年分别为27亿/15亿/7亿），合联营应占溢利6.49亿（-60%） [16] 行业地位 - 标普上调信用评级至"A-"，成为唯一双A国际信用评级中国房企 [22] - 全口径销售规模与保利发展差距缩小至120亿元 [5]