西式快餐行业概览 - 2025年西式快餐市场规模预计突破3000亿元，同比增长10.3%，增速领跑小吃快餐细分赛道 [1] - 汉堡品类占据70.6%的市场份额，赛道结构集中 [1] - 市场集中度高，2024年CR5占比44%，其中百胜中国以27.5%的市场份额稳居第一 [1] 公司核心优势 - 门店规模大、渗透率高且闭店率低，2025年第三季度末公司总门店数达17514家，2014-2024年复合年增长率为9% [1] - 产品本地化创新能力强，品牌力强大，2025年第三季度会员数量达5.75亿，会员销售占比达57% [1] - 成熟的供应链体系与门店管理能力支撑单店健康盈利，网络覆盖超5000个城镇，2025年第三季度肯德基和必胜客的门店利润率分别为18.5%和13.4% [1] - 自由现金流保持高位，维持较高股东回报水平，2024年公司合计回报股东15.17亿美元，股东回报率达166.49% [1] 增长战略与财务表现 - 通过适配店型加速下沉市场渗透，推出肯德基小镇mini店和必胜客WOW店精准覆盖低线城市，2025年第三季度肯德基和必胜客的加盟占比分别达15%和7%，加盟模式成为下沉核心引擎 [1] - 盈利韧性持续优化，2025年第三季度整体餐厅利润率达17.3%，食品及包装物、物业租金占比下降，成本管控能力持续提升 [1] - 公司预计2025-2027年收入分别为117亿美元、124亿美元和131亿美元，归母净利润分别为9亿美元、10亿美元和11亿美元 [2] - 目前股价对应公司2025-2027年市盈率分别为19倍、18倍和16倍 [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 25Q1百胜中国营收和经调整净利润同比均有增长，核心经营利润率提升，同店销售额同比持平，餐厅利润率同比改善，新店型发展态势良好，但考虑必胜客闭店增加和小店数量占比提升，下调2025 - 2027年归母净利润预测，仍维持“买入”评级 [6][8][10] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 百胜中国总股本3.74亿股，总市值1251.97亿港元，一年最低/最高价为222.27/421.40港元，近3月换手率10.99% [1] 收益表现 - 1M、3M、1Y相对收益分别为-22.47%、-19.61%、-5.62%，绝对收益分别为-26.22%、-7.20%、15.51% [4] 25Q1业绩情况 - 营收29.81亿美元，同比+1%（或同比+2%，不计外币换算影响）；经调整净利润2.92亿美元，同比+2%（或同比+3%，不计外币换算影响）；核心经营利润率13.4%，同比+0.8pcts [6] - 系统销售额同比+2%（KFC/必胜客分别同比+3%/+2%），同店销售额同比持平（KFC/必胜客分别同比持平/持平），KFC/必胜客客单价分别同比-4%/-14%，同店交易量分别同比+4%/+17% [6] 开店情况 - 25Q1净增247家门店（KFC/必胜客分别净增295/45家），期末餐厅总数16642家（KFC/必胜客分别为11943/3769家） [7] - 2025年计划净新增门店1600 - 1800家，2026年门店总数将突破20000家，未来几年KFC和必胜客净新增门店中加盟店比例将分别增至40% - 50%和20% - 30% [7] 经营效率 - 25Q1食品及包装物占餐厅收入比例31.2%，同比-0.9pcts；薪金及雇员福利占比25.7%，同比+0.3pcts；租金及其他成本占比24.5%，同比-0.4pcts；餐厅利润率18.6%，同比+1.0pcts（KFC/必胜客分别为19.8%/14.4%，分别同比+0.5/+1.9pcts） [8] 新店型发展 - 25Q1肯悦咖啡杯数和销售额同比双位数增长，将25年底门店数量目标从1300家上调至1500家 [9] - 必胜客WOW店25Q1门店利润率同比增长，外卖业绩向好，24年12月底推出的下沉市场新店模式成本低、盈利能力好 [9] 盈利预测与估值 - 下调2025 - 2027年归母净利润预测至9.57/10.36/11.05亿美元（分别下调2%/2%/4%），折合EPS分别为2.56/2.77/2.96美元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为17x/16x/15x [10] 财务报表预测 - 2023 - 2027年营业收入分别为10978、11303、11821、12570、13336百万美元，归母净利润分别为827、911、957、1036、1105百万美元等 [12][13][14]