业绩总结 - 第一财季收入为188亿美元，同比增长22%，创下历史新高[5] - 非香港财务报告准则下净收入为3.89亿美元，同比增长22%；香港财务报告准则下净收入为5.05亿美元，同比增长108%[31] - Q1 FY25/26的收入为18830百万美元，同比增长22%[72] - Q1 FY25/26的营业利润为785百万美元，同比增长59%[72] - Q1 FY25/26的净利润为538百万美元，同比增长112%[72] - 每股收益（基本）在Q1 FY25/26为4.12美分，同比增长107%[72] - 运营费用在Q1 FY25/26减少4%，为1989百万美元[72] - 递延收入达到35亿美元，提供了高可见性的增长前景[67] 用户数据 - 智能设备组(IDG)收入为135亿美元，同比增长18%[9] - 基础设施解决方案组(ISG)收入为43亿美元，同比增长36%[14] - 解决方案与服务组(SSG)收入为23亿美元，同比增长20%，运营利润率为22.2%[20] - 非PC收入占总收入的47%[31] - 中国市场收入同比增长36%[33] - SSG的收入增长速度超过行业平均水平的两倍，集中在混合云、人工智能和DWS等高增长领域[67] 研发与投资 - 研发投资同比增长10%，第一财季研发支出为5.24亿美元[40] - 现金及现金等价物为45亿美元，同比增长15%[37] - 自由现金流(FCC)为7.51亿美元，尽管资本支出增加[37] 财务状况 - Q1 FY25/26的运营利润率为4.2%，同比增加1.0个百分点[72] - 现金流量表显示，Q1 FY25/26的经营活动产生的净现金为1219百万美元[75] - 总资产在2025年6月30日达到29761百万美元，较2024年6月30日增长约13%[74]

核心观点 - 鸿海科技集团（Foxconn）与东元电机（TECO）宣布股份交换并建立战略联盟，旨在增强AI基础设施能力并进军全球超级计算竞赛的关键市场 [1] - 两家公司将结合各自在电子制造、AI服务器生产与工业机电工程、绿色能源创新领域的优势，共同探索AI数据中心（AIDC）标准化与模块化带来的商机 [2] - 交易完成后，TECO将持有鸿海精密0.519%股份，鸿海将持有TECO 10%股份，股份交换比例约为1:0.305，预计2025年第四季度完成 [3] 战略合作细节 - 鸿海与TECO将通过模块化设计和垂直整合方案，为全球客户提供数据中心模块产品、机电工程服务及一站式解决方案 [2][4] - 合作目标市场包括台湾、亚洲、中东和美国，TECO子公司TECO-Westinghouse的电机制造能力与鸿海的美国制造基地将支持供应链重塑 [4] 行业影响 - 全球AI数据中心规模扩大与需求增长推动模块化设计趋势，此次合作有助于两家公司快速响应一级云服务提供商（CSP）和超大规模企业的需求 [4] - 合作延伸至低碳智能工厂和能源服务领域，强化数据中心一站式解决方案能力 [4] 交易数据 - TECO将向鸿海发行237,644,068股新股，鸿海向TECO发行72,481,441股新股，交易为无现金形式 [3]

纪要涉及的公司 - 富士康工业互联网股份有限公司（Foxconn Industrial Internet Co. Ltd.，601138.SS），属于大中华区科技硬件行业 [1][7] - 纪要还提及众多其他公司，如英伟达（Nvidia）、阿里巴巴（BABA）、腾讯（Tencent）、字节跳动（ByteDance）等，以及摩根士丹利研究覆盖的其他相关上市公司，包括AAC Technologies Holdings、Accton Technology Corporation等 [3][27] 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 1. **看好富士康工业互联网公司发展**：重申对富士康工业互联网（FII）的“增持”（Overweight）评级，上调其目标价至33元人民币，认为其将受益于中国人工智能发展以及英伟达恢复对中国的GPU芯片供应 [1][5] 2. **营收和利润增长预期**：预计FII的AI服务器业务将推动营收和利润增长，2026 - 2027年的盈利预测分别上调6%和13%，EBIT利润率在2026 - 2027年预计达到3.4% [4][5] 3. **AI业务贡献提升**：预计AI业务对FII的利润贡献在2025年达到32%，AI服务器相关收入在2025 - 2026年占总营收的55%左右 [12] 论据 1. **受益于AI芯片供应增加**：一旦英伟达恢复对中国的GPU芯片供应，中国的云服务提供商（CSPs）将有更多计算资源用于AI应用，FII作为与中国CSPs有深厚合作关系的企业，将受益于整体AI硬件供应链的发展。