投资评级与核心观点 - 报告对亚朵维持“买入”评级，目标价为50.50美元 [4] - 报告核心观点认为，在行业供需改善预期下，亚朵依托体验驱动的核心基因、深厚自有渠道壁垒以及清晰的股东回报计划，持续夯实差异化竞争优势，重申“品质化规模增长”的发展方针 [1] 行业与市场观察 - 春节期间休闲出游高景气，行业整体RevPAR表现较优，商旅大盘修复进程具备韧性 [2] - 供给端，加盟商心态正变得更加谨慎，对物业筛选更严格，但优质物业仍是稀缺资源 [2] 酒店主业：多品牌矩阵与产品迭代 - 中高端品牌完成梳理焕新：2026年1月起，原亚朵4.0系列正式独立为“亚朵见野”品牌（主打商务休闲/疗愈），与主打商务场景的“亚朵3.6”并行发展，形成双主力格局 [2] - 中端轻居品牌发展稳扎稳打，承接优质地段老旧经济型酒店翻牌及年轻加盟商需求 [2] - 高端萨和品牌成功站稳千元价格带 [2] 零售业务：第二增长曲线 - 零售业务横向做宽深睡生态、纵向巩固大单品高势能，此前指引2025全年零售业务收入同比增长65% [3] - 枕头品类不断夯实领先优势（深睡枕Pro3.0表现亮眼），被子、床垫、睡衣等新品陆续落地并拓展季节使用场景，多个品类有望于2026年延续优秀增速 [3] 运营效率与股东回报 - 通过构建“亚朵标准”优化服务触点，提升中高端品牌质价比，同时严控单房造价，将单店回本周期控制在3-5年 [3] - 对于5年以上老店，适时协助加盟商翻新，规模效应与成本控制形成良性循环 [3] - 公司预计于2025-2027年将上一年净利润的100%通过分红+回购形式返还给股东，当前股东回馈正稳步推进 [3] 财务预测与估值 - 维持公司2025-2027年归母净利润预测为16.56亿元、21.00亿元、25.84亿元，对应EPS为12.04元、15.26元、18.78元 [4] - 基于可比公司2026年iFind及彭博一致预期PE 26倍，谨慎起见给予公司2026年23倍PE，得出目标价 [4] - 预测2025-2027年营业收入分别为97.59亿元、117.83亿元、135.05亿元，同比增长率分别为34.64%、20.74%、14.62% [9] - 预测2025-2027年归母净利润同比增长率分别为29.86%、26.80%、23.07% [9] - 预测2025-2027年净利润率分别为16.97%、17.82%、19.14%，ROE分别为46.44%、43.64%、41.58% [17] - 预测2025-2027年股息率分别为2.39%、3.03%、3.73% [17]

投资评级与估值 - 报告维持对亚朵的“买入”评级，目标价为50.50美元 [4][6] - 基于2026年23倍市盈率的估值，低于可比公司26倍的平均预期 [4][11] - 当前股价为36.46美元，市值约50.17亿美元 [6] 核心观点与业务战略 - 公司坚持“品质化规模增长”方针，依托差异化体验、自有渠道壁垒和清晰股东回报计划构建竞争优势 [1] - 酒店主业坚持质量与规模并重，零售业务作为第二增长曲线加速放量 [2][3] - 公司计划在2025至2027年间，将上一年度净利润的100%通过分红和回购形式返还给股东 [3] 行业趋势与市场观察 - 休闲游热度高企，商旅需求修复具备韧性，行业整体RevPAR表现较优 [2] - 供给端扩张有所降速，加盟商心态趋于谨慎，对物业筛选更严格，但优质物业仍是稀缺资源 [2] 酒店主业：多品牌矩阵迭代 - **中高端市场**：形成双主力格局，原“亚朵4.0”于2026年1月独立为“亚朵见野”品牌（主打商务休闲/疗愈），与主打商务场景的“亚朵3.6”并行发展 [2] - **中端市场**：“轻居”品牌发展稳扎稳打，承接优质地段老旧经济型酒店翻牌及年轻加盟商需求 [2] - **高端市场**：“萨和”品牌已成功站稳千元价格带 [2] - 通过构建“亚朵标准”优化服务触点（如属地特色早餐），提升质价比，同时严控单房造价，将单店回本周期控制在3-5年 [3] 零售业务：深睡生态拓展 - 公司此前指引2025年全年零售业务收入同比增长65% [3] - 大单品势能稳健，枕头品类（如深睡枕Pro3.0）夯实领先优势，被子、床笠、睡衣等新品陆续落地并拓展季节场景 [3] - 多个零售品类有望在2026年延续优秀增速 [3] 财务预测与业绩表现 - 维持2025-2027年归母净利润预测为16.56亿元、21.00亿元、25.84亿元 [4] - 对应每股收益（EPS）预测为12.04元、15.26元、18.78元 [4] - 预计2025-2027年营业收入将保持增长，分别为97.59亿元、117.83亿元、135.05亿元 [9] - 预计净利润率将从2025年的16.97%提升至2027年的19.14% [17] - 预计2025-2027年股息率分别为2.39%、3.03%、3.73% [9]

