业绩总结 - 2023 - 2024年公司营收从69.325亿元增至79.605亿元，增长率14.8%；2025年前九个月营收75.809亿元，较2024年同期增长34.2%[59] - 2023 - 2025年9月，公司毛利润分别为8.80亿元、6.00亿元、6.36亿元、9.55亿元，毛利率分别为12.7%、7.5%、11.3%、12.6%[80][85] - 2023 - 2025年9月，公司经营活动产生的净现金流分别为4.15亿元、 - 2.44亿元、 - 4.81亿元、 - 0.12亿元[89] - 2023 - 2024年及2025年9月，公司投资活动使用的净现金流分别为 - 15.66亿元、 - 8.64亿元、 - 7.11亿元、 - 6.22亿元[89] - 2023 - 2025年9月，公司融资活动产生的净现金流分别为22.66亿元、3.34亿元、1.61亿元、4.43亿元[89] - 2023 - 2024年及2025年9月，公司流动比率分别为1.17、0.98、0.99[91] - 2023 - 2024年及2025年9月，公司净资产收益率分别为1.2%、 - 6.2%、2.0%[91] - 2023、2024和2025年前九个月，五大客户分别贡献营收18.864亿元、23.769亿元和17.795亿元，占比分别为27.2%、29.9%和23.5%[73] - 2023、2024和2025年前九个月，最大客户分别贡献营收6.966亿元、8.340亿元和5.039亿元，占比分别为10.1%、10.5%和6.7%[73] - 2023、2024和2025年前九个月，五大供应商采购额分别为20.706亿元、11.818亿元和11.974亿元，占比分别为28.7%、20.1%和17.4%[74] - 2023、2024和2025年前九个月，最大供应商采购额分别为8.742亿元、3.614亿元和3.278亿元，占比分别为12.1%、6.1%和4.8%[74] - 2023 - 2025年9月，电池产品营收占比分别为96.7%、97.6%、96.7%、97.5%[82] - 2023 - 2025年9月，中国大陆市场营收占比分别为85.4%、87.0%、86.4%、85.0%[83] - 截至2023 - 2025年9月，公司净流动资产/负债分别为1.22亿元、 - 0.18亿元、 - 0.07亿元[86] 用户数据 - 截至最近可行日期，公司服务于超50个国家和地区的客户[41] - 公司产品销往超50个国家和地区[45] 未来展望 - 预计2025E - 2029E全球ESS电池出货量从568.6GWh增至1461.9GWh，复合年增长率26.6%[61] - 预计2025E - 2029E中国消费电池出货量从56.7GWh增至115.9GWh，复合年增长率19.6%[65] - 预计2025E - 2029E全球轻型动力电池出货量从78.3GWh增至175.1GWh，复合年增长率22.3%[67] - 2025年全年收入超过上市规则第8.05(3)条规定的5亿港元，预计上市时市值超过40亿港元[96] - 未来若无可重大投资计划或重大现金支出，现金分红不少于当年可分配利润的10%，过去三年累计现金分红不少于对应三年平均可分配利润的30%[98] 新产品和新技术研发 - 2023年、2024年、2024年前九个月和2025年前九个月研发费用分别为3.696亿人民币、3.842亿人民币、2.605亿人民币和3.157亿人民币[191][193] - 公司计划继续在研发项目上投入大量资金[193] - 公司与第三方开展联合研发合作[193] 市场扩张和并购 - 公司拟将净[相关资金]按一定比例用于建设升级生产设施、提升研发能力、战略投资收购、拓展销售网络和用作营运资金等[108] 其他新策略 - 公司受限股激励计划（二期）于2021年1月8日获批并采用[139] 市场排名 - 2024年公司在ESS电池出货量方面全球排名第9，市场份额为3.6%[38] - 2024年公司在便携式ESS电池和住宅ESS电池行业出货量分别全球排名第1和第3[38] 产能情况 - 截至2025年9月30日，九个主要数字化生产基地年化产能约28.7GWh[55] 股权结构 - 截至最后实际可行日期，董事长夏先生和万向亿信基金共同控制公司已发行股份总数的26.76%[92] 股息情况 - 公司2023年、2024年和截至2025年9月30日的九个月分别宣派及派付股息6920万元、3010万元和0元[97] - 截至2025年9月30日，公司可供股东分配的综合留存利润为15.866亿元[99] 