核心观点 - 财通证券首次覆盖招商积余，给予“买入”评级，认为公司作为央企物管龙头，通过内生外拓并举，业绩韧性强，能实现稳健增长，且未来分红比例有望逐步提升 [2] 公司背景与竞争优势 - 公司深耕物业管理近三十年，具备央企背景，是A股物管行业龙头，在机构类物业领域占据领先地位 [3] - 控股股东招商蛇口为公司提供稳健的项目资源，实控人招商局集团拥有庞大的跨界业务资源，业务协同为公司提供新的增量空间 [3] 业务结构与增长动力 - 2025年上半年，公司物业管理服务收入88亿元，同比增长16.8%，收入占比达96.6% [4] - 商业运营业务在管项目72个，2025年上半年收入0.9亿元，同比增长30.7%，拉高了整体资产管理业务增速，随着项目数量增长，未来有望贡献新动能 [4] 财务业绩与盈利能力 - 2025年上半年公司营收同比增长16.2%，增速在可比公司中最快；归母净利润同比增长8.9%，增速在可比公司中第二快 [5] - 2024年公司毛利率为12.0%，2025年上半年为12.1%；2024年公司净利率为5.1%，2025年上半年为5.4%，后续仍具备改善空间 [5] 股东回报政策 - 公司于2024年12月10日首次实施股份回购，在2024年12月10日至2025年11月27日期间，累计回购近663万股，占公司总股本的0.62% [6] - 公司分红比例由2021年约20%逐年升至2024年的30%，未来有望持续提升 [6]

核心观点 - 首次覆盖并给予招商积余“买入”评级 公司作为央企物管公司 内生外拓并举 业绩韧性强 能够实现稳健增长 同时后续分红比例有望逐步提升 [1] 公司背景与股东优势 - 公司具备央企背景 是A股物管行业龙头 在机构类物业领域占据领先地位 [2] - 控股股东招商蛇口为公司提供稳健的项目资源 实控人招商局集团拥有庞大的跨界业务资源 相关业务协同为公司业务提供新的增量空间 [2] 业务结构与增长动力 - 2025年上半年 公司物业管理服务收入88亿元 同比增长16.8% 收入占比达96.6% [3] - 2025年上半年 公司商业运营业务在管项目72个 收入0.9亿元 同比增长30.7% 拉高整体资产管理业务增速 [3] - 商业运营业务随着后续项目数量增长 未来有望贡献新动能 [3] 财务业绩表现 - 2025年上半年公司营收同比增长16.2% 增速在可比公司中最快 [4] - 2025年上半年公司归母净利润同比增长8.9% 增速在可比公司中第二快 [4] - 2024年公司毛利率为12.0% 2025年上半年为12.1% [4] - 2024年公司净利率为5.1% 2025年上半年为5.4% 后续仍具备改善空间 [4] 股东回报政策 - 公司于2024年12月10日首次实施股份回购 在2024年12月10日至2025年11月27日期间 累计回购近663万股 占公司总股本的0.62% [5] - 公司分红比例由2021年约20%逐年升至2024年30% 未来有望持续提升 [5]

新城控股 20250805 电话会议纪要关键要点 **公司概况与股价表现** - 新城控股2025年股价表现强劲，截至7月末8月初累计实现30%绝对收益和29%超额收益，显著跑赢深万房地产指数[2][5] - 股价上涨主要受益于三阶段政策与流动性驱动：春节后至两会前（16%超额收益）、美国对等关税政策预期（14%超额收益）、6月下旬至7月下旬流动性宽松（18%超额收益）[5] - 估值从年初0.41倍PB升至最高0.58倍PB，虽有回调但趋势向好，市场关注点转向业绩释放潜力[2][6] **业务与财务表现** - **商业运营业务**：2025年上半年表现优于指引，成为未来业绩释放核心驱动力[7][8] - **开发业务**：减值压力与行业景气度相关，2024年末计提充分但需关注房价变化影响[10] - **债务结构**： - 非关联方债务537亿元（平均成本5.92%），关联方计息应付账款64亿元（平均成本7.94%）[2][13] - 2025年初完成7亿元境内信用债和3亿美元境外债兑付（新发美元债票息11.88%）[2][14] - **利息支出**： - 2024年利息支出38亿元（较峰值下降40%），平均融资成本从6.8%降至5.9%[11] - 2025年压降进入瓶颈期，开发贷/信托剩余40亿元，美元债续发增加成本压力[12] **融资渠道与成本** - **权益类**：港股配股、A股定增、REITs（公募/私募），但A股渠道成功概率低[15] - **有抵押类**：经营性物业贷（4.5%-5.5%）、境内中票（约3%）[15][16] - **高成本渠道**：美元债续发新增部分成本较存续高700-800基点[15][16] - **资金出境成本**：境内融资出境需扣除10%税费，年化成本增加约3个百分点[18] **风险与挑战** - **短期兑付压力**：未来一年半需兑付两笔美元债（6.5亿美元）及五笔境内中票（51亿元）[19][23] - **利息支出情景分析**： - 乐观情景（低成本置换）：2026年利息支出较2024年减少1.6亿元[19] - 悲观情景（高成本续发）：利息支出增加4.2亿元，归母净利润增速或显著下降[19][24] - **担保与增信**：中再增担保费率0.8%，江苏担保集团费率1%-2%[17][18] **战略与估值修复** - **估值逻辑**：核心转向业绩释放能力，NAV测算合理权益价值400-450亿元[22] - **关键措施**： - 压降开发业务销售额至200亿元/年，偿付开发贷/信托可减少利息3亿元[25] - 经营性物业贷置换（降100-150基点）或转低息债券（降300基点），潜在利息节省5亿元[25] - 盘活资产通过REITs或权益融资优化杠杆[26][28] - **美元债策略**：当前高成本（11.88%）下不适合续发，需等待票息降至7%-8%[27][29] **市场预期与股价催化** - 短期关注2025年10月美元债兑付及三季度CMBS/公司债发行定价[28] - 中长期需验证商业运营增速、开发减值收缩及财务费用管控成效[7][22]