核心财务表现 - 1H25收入同比增长28.0%至16.64亿美元 股东应占净利润同比增长79.7%至6.30亿美元 每股收益0.24美元 业绩略超预期主因运价优于预期 [1] - 二季度集装箱运量同比增长7.7%至103万TEU 上半年整体运量增长7.3% 单箱收入环比下降6.0%但同比上升14.5%至756美元/TEU [1] - 毛利率和净利率分别同比提升9.3个百分点和10.9个百分点 受益于强劲运价表现 [1] 股息政策 - 中期股息支付率约70% 与2024年中期持平 假设全年支付率70% 则2025年和2026年股息收益率分别达9.5%和7.9% [2] 行业供需格局 - 3000TEU以下小型船舶市场供应持续紧张 当前订单中此类船舶仅占5.4% 而船龄超25年的老旧船舶占比达11.2% 现有订单难以满足老旧船舶替换需求 [3] - 小型船舶期租费率年内保持高位 租期延长 与即期运价走势出现分化 需求表现强劲 [4] 区域贸易与需求前景 - 中国对东盟及日本前7月进出口分别增长9.4%和4.5% 日本与主要东盟国家间贸易增长4.6% [5] - 克拉克森预计2025-2026年亚洲区内集装箱运量将分别增长3.6%和3.0% 公司作为区域航线龙头有望超越行业平均增速 [4][5] 业绩预测与估值 - 上调2025年和2026年净利润预测各38.9%至12.6亿美元和10.6亿美元 2026年预测基于运价同比谨慎下降9%的假设 [6] - 当前股价对应2025年和2026年预测市盈率7.4倍和8.8倍 目标价上调15.2%至28港元 对应2025年和2026年预测市盈率7.7倍和9.2倍 潜在涨幅4.3% [6]

报告行业投资评级 - 买入：AP Moller Maersk、DSV A/S [10][124] - 持有：SITC、Kuehne + Nagel、DHL Group、KLN Logistics、CTS Logistics、Eastern Air Logistics [10][124] - 减持：COSCO Shipping-H/A、OOIL、Evergreen Marine、Hapag Lloyd、PBS [10] 报告的核心观点 - 关税延期使货物提前装载，但因结构性逆风，对集装箱航运仍持谨慎态度，前景负面 [9] - 美国关税对散货和油轮市场直接影响有限，波罗的海干散货运价指数因巴拿马型船收益增加而上涨，超大型油轮费率仍疲软 [9] 根据相关目录分别进行总结 美国关税更新 - 7月8日，特朗普政府将10%的基准关税延期（原从7月9日至8月1日），8月1日起，美国对日本、韩国和马来西亚关税设为25%，泰国为36%，加拿大为35% [2] - 7月2日，越南和美国达成协议，对越南出口商品征收20%关税，对转运货物征收40%关税 [2] - 7月10日，特朗普政府威胁对巴西征收50%关税，对中国的关税仍在谈判中 [2] - 7月10日，特朗普宣布8月1日起对铜征收50%关税，与目前对铝和钢铁的50%征税相匹配 [4] 集装箱航运 - 上海集装箱运价指数（SCFI）连续五周下跌，较5月2日仍高29%，主要因澳大利亚/新西兰和波斯湾航线费率下降，美西和美东航线费率上涨 [33] - 截至7月11日，上海出口集装箱结算运价指数（SCFIS）8月到期期货较现货折价3%，10月 - 2月到期期货较现货折价27 - 36% [40] - 7月15日起，跨太平洋东行航线多家船公司实施综合费率上涨（GRIs），幅度在1000 - 3000美元/标准箱 [48] 干散货航运 - 波罗的海干散货运价指数（BDI）环比上涨2%，除海岬型船费率因铁矿石需求疲软和太平洋地区运力过剩下跌12%外，其他船型收益上升，巴拿马型船费率因北大西洋需求强劲上涨14% [52] - 美国关税政策对干散货市场直接影响有限，主要抑制从巴西到美国的超灵便型船需求，但全球经济逆风及中国需求疲软可能影响整体前景 [53] - 克拉克森预计2025 - 