风险提示 - 行业竞争激烈，公司面临众多国内外电池制造商竞争，部分对手在多方面优于公司[171] - 下游市场需求波动或影响公司业务、经营结果和财务状况，产品需求依赖下游行业表现[174] - 全球运营和业务扩张面临不同环境风险，海外运营可能增加成本、降低盈利或导致亏损[179] - 市场规模和产品需求增长可能不如预期，或使公司无法实现销售增长和维持市场地位[182] - 电池行业技术变化快，新产品和解决方案不断推出，新技术可能使公司产品失去竞争力[189] - 公司依赖高级研发人员和熟练工程师，人才流失或难以招聘可能影响业务[194][195][196] - 原材料成本增加、供应不稳定或质量不达标，会对公司业务产生不利影响[197][199] - 若无法保留现有客户和吸引新客户，公司业务、财务状况和经营结果将受影响[200] - 电池产品生命周期缩短，可能导致产品过时或滞销[193] - 员工流失可能泄露商业敏感信息，削弱公司技术优势和竞争地位[196]

公司概况 * 涉及的上市公司为**国轩高科**，股票代码002074.SZ [1] 核心业务与产能规划 * 截至2025年底，公司有效电池产能约为**150吉瓦时**，其中包括**超过30吉瓦时**的储能电池产能 [1][2] * 管理层预计到2026年底，有效产能将达到**超过200吉瓦时**，其中储能电池产能约为**60吉瓦时** [1][2] * 公司的磷酸铁锂正极材料自供率为**100%**，自有磷酸铁锂正极材料产能为**20万至30万吨/年**，并拥有部分负极材料产能 [3] * 公司**2025年锂产量低于1万吨**，管理层预计**2026年锂产量将达到1万吨以上**，具体取决于锂价 [4] * 公司当前锂成本约为**每吨7万元人民币**（含增值税） [4] 产品结构与市场动态 * 公司正在与客户协商，将电解液、六氟磷酸锂和铜等材料的成本纳入电池定价传导机制 [3] * 锂成本已包含在针对电动汽车和储能电池的成本传导定价机制中 [3] * 2023年，用于中高端电动汽车车型的电池出货量占总电动汽车电池出货量的**比例低于10%** [5] * 截至2025年底，用于中高端车型的电池月出货量占比已提升至**20%以上**，管理层预计该比例在2026年将继续增长 [5] 海外扩张 * 公司在越南的**5吉瓦时**电池产能已投产，并正与客户商讨二期产能计划 [4] * 公司已规划在美国、斯洛伐克和摩洛哥建设电池产能 [4] 投资评级与估值 * 花旗给予国轩高科**买入**评级 [6] * 目标价为**人民币56.70元**，基于2026年预期企业价值/息税折旧摊销前利润倍数**16.7倍**进行估值 [8] * 该目标价隐含**2025年预期市盈率69.4倍**和**2026年预期市盈率37.1倍** [8] * 以2026年1月16日收盘价41.340元计算，预期股价回报率为**37.2%**，预期股息率为**0.3%**，预期总回报为**37.4%** [6] * 公司市值为**人民币749.95亿元**（约合**107.62亿美元**） [6] 风险提示 * 下行风险包括：1) 产能扩张进度慢于预期；2) 产品利润率低于预期；3) 新能源汽车需求差于预期 [9]

涉及的行业与公司 * **行业**：中国电池与材料行业、新能源汽车行业、储能系统行业 [2] * **公司**： * **电池制造商**：宁德时代、比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、中创新航、瑞浦兰钧 [2][6][21] * **材料供应商**： * **正极材料**：容百科技、巴莫科技、长远锂科、德方纳米、龙蟠科技、湖北万润、融通高科 [8][18] * **负极材料**：璞泰来、贝特瑞 [18] * **电解液**：湖南裕能、天赐材料、新宙邦、多氟多、永太科技 [8][18] * **上游原材料**：天齐锂业、赣锋锂业、华友钴业 [8][130] * **新能源汽车制造商**：比亚迪、蔚来、小鹏、理想等 [130] 核心观点与论据 * **近期市场表现与回调**：中国电池产业链自2025年11月13日峰值已回调9-20%，同期沪深300指数下跌3%，这被视为在2025年强劲上涨后的获利了结 [2] * **2026年1月生产展望**： * 主要电池制造商2026年1月产量预计环比下降7%，略低于市场高预期 [6] * 大多数主要电池厂商预计电动汽车产量环比下降，但储能系统产量保持平稳 [6] * 