报告投资评级 * 首次给予恩捷股份“增持”评级 [4][10] 报告核心观点 * 公司业绩已恢复增长，2025年营收及利润同比大幅提升，2026年第一季度业绩持续显著改善，盈利能力随行业景气回暖而提升 [7][9] * 公司作为全球湿法锂电池隔膜龙头，市场份额稳居行业首位，其出货量增长高于行业水平，并凭借规模、成本、技术及客户优势，预计将在2026年持续受益于动力及储能电池需求增长 [7][9] * 行业层面，我国新能源汽车销售及锂电池产量持续增长，隔膜行业供需格局改善、集中度提升、价格企稳回升，叠加政策支持，预计2026年行业景气度将持续向上 [7] 公司业绩与财务表现 * **2025年全年业绩**：实现营收136.33亿元，同比增长34.13%；归母净利润1.43亿元，同比增长125.62%；扣非后净利润1.10亿元，同比增长118.07% [7] * **2025年第四季度业绩**：实现营收40.89亿元，环比增长8.17%，同比增长51.52%，创近年单季度新高；净利润2.29亿元，同比增长122.89% [7] * **2026年第一季度业绩**：实现营收39.08亿元，同比增长43.21%；归母净利润2.60亿元，同比大幅增长901.70%，环比增长13.74% [9] * **盈利能力**：2025年销售毛利率为18.77%，同比大幅提升7.70个百分点；2026年第一季度毛利率进一步提升至28.09% [9] * **盈利预测**：预测公司2026-2027年摊薄后每股收益分别为2.34元与3.70元，按2026年4月24日77.18元收盘价计算，对应市盈率分别为32.94倍与20.83倍 [10][11] 主营业务分析 * **核心业务**：锂电池隔膜是公司绝对核心业务，2025年实现营收116.30亿元，同比增长40.89%，占总营收比重达85.31% [9] * **出货量与产能**：2025年锂电池隔膜出货量达128.40亿平方米，同比增长45.50%；截至2025年底，设计产能为144亿平方米，产能利用率为94.91% [9] * **产品均价**：2025年公司锂电池隔膜均价为0.91元/平方米，同比下降3.17%，主要系行业竞争加剧所致 [9] * **其他业务**：公司还生产无菌包装和BOPP薄膜，2025年无菌包装业务毛利率为22.52% [9] 公司核心竞争优势 * **行业地位**：湿法锂电池隔膜产能规模全球领先，市场份额连续多年位居行业第一 [7][9] * **客户资源**：下游覆盖动力、储能和消费电池三大领域，客户包括宁德时代、LGES、松下、中创新航等全球主流电池厂商 [9] * **成本优势**：具备规模效应，隔膜单线产能、产品收率与良品率处于行业领先水平，辅料单耗优于行业平均水平 [9] * **研发与技术**：2025年研发投入6.90亿元，拥有有效授权专利725件，推出了新一代阻燃隔膜、第二代5μm高强基膜等领先产品，并前瞻性布局硫化物固态电解质，已实现小批量出货 [9] * **绿色生产**：2025年国内生产基地绿电使用比例达到100% [9] 行业前景与需求 * **新能源汽车销售**：2025年我国新能源汽车销售1649.0万辆，同比增长28.24%，渗透率达47.94% [7] * **锂电池产量**：2025年我国动力和储能电池合计产量1755.60GWh，同比增长60.10%；其中出口305.0GWh，同比增长50.70% [7] * **储能电池增长**：2025年我国储能锂电池出货630GWh，同比增长88.06%；预测2026年出货量达850GWh，同比增长约35% [7] * **隔膜行业**：2025年我国锂电池隔膜出货323亿平方米，同比增长44.84%，其中湿法隔膜占比82.66%；行业集中度提升，Top 4企业集中度超72%，2025年下半年以来市场价格企稳并呈现回升迹象 [7] * **政策支持**：2026年汽车以旧换新补贴政策优化实施，预计将推动新能源汽车及锂电池行业景气度持续向上 [7]