2026年干散货船队平均增长3%，但需求持平，预计2025和2026年运费将连续走软 [58] 油轮航运 - 超大型油轮（VLCC）TD3C（中东到中国）费率7月10日环比上涨2%，但较6月23日的近期高点仍低48%，石油输出国组织及其盟友（OPEC+）8月加速增产或推动费率上升 [5] - 原油运输指数（BDTI）和成品油运输指数（BCTI）环比下降，各船型等价期租租金（TCE）有不同程度变化，长期来看，产品油轮市场供需平衡将使费率在2025年趋于缓和 [91] 航空货运 - 7月7日，波罗的海航空货运指数环比持平，同比为负（-7.3%），市场等待美中90天关税暂停结束后的情况 [109] - 各航线费率表现不同，香港和上海 outbound 指数环比分别上涨2.4%和0.9%，但同比均下降 [112] 公司估值与风险 - AP Moller Maersk：目标价意味着较当前水平有10%的上涨空间，维持买入评级，面临竞争加剧、贸易增长缓慢等下行风险 [113] - COSCO Shipping Holdings：H股和A股目标价意味着较当前水平分别有20%和15%的下行空间，维持减持评级，面临需求放缓、运费正常化等风险 [113] - COSCO Shipping Energy：H股和A股目标价意味着较当前水平分别有37%和48%的上涨空间，维持买入评级，面临中国原油需求下降、中东和俄罗斯产量降低等下行风险 [113]

报告行业投资评级 - 买入：AP Moller Maersk、Evergreen Marine、SITC、CSET - H、CSET - A、DSV A/S、DHL Group [9][118][120][122] - 持有：COSCO Shipping - H、COSCO Shipping - A、OOIL、Hapag - Lloyd、PBS、Kuehne + Nagel、Kerry Logistics、CTS Logistics、Eastern Air Logistics [9][118][119][122] - 减持：Sinotrans - H、Sinotrans - A [122] - 未评级：众多公司如MISC Bhd、DHT等 [119][120][125] 报告的核心观点 - 集装箱和航空货运保持积极势头，美国关税逆风持续，红海航线短期内难以恢复正常，即将到来的费率上调可能实现，航空货运费率短期内或上涨 [1][2][3][4][5] - 预计集装箱航运业2Q和3Q至少能保持盈利，干散货市场2025年疲软态势将持续，油轮运输中原油轮前景较好，产品轮市场费率或缓和 [4][57][102][103] 根据相关目录分别进行总结 1. 关键股票评级和估值 - AP Moller Maersk等多只股票给出评级、目标价、市值等信息，如AP Moller Maersk评级为买入，目标价14,000 DKK，市值28,454 USDm [9] 2. 中国到美国的每日集装箱预订量 - 中国到美国的每日集装箱预订量在5月12日中美关税暂停后急剧上升 [10] 3. 洛杉矶港进口量增长 - 洛杉矶港预计第23周（6月1日至7日）进口量环比增长38%，但同比仍下降3% [14] 4. 集装箱运输：空白航次趋势 - 关税暂停后，空白航次减少 [16] 5. 集装箱运输：暂停的跨太平洋东行服务航线 - 多个联盟和公司的跨太平洋服务航线有暂停和恢复计划，部分将推出新航线 [19] 6. 跨太平洋东行贸易的一般费率增加 - 多家承运人宣布6月1日跨太平洋东行贸易的一般费率增加，如CMA CGM增加2,000 USD/FEU [20] 7. 亚洲到欧洲西行贸易的最新费率 - 多家承运人宣布亚洲到欧洲西行贸易的新费率，不同地区费率有差异 [21] 8 - 12. 海洋运输运河中断情况 - 亚丁湾船只抵达量自2023年12月中旬以来下降71%，苏伊士运河运输量下降70%，巴拿马运河旧锁过境量比2023年上半年低5% [23][28][33] 13 - 14. 