2026年1月中国碳酸锂产量预计环比持平，但下游需求不稳定带来不确定性 [8] * **2026年全年增长预期**： * 根据ZE咨询数据，2026年电池产量预计将实现35%的同比增长 [2] * 预计2026年全球电动汽车和储能系统电池出货量将增长约30%，达到2.6太瓦时，其中储能系统需求是主要驱动力，同比增长47% [6][7] * **2025年回顾与驱动因素**：主要电池制造商2025年产量同比增长超过50%，主要得益于中国政策刺激下的强劲电动汽车需求、新能源汽车出口以及全球储能系统需求 [6] * **原材料价格通胀环境**： * 电池材料和原材料价格呈现显著的通胀趋势，尤其是在最近一个季度 [8] * 关键组件如磷酸铁锂和三元正极材料、碳酸锂和氢氧化锂、铜箔加工费、电解液等价格均出现显著上涨 [8] * 六氟磷酸锂价格的急剧上涨突显了强劲需求和有限供应的影响 [8] * 预计2026年通胀环境将持续 [2][8] * **产能利用率**：2025年行业产能利用率显著恢复，并在2025年下半年超过80%，预计若需求预测实现，2026年将保持紧张 [51] * **投资建议与公司偏好**： * **宁德时代**：在通胀环境中，拥有强大上游材料控制和成本优势的领先电池制造商可能表现优于同行 [8] * 宁德时代-A股是全球最便宜的电池股，是2026年中国电池供应链的首选 [2][8] * 对二线电池制造商和材料供应商持中性或减持评级 [8] 其他重要内容 * **一季度季节性影响与展望**： * 一季度通常是中国电动汽车销售淡季，顶级电池制造商产量在2023年一季度至2024年一季度期间环比下降17-27% [6] * 尽管2025年一季度中国电动汽车销量环比下降36%，但由于欧盟电动汽车和强劲的储能系统需求，电池制造商产量仅小幅下降 [6] * 预计2026年一季度可能重演此情况 [6] * 储能系统电池产量在2026年一季度预计将保持稳定，与2025年四季度相比不会下降 [6] * 二线电池制造商可能因电动汽车季节性因素而经历约10%的环比产量下降，但宁德时代的环比降幅预计较小 [6] * 宁德时代2026年一季度产量若环比下降5-10%，则意味着同比增长50-60% [6] * **锂市场动态**： * 2025年12月下旬中国碳酸锂周产量保持在约2.2万吨的高位 [8] * 库存持续去化，库存水平为11万吨 [8] * 中国锂期货价格在因宁德时代矿山可能于2026年下半年重启而回落至约9万元/吨后，继续反弹至12万元/吨 [8] * 尽管2026年中国供应可能增加15万吨，但在宁德时代矿山重启前，上半年锂市场可能保持紧张，锂价可能继续飙升至15万元/吨，直至下游买家停止采购 [8] * **新能源汽车销售趋势**： * 预计2026年一季度中国新能源乘用车需求可能环比下滑约30%，并低于季节性趋势 [6] * 2025年11月新能源汽车销量环比增长6%，趋势与2024年11月相似 [11] * 预计2025年12月新能源汽车销量环比下降8%，趋势低于2024年12月 [11] * **产量与估值数据**： * 目前估计宁德时代2026年全年销量为830吉瓦时，同比增长33% [6] * 文档中包含大量详细的月度、季度生产数据表格以及电池、材料价格变化表格 [18][23][83] * 文档提供了中国电池供应链的估值比较表，包括市盈率、市净率等指标 [130]

业绩总结 - 2022 - 2024年及2024年、2025年截至9月30日九个月营收分别为363.039亿、487.836亿、486.146亿、340.493亿和450.015亿元人民币[65] - 2022 - 2024年及2024年、2025年截至9月30日九个月毛利润分别为57.858亿、81.193亿、84.653亿、57.996亿和71.799亿元人民币[65] - 2009 - 2024年营收复合年增长率为43.9%，净利润复合年增长率为36.4%[66] - 2022 - 2023年公司年度利润从36.719亿元增长23.1%至45.203亿元，2024年降至42.214亿元，降幅6.6%；2024年9月30日止九个月至2025年同期，利润从32.741亿元降至29.765亿元[93] - 2022 - 2025年9月公司总毛利润分别为5785838千元、8119313千元、8465349千元、5799638千元、7179934千元，毛利率在15.9% - 17.4%之间波动[107] 用户数据 - 公司与全球前三大电动工具制造商保持长期广泛合作，覆盖超80%全球前十电动工具公司和超60%全球前二十新能源乘用车供应商[55] 