公司评级与业绩预测 - 摩根大通将理想汽车评级从“中性”下调至“减持” 并将其目标价从18美元下调至14美元 [1][6] - 摩根大通预测公司2026年盈利能力将转为亏损 主要原因是销量和利润率下降以及新车型短缺 [1] 行业前景 - 摩根大通预测2026年中国汽车行业表现将逊于整体市场 因乘用车增长放缓 [1] 公司运营与交付数据 - 公司于2026年2月1日当月交付27,668辆汽车 [2] - 截至2026年1月31日 公司累计交付总量达1,567,883辆汽车 [2] - 公司已在全国159个城市设有547家零售门店 在221个城市设有547家服务中心和授权钣喷中心 [2] 产品与技术更新 - 公司发布了OTA 8.2版本 在智能驾驶、智能空间和智能电动功能方面新增40项功能及25项体验优化 [2] - 公司产品线包括高科技旗舰家庭MPV理想MEGA、六座旗舰家庭SUV理想L9、六座豪华家庭SUV理想L8以及五座旗舰SUV理想L7 [3] 充电网络布局 - 公司在全国范围内运营3,966座超级充电站和21,945个充电桩 [2] 其他市场观点 - 高盛将理想汽车列为电动汽车和电池股关注标的之一 [1]

2025年中国汽车市场表现 - 2025年中国汽车产销量连续第三年突破3000万辆，创下历史新高 其中生产总量达3450万辆 同比增长10.4% 销售总量达3440万辆 同比增长9.4% [2] - 乘用车市场产销量均突破3000万辆 产量达3027万辆 销量达3010万辆 同比分别增长10.2%和9.2% 商用车产销量分别为426万辆和430万辆 均实现两位数增长 [3] - 中国连续第17年保持全球最大汽车市场的地位 [4] 新能源汽车(NEV)表现 - 中国连续第11年保持全球最大新能源汽车市场地位 2025年产销量均超过1600万辆 [5] - 新能源汽车年销量达1650万辆 同比增长28% 其中纯电动汽车(BEV)销量达1060万辆 同比增长37.6% 插电式混合动力汽车(PHEV)销量达580万辆 同比增长14% 燃料电池汽车(FCV)销量约8000辆 同比增长53% [6] 汽车出口表现 - 2025年汽车出口成为关键增长动力 总出口量达710万辆 创下纪录 同比增长21% [7] - 奇瑞是最大出口贡献者 海外交付134万辆 比亚迪出口增长最为强劲 飙升140%至105万辆 [8] 主要车企2025年交付情况 - 比亚迪保持销量领先地位 2025年交付约460万辆汽车 同比增长7.7% 纯电与插混车型销售各占一半 [9] - 蔚来汽车交付326,028辆 同比增长近47% 截至年底累计交付达997,592辆 [9] - 小鹏汽车交付量增长最快 同比飙升126%至429,445辆 其海外交付量达45,008辆 同比增长96% 业务已扩展至60个国家和地区 [10] - 理想汽车交付406,343辆 同比下降19% 年内通过在中亚、高加索和非洲市场推出L9、L7和L6车型扩大了国际布局 [11] 2026年市场展望 - 中国汽车市场增长预计在2026年放缓 国内需求预计保持脆弱 收入可见性和就业安全问题可能影响消费者信心 [13] - 新能源汽车政策支持已缩减 今年起不再享受全额购置税免征 买家需支付5%的税费（上限为减免50%） 以旧换新补贴逐步退出 市场从政策驱动转向需求驱动 预计将减缓新能源汽车增长 [14] - 竞争正在加剧 市场领导者国内增长开始放缓 同时出口面临贸易紧张、关税和本地化生产推动带来的风险 [15] - 对大幅折扣的更严格规定带来短期拖累 监管机构正在打击“新车登记后当二手车大幅折扣出售”的清库存做法 这可能减缓销售 [16] - 中国汽车工业协会预计 2026年汽车销量将连续第六年增长 但增速可能放缓至周期内最弱水平 总销量预计仅增长1%至3480万辆 而2025年增长率为9% [17] - 各细分市场增长预计都将放缓 乘用车销量预计微增0.5%至3030万辆 商用车销量预计增长5%至450万辆 新能源汽车仍将是主要增长动力 销量预计增长15%至1900万辆 但增速低于近年 汽车出口预计小幅增长4%至740万辆 [18]

