指数表现 - 中证A500指数本周下跌1.62%，报4792.42点，结束五连阳 [4] - 本周日均成交额5737.43亿元，单日成交额环比下降0.61% [4] - 成分股中天孚通信(300394.SZ)以25.17%涨幅领涨，雅化集团(002497.SZ)以-11.80%跌幅最大 [2] 基金表现 - 38只中证A500基金总规模1780.28亿元，环比下降6.42% [5] - 仅国联安基金(563630.SH)上涨0.48%，华安基金(561090.SH)跌幅最大(-2.28%) [5] - 规模前三基金为华泰柏瑞(184.17亿元)、国泰基金(170.75亿元)、南方基金(167.14亿元) [5] 市场分析 - 万得全A指数当前估值较2021年初仍有19%上行空间 [6] - 股票型ETF成交额占比及资产净值占比均呈下降趋势 [6] - 建议关注科技创新、现代服务业、高股息蓝筹三大方向 [6]

市场表现 - 7月以来A股市场强势反弹，沪指站上3600点，市场风格加速向成长板块切换 [1] - 中证500指数近1年涨幅达34.98%，领跑中证800、沪深300、上证50等核心宽基指数 [1] - 中证500指数今年以来累计上涨10.29%，显著优于沪深300（5.50%）和上证50（5.01%） [3] 行业结构 - AI引爆的科技板块与顺周期板块成为两大主线，呈现"哑铃型"机会结构 [1] - 中证500指数28%权重聚焦科技（电子、计算机、医药生物等），25%覆盖顺周期（非银金融、有色金属、机械设备等） [1][2] - 覆盖31个申万一级行业实现风险分散，前十大成分股权重仅5.8% [2] 历史表现 - 2008年10月-2010年11月中小板牛市期间涨幅达238.99%，显著优于沪深300（112.13%） [3] - 2013年-2015年创业板牛市上涨305.38%，超额收益源于TMT等新兴产业覆盖 [3] - 2019-2021年结构性行情中涨幅78.78%，成功捕捉芯片国产化、医药创新等主线 [3] 资金动态 - ETF规模达4.59万亿，较年初增长0.87万亿 [3] - 中证500指数ETF近1年净流入408亿元，规模增速位居宽基指数前列 [3] 盈利预期 - 2025-2026年中证500指数归母净利润增速预计达38.61%和15.81% [4] - 内需复苏与库存回补推动"估值修复+盈利增长"双轮驱动 [4] 产品信息 - 富国中证500ETF（159500）8月1日发行，拟由金泽宇博士管理 [1][4] - 基金经理拥有7年证券从业经验，管理过富国300ETF、1000ETF等宽基指数产品 [4]

市场表现 - A股三大指数集体回调，沪指跌1.18%收报3573.21点，深证成指跌1.73%收报11009.77点，创业板指跌1.66%收报2328.31点 [2] - 沪深两市成交额达19360亿，较昨日放量918亿 [2] - 三大指数跌幅为4月7日以来最大单日跌幅，沪深300跌幅达1.82% [4][5] - 两市4274家个股下跌，仅1060家上涨 [5] 板块与个股 - 仅6个板块上涨，其中3个与药品（创新药炒作）相关，3个与信创（电子设备如新易盛、中际旭创、天孚通信）相关 [6] - 煤炭、有色、钢铁、光伏设备板块跌幅最大，均超2.63% [6] - 中国人寿、中国平安、贵州茅台等权重股拖累上证指数，宁德时代、比亚迪等拖累深证指数（宁德时代连续两日跌幅超4.45%） [7] - 四大行逆势支撑：农行涨1.12%，建行涨0.97%，工行涨0.93%，中行涨0.36% [11] 市场事件与炒作 - 上纬新材股价一个月内从7.07元飙升至92.07元（涨幅1200%），因交易所停牌核查终止炒作 [11] - 宁德时代因固态电子商业化推迟至2030年的言论引发电子板块炒作降温 [7] - 政治局会议提出巩固资本市场回稳向好，但市场出现非理性恐慌 [9][10] 成交量与市场特征 - 成交量维持常规水平1.93万亿，放量900亿未改变牛熊格局 [12] - 急涨缓跌为熊市特征，缓涨急跌为牛市特征，当前调整或为估值修复铺垫 [12]