未来展望 - 消费电池市场出货量预计从2025年217亿单位增长到2029年551亿单位，复合年增长率26.2%[69] - 全球EV电池出货量预计从2025年1376.4GWh增长到2029年3548.3GWh，复合年增长率26.7%[73] - 全球ESS电池出货量预计从2025年的479.2GWh增长到2029年的1,101.3GWh，复合年增长率为23.1%[75] 新产品和新技术研发 - 公司研发人员超6000人，承担28个国家级项目并参与制定行业标准[59] 市场扩张和并购 - 2025年10月，公司与澳大利亚能源公司EVO Power Pty Ltd.签订五年战略合作协议，供应2.2GWh电池[141] - 2025年12月，公司与Leun Groep B.V.和Green Whale Technology B.V.等领先海事公司签订战略合作协议，扩大海外动力电池市场份额[142] 其他新策略 - 公司采用预定股息支付率，现金分配利润原则上不少于相关年度可分配利润的20%，连续三年现金股息总额不少于三年平均可分配利润的30%[139] - 2025年3月公司发行50亿人民币可转换债券，在深圳证券交易所创业板上市[145] 其他关键信息 - 公司H股最高发行价为每股HK$[REDACTED]，需加1.0%经纪佣金、0.0027%证监会交易征费、0.00015%香港投资者赔偿征费和0.00565%联交所交易费[11] - H股每股面值为人民币1.00元[11] - 发行价预计不高于每股HK$[REDACTED]，且目前预计不低于每股HK$[REDACTED][14] - 若在[REDACTED]香港时间下午12:00前未就发行价达成一致，发行将不进行并失效[14] - 公司是全球少数在消费电池、动力电池和储能电池领域领先的锂电池平台公司[40] - 2024年消费电池出货量21亿单位，动力和ESS电池出货量80.7GWh[59] - 2024年消费电池全球市场份额11.7%，动力电池全球市场份额2.8%，ESS电池全球市场份额17.2%[45] - 公司运营八个制造基地，两个在建，销售办事处和分支机构分布在七个国家和地区，售后中心在24个国家和地区[42][63] - 2022 - 2024年及2025年前九个月，公司最大客户收入分别为58.694亿、69.668亿、26.861亿和38.242亿元，占比分别为16.2%、14.3%、5.5%和8.5%[83] - 2022 - 2024年及2025年前九个月，公司前五大客户收入分别为144.894亿、167.582亿、104.233亿和116.976亿元，占比分别为39.9%、34.4%、21.4%和26.0%[83] - 2022 - 2024年及2025年前九个月，公司最大供应商采购额分别为39.959亿、53.521亿、42.742亿和50.541亿元，占比分别为12.3%、15.3%、12.5%和14.5%[83] - 2022 - 2024年及2025年前九个月，公司前五大供应商采购额分别为140.933亿、139.994亿、112.728亿和114.208亿元，占比分别为43.5%、40.0%、32.8%和32.8%[83] - 2024年，消费、动力和ESS电池前五公司出货量分别占全球市场的61.9%、59.0%和76.7%[86] - 2024年，公司是全球最大一次锂电池供应商和消费圆柱电池第二大供应商[87] - 2024年，公司是商用车动力电池中国第二大供应商和46系列大圆柱电池中国最大供应商[87] - 2024年，公司是ESS电池全球第二大电池电芯供应商和最大家用电池电芯供应商[87] - 2022 - 2025年9月30日止九个月，消费电池收入分别为85.135亿元、83.621亿元、103.222亿元、74.777亿元、82.577亿元，占比分别为23.5%、17.1%、21.2%、22.0%、18.3%；2024 - 2025年九个月增长10.4%[96][97] - 2022 - 2025年9月30日止九个月，动力电池收入分别为182.507亿元、239.839亿元、191.672亿元、134.399亿元、196.070亿元，占比分别为50.3%、49.2%、39.4%、39.5%、43.6%；2024 - 2025年九个月增长45.9%[96][98] - 2022 - 2025年9月30日止九个月，储能电池收入分别为94.321亿元、163.402亿元、190.269亿元、130.617亿元、170.687亿元，占比分别为26.0%、33.5%、39.1%、38.3%、37.9%[96] - 