报告投资评级 - **增持 (首次)** [4] 核心观点 - 公司业绩恢复增长，2025年营收、利润同比大幅提升，2026年第一季度业绩持续显著改善 [7][9] - 公司作为全球湿法锂电池隔膜龙头，市场份额稳居行业首位，受益于新能源汽车及储能行业高景气度，预计2026年隔膜出货量将持续高增长 [7][9] - 行业供需格局改善，隔膜价格企稳回升，叠加公司显著的规模、成本及研发优势，预计2026年公司盈利能力将持续提升 [7][9] - 基于行业发展前景及公司行业地位，首次给予“增持”评级，预测2026-2027年每股收益分别为2.34元与3.70元 [10] 公司业绩与财务表现 - **2025年业绩恢复高增长**：实现营收136.33亿元，同比增长34.13%；归母净利润1.43亿元，同比增长125.62%；第四季度营收40.89亿元，创单季度新高，同比增长51.52%，净利润2.29亿元，同比增长122.89% [7] - **2026年第一季度业绩持续改善**：实现营收39.08亿元，同比增长43.21%；归母净利润2.60亿元，同比大幅增长901.70%，环比增长13.74% [9] - **盈利能力显著提升**：2025年销售毛利率为18.77%，同比大幅提升7.70个百分点；2026年第一季度毛利率进一步提升至28.09%；其中锂电池隔膜业务毛利率为18.01%，同比提升10.62个百分点 [9] - **财务预测**：预计2026-2028年营业收入分别为181.51亿元、222.92亿元、266.78亿元，归母净利润分别为23.01亿元、36.39亿元、43.97亿元 [11][27] - **每股收益与估值**：预测2026-2027年摊薄后每股收益分别为2.34元与3.70元，以2026年4月24日收盘价77.18元计算，对应市盈率分别为32.94倍与20.83倍 [10][11] 主营业务与运营 - **核心业务为锂电池隔膜**：2025年锂电池隔膜出货量128.40亿平方米，同比增长45.50%，高于行业增速（44.84%）；对应营收116.30亿元，同比增长40.89%，占公司总营收的85.31% [7][9] - **产能与利用率**：截至2025年底，锂电池隔膜设计产能144亿平方米，产能利用率达94.91%，较2024年提升2.31个百分点 [9] - **产品均价**：2025年锂电池隔膜均价为0.91元/平方米，同比下降3.17%，主要系行业竞争加剧 [9] - **其他业务**：公司产品还包括无菌包装和BOPP薄膜，2025年无菌包装业务毛利率为22.52% [9] 行业与市场环境 - **新能源汽车销售增长**：2025年我国新能源汽车销售1649.0万辆，同比增长28.24%，占汽车总销量的47.94% [7] - **动力及储能电池产量高增**：2025年我国动力和储能电池合计产量1755.60GWh，同比增长60.10%；其中出口305.0GWh，同比增长50.70% [7] - **储能需求强劲**：2025年我国储能锂电池出货量630GWh，同比增长88.06%，预计2026年出货量将达850GWh，同比增长约35% [7] - **隔膜行业集中度提升**：2025年隔膜行业Top 4企业集中度超过72%，行业供需格局改善，价格企稳并呈现回升迹象 [7] - **政策支持**：2026年汽车以旧换新补贴政策优化，购买新能源车最高可获2万元补贴，预计将支撑行业景气度持续向上 [7] 公司核心竞争力 - **行业龙头地位**：湿法锂电池隔膜产能规模全球领先，市场份额连续多年位居行业第一 [7][9] - **客户资源优质**：下游覆盖动力、储能和消费电池三大领域，客户包括宁德时代、LGES、松下、中创新航等全球主流电池厂商 [9] - **成本优势**：单线产能、产品收率与良品率处于行业领先水平，辅料单耗优于行业平均水平 [9] - **研发与技术领先**：持续高强度研发投入，拥有有效授权专利725件（其中国际专利46件）；推出新一代阻燃隔膜、第二代5μm高强基膜等领先产品；前瞻性布局固态电池关键材料，硫化物固态电解质中试产线已贯通并形成小批量出货 [9] - **绿色生产**：2025年国内生产基地绿电使用比例达到100% [9]