2025年12月及第四季度交付业绩 - 蔚来、小鹏和理想汽车三家中国主要智能电动汽车制造商发布了2025年12月及第四季度的交付数据[2] - 蔚来2025年12月交付48,135辆汽车创下纪录，同比增长54.6%[3] - 蔚来12月交付包括31,897辆高端蔚来品牌、9,154辆家庭导向的ONVO品牌和7,084辆紧凑高端FIREFLY品牌汽车[3] - 蔚来第四季度交付量达124,807辆，创历史新高，同比增长71.7%[3] - 蔚来2025年全年交付326,028辆汽车，同比增长46.9%[3] - 截至2025年12月31日，蔚来累计交付量达997,592辆[3] - 小鹏2025年12月交付37,508辆汽车，同比增长2%[4] - 小鹏2025年全年交付量飙升至429,445辆，较前一年增长126%，实现翻倍以上增长[4] - 小鹏2025年海外交付总计45,008辆，同比增长96%[4] - 截至2025年底，小鹏业务已扩展至60个国家和地区[4] - 理想汽车2025年12月交付44,246辆汽车，2024年同期为58,513辆[5] - 理想汽车第四季度交付量为109,194辆[5] - 截至2025年12月31日，理想汽车累计交付量达1,540,215辆[5] 公司业务与市场扩张 - 理想汽车在2025年通过在中亚、高加索和非洲市场推出Li L9、Li L7和Li L6车型，扩大了国际业务[6] - 理想汽车进入埃及、哈萨克斯坦和阿塞拜疆市场[6] - 截至2025年底，理想汽车在159个城市拥有548家零售店，在224个城市拥有561个服务中心及授权钣喷中心[6] - 理想汽车在中国拥有3,907座超级充电站，包含21,651个充电桩[6] 股价表现 - 过去一年，蔚来和小鹏的股价分别上涨了10.2%和73.2%[7] - 过去一年，理想汽车的股价下跌了31.6%[7] 机构评级 - 目前，蔚来、小鹏和理想汽车均被Zacks评为第三级（持有）[8]

2025年12月及第四季度交付数据 - 蔚来汽车2025年12月交付量创下48,135辆的历史新高，同比增长54.6% [2] - 小鹏汽车2025年12月交付37,508辆，同比微增2% [3] - 理想汽车2025年12月交付44,246辆，低于2024年同期的58,513辆 [4] 2025年第四季度及全年业绩表现 - 蔚来汽车第四季度交付量创124,807辆新高，同比增长71.7% [2] - 蔚来汽车2025年全年交付326,028辆，同比增长46.9%，累计交付量截至2025年底达997,592辆 [2] - 小鹏汽车2025年全年交付量飙升至429,445辆，较上年增长126% [3] - 理想汽车第四季度交付109,194辆，累计交付量截至2025年底达1,540,215辆 [4] 品牌与产品结构 - 蔚来汽车12月交付中，高端NIO品牌贡献31,897辆，家庭导向的ONVO品牌贡献9,154辆，紧凑高端FIREFLY品牌贡献7,084辆 [2] 海外市场扩张与运营网络 - 小鹏汽车2025年海外交付总计45,008辆，同比增长96%，业务已扩展至60个国家和地区 [3] - 理想汽车2025年通过在中亚、高加索和非洲市场推出L9、L7和L6车型以扩大国际布局 [5] - 理想汽车截至年底在中国159个城市拥有548家零售店，在224个城市设有561个服务中心及授权钣喷中心 [5] 充电基础设施 - 理想汽车在中国拥有3,907座超级充电站，包含21,651个充电桩 [5] 股价表现 - 过去一年，蔚来汽车股价上涨10.2%，小鹏汽车股价上涨73.2%，而理想汽车股价下跌31.6% [6]