巴拿马运河和SCFIS期货情况 - 巴拿马运河集装箱过境量本周上升，SCFIS（欧洲）期货本周表现不一 [34][37] 15 - 18. 现货运费发展情况 - SCFI一周内飙升31%，各主要航线运费均有不同程度上涨，如到美国涨幅46 - 58%，到欧洲上涨21% [4][45] 19. 集装箱运输运费率总结 - 给出多种集装箱运输运费指数的历史数据、季度数据和周环比数据，如SCFI综合指数周环比上涨30.7% [48] 20 - 27. 干散货TCE费率和BDI趋势 - BDI一周内上涨1%，但季度同比下降27%，各船型TCE费率有不同变化，如好望角型船TCE费率一周上涨9% [51][52][56] 28 - 32. 中国干散货相关数据 - 2025年年初至今中国粗钢产量上升但进口下降，铁矿石库存适度下降，部分干散货进口量有同比变化 [58][62][65] 33 - 38. 干散货关键需求图表 - 中国铁矿石库存比2010年以来平均水平高15%，3个月移动平均煤炭和大豆进口量有同比下降情况 [79][82][90] 39 - 43. 油轮运费和TCE发展 - 给出BDTI、BCTI和各船型TCE费率的历史、季度和周环比数据，如BDTI一周下降5% [100] 44 - 46. 油轮运输供需情况 - 原油轮BDTI - VLCC费率一周下降15%，但基本面较好，产品轮LR2和MR平均收益一周分别上涨11%和8% [100][102][103] 47 - 48. 航空货运费率总结 - 波罗的海航空货运指数一周上涨0.4%，不同地区航线费率有不同表现，如香港 outbound费率一周下降1.2% [108][109] 49 - 53. 各行业估值比较 - 分别给出全球集装箱、干散货、油轮、物流、气体运输船运输行业公司的估值比较数据，包括PB、EV/EBITDA等指标 [118][119][120][122][125]

**行业与公司分析总结** **1 行业概述** - **行业**：全球集装箱航运与印度港口物流[1] - **核心驱动因素**：全球GDP增长、进出口贸易（EXIM）、地缘政治（中东紧张局势、中美关税）[1][3] - **关键数据**： - 全球集装箱运费率在CY24同比上涨136%（中东冲突导致），CY25虽回落30%但仍比CY23高64%[3] - 亚洲-美西航线运费因中美关税调整短期飙升40%，但4月中国-美国货量同比骤降30-40%[2] - 12%的全球集装箱运力因绕行好望角（替代苏伊士运河）被暂时移除[3][10] **2 地缘政治与贸易政策影响** - **中美贸易**： - 美国将中国商品关税从145%降至30%（90天临时措施），推动中国-美国订单量两周内激增144%[2] - 美国零售库存增速（+4.5% YoY）略高于销售增速（+4%），需警惕2022年库存过剩重现（当时库存增速17% vs 销售8%）[2] - **印度-美国贸易**： - 潜在临时贸易协议或于6月25日达成，美国占印度进出口贸易的12%，协议可能成为印度港口货量的催化剂[5] **3 印度市场与重点公司** - **印度港口集装箱量**： - FY25同比增长11%（全球增长7%），与全球GDP/集装箱量增长高度相关（相关系数0.72）[1][10][14][19] - **Adani Ports**： - 集装箱量占FY25总货量的42%，同比增长22%（抵消煤炭货量下降7%的影响），是全球集装箱贸易增长的主要受益者[4][10][16] - **Concor**： - 81%货量来自进出口（EXIM），但铁路运输份额疲软拖累增长[4] **4 其他关键动态** - **运力调整**： - 航运公司（如马士基、ZIM）将跨太平洋运力转至亚欧航线，并取消部分航次以稳定运费[2] - CMA-CGM已恢复经苏伊士运河的印度-中东-地中海航线，其他公司是否跟进待观察[3] - **风险提示**： - 