或由于重磅会议对"反内卷"表述温和，7月31日，揽尽有色金属行业龙头的有色龙头ETF（159876）场 内价格现跌3．12%，成份股方面，铜陵有色、中矿资源、神火股份、北方稀土等个股跌超4%跌幅居 前。 值得关注的是，资金呈现越跌越买的趋势，有色龙头ETF（159876）获得资金净申购60万份，近5日中 有3日获得资金净流入！ 有色金属板块为何大跌？聚焦国内，重磅会议对"反内卷"表述温和，低于市场预期；放眼海外，特朗普 宣布对进口半成品铜等产品征收50%关税，纽铜期货暴跌20%。 三、【全行业涨幅王】有色金属板块成为当之无愧的行业涨幅王！截至7月23日，有色金属板块年内累 计上涨27.59%，在31个申万一级行业中，涨幅断层第一！ 四、【估值低位】截至6月底，中证有色金属指数市净率为2．24，位于上市以来34.45%分位点的历史 较低位置。中信证券指出，当前有色金属行业估值维持偏低水平，行业估值修复值得期待。 展望2025下半年，国投证券看好有色金属板块的投资机会。黄金有望受益于美元信用走弱和美国降息预 期增强。铜冶炼原料供给受限，需求具备长期韧性，看好铜价中枢上移。预计出口逐步放开、需求持续 增长、供给刚性 ...

市场表现 - 上证指数微涨0.17% 沪深300微跌0.02% 深证指数下跌0.77% 中证500下跌0.65% 创业板指下跌1.62% 科创50下跌1.11% [1] - 两市超3500只个股下跌 成交量放大但分化显著 权重股稳盘 成长股承压 [1] - 热点板块快速轮动后普遍回落 指数延续弱势震荡态势 [1] 行业表现 走强板块 - 钢铁板块领涨 上半年重点企业利润增长63% 基本面改善 政策供给收缩预期及低估值吸引资金博弈半年报与旺季补库 [2] - 石油石化板块走强 政治局会议提宏观政策发力 油价地缘溢价叠加旺季盈利弹性显现 国内增储上产支撑 高股息吸引资金 [2] - 传媒板块上涨 受《南京照相馆》票房及BIRTV2025带动基本面修复 促消费政策及暑期档、游戏出海预期推动资金回流 [2] 走弱板块 - 电力设备板块领跌 行业内某企业半年报不及预期 多晶硅等价格下探盈利预期下修 能源局严控新增风光项目致装机预期转变 [2] - 计算机板块下跌 信创招标放缓、财政回款延迟致订单增速下降 财政部提"过紧日子"使IT支出扩张预期降温 [2] - 汽车板块表现疲软 乘联会数据显示7月前两周零售同比转负 地方补贴细则未落地 欧盟加税传言及相关车型港股波动影响风险偏好 [2] 后市展望 - 政策与产业升级或推动市场风格持续轮动 周期板块在"反内卷"政策导向和基建投资加码刺激下有望迎来估值修复 [3]

南向资金流入情况 - 今年以来南向资金累计净流入8420.02亿港元 创年度净流入历史新高 为2024年同期的2倍多 [1] - 4月9日单日净流入355.86亿港元 创单日净流入纪录 [1] - 在135个交易日中 114个交易日出现净流入 占比超八成 [1] - 7月29日南向资金成交额1554.92亿港元 占当日港股市场成交额近六成 [2] - 南向资金全年累计流入或超万亿港元 下半年流入速度可能放缓 [1][6] 港股市场表现 - 恒生指数累计上涨27.24% 恒生科技指数上涨26.33% 领涨全球主要市场 [1][3] - 恒生指数成分股中超八成股票上涨 总市值超1万亿港元股票全线上涨 平均涨幅36.82% [4] - 医疗保健业累计上涨85.37% 原材料业上涨58.90% 资讯科技业上涨37.37% [4] - 中国生物制药累计涨逾130% 瀚森制药涨逾110% 小米集团-W涨逾60% [4] - 恒生指数滚动市盈率从年初8.96倍提升至10.49倍 [5] 南向资金持仓情况 - 南向资金持股数量5256.06亿股 较2025年初增加598.21亿股 [2] - 持仓市值超5.6万亿港元 较2025年初增加2.03万亿港元 浮盈1.2万亿港元 [2] - 金融行业持仓市值14517.43亿港元 信息技术11115.84亿港元 可选消费7175.67亿港元 [2] - 腾讯控股持仓超5400亿港元 建设银行、中国移动、小米集团-W、工商银行持仓均超2000亿港元 [2] - 近一个季度加仓金融行业1128.71亿港元 医疗保健461.75亿港元 可选消费265.48亿港元 [3] 行业与个股表现 - 创新药、科技、新消费、大金融板块表现亮眼 能源业、公用事业等传统行业跑输恒生指数 [4] - 美团-W、建设银行、中芯国际近一个季度净买入金额居前 分别达358.72亿、302.72亿、60.52亿港元 [3] - 腾讯控股累计上涨34.26% 工商银行上涨23.59% 阿里巴巴-W上涨48.94% [4] - 建设银行获南向资金增持67.84亿股 中国银行47.57亿股 工商银行34.10亿股 [3] 市场展望 - 政策发力驱动基本面修复 叠加资金面持续改善 港股有望进一步向上 [1][6] - 全球广义流动性依然充裕 恒生科技修复空间或更大 [6] - 关注高股息标的、政策利好板块(稳定币概念股、创新药、AI产业链)、中报业绩超预期板块 [7] - 优选景气改善+低估值行业 如互联网电商、游戏、煤炭水泥、社会服务、纺织服装等 [7]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [11] 报告的核心观点 - 2025Q2 A股环保板块持仓比例环比略增0.01pct，多因素促行业向ToB转型，利于行业估值修复提速 [1][6] - 2025年下半年垃圾焚烧、水务资产值得继续配置，成长及主题侧可适度乐观 [8][37][38] 各部分总结 基金持仓情况 - 2025Q2重仓环保公司的有320只基金产品，占全部披露基金产品数量的4.15%；前十大持仓市值合计约76.4亿元，占全部披露基金产品股票持仓的0.25%；剔除港股标的，A股环保板块持仓比例为0.24%，环比提升0.01pct，2025Q2末环保行业标配比例为1.06%，行业处于低配状态 [6][18] - 截至2025Q2末，瀚蓝环境、光大环境、广电计量等重仓基金产品数量领先；环比2025Q1，绿色动力、光大环境等新增重仓基金产品较多 [7][23] - 2025Q2基金重点布局固废、检测服务、大气、水务运营等行业，前10大标的分别为瀚蓝环境、伟明环保等 [27] 个股分析 - 持仓金额方面，2025Q2末公募基金重仓市值靠前的为瀚蓝环境、伟明环保等 [7][29] - 持股市值占总市值比例方面，比例靠前的公司有大地海洋、瀚蓝环境等 [7][31] - 重仓持股市值/总市值比例季度变化方面，2025Q2末环比增加较多的有上海洗霸、惠城环保等；环比减少较多的有聚光科技、华测检测等 [8][34] - 重仓持股市值季度变化方面，2025Q2末环比增加较多为惠城环保、上海洗霸等；环比减少较多的有华测检测、聚光科技等 [8][34] - 总结来看，垃圾焚烧优质个股获公募基金青睐，2025Q2市场风险偏好增强，固态电池相关标的、废塑料资源化标的配置增加 [8][34] 投资策略 - 垃圾焚烧：业绩确定性高且稳步增长，利于向ToB、ToC转型获估值修复，关注瀚蓝环境、伟明环保等 [8][39] - 水务：业绩确定性高，地方政府化债和市场化改革利于估值修复，重视兴蓉环境、洪城环境等 [39] - 检测服务：推荐广电计量、苏试试验等，关注华测检测、信测标准等 [9][39] - 环卫：板块向下有底，向上有多重主题催化，关注宇通重工、盈峰环境等 [9][39] - 降碳：关注生物柴油卓越新能等，氢能关注政策发展 [9][40][44] - 