2025年12月及第四季度交付业绩 - 2025年12月，公司交付车辆44,246辆 [1] - 2025年第四季度，公司累计交付车辆109,194辆 [1] - 截至2025年12月31日，公司累计总交付量达到1,540,215辆，并已突破150万辆的里程碑 [1][2] 全球市场拓展与新产品 - 公司开始在中亚、高加索和非洲建立市场影响力，向埃及、哈萨克斯坦和阿塞拜疆引入了Li L9、Li L7和Li L6车型 [2] - 公司正式推出了Li AI眼镜Livis，并获得了积极的用户反馈 [2] 销售与服务网络及充电设施 - 截至2025年12月31日，公司在159个城市拥有548家零售门店 [3] - 公司在224个城市拥有561个服务中心及授权钣喷中心 [3] - 公司在中国运营着3,907座超级充电站，配备21,651个充电桩 [3] 公司业务与战略定位 - 公司是中国新能源汽车市场的领导者，设计、开发、制造和销售高端智能电动汽车 [4] - 公司使命是“创造移动的家，创造幸福的家”，通过产品、技术和商业模式创新，为家庭提供安全、便捷、舒适的产品和服务 [4] - 公司是中国增程式电动汽车成功商业化的先驱，同时并行开发纯电动汽车平台 [4] - 公司专注于自主研发增程系统、创新电动汽车技术和智能汽车解决方案 [4] - 公司于2019年11月开始量产，当前产品线包括一款高科技旗舰家庭MPV、四款Li L系列增程式电动SUV和两款Li i系列纯电动SUV，并将继续扩大产品线以覆盖更广泛的用户群体 [4]

公司战略方向 - 公司决定从2025年第四季度起，由创始团队主导，全面回归创业型组织模式，放弃过去三年尝试的职业经理人模式 [1][2][3][4][5] - 回归创业模式的原因包括行业技术快速变化、创始团队更擅长创业模式、创始人拥有27年创业经验且头部企业如英伟达和特斯拉仍采用此模式 [3][4][5][18] - 创业模式核心包括加强交流而非写报告、聚焦为用户创造价值而非短期交付量、持续提升效率而非消耗资源、抓住核心问题而非制造信息不对称 [4] - 公司明确选择将产品定位为具身智能机器人，而非单纯的电动汽车或智能设备，认为前者能实现从被动执行到主动服务的升级，解决用户高频生活场景需求 [6][7][8][9][18] - 单纯电动汽车竞争聚焦参数竞赛，智能设备创新多为手机功能迁移，均无法创造增量用户价值，而具身智能是未来十年最具价值的方向 [6][7][8][9][18] - 针对具身智能，公司将构建面向物理世界的全栈AI系统，核心技术突破方向包括感知层、模型层和硬件层 [10][11][12][13][19][20][21] 技术路线与研发进展 - 感知层计划升级到3D视觉Transformer，将有效感知范围从当前约100米提升2-3倍，需配套自研具身智能芯片和编译器优化 [11][19] - 模型层需优化运行频率，当前40亿参数MOE模型运行频率仅10Hz，目标提升2-3倍至60Hz，需定制GPU架构和操作系统 [12][20] - 硬件层开发Drive Biowire系统，将自动驾驶感知-执行闭环响应时间从550毫秒降至350毫秒，可降低事故率超50% [12][21] - 自研具身智能芯片M100专为具身智能设计，处于大规模系统测试阶段，预计2026年商用，目标性能成本比达当前高端芯片3倍以上 [30][45] - 全栈自研BEV技术聚焦电驱动、电池系统和电控三大板块，电驱动自研碳化硅功率芯片、功率模块和电机控制器，并设干式电机工厂 [30][37] - 电池系统掌握5C超充电池全栈能力，自研5C电池预计2026年量产，电控系统全栈自研动力域控制软件和核心域控制器PCB及底层软件 [30][31][32][37] - VLA驾驶系统已全量推送，覆盖复杂路口路径选择，OTA 8.0聚焦安全，12月初将发布OTA 8.1增强感知能力，年底前完成架构升级以适配M100芯片 [30][44] 2025年第三季度财务表现 - 第三季度总收入274亿元，同比下降36.2%，环比下降9.5%，其中车辆销售收入259亿元，同比下降37.4%，环比下降10.4% [16][22] - 毛利率16.3%，同比下降5.2个百分点，环比下降3.8个百分点，剔除Li Mega召回成本后毛利率为20.4% [16][23] - 车辆毛利率15.5%，同比下降5.4个百分点，环比下降3.9个百分点，剔除召回成本后为19.8% [16][24] - 研发费用30亿元，同比增长15%，环比增长5.8%，主要因新车项目、产品组合扩张及技术投资增加 [16][25] - 净亏损6.244亿元，去年同期净利润28亿元，上季度净利润11亿元，稀释后每ADS净亏损0.2元 [16][26] - 截至季度末现金储备989亿元，经营活动净现金流出74亿元，自由现金流出89亿元 [17][27][28] - 2025年第四季度预计车辆交付量10万-11万辆，预计总营收292亿元至365亿元 [17][29] 产品与市场运营 - I系列车型覆盖主流及高端家庭市场，支持EREV+BEV双能源策略，已进入北京、上海、江苏等核心市场，9月起订单显著增长 [30][38] - 11月起对I6电池采用双供应商策略，预计2026年初月产能稳步提升至约2万辆 [30][38] - 2026年L系列将进行重大代际升级，回归简化SKU策略，基础款标配全部核心功能，全系标配5C超充并整合现有充电网络 [30][41] - 针对新能源购置税调整，公司预计2025年底订单前置导致2026年Q1交付量大幅下滑，2026年全系车型满足新能耗标准以获取补贴 [34][39][40] - 推出"安心购车计划"为2025年下订、2026年交付的iX系列用户补贴购置税差额，2026年目标运营4800座超充站，其中35%位于高速服务区 [34][40] - Li Mega召回成本已在Q3计提，当前优先生产电池包用于召回替换，导致Mega交付量下降 [34][43] 供应链与现金流管理 - 供应链方面，I6车型11月起实施电池双供应商策略以解决产能瓶颈，当前应付账款结算周期为68天，支付方式为电汇或银行承兑汇票 [34][38] - 现金流下滑主要因Q3交付量压力导致营收下降，以及响应供应商要求缩短付款周期 [34][38][39] - 公司持续推进供应链本地化，发挥规模优势稳定产品价格，并加快产品更新换代 [34][40]