公司核心财务表现 - 2025年第三季度营收同比增长38.4%，整体经营指标保持稳健 [1] - 平均可出租客房收入(RevPAR)达371.3元，延续逐季改善态势 [1] - 零售业务GMV达9.94亿元，同比增长75.5%，线上渠道占比持续超过90% [1] 零售业务增长动力 - 零售业务保持高增速，在集团营收结构中承担更重要的角色，成为推动整体增长的重要动力 [1] - 深睡核心品类走强，“爆品效应”持续放大，是零售业务高增长的直接动力 [2] - 零售业务高增长基于对用户睡眠需求的深度挖掘，“深睡”核心方向推动零售持续扩容 [6] 核心产品市场表现 - 深睡枕Pro3.0上市仅25天销售额破亿，较上一代产品破亿时间缩短19天 [2] - 深睡枕系列累计销量已超过800万只，在电商平台持续位居枕头品类前列 [2] - 深睡控温被系列累计销量已突破200万条 [2] - 亚朵星球在主流第三方平台床上用品品类排名中稳居头部位置 [2] 产品创新与标准构建 - 公司发布“亚朵星球深睡标准”，围绕枕头“动态稳压系数”和被子“动态控温系数”建立系统化评价体系 [4] - 此举标志着公司从产品创新者迈向标准参与者，提升了未来产品竞争力与行业影响力 [4] - 标准体系使产品迭代与供应链优化具备更明确的技术框架 [4] 生态布局与能力建设 - 在深睡核心品类基础上，加速完善睡眠生态布局，包括深睡床笠、深睡睡衣等新品类 [6] - 通过自主研发和产学合作提升睡眠科学领域的能力建设 [6] - “深睡”方向强化了零售业务与酒店主业之间的场景协同作用 [6]

品牌成功与市场表现 - 品牌从酒店场景生长，已成长为睡眠领域头部品牌，深睡枕系列累计销量达780万件[4] - 深睡枕Pro3.0上市后销售额较2.0同期增长超过70%，深睡控温被Pro2.0销售额实现近两倍飞跃，负评率保持低位[13] - 品牌核心理念为洞察用户本质需求，以较真态度打磨产品，实现消费者、品牌、供应链的三赢[5] 产品研发与创新 - 产品研发回归用户真实睡眠体验，提出“无感翻身”概念，基于人每晚平均翻身约20次的洞察[6] - 深睡枕Pro3.0采用R型分区结构与3wichTEC®三阶释压系统，产品累计打样约200次，枕芯结构调试超160次，材料测试达30次以上[6][8] - 深睡控温被创新使用SmartBilayer®双层控温系统，并通过自创工艺实现9米拉链拼合误差小于3毫米，解决了套被套繁琐和睡眠忽冷忽热痛点[10][11] - 品牌放弃华而不实的“分区枕”概念，注重实用性，拒绝非必要装饰，产品评价高频关键词为“不知不觉睡着了”、“感觉枕头不存在”[16][19] 供应链升级与协同 - 品牌与约60家供应商建立长期合作，推动供应链从传统代工向高附加值共创者转型[26][27] - 品牌对制造精度提出毫米级要求，推动供应商梁万义工厂跨行业引入高标准设备，投资达2000万，工厂整体产值提升至合作初期的50倍[6][8][10] - 合作带动工厂自动化程度显著提高，并未减少用工，反而新增工种，员工平均收入提升，工作环境改善[23] - 品牌工艺团队深入生产一线，与供应商共同打磨流程，将“深睡标准”转化为具体设备参数与操作流程[21] 行业影响与标准建立 - 品牌联合香港理工大学提出“深睡标准”，包含枕头的“动态稳压系数”和被子的“动态控温系数”，为行业提供关注用户体验的新思路[4][17] - 家纺行业竞争重心正从规模价格转向品质与供应链协作，品牌推动行业从关注参数到重视体验的转变[10][26] - 品牌提出的“深睡标准”正逐步成为与供应商对质量的共同追求，致力于提升行业标准[26] - 品牌案例展现了消费端与供应链端的“双向进化”，新标准推动制造升级，制造能力进步反哺产品创新[21]