2022 - 2025年9月30日止九个月，中国内地收入分别为236.742亿元、354.824亿元、368.232亿元、256.784亿元、344.923亿元，占比分别为65.2%、72.7%、75.7%、75.4%、76.6%[101] - 2024 - 2025年9月30日止九个月，韩国、欧盟、美国、其他地区收入分别为14.263亿元、35.634亿元、9.592亿元、45.603亿元，占比分别为3.2%、7.9%、2.1%、10.2%[101] - 2022 - 2025年9月30日止九个月，消费电池销量分别为12亿、15亿、21亿、15亿、16亿单位；动力电池销量分别为17.1GWh、28.1GWh、30.3GWh、20.7GWh、34.6GWh；储能电池销量分别为11.9GWh、26.3GWh、50.4GWh、35.7GWh、48.4GWh[104] - 2022 - 2025年，消费电池平均售价分别为6.9、5.7、5.0、5.1元/单位；动力电池平均售价分别为11亿元/GWh、9亿元/GWh、6亿元/GWh、6亿元/GWh；储能电池平均售价分别为8亿元/GWh、6亿元/GWh、4亿元/GWh、4亿元/GWh[104] - 2022 - 2024年公司电池产品平均售价逐年下降，2025年前九个月保持稳定[104] - 公司收入主要来自消费电池、动力电池和储能电池销售，整体呈增长趋势[94] - 2022 - 2025年9月主要原材料平均采购价格下降，如阴极材料从192.3元/千克降至34.8元/千克[106] - 消费电池2022 - 2025年9月毛利润分别为2101317千元、1984702千元、2847131千元、2090790千元、2213972千元，毛利率在24.7% - 28.0%之间波动[107] - 动力电池2022 - 2025年9月毛利润分别为2733638千元、3256799千元、2722968千元、1629558千元、2993327千元，毛利率在12.1% - 15.3%之间波动[107] - 储能电池2022 - 2025年9月毛利润分别为845449千元、2781262千元、2801514千元、2010661千元、1906541千元，毛利率在9.0% - 17.0%之间波动[107] - 2022 - 2025年9月公司总资产分别为83637812千元、94355339千元、100890625千元、116370313千元[111] - 2022 - 2025年9月公司总负债分别为50477633千元、56350071千元、59891438千元、73855177千元[111] - 2022 - 2025年9月公司净流动资产分别为4685821千元、 - 1048328千元、 - 1809613千元、2323030千元[111] - 公司净资产/总股本从2022年12月31日的33160.2百万元增至2025年9月30日的42515.1百万元[116] - 2022 - 2025年9月经营活动产生的净现金分别为2860219千元、8676260千元、4433733千元、2116324千元、4903825千元[119] - 2022 - 2025年9个月，公司毛利润率分别为15.9%、16.6%、17.4%、16.0%，资产负债率分别为60.4%、59.7%、59.4%、63.5%，资产负债权益比率分别为63.6%、58.0%、62.3%、65.7%[120] - 截至最新实际可行日期，刘博士、罗女士和EVE Holdings合计持有公司已发行股份总数约37.33%的投票权[126] - 2022 - 2024年及截至2025年9月30日的9个月，公司分别宣派及支付股息3.035亿人民币、3.268亿人民币、10.204亿人民币和15.189亿人民币[134] - 公司A股自2009年10月在深圳证券交易所创业板上市，股票代码为300014[128] - 疫情期间公司实施多项措施确保业务连续性，疫情对运营影响有限[124] - 公司于2001年12月24日成立，2007年10月30日改制为股份有限公司，2009年10月30日A股在深交所创业板上市，股票代码300014[148] - 第四期员工激励计划于2023年10月23日获批并采纳[150] - 第五期员工激励计划于2023年11月6日获批并采纳[150] - 第六期员工激励计划于2024年10月9日获批并采纳[150] - EVE Holdings由刘博士和其配偶骆女士各持股50%[152] - 最新可行日期为2025年12月24日[169] - 业绩记录期包含截至2022年、2023年和2024年12月31日的三个财年以及截至2025年9月30日的九个月[183] - 截至最后实际可行日期，公司不持有任何库存股[188]