核心财务表现 - 2025年第三季度总营收为274亿元人民币（38亿美元），同比下降36.2%，环比下降9.5%[4][6][13] - 车辆销售收入为259亿元人民币（36亿美元），同比下降37.4%，环比下降10.4%[4][6][13] - 毛利润为45亿元人民币（6.278亿美元），同比下降51.6%，环比下降26.3%[4][6] - 经营亏损为12亿元人民币（1.654亿美元），而2024年同期为经营利润34亿元，2025年第二季度为经营利润8.27亿元[4][6][19] - 净亏损为6.244亿元人民币（8770万美元），而2024年同期为净利润28亿元，2025年第二季度为净利润11亿元[4][6][24] - 非美国通用会计准则净亏损为3.597亿元人民币（5050万美元），而2024年同期为非美国通用会计准则净利润39亿元，2025年第二季度为15亿元[5][6][24] 运营与交付数据 - 2025年第三季度总交付量为93,211辆，同比下降39.0%[2] - 2025年10月交付量为31,767辆[8] - 截至2025年9月30日，在中国拥有542家零售店、546个服务中心和3,420座超充站（配备18,897个充电桩）[3] - 截至2025年10月31日，零售店增至551家，超充站增至3,508座（配备19,417个充电桩）[8] 利润率分析 - 车辆利润率为15.5%，低于2024年同期的20.9%和2025年第二季度的19.4%[4][6] - 毛利率为16.3%，低于2024年同期的21.5%和2025年第二季度的20.1%[4][6] - 若排除理想MEGA召回相关估计成本影响，2025年第三季度车辆利润率将为19.8%，毛利率将为20.4%[4][6] 现金流与资本结构 - 经营活动所用现金流量净额为74亿元人民币（10亿美元），而2024年同期为经营活动提供现金流量净额110亿元，2025年第二季度为经营活动所用现金流量净额30亿元[6][7][24] - 自由现金流为负89亿元人民币（13亿美元），而2024年同期为91亿元，2025年第二季度为负38亿元[6][7][24] - 截至2025年9月30日，现金状况为989亿元人民币（139亿美元）[24] 产品与业务发展 - 2025年9月推出五座纯电SUV理想i6，CLTC续航720公里，标准配置售价249,800元，已于9月27日启动交付[9] - 理想i8和理想i6累计订单已超过10万辆[12] - 2025年10月在乌兹别克斯坦塔什干开设首家海外授权零售店，主要销售理想L9、L7和L6等增程电动车[10] - 2025年11月，理想i8在中国汽车健康指数评估中获得年度最高总分[11] 技术与研发进展 - 公司自研VLA Driver大模型，结合世界模型和强化学习，在2025年10月月使用率达到91%[12] - 2025年第三季度研发费用为30亿元人民币（4.178亿美元），同比增长15.0%，环比增长5.8%[18] 第四季度业绩展望 - 预计车辆交付量在100,000至110,000辆之间，同比下降37.0%至30.7%[24] - 预计总营收在265亿元人民币（37亿美元）至292亿元人民币（41亿美元）之间，同比下降40.1%至34.2%[24]