每向中国运送100万台H20或即将推出的RTX Pro 6000 (B30)/Pro 6000D (B40)，预计将使FII今年的总收入增加约2% [3] 2. **运营杠杆效益**：随着GB200服务器机架交付量的增加，尽管服务器机架组装工作的毛利率低于公司自2015年以来的平均水平，但更高的收入将推动运营利润率高于市场预期，2026年和2027年的EBIT估计分别上调7%和14% [4] 3. **估值和风险回报**：FII的市盈率相对较低，2026年预期市盈率为15倍，低于其2年平均的16倍和中国AI硬件同行的25 - 76倍，具有吸引力的风险回报 [9] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **财务数据细节**：提供了FII详细的财务数据，包括季度和年度的收入、成本、利润、利润率等指标，以及不同业务板块的收入增长情况 [7][43][45] 2. **风险因素**：提到了影响目标价和评级的上行和下行风险，如AI业务发展速度、5G和数据中心需求、市场竞争等因素 [23] 3. **摩根士丹利相关信息**：包含摩根士丹利的评级体系、估值方法、研究报告的分发和使用说明，以及与研究报告相关的各种重要披露信息，如利益冲突、分析师认证等 [64][38][50]

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：全球半导体与硬件行业、AI 行业（包括 AI 服务器、边缘 AI 等细分领域）、内存行业（HBM、DRAM、NAND 等）、消费电子行业（手机、AI 可穿戴设备等） - **公司**：英伟达（NVDA）、AMD、博通（AVGO）、英特尔（INTC）、台积电（TSMC）、联发科（MediaTek）、三星电子（Samsung Electronics）、SK 海力士（SK hynix）、美光（Micron）、广达（Quanta）、纬颖（Wiwynn）、亚旭（Accton）、致茂（Chroma）、台达（Delta）、欣兴电子（Unimicron）、超微（Supermicro）、技嘉（Gigabyte）、Meta、微软、亚马逊、谷歌、苹果、华为、OPPO、小米、联想、百度、Meta、小米、百度、联想等 [10][23][28][133][134] 纪要提到的核心观点和论据 AI 基础设施 - **观点**：AI 计算需求增长推动持续的 AI 支出，数据中心投资大幅增加，AI 资金筹集创纪录 [3][23][25] - **论据**：即将建设和在建的数据中心总投资飙升至约 7500 亿美元，涉及超大规模企业、新云服务提供商和主权基金等；2025 年第一季度，一级市场 AI 资金筹集达到创纪录的 600 亿美元，受 OpenAI 的 400 亿美元融资推动；主要云服务提供商和新云服务提供商的总资本支出预计在 2025 年和 2026 年分别同比增长 46%和 6%，明年将达到 3860 亿美元 [3][23][25] AI 服务器 - **观点**：超大规模企业正在改进其 ASIC 服务器，但英伟达的解决方案目前仍是同类最佳，AI 服务器市场增长强劲 [35][37][38] - **论据**：预计 2024 - 2026 年全球服务器市场和高端 GPU AI 服务器出货量分别以 3%和 37%的复合年增长率增长；预计 2025 年高端 GPU 服务器（8 - GPU 等效）增长超过 50%，明年增长 20%左右；预计 2025 年第二季度 GB200 机架出货量达到约 7000 台，第三季度达到 10000 台，第四季度 GB300 机架部署数千台；预计 ASIC 将占今年基于 CoWoS 的 AI 芯片总出货量的近 45%，Digitimes 预测 Trainium 2/2.5 服务器出货量将达到 60000 + 台；英伟达的 GPU 解决方案提供的计算能力比 ASIC 高出数倍，并采用了先进的 HBM3E，其全机架解决方案通过 NVLink 5.0 提供无与伦比的可扩展性 [4][35][36][37][38] 股票表现与估值 - **观点**：AI 供应链在市场波动中保持弹性，GPU 和 ASIC 供应链股票表现趋同，多数公司盈利预测上调 [82][83] - **论据**：尽管自 2024 年 1 月以来，ASIC 供应链股票表现大幅落后于 GPU 供应链，但在博通 2024 年 12 月发布积极的 AI 业务前景后开始追赶；与 2025 年 1 月的估计相比，2025 年和 2026 