涉及的行业与公司 * 行业：锂电池供应链、可再生能源（太阳能、风能、电网）、互联网数据中心[1] * 公司：宁德时代、亿纬锂能、无锡先导智能、宁波东方电缆、万国数据[1] 核心观点与论据：储能电池与锂价 * 投资者对全球储能系统需求前景持乐观态度，预计将对2026年电池使用产生积极影响[2] * 投资者对中长期需求增长的可持续性，特别是中国国内储能市场表示担忧，因为省级补贴在增量储能项目收入中占比较大[2] * 宁德时代因其在储能电池电芯出货量上的主导市场份额，被视为电池供应链中的主要受益者[3] * 投资者关注宁德时代在美国储能市场与韩国电池制造商的竞争，以及《一个美丽大法案》的潜在影响，具体包括：1) 宁德时代与韩国厂商在磷酸铁锂电池电芯上的产品质量与成本竞争力比较；2) 美国主要储能厂商的电池采购策略；3) 美国本土化电池电芯工厂对上游电池材料的依赖，以及中国政府可能对电池技术和设备实施的出口管制[3] * 投资者对锂价前景感到好奇，并担忧若上游材料成本上涨无法传导至下游，电池电芯制造商短期内可能面临利润率压力[3] 核心观点与论据：电网设备与可再生能源 * 投资者对中国电网设备行业表现出更强兴趣，驱动因素包括：1) 国内电网投资的稳健增长前景；2) 海外扩张机会[5] * 相比主要聚焦国内需求的公司，投资者对海外市场敞口更高的公司兴趣更大，但部分投资者认为当前估值水平相对较高[5] * 长期投资者对中国可再生能源行业持保守态度，并询问：1) 反内卷倡议的进展；2) 海上风电行业的增长前景以及海底电缆的竞争格局[5] 核心观点与论据：中国数据中心 * 投资者普遍对中国数据中心市场感兴趣，但承认芯片获取是制约中国云服务提供商近期人工智能支出的瓶颈[6] * 云服务提供商对数据中心交付速度的要求提高，导致中国第三方数据中心运营商的订单可见度降低，且近期催化剂较少[6] * 更多投资者对DayOne的订单、客户构成及未来股权融资时间表感到好奇，万国数据持有DayOne 35.6%的股份[8] 其他重要内容：投资者关注个股 * 投资者对电池设备制造商如无锡先导智能表现出更高兴趣，询问主要电池制造商的资本支出计划及单位资本支出趋势[4] * 部分投资者询问了宁德时代H股相对于A股的交易溢价[4] 其他重要内容：公司评级与目标价 * 亿纬锂能：评级买入，目标价91.00 CNY，基于分类加总估值法，其中电动汽车和储能电池板块采用25倍2026年预测市盈率，消费电池板块采用20倍2026年预测市盈率[14] * 无锡先导智能：评级买入，目标价70.00 CNY，基于45倍2026年预测每股收益1.55 CNY[16] * 宁德时代：评级买入，目标价465.00 CNY，基于25倍2026年预测每股收益18.58 CNY[20] * 宁波东方电缆：评级买入，目标价85.00 CNY，基于26倍2026年预测每股收益3.26 CNY[23] * 万国数据：评级买入，目标价41.50 USD，基于分类加总估值法，其中国内业务采用13倍2026年预测企业价值/息税折旧摊销前利润，国际业务采用20倍2027年预测企业价值/息税折旧摊销前利润[27]

涉及的行业与公司 * 行业：能源存储系统（ESS）电池、电动汽车（EV）电池产业链 [2][3] * 公司：宁德时代（CATL，300750.SZ / 3750.HK）[1][5][84]、华创新能源（Hyperstrong，688411.SH）[2]、云南能源新材料（Yunnan Energy，002812.SZ）[4][84]、天赐材料（Tinci，002709.SZ）[4][84] 核心观点与论据 * 宁德时代获得华创新能源锁定的大额ESS电池订单，规模为200GWh，覆盖2026至2028年，年均67GWh，相当于宁德时代2025年ESS电池销量的50% [2] * 该订单证实了全球ESS需求强劲以及高端产品供应短缺，强化了宁德时代在ESS价值链中的领先地位 [2][3] * 尽管电池价格未披露，但摩根士丹利认为宁德时代应能获得价格/利润率溢价，以在当前供应短缺背景下锁定大额订单 [3] * 预计其他客户（如特斯拉、阳光电源）也可能需要确保宁德时代的电池供应，随后宁德时代可能会去锁定上游材料供应 [3] * 