财务表现 - 2025年第二季度营收24.69亿元 同比增长37.4% [1] - 调整后净利润4.27亿元 同比增长30.2% [1] - 调整后EBITDA 6.1亿元 同比增长37.7% [1] - 上调2025年全年收入指引至同比增长30% [1] 酒店业务运营 - 整体RevPAR为343元 ADR达433元 OCC为76.4% [2] - 多层次产品矩阵覆盖中端到高端市场多元化需求 [2] - 亚朵3系聚焦主流商旅场景 3.6版本升级空间功能与氛围感 [2] - 亚朵4系兼顾商务出行与都市度假 在营酒店数量突破30家 [2] - 高端市场萨和酒店深圳旗舰店落地 定位"隐逸东方"品牌调性 [2] - 中端市场轻居3.3版本优化设计风格与经营模型 [2] 零售业务发展 - 第二季度零售GMV达11.44亿元 同比增长84.6% [3] - 618大促期间亚朵星球首次获主流平台床上用品行业第一 [3] - 深睡枕Pro3.0采用"三阶释压"系统 深睡控温被夏季Pro2.0延续热销 [3] - 新上市深睡床笠拓宽产品矩阵 [3] 会员生态建设 - 会员规模突破1亿 [3] - 推出金会员成长体系采用阶梯式权益发放 [3] - 增强用户粘性并促进零售与酒店业务交叉转化 [3] 战略方向 - 持续推动住宿与零售产品创新迭代 [3] - 以差异化体验优势构建竞争壁垒 [3] - 中高端酒店市场和零售消费领域竞争力有望进一步凸显 [3]

财务业绩表现 - 2025年第二季度收入同比增长37.4%至24.69亿元，净利润同比增长39.8%至4.25亿元，调整后净利润同比增长30.2%至4.27亿元 [2] - 累计注册会员数达1.02亿，同比增长34.7% [2] - 零售业务收入同比增长79.8%至9.65亿元，占总收入比例提升至39.08% [2][6] 酒店运营指标 - 二季度日均房价433元同比下降1.8%环比上升3.6%，入住率76.4%同比下降2个百分点环比上升6.2个百分点 [3] - 每间可出租客房收入343元同比下降4.5%环比上升12.8% [3] - 运营中酒店总数1824家同比增长29.2%，酒店房间总数204784间同比增长26.7% [5] 业务扩张进展 - 二季度新开酒店118家，上半年共开业239家关店34家 [5] - 公司预计全年开店500家，年底实现2000家酒店目标，全年计划关店70-80家 [5] - 高端品牌"萨和"与中端产品"轻居3系列"表现亮眼，其中轻居3.0在营酒店RevPAR同比恢复速度领先集团大盘 [5] 零售业务发展 - 零售业务毛利率从50.6%提升至53.3%，总交易额同比增长84.6%至11.44亿元 [6] - 在线渠道占总交易额90%以上 [6] - 公司上调零售业务全年指引至同比增长60%，预计全年净收入同比增长30% [7] 产品创新与战略 - 8月推出深睡枕Pro3.0和深睡控温被·夏季Pro2.0，即将推出控温被升级版本和深度睡眠专用床单 [7] - 坚持质量第一和长期主义，专注于一线和新一线城市核心商务区严格选址 [5] - 从签约、开业到运营的全生命周期严格把控产品质量 [5] 行业环境与展望 - 酒店行业面临高供给和同质化竞争压力 [3] - 暑期旅游市场呈现热点轮动和区域分化特点，需求未完全恢复至去年同期水平 [5] - 预计三季度RevPAR压力较二季度有所缓解，同比降幅将缩窄，全年RevPAR呈现逐步改善趋势 [5] - 伴随供给增加，行业仍将面临挑战 [5]