年多数公司的营收和每股收益预测均上调，主要受超大规模企业和新云服务提供商持续的 AI 基础设施建设推动；ASIC 服务器需求超预期是亚旭、金居和纬颖盈利预测上调的关键驱动因素 [82][83] 内存 - **观点**：HBM 和 CoWoS 需求在 2026 年将强劲增长，HBM 市场收入有望大幅增长，DRAM 价格预计上涨，NAND 价格预计下降 [5][104][105] - **论据**：由于 GPU/ASIC 具有更大的封装尺寸和内存容量，近期上调了 HBM/CoWoS 预测；预计 2025 年 HBM 位出货量同比增长 130%，2026 年再增长 56%；预计 2026 年 HBM3E 仍将占出货量的大部分，HBM4 占比相对较小；预计 2026 年 HBM 价格会有一定程度的下降，但 HBM4 相对于 HBM3E 的价格溢价将抵消 HBM3E 的价格下降，使混合 HBM 价格仍适度上涨；预计 HBM 市场收入今年增长约 150%，明年再增长 60%，达到 660 亿美元；预计 DRAM 平均销售价格在 2026 年继续上涨，NAND 平均销售价格在今年短暂反弹后明年将回到下降周期 [5][104][105] 边缘 AI - **观点**：边缘 AI 创新正在兴起，但仍处于早期阶段，AI 可穿戴设备市场增长潜力大 [130][133] - **论据**：苹果的 Siri 升级推迟到 2026 年，安卓品牌正在积极开发 AI 助手，但性能仍不理想；全球智能眼镜（包括 AI 眼镜 + AR/VR）2025 年第一季度出货量达到 150 万台，同比增长 82%，其中 AI 眼镜出货量达到 83.1 万台，同比增长 220%，吸引了消费电子和互联网公司进入该领域 [133][134] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **关键事件监测**：未来 12 个月将监测云服务提供商的资本支出指引、大型项目（如 Stargate）的进展、台积电的 AP7/AP8 开发、AI 加速器的 T - glass 供应、GB300 机架的爬坡、Cordelia 板的进展以及英伟达、AMD、OpenAI 和超大规模企业的系统和芯片设计更新 [8][26] - **行业报告**：提供了多份行业报告，包括 Delta Electronics 深度分析、ABF 基板分析、服务器 ODM/OEM 入门指南等，可供对 AI 服务器供应链不同细分领域感兴趣的投资者参考 [84][138] - **风险与披露**：报告涵盖了多家公司，提供了估值方法、风险、价格图表等公司披露信息的查询方式；同时披露了分析师的利益冲突、报告的分发地区和适用投资者类型等重要信息 [142][143][155][156][157][158][160][161][190][191]

公司转型 - 从传统PC公司转型为领先的AI服务器供应商 [1] - 受益于下一代基础设施需求增长 [1] 行业趋势 - AI服务器需求显著提升 [1]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 台湾CCL和PCB公司营收连续同比增长，反映出AI服务器/交换机的强劲需求 [1][2] - 鉴于2026年美国CSP资本支出和主权AI需求的可见性提高，投资者偏好转向具有明确2025 - 2026年资本支出/产能计划的AI - PCB相关公司 [1] - 部分公司如WUS和Victory Giant具有潜在的盈利上调空间 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 月度营收跟踪 - 台湾CCL公司5月营收同比增长27%，为连续第22个月增长；环比下降2%；年初至今增长43% [2] - 台湾PCB公司5月营收同比增长20%，为连续第15个月增长；环比下降6%；年初至今增长20% [2] - CCL供应商EMC年初至今营收强劲增长56%，PCB制造商GCE 5月月度营收创历史新高 [2] 成本跟踪 - 5月LME铜现货价格上涨4.7%，年初至今上涨7.6%，至5月底达到9,548美元/吨，中国铜箔加工成本年初至今保持稳定 [3] - 截至6月9日，环氧树脂中间价年初至今下降3.2%，因供应过剩 [3] - 5月CPIC G75纱线价格微降1%，但年初至今上涨2.9%，达到9,000元/吨；7628电子布价格5月持平，年初至今上涨6.3%，达到4.25元/米 [3] 近期投资者反馈 - 投资者对美国ASIC相关公司如胜益电子和网络相关公司如WUS感兴趣，WUS潜在的ASIC/交换机上调可能为2026年盈利带来上行风险 [4] - 一些国内投资者上调了对Victory Giant 2025年和2026年的盈利预期，因其AI - HDI良率/毛利率和持续的产能释放 [4] - 亚洲投资者寻求PCB上游受益公司，认为材料升级可能导致价格上涨 [4] 估值 报告提供了多家公司的PE图表和估值表格，包括A/H股、台湾上市和美国的PCB公司，展示了各公司的价格、市值、市盈率、市净率、股息收益率、净资产收益率和2024 - 2026年的2年每股收益复合增长率等信息 [21][27]