重申对宁德时代A股（Overweight）及其供应商云南能源新材料和天赐材料的正面看法，认为宁德时代能够轻松转嫁任何原材料价格上涨 [4] * 对宁德时代的估值采用EV/EBITDA方法，基于17倍2026年预测EBITDA，隐含25倍2026年预测市盈率和1倍PEG，对应五年盈利复合年增长率25% [16][21] 其他重要内容 * 宁德时代A股目标价为490.00元人民币，相对于2025年11月12日收盘价386.38元有上行空间 [5] * 报告列出了相关公司的上行与下行风险，上行风险包括EV/ESS渗透率超预期、地缘政治风险降低、利润率优于预期、市场份额增长超预期；下行风险包括EV/ESS渗透率疲软、其他电池制造商威胁、地缘政治导致供应链脱钩、市场份额增长停滞 [20][25][26] * 摩根士丹利在过往12个月内曾为宁德时代提供投资银行服务并获得报酬，并预计在未来3个月内将寻求或获得来自宁德时代及其他多家相关公司的投资银行服务报酬 [32][33] * 报告包含对天赐材料（基于5.5倍2026年预测市净率）和云南能源新材料（基于2倍2026年预测市净率）的估值方法与风险分析 [13][15]

文章核心观点 - 三星SDI正与特斯拉洽谈供应储能系统电池 潜在合同价值约3万亿韩元（合21.1亿美元）或更高 [1] - 若协议达成 将是特斯拉减少对中国零部件依赖的又一举措 [1] - 特斯拉近期持续增加对韩国关键零部件供应商的采购 包括芯片和电池 [1] 特斯拉供应链动态 - 特斯拉与三星SDI的储能系统电池供应协议为期三年 [3] - 公司于7月与三星电子签署长期合同 供应下一代AutoPilot "AI6"芯片组 八年期协议价值165亿美元 涵盖三星2纳米芯片供应 [2] - 公司此前已与LG新能源达成另一项安排 [2] 三星SDI业务调整 - 三星SDI表示其合资伙伴Stellantis的需求大幅下降 将把印第安纳州部分电动汽车电池生产线转产储能系统产品 [3] - 韩国电池生产商在部分美国补贴取消后 一直在将产能从电动汽车电芯转向储能系统单元 [2] 特斯拉近期财务与运营表现 - 公司第三季度营收创纪录达280.9亿美元 同比增长12% [4] - 第三季度可归属净利润同比下降37%至13.7亿美元 [4] - 盈利能力受到研发支出增加和关税的影响 [4] - 第三季度研发费用（含人工智能）从2024年第三季度的10.3亿美元增至16.3亿美元 同比上涨56.9% [5] - 第三季度汽车总产量为447,450辆 同比下降5% [5] - 第三季度汽车交付量创纪录达497,099辆 同比增长7% [5]

**涉及的公司和行业** * 公司：EVE Energy Co Ltd (300014 CH)，主营业务为锂一次电池、锂聚合物电池和锂离子电池的生产，产品应用于电动汽车、储能系统和消费电子等领域[11] * 行业：电动汽车电池、储能系统电池、消费电子电池行业[11] **核心观点和论据** **财务表现与运营亮点** * 公司第三季度营收同比增长36%或环比增长9%至168亿元人民币，主要由出货量强劲增长驱动（同比增长49%或环比增长20%）[1] * 第三季度毛利率同比下降5个百分点或环比下降3.8个百分点至13.7%，但若剔除给予关键客户的一次性返利影响，电动汽车电池业务季度毛利率环比基本稳定在17-18%，储能电池业务毛利率在第三季度恢复至约12%[1] * 第三季度净利润同比增长15%或环比增长140%至12.1亿元人民币，若剔除股权激励费用和一次性减值影响，调整后净利润同比增长51%或环比增长30%至14.6亿元人民币[1] * 储能业务贡献了第三季度非消费电池出货量的60%[3] **管理层指引与未来展望** * 管理层预计第四季度毛利率将环比恢复，其中储能业务毛利率预计环比扩张约3个百分点至约15%，支撑因素为强劲的需求和高产能利用率[2] * 对于2026年，管理层预计储能行业毛利率将稳定在约15%，考虑因素包括新产品渗透带来的销售结构改善，但会被新建设产能的爬坡和原材料价格上涨所抵消[2] * 马来西亚工厂预计于2025年12月首次投产，匈牙利工厂预计于2027年中启动[2] * 研报将公司2025至2027财年盈利预测上调3-12%，以反映储能需求及价格的更好前景[3] **投资评级与估值** * 研报重申买入评级，并将目标价从62元人民币上调至91元人民币，意味着较2025年10月23日收盘价78.49元有16%的上行空间[3][5] * 