苏伊士运河恢复正常通行可能导致运力过剩和运费下跌[3] - 当前订单激增可能包含“提前采购”因素，需警惕需求持续性[2] **5 投资建议** - **推荐标的**：Adani Ports（买入，目标价INR1,438）、Concor（买入，目标价INR776）[1][4][38] - **催化剂**：印度-美国贸易协议、全球集装箱需求韧性[5][10] （注：部分文档如[6][7][9][12][15][17][18][20-59]为免责声明、图表说明或非分析内容，未纳入总结）

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 报告聚焦中美关税升级背景下中国对美出口动态变化，通过对48家企业的研究，分析中国对美贸易变化幅度和节奏，涵盖出口订单、供应链调整、库存、定价讨论和资本配置等方面 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 出口订单情况 - 截至2025年4月28日当周，中国企业来自美国的出口订单与关税前水平相比基本持平，平均为92%，较4月中旬的90%略有上升，订单簿有边际复苏，出现少量紧急订单 [3] - 中国企业对其他非美国地区的出口订单大多不变，但近20%的企业在非美出口方面有所改善，涉及宠物零食、家具等产品 [4] 中国发货和生产情况 - 截至4月28日当周，中国企业的美国订单中，35%由中国发货，57%由中国以外的工厂提供，无有意义的转运/再出口情况 [11] - 40%的产品对美发货仍受较大影响（降幅超50%），较4月中旬的41%略有下降；近2/3的产品发货水平与两周前持平，近20%的产品发货降幅加深 [12] - 短期内，中国以外的工厂因产能灵活性和部分地区关税暂停，缓解了关税影响；国内生产也随发货趋势变化，但幅度较小 [13] 库存情况 - 近半数企业表示美国库存为1.5 - 5个月，生产者在库存耗尽前谨慎提价；库存变化方向不一，38%去库存，42%稳定，8%补库存 [21] - 国内库存大多保持不变 [22] 定价讨论情况 - 近60%的企业参与了价格谈判，部分有进展（限于中国以外地区关税）；6家企业（12%）已达成价格谈判，终端客户承担部分产品关税 [25] - 超半数企业期望终端用户承担主要关税责任；供应链在关税低于30 - 40%时可能可控，超过该水平则难以承受 [26] 企业资本扩张计划 - 近60%的企业有中国以外的生产设施，其中20%用海外工厂替代对美发货；63%的企业正在或计划扩大/建立海外产能，虽有关税不确定性，但资本支出计划未改变，不过对墨西哥和美国项目有犹豫 [32] 集装箱运输数据 - 截至3月，美国从中国的集装箱进口量为76万标准箱（TEU），一季度同比增长9%；美国全国零售联合会预计，2025年一季度进口量同比增长10%，二季度下降15%，三季度下降27% [33] 企业反馈情况 新出口订单和中国发货 - 部分企业订单可见度到2025年7 - 8月，4季度订单受越南关税影响；部分企业订单无变化，部分有增长；部分企业对美发货停止或减少 [45] - 东南亚发货因关税暂停恢复，但未达全年预期；北美工厂订单强劲；部分企业出口欧洲可能增加 [45] 中国以外供应链 - 东南亚是企业转移生产的首选；部分企业直接采购比例上升；部分企业计划将产能从对美出口转向欧洲和东盟 [50] 库存缓冲 - 部分企业美国有一定库存，计划等待关税明确；部分企业客户先销售库存；部分企业库存可支撑到9月 [54] 定价讨论和客户 - 部分企业希望客户承担全部关税；部分企业计划承担关税或与客户协商分担；部分企业在库存耗尽前谨慎提价 [54][55] 未来资本支出和资本配置 - 部分企业计划加速在印尼投资，部分计划在印度扩张；部分企业继续扩大在越南、美国、东南亚和印度的产能 [59] - 部分企业谨慎对待未来资本支出计划，关注墨西哥和泰国的贸易协定；部分企业计划扩大马来西亚工厂产能 [59][60]