报告行业投资评级 - 对联想维持“OW（增持）”评级，将华硕电脑评级下调至“EW（中性）”，将宏碁、仁宝和富士康评级下调至“UW（减持）” [1][6][7] 报告的核心观点 - 鉴于政策不确定性增加和衰退担忧，对个人电脑市场持更谨慎态度，下调2025 - 2026年大中华区科技硬件覆盖范围内的个人电脑出货量假设3% [1][2] - 原始设备制造商（OEM）正在为美国市场建立库存，预计第二季度库存建设将继续，尤其是第一季度未大量预建库存的OEM和ODM厂商 [3] - 由于美国的库存建设，近期定价调整可能不会对消费者产生重大影响 [4] - 建议投资者避开个人电脑/笔记本电脑板块，下调部分股票评级，更看好商用电脑而非消费级电脑，维持对联想的增持评级 [5] 各公司相关总结 联想 - **盈利预测调整**：2025 - 2027财年的每股收益（EPS）估计分别下降1%、9%和10% [36] - **目标价讨论和估值方法**：目标价从13.10港元下调至10.00港元，主要受盈利估计下降影响；关键假设包括股权成本9.3%、中期增长率5.0%（从6.0%下调）和终端增长率3.0% [38][39] - **风险回报分析**：基于剩余收益模型的基本情景目标价为10.00港元；牛市情景下目标价为15.70港元，熊市情景下为4.90港元；认为联想将受益于2025年个人电脑更换周期，商业曝光率高，有AI服务器订单增长潜力 [53][57][59] 技嘉科技 - **盈利预测调整**：2025年和2026年的EPS估计分别下降11%和16%，主要反映整体假设降低；2024年净利润估计不变，EPS估计因股数差异下降2% [70] - **目标价讨论和估值方法**：目标价从350.00新台币降至255.00新台币，维持“OW（增持）”评级；继续使用剩余收益模型，关键假设不变；目标价下降主要因2025 - 2026年盈利估计降低 [72] - **风险回报分析**：基于多阶段剩余收益估值模型的基本情景目标价为255.00新台币；牛市情景下目标价为370新台币，熊市情景下为135新台币；认为技嘉科技是AI服务器热潮的主要受益者，服务器业务收入占比将增加 [85][90][91] 致伸科技 - **盈利预测调整**：2025年和2026年的EPS估计分别下降6%和8%，考虑到服务器、台式机和笔记本电脑的单位假设降低；2024年净利润估计增加2% [99] - **目标价讨论和估值方法**：目标价从1860新台币降至1400新台币，下降约25%，受2025 - 2026年EPS估计和中期增长率假设降低影响；新目标价意味着2025年EPS估计的约16倍市盈率，高于其历史五年市盈率范围的平均水平 [101][102] - **风险回报分析**：基于剩余收益模型的基本情景目标价为1400新台币；牛市情景下目标价为2030新台币，熊市情景下为770新台币；认为随着利润率保持良好和AI PC及AI服务器业务增长，股票可能重新评级至较高的十几倍市盈率范围 [103][104][102] 华硕电脑 - 评级从“OW（增持）”下调至“EW（中性）” [7] 仁宝 - 评级从“EW（中性）”下调至“UW（减持）” [7] 宏碁 - 评级从“EW（中性）”下调至“UW（减持）” [7] 富士康科技 - 评级从“OW（增持）”下调至“UW（减持）” [7] 行业相关总结 个人电脑出货量预测调整 - 下调2025 - 2026年ODM笔记本电脑出货量3 - 4% [10][11] - 下调2025 - 2026年OEM笔记本电脑预测3 - 4%，台式机预测2 - 6%（2025年）和3 - 4%（2026年） [12] 笔记本电脑生产地点 - 2024年，全球约82%的笔记本电脑在中国生产，其次是越南（8%）、印度（4%）、泰国（3%）、台湾（2%）和墨西哥（1%） [15] - 预计到2025年，中国笔记本电脑的全球生产能力可能降至80%以下 [18] 第一季度ODM笔记本电脑生产情况 - 第一季度ODM笔记本电脑产量比预期高5%，比历史季节性水平高10%，可能是为美国市场提前建立库存 [3][25] - 预计第二季度仁宝和纬创的笔记本电脑出货量分别环比增长10%和6%，高于总出货量5%的环比增长 [3]