燃气：关注分红率较高的优质城燃公司中国燃气等 [9][44]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [11][13][16] 报告的核心观点 - 报告讨论阳光电源估值提振与业绩支撑两方面问题 认为在2025H2 - 2026随着海外贸易政策和企业应对方案落地 以及储能成本与售价企稳 市场对公司海外贸易和盈利能力下行的担忧将解除 估值压制因素淡化或消除 估值得以修复至合理水平 且公司整体业绩有强势支撑 不乏持续超预期可能 [4] 报告目录总结 复盘：历史业绩强势，估值缘何下行 - 阳光电源2023年至今业绩持续强势并多次超预期 但估值受压制 原因一是市场担心公司盈利能力高点下行 随着竞争加剧、阶段性利好消失 储能、逆变器毛利率下降 业绩增速放缓 二是美国贸易壁垒提高 从2024Q2开始相关担忧加剧 [9][23] 估值展望：担忧终将逐步化解，2026重塑龙头估值 美国贸易壁垒：政策靴子将落地，公司早做充分准备 - 2025年美国关税政策反复 2月1日加征10%关税 3月3日再加征10% 4月多次调整 最高税率达145% 5月12日中美达成协议 美国总关税降至30% 中方降至10% [26][30][32] - “大美丽法案”增加中国储能企业向美出货不确定性 该法案7月4日生效 涉及税收抵免新增要求、外国实体定义、物料援助比例限制等影响出货因素 但电芯价格下降和分布式储能电芯占比低存在优化空间 [32][35][39] - 美国大储需求不确定性增强 但公司有望在一年内化解不确定性 2026H2出美方案大概率明确 公司已积极建设泰国储能产能 2025H2有望通过泰国产能向美出口 2026年有望确收 [40][42] 盈利下行担忧：成本与售价企稳，25Q4毛利率或归稳 - 阳光电源2023 - 2024年储能系统集成业务毛利率高达37% 2024H2开始回落 2025年电芯价格企稳 预计2025Q4毛利率回至稳态水平 估值压制将缓解 [43][45][51] - 公司商业模式优异、需求成长性好、龙头地位稳定 未来PE有望修复到15 - 20倍 [53] 业绩展望：利润强支撑，国内大储和海外工商储再加持 底部：考虑全部悲观因素，利润依然可观 - 悲观情景下假设美国利润归零、海外竞争加剧 公司储能平均毛利率降至20% - 25% 净利率10%左右 测算逆变器利润60亿、电站利润10 - 15亿 考虑少量减值 总利润有望达110亿左右 [11][60][61] 转机：海外建厂应对关税，竞争力奠定高盈利 - 公司在90天低关税窗口期加大向美发货 2025年报表端美国储能项目确收不少 中性预期下美国市场利润在25 - 30亿 [63][67] - 2026年美国市场利润有不确定性 分情况测算 中国产能关税水平下利润空间有限 泰国产能关税水平下利润空间尚好 [71][73] - 海外大储业务因工程性、系统性特征具备较高壁垒 预计阳光电源储能业务毛利率中枢在25% - 30% 净利率中枢在12%以上 竞争格局有望稳定 [84] 增量：国内大储分歧消除，海外工商储正爆发 - 国内大储需求不必悲观 2025年1 - 5月装机及中标数据高景气 独立储能占比上升 商业模式改善 现货价差和容量电价支撑收益率 阳光电源有望受益于市场政策变化 盈利能力修复 [87][92][98] - 海外工商储有望成为增长极 投资成本下降、商业模式理顺、补贴政策利好 欧洲多国出台补贴政策 新兴市场工商储加速替代柴油发电机 预计中期CAGR在30% - 50% 长期有数十倍增长空间 阳光电源作为海外工商业光伏逆变器龙头 有望受益 [99][105][106] 空间：行业空间大+强阿尔法，公司长期配置价值突出 - 到2030年预计全球光伏装机达1000GW以上 储能装机需求达750GWh以上 2025 - 2030年光伏复合增速10% - 15% 储能超20% 