全球资产配置与中国市场 - 中国在全球资产配置中具有独特价值，将成为资金持续关注的国家[2][15][26] - 中国资产仅占全球主动资金配置1.5%，远低于美国60%的占比，存在显著低配[16] - 中国贸易顺差在2024年创历史新高，出口竞争力持续强化[17] 中国经济与产业竞争力 - 中国制造业增加值占全球1/3，远超美日德峰值水平[18] - 中国在汽车、光伏、造船等领域占据全球领先地位：汽车出口超德日、光伏垄断80%产量、造船订单占全球70%[19] - 互联网领域字节跳动收入已超越Meta，手游市场份额全球第一[21][22] - 人工智能、专利及论文数量接近美国水平[24] 经济再平衡与消费潜力 - 中国经济需解决投资与消费再平衡问题，长期看90后/00后高消费倾向将推动结构调整[34][35] - 反内卷政策聚焦消费品价格提升，类似供给侧改革但范围更广[30][32] - 以旧换新政策刺激家电、汽车需求[33] 投资策略与行业选择 - 投资四象限框架：优先配置高确定性高收益标的，中高仓位布局高确定性中等收益企业[6][52] - 供给受限的四类机会：资源/牌照垄断、寡头格局、品牌差异化、超额优势产能[41][46] - 互联网行业仍具红利，AI推动广告增长超预期，关注具备全球扩张力的企业[67][72] - 消费领域偏好长期品牌溢价企业及DTC模式，家电/体育用品全球化表现突出[75][77] - 制造业仅少数值得投资，需规模效应或隐形冠军属性，如家电、电池[79][80] - 高股息资产需评估盈利持续性及资本开支回报率，偏好净现金状态企业[83][84] 案例与组合构建 - 集装箱公司通过精细化运营实现10年10倍回报[58][59] - 汽车经销商案例显示区域垄断模式短期收益高但长期风险[60][61] - 煤炭、石油等低估值高股息标的在2022年表现优异[62] - 目标年化回报15%，通过盈利增长、分红回购、估值变化三重驱动[49][50]

财务表现与预测 - 上调25/26年收入预测0.5%/0.1%至311.5/329.6亿元，上调Non-IFRS净利润预测2.0%/1.4%至88.5/99.3亿元 [1] - 1Q25收入73.56亿元同比增长8.7%，Non-IFRS归母净利润21.24亿元同比增长24.6%，超预期主要因毛利率和利息收入高于预期 [2] - 1Q25毛利率环比提升0.5个百分点至44.1%，销售费用和管理费用绝对值同比保持平稳 [4] - 因获得环球音乐集团2%股权，1Q25确认视同处置收益23.7亿元 [4] 在线音乐业务 - 1Q25在线音乐收入58.04亿元同比增长15.9%，其中音乐订阅收入42.2亿元同比增长16% [3] - 音乐付费用户数环比增加190万人至1.23亿人，ARPPU同比增长7.5%至11.4元/月 [3] - SVIP表现强劲，会员数和ARPPU均实现环比增长，受音质音效、优惠举措、演唱会权益等驱动 [3] - 预计2Q25付费用户数环比增加150万人，ARPPU同比增长8.7% [3] - 非订阅收入15.97亿元同比增长15.7%，广告业务是主要增长因子 [3] 社交娱乐业务 - 1Q25社交娱乐收入15.52亿元同比下降11.9%，不再披露运营数据 [3] - 预计全年社交娱乐业务收入可能仍有同比下滑 [3] 内容战略 - 长音频业务是SVIP订阅核心驱动之一，重点布局有声书、儿童内容等 [5] - 长音频与音乐内容相互补充，增强内容库数量和质量 [5] - 长音频内容深化有望助力内容差异化布局，支撑ARPPU可持续增长 [5] 估值与评级 - 当前港股对应17.7/15.6倍25/26年Non-IFRS P/E [1] - 维持目标价65.2港元，对应21倍25/26年Non-IFRS P/E，有19.3%上行空间 [1]