报告公司投资评级 - 评级为增持，目标价格为 52.50 元，当前价格为 36.41 元 [1][2] 报告的核心观点 - 博通发布 TH6 交换芯片，迈入 102.4Tbps 带宽新阶段，配套交换机 PCB 价值量有望提升，报告研究的具体公司深耕交换机 PCB 将充分受益 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027 年预计营业收入分别为 89.38 亿元、133.42 亿元、178.12 亿元、226.08 亿元、275.65 亿元，增速分别为 7.2%、49.3%、33.5%、26.9%、21.9% [5] - 2023 - 2027 年预计净利润（归母）分别为 15.13 亿元、25.87 亿元、36.34 亿元、43.80 亿元、52.00 亿元，增速分别为 11.1%、71.1%、40.5%、20.5%、18.7% [5] - 2023 - 2027 年预计每股净收益分别为 0.79 元、1.35 元、1.89 元、2.28 元、2.70 元 [5] - 2023 - 2027 年预计净资产收益率分别为 15.5%、21.9%、25.8%、26.0%、25.9% [5] - 2023 - 2027 年预计市盈率分别为 45.05、26.34、18.75、15.56、13.11 [5] 交易数据 - 52 周内股价区间为 24.94 - 45.58 元 [6] - 总市值为 700.31 亿元，总股本/流通 A 股为 19.23 亿股/19.22 亿股，流通 B 股/H 股为 0 [6] 资产负债表摘要 - 股东权益为 126.54 亿元，每股净资产为 6.58 元，市净率为 5.5，净负债率为 9.02% [7] 股价走势 - 1M、3M、12M 绝对升幅分别为 19%、11%、13%，相对指数升幅分别为 18%、16%、2% [10] 核心要点 - 上调 25 - 26 年 EPS 至 1.89/2.28 元（原值为 1.75/2.18 元），预计 27 年公司收入 275.7 亿元，EPS 为 2.70 元 [11] - 博通 6 月 3 日发布 TH6 交换芯片系列，是全球首款单颗芯片实现 102.4Tbps 交换带宽产品，带宽达当前以太网交换芯片最大带宽两倍，支持 Scale - Out 和 Scale - Up 网络，满足大规模集群网络需求 [11] - 2024 年公司企业通讯市场板营业收入约 100.93 亿元，同比增长约 71.94%，高速网络交换机及配套路由相关 PCB 产品约占 38.56%，AI 服务器和 HPC 相关 PCB 产品约占 29.48%，下半年该细分领域环比增长超 90% [11] - 公司近两年加大关键和瓶颈制程投资，2024 年全年、2025 年第一季度购建固定资产等支付现金分别为 21.48 亿元、6.58 亿元，预计 2025 年下半年产能有效改善 [11] 财务预测表 - 涵盖 2023 - 2027 年资产负债表、利润表、现金流量表等多项财务指标预测，如经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等 [12] 可比公司估值表 - 选取胜宏科技、深南电路、生益电子作为可比公司，2024 - 2026 年平均 PE 分别为 68.07、27.54、20.45 [13]

公司基本信息 - 2025 年 5 月 21 日 15:00 - 16:00 举行 2024 年度业绩说明会，采用网络文字互动方式 [2] - 接待人员包括董事长兼总经理汤昌茂等 7 人 [2] 产能情况 - 各项产能与市场需求基本契合，利用率正常 [3] - 珠海邑升顺 PCB 工厂投产初期，产能产量逐步释放，订单逐月增加 [3] - 珠海募投项目完成基建，部分产线投产，高端产能逐渐释放 [3] - 天津一博科技 PCBA 工厂基本完成磨合，产能逐步释放 [3] 核心发展战略 - 坚持现有业务定位，打造一站式硬件创新平台，酌情增加中等批量生产制造服务 [4] - 提升 PCB 制板工厂运营效率，增强业务环节协同效应 [4] - 依托优势，全方位提升市场竞争力与行业地位 [4] 增收不增利原因 - 珠海邑升顺 PCB 工厂试生产，未形成有效收入，资产折旧摊销等影响盈利 [5] - 天津一博电子 PCBA 工厂投产初期，受资产折旧摊销等影响，未实现盈亏平衡 [5] 竞争优势 - 商业模式独特，是成规模的第三方 PCB 研发设计企业 [5] - PCB 研发设计团队人员规模、实践经验及设计能力行业领先 [5] - 突出的仿真技术、模块化设计分工流程、成熟细致的设计规范体系确立引领地位 [5] 工厂定位 - 珠海邑升顺 PCB 工厂一期定位于高端快件服务，二期面向中等批量 PCB 制造服务 [5] 研发投入及团队情况 - 2024 年研发费用总投入 10,986.82 万元，同比增长 8.86 个百分点，占营业收入比例达 12.38% [6] - 2024 年末研发人员 937 人，占比 34.39% [6] 资管计划相关 - 资管计划 1 号是上市时高管认购的战略配售份额，占总股本比例 1.4433% [7] - 限售期 1 年，相关股东已持有近 3 年，减持系个人资金需求 [7] 项目规划 - 目前项目建设投产可满足客户需求，提升综合服务能力 [7] - 将根据业务发展规划投资项目，并履行信息披露义务 [7] 关税影响 - 2024 年度出口收入 6,418.90 万元，占总体营收比例 7.23%，出口美国收入占比小于 5% [7] - PCB 设计技术服务不涉及关税问题，美国加征关税政策影响较小 [7] 股价看法 - 股价受多种因素影响，某个时点股价不能代表长期投资价值 [7][8] - 公司聚焦业务发展，做好经营管理，推动业绩目标达成，做好市值管理 [8] 行业发展趋势 - PCB 产品向高多层、高精度等方向升级，研发设计外包趋势明显 [8] - 电子信息产业发展带动 PCB 研发设计需求增长，未来行业规模将稳步增长 [8] - 科技革命推动产业变革，为 PCBA 行业带来增长潜能 [9] 业务情况 - 目前专注于高速 PCB 研发设计和 PCBA 研发打样、中小批量制造服务 [10] - 参与部分客户 800G/1.6T 光模块相关产品服务，并做技术、产能储备 [10] 市场拓展 - 坚持业务定位，聚焦客户研发及中小批量订单柔性化生产需求 [10][11] - 依托产能，酌情增加中等批量生产制造服务 [10] - 服务区域以国内客户为基础，为全球客户提供一站式服务 [11] 盈利情况 - 目前生产经营正常，产能利用率正常，与客户合作良好 [11] - 近期盈利增长点包括珠海募投项目、珠海邑升顺板厂、PCB 设计订单、共享高速实验室、天津 PCBA 工厂等带来的订单增量 [12]

公司财务表现 - 24年实现收入126.59亿同比+17.68%，归母净利润11.69亿同比+24.86%，扣非归母净利10.54亿同比+18.11%，毛利率22.73%同比-0.44pct，净利率9.16%同比+0.70pct，拟每10股派发现金红利8元 [1] - 25Q1收入33.43亿同比+21.90%环比-6.65%，归母净利3.25亿同比+2.18%环比+22.76%，扣非归母净利2.32亿同比-17.56%环比+2.52%，毛利率20.78%同比-3.82pct环比+0.67pct，净利率9.87%同比-1.69pct环比+2.50pct [1] - 24Q4收入35.81亿同比+19.16%环比+11.54%，归母净利2.65亿同比+12.16%环比+6.75%，扣非归母净利2.26亿同比+10.73%环比-4.78%，毛利率20.11%同比+0.70pct环比-3.22pct，净利率7.37%同比-0.03pct环比-0.23pct [1] 业务进展与技术突破 - 24年研发费用7.58亿同比+26.12%，研发费率5.98%同比+0.40pct [2] - 数据中心领域：AI服务器部分产品批量出货，800G光模块PCB量产出货，具备1.6T光模块量产能力，高阶HDI、高速软硬结合板等技术突破，224G交换机技术预研，计算机及网络设备收入增速超30%，收入占比约8% [2] - 汽车电子领域：覆盖全球头部Tier1及国内主机厂，激光雷达板、毫米波雷达板、域控制器PCB稳定量产，24年收入58亿同比+33%，收入占比48% [2] - 