财务表现 - 收入同比增长37.4%至24.69亿元 净利润同比增长39.8%至4.25亿元 调整后净利润同比增长30.2%至4.27亿元 [1] - 零售业务收入同比增长79.8%至9.65亿元 占总收入比例提升至39.08% [1][5] - 零售业务毛利率从50.6%提升至53.3% 总交易额同比增长84.6%至11.44亿元 在线渠道占比超90% [5] 运营指标 - 日均房价433元同比下降1.8%环比上升3.6% 入住率76.4%同比下降2个百分点环比上升6.2个百分点 [2] - 每间可出租客房收入343元同比下降4.5%环比上升12.8% [2] - 运营酒店总数1824家同比增长29.2% 酒店房间总数204784间同比增长26.7% [4] 业务发展 - 二季度新开118家酒店 上半年共开业239家关店34家 [4] - 高端品牌萨和与中端产品轻居3系列表现亮眼 轻居3.0每间可出租客房收入恢复速度领先集团 [4] - 预计全年新开500家酒店 年底实现2000家酒店目标 全年计划关店70-80家 [4] 零售业务 - 8月推出深睡枕Pro3.0和控温被夏季Pro2.0 将推出控温被升级版及深度睡眠专用床单 [6] - 上调零售业务全年增长指引至60% 预计公司全年收入同比增长30% [6] 行业状况 - 酒店行业面临高供给和同质化竞争压力 [2] - 暑期旅游市场呈现热点轮动和区域分化特点 需求未完全恢复至去年同期水平 [4] - 预计三季度每间可出租客房收入压力将缓解 同比降幅收窄 全年呈现逐步改善趋势 [4] 会员体系 - 累计注册会员数达1.02亿 同比增长34.7% [1]

财务表现 - 2025年第二季度营收24.69亿元人民币 同比增长37.4% [1] - 调整后净利润4.27亿元人民币 同比增长30.2% [1] - 调整后EBITDA达6.1亿元人民币 同比增长37.7% [1] 会员体系 - 注册会员人数达1.02亿 同比增长34.7% [1] - 针对金会员推出全新阶梯式成长权益体系 [1] 酒店业务 - 在营酒店数量1824家 同比增长29.2% [1] - 酒店管道项目数816家 [1] - 整体RevPAR为343元 ADR为433元 OCC达76.4% [1] - 亚朵3系聚焦主流商旅场景 3.6版本首批酒店已开业 [1] - 亚朵4系瞄准商务与度假复合场景 开业超30家 [1] - 高端品牌萨和酒店主打"隐逸东方"调性与睡眠疗愈体验 [1] - 中端市场以轻居3.3为战略重点 优化年轻用户及投资人需求 [1] 零售业务 - 第二季度GMV达11.44亿元人民币 同比增长84.6% [2] - 618购物节期间零售GMV达5.78亿元人民币 同比增长86.1% [2] - 亚朵星球首次获得主流第三方平台床上用品行业第一 [2] - 推出深睡枕Pro3.0 深睡控温被・夏季Pro2.0 深睡床笠等新品 [2] - 基于零售业务发展预期 公司上调2025全年收入指引至同比增长30% [2] 战略方向 - 公司持续推动住宿与零售产品创新迭代 [2] - 通过差异化体验优势构建竞争壁垒 [2] - 在行业周期波动中保持战略定力 [2]