月度交付表现 - 2025年10月单月交付车辆31,767辆 [1] - 截至2025年10月31日，累计总交付量达到1,462,788辆 [1] 产品与订单情况 - 新车型Li i6自发布以来已累计获得超过70,000份订单 [2] - 当前产品阵容包括一款旗舰家庭MPV、四款Li L系列增程式电动SUV以及两款Li i系列纯电动SUV [4] - 公司专注于增程式电动车技术路线，并同步开发纯电动车平台 [4] 全球化扩张进展 - 2025年10月在乌兹别克斯坦开设首家海外授权零售店，销售Li L9、Li L7和Li L6车型 [2] - 计划于2025年11月在哈萨克斯坦再开设两家零售店 [2] - 全球化战略将优先聚焦于中亚、中东、欧洲和亚太市场 [2] 销售与服务网络 - 截至2025年10月31日，在157个城市拥有551家零售店 [3] - 服务网络覆盖225个城市，包括554个服务中心和授权钣喷中心 [3] - 在中国境内运营3,508座超级充电站，配备19,417个充电桩 [3]

销售表现与市场需求 - 1H25销售表现不佳，7月以来需求进一步萎缩，周销量降至6000辆以下，反映竞争加剧、车型疲劳以及BEV发布前的观望情绪[1] - 1H25在中国新能源市场份额下降2个百分点，其中30万元以上价格段市场份额大幅下滑4.8个百分点，20-30万元价格段因L6贡献略有提升[2] - 近期终端需求持续收缩，周销量从8-9千辆降至6000辆以下（7月28日-8月3日），主要由于L系列EREV车型疲劳、竞争加剧及i8发布前的观望情绪[2] 盈利能力与成本控制 - 2Q25交付量未达预期，但L系列成本削减措施支撑车辆毛利率维持在19%，符合先前指引[1][3] - i8因更大电池组和升级内饰导致BOM成本更高，加上近期价格调整，车辆毛利率可能低于L8，从3Q25开始BEV销售占比提升将稀释整体车辆毛利率[3] - 2025-26年非GAAP净利润预测下调至62亿元/101亿元，主要由于销量预期下调和BEV毛利率压缩[1][4] 销量与收入预测调整 - 2025年销量预测从58万辆下调至49万辆，2026年从76.5万辆下调至68万辆，反映需求疲软和BEV交付节奏延迟[1][4] - 3Q25销量可能环比持平或同比下滑超30%，因i8（8月20日交付）和i6（9月发布）初期交付有限[4] - 4Q25销量恢复程度取决于BEV市场反馈和L系列EREV季节性需求，全年销量目标500万辆面临挑战[4] 产品战略与竞争环境 - 公司过去凭借Li ONE和L9在豪华EREV市场确立领导地位，但当前面临外部竞争加剧和内部战略失误[4][5] - 竞争对手模仿产品策略并推出低价竞品，而公司缺乏应对敏捷性，2025款L系列升级不足以抗衡竞品全新车型[5] - 战略重心需转向：1）扩大BEV市场覆盖（当前首要任务）；2）通过产品迭代维持EREV市场地位，避免BEV与EREV需求互噬[6] 估值方法调整 - 估值方法从P/E切换至P/S，因产品转型期盈利波动及行业普遍采用P/S（多数NEV企业持续亏损）[7] - ADR/H股目标价下调至34美元/135港元，基于2倍2025年预期市销率[1][7]

文章核心观点 公司更新2025年第二季度交付预期 因销售系统升级调整交付量 有信心完成组织升级迎接新产品周期 [1] 公司情况 - 公司是中国新能源汽车市场领导者 设计、开发、制造和销售高端智能电动汽车 [2] - 使命是“创造移动的家，创造幸福的家” 通过创新为家庭提供安全、便捷、舒适的产品和服务 [2] - 是中国成功将增程式电动汽车商业化的先驱 并行构建纯电动汽车平台 [2] - 专注于自主增程系统、创新电动汽车技术和智能汽车解决方案的内部开发 [2] - 2019年11月开始量产 现有车型包括Li MEGA、Li L9、Li L8、Li L7和Li L6 还将继续拓展产品线 [2] 交付预期 - 公司预计2025年第二季度交付约10.8万辆汽车 此前预期为12.3 - 12.8万辆 [1] - 调整反映销售系统升级的临时影响 公司有信心在Li i8推出前完成组织升级 [1]