消费电子领域：多层高密度软板、软硬结合板、HDI订单大幅增长 [2] - 低轨卫星和商业航天领域：相控阵雷达板终端应用落地 [2] 25Q1业绩分析 - 利润下滑主因：上游贵金属涨价、汽车电子业务竞争加剧价格承压、高毛利数据中心业务未快速放量、股权激励费用及预研项目费用增加 [3] - 稼动率较满，订单能见度高，高端算力板块高多层HDI板突破有望起量 [3] AI算力领域展望 - AI服务器高多层板及高阶HDI厚板需求快速增长，产业链高端产能紧缺 [4] - 珠海金湾工厂高多层年产能120万平米（最高≥64L），HDI/SLP年产能30万平米（16层任意阶），有望在中高端需求外溢下扭亏为盈 [4] 中长期成长空间 - 珠海厂区高多层、HDI/SLP产能进展顺利，北美N及国内H算力客户、博世/电装等汽车T1客户高端产品开发取得进展 [5] - 汽车及数通高端产能释放优化业务结构，带动业绩增长 [5]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 2025年公司在AI算力领域高多层板和HDI有望取得积极进展，中长线公司优秀管理与汽车、数通高端产能释放打开新一轮成长空间，维持“强烈推荐”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现收入126.59亿同比+17.68%，归母净利润11.69亿同比+24.86%，扣非归母净利10.54亿同比+18.11%，毛利率22.73%同比-0.44pct，净利率9.16%同比+0.70pct，拟每10股派发现金红利8元 [1] - 2025Q1收入33.43亿同比+21.90%环比-6.65%，归母净利3.25亿同比+2.18%环比+22.76%，扣非归母净利2.32亿同比-17.56%环比+2.52%，毛利率20.78%同比-3.82pct环比+0.67pct，净利率9.87%同比-1.69pct环比+2.50pct [1] - 2024Q4收入35.81亿同比+19.16%环比+11.54%，归母净利2.65亿同比+12.16%环比+6.75%，扣非归母净利2.26亿同比+10.73%环比-4.78%，毛利率20.11%同比+0.70pct环比-3.22pct，净利率7.37%同比-0.03pct环比-0.23pct [6] 公司业务进展 - 2024年研发费用7.58亿同比+26.12%，研发费率5.98%同比+0.40pct [6] - 数据中心领域，AI服务器部分产品实现批量出货，高速通信领域多款高速PCB产品量产出货，具备1.6T光模块量产能力，多个产品取得重大技术突破并开展技术预研，2024年计算机跟网络设备产品收入增速超30%，收入占比约8% [6] - 汽车电子领域，积累大量优质客户，相关产品稳定量产，多地产能有序释放，超额完成年度销售目标，2024年汽车电子收入58亿同比+33%，收入占比48% [6] - 消费电子领域，多层高密度软板、软硬结合板、HDI等产品订单大幅增长 [6] - 低轨卫星和商业航天领域，布局较早，具备专利储备和技术优势，多款相控阵雷达板已应用 [6] 2025Q1业绩分析 - 业绩稳步增长符合市场预期，但盈利能力有一定下滑，利润下滑主因上游原材料价格上涨、业务结构调整、费用增加 [6] - 公司整体稼动率较满，下游订单能见度较高，汽车电子领域有价格压力，高端算力板块高多层、高阶HDI板已突破有望起量 [6] AI算力领域前景 - 未来AI服务器中高多层板以及高阶HDI厚板用量需求将快速增长，产业链高端产能紧缺，公司有望在海外及国内核心算力客户产品中取得进展 [7] - 珠海金湾工厂现有高多层年产能120万平方米和HDI/SLP年产能30万平方米，有望迎来产品结构升级良机实现扭亏为盈 [7] 中长线展望 - 公司高端化升级战略稳步推进，在下游算力和汽车头部客户高端产品开发取得积极进展，有望收获高毛利订单带动业绩增长 [7] 财务预测 - 预测2025 - 2027年营收为149.4/179.3/211.5亿，归母净利润14.8/18.3/22.3亿，对应EPS为1.59/1.96/2.39元，对应PE为17.6/14.2/11.7倍 [7]