假设阳光电源份额稳定等 远期利润有增长空间 [111][114]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [8] 报告的核心观点 - 2024年以来部分垃圾焚烧、水务运营公司贷款利率和财务费用下降，低利率环境下财务费用节省或为公司业绩带来增量 [2][16] - 垃圾焚烧和水务运营企业有较大规模有息负债，若借贷成本进一步下行，企业业绩将获增量 [4][6] - 建议关注业绩稳健、借贷成本下行的垃圾焚烧、水务运营赛道，重点推荐瀚蓝环境等多家公司 [6][39] 根据相关目录分别进行总结 垃圾焚烧&水务运营企业存较大规模有息负债 - 垃圾焚烧和水务运营项目为重资产、长周期项目，债务融资比例约70%，前期需大量融资，债务融资是主要融资模式 [4][17] - 截至2024年底，光大环境、海螺创业、瀚蓝环境等企业有息债务规模较大 [4][17] 建设高峰已过，有息负债率开始下降 - 近2年垃圾焚烧企业有息负债率下降，水务企业有息负债率上升速度放缓 [5][21] - 垃圾焚烧行业2018 - 2019年招标高峰后，2022年有息资产负债率达高峰，2024年底多家企业有息负债率下降 [11][23] - “十四五”期间水务行业增速下行，企业融资需求减少，有息负债率上升速度放缓 [11][29] 借贷成本下行，业绩端有望获进一步增量贡献 - 2018年以来利率下降，部分企业置换存量高利率贷款，若借贷成本下行，企业业绩将获增量 [6][31] - 垃圾焚烧企业近2年通过提前还贷等方式降低借贷成本，部分企业2024年平均借贷利率较2022年降幅高于国债收益率 [11][34] - 水务行业低增速发展，北控水务集团等借贷成本下行趋势与国债利率类似，重庆水务和兴蓉环境前期平均借款利率低，近年趋于行业平均水平 [34] - 若2025年平均借贷成本较2024年下降10/30/50bp或降至2.50%，部分企业业绩将有不同程度弹性 [11][38] 投资策略：关注业绩稳健、借贷成本下行的垃圾焚烧、水务运营赛道 - 垃圾焚烧和水务运营板块稳健增长，现金流改善，分红提升，行业转型利于估值修复，利率下行或为业绩带来增量 [6][39] - 重点推荐瀚蓝环境、兴蓉环境等多家公司 [6][39]

药品集采政策优化 - 新一轮药品集采规则优化，"锚点"计算不再简单以最低报价为准，报价最低企业需公开说明合理性并承诺不低于成本报价 [1] - 2024年第十批国家组织药品集采被称为史上最"卷"，政策导向旨在防止过度内卷，确保降幅温和合理化 [1] - 政策转向迅速在市场发酵，南微医学、安杰思等受低价内卷影响的企业股价表现较好 [2] 高值耗材集采政策调整 - 高值耗材集采政策系统化调整，冠脉支架续标规则转向温和，低于最高申报价798元/个即可中标并增设伴随服务费 [3] - 蓝帆医疗在首轮冠脉支架集采中凭借最低报价获得两千多家医院网络，二轮续标政策优化帮助企业从低价竞争中脱身 [3][4] - 政策导向变化有望在更多药品及器械领域复制，高值耗材集采进入"后降价时代"，高质量发展受重视 [3] 蓝帆医疗业绩与创新 - 蓝帆医疗心脑血管事业部2025年半年度销售收入超6.9亿元，同比增长超20%，经营层面扭亏并贡献显著利润 [4] - 公司2018-2024年累计研发投入20亿元，创新器械进入密集收获期，BA9药球国内销量同比增长120% [5][6] - 多款创新医疗器械获批上市，包括IVL冲击波球囊、新一代雷帕霉素类药物涂层球囊等 [5] 市场表现与估值修复 - 蓝帆医疗市值从45亿元攀升至65亿元，7月单月涨幅超15%，资金回补因集采压制的板块 [6] - 三友医疗因运动医学集采覆盖30省区推动营收增速高于行业均值，南微医学消化介入耗材受益政策边际缓和 [6] - 政策改革推动行业回暖，蓝帆医疗领衔复苏叙事，心脑血管业务持续放量加速估值修复 [7]