新的目标价基于分类加总估值法得出，对电动汽车和储能电池板块采用2026年预测市盈率25倍（此前为20倍），对消费电池板块采用2026年预测市盈率20倍（此前为15倍），并计入其对思摩尔国际30%持股的最新市值[3][12] * 目标价对应2026年预测每股收益3.66元人民币的25倍市盈率，该股目前交易于2026年预测市盈率21倍[3] * 看好公司作为全球强劲储能需求的主要受益者，原因包括储能业务贡献提升、储能电池均价上涨带来的盈利上行空间（因前期利润率较低）以及马来西亚电池工厂先发优势带来的海外市场机遇[3] **其他重要内容** **风险因素** * 下行风险包括：电动汽车电池因激进产能扩张导致供应过剩；国内外电池制造商加剧价格竞争；中国对电子烟市场实施更严格的政策监管[12][17] **环境、社会及管治** * 公司为电动汽车和储能应用领域供应电池，电池是推动全球汽车电气化以替代传统内燃机汽车并减少二氧化碳排放的关键部件[13] * 储能电池有助于提高风能、太阳能等可再生能源发电的利用率，对环境友好，公司是中国实现碳中和目标的关键推动者之一[13] **财务预测摘要** * 营收预测：2025财年691.14亿元人民币，2026财年925.76亿元人民币，2027财年1107.32亿元人民币[4][9] * 归一化净利润预测：2025财年49.67亿元人民币，2026财年74.97亿元人民币，2027财年98.4亿元人民币[4][9] * 每股收益预测：2025财年2.43元人民币，2026财年3.66元人民币，2027财年4.81元人民币[4][9] * 净资产收益率预测：2025财年12.6%，2026财年17.0%，2027财年19.4%[4][9]

**公司及行业** 涉及公司为亿纬锂能（EVE Energy 300014 CH）属于锂电池行业 专注于电动汽车（EV）电池、储能系统（ESS）电池及消费电池的生产[1][12] **核心观点与论据** * 公司2Q25营收同比增长25%至154亿元 环比增长20% 主要由EV电池出货量达11.3GWh和ESS电池出货量达16GWh推动 且EV电池平均售价（ASP）因海外销售贡献增加而恢复[1] * 毛利率同比改善2.2个百分点至17.5% 主要受益于EV电池板块利润率提升 但部分被ESS电池板块的利润率压力抵消[1] * 2Q25净利润同比下降53%至5.03亿元 主要受一次性费用影响 包括5.79亿元股份支付费用和约1.5亿元减值损失[1] * 分业务看 1H25 EV电池营收同比增长42%至127亿元 ESS电池营收同比增长32%至103亿元 消费电池营收同比增长5%至51亿元[1] * 预计2025年EV电池出货量同比增长65%至50GWh ESS电池出货量同比增长49%至75GWh 2026年EV电池出货量预计同比增长35%至68GWh 主要受益于大圆柱电池产能爬坡 ESS电池出货量预计同比增长30% 因新产品588Ah和628Ah电芯渗透[2] * 公司竞争力体现在大圆柱电池的先发优势以及马来西亚和匈牙利海外工厂的建设进展[2] * 维持买入评级 目标价上调至62元 基于分部加总估值法（SoTP） 对应2026年预期市盈率19倍 当前股价对应2026年预期市盈率为14.7倍[3][5][13] **财务预测与估值调整** * 上调2025-2027年营收预测4-11% 因EV和ESS电池出货量预期提升[3] * 上调EV电池毛利率预测2.9-3.0个百分点 因客户结构改善 但下调ESS电池毛利率预测1.9-2.9个百分点 因竞争加剧[3] * 因股份支付费用增加、一次性减值及政府补助减少 下调2025-2027年盈利预测3-9%[3] * 具体财务预测：2025年营收694亿元（原预测669亿元） 净利润48亿元（原预测53亿元） 2026年营收898亿元（原预测827亿元） 净利润67亿元（原预测71亿元） 2027年营收1075亿元（原预测972亿元） 净利润88亿元（原预测90亿元）[4][10] **风险因素** * 下行风险包括：EV电池因激进产能扩张导致供应过剩 国内外电池制造商价格竞争加剧 中国电子烟市场政策监管趋严[13][19] **其他重要内容** * 公司通过供应EV和ESS电池 推动汽车电气化替代传统内燃机车辆 减少碳排放 ESS电池提高风能太阳能等可再生能源的电力利用效率 助力中国实现碳中和目标[14] * 估值中对思摩尔国际（Smoore International）31%的持股按最新市值给予30%的控股折价[13][18] * 2Q25运营费用率同比上升3.3个百分点至12.5% 净利率同比下降5.4个百分点至3.3%[15]