行业与公司 - 行业：中国云计算市场 - 公司：阿里云（AliCloud）、腾讯云（Tencent Cloud）、华为云（Huawei Cloud）、百度云（Baidu Cloud）、金山云（Kingsoft Cloud）、中国电信（China Telecom）、中国联通（China Unicom）、中国移动（China Mobile）、AWS（Sinnet）、Azure（VNET）、网宿科技（Wangsu）、UCloud等[3][6] 核心观点与论据 市场规模与增长 - 中国云计算市场规模从2020年的1872亿人民币增长至2024年的5891亿人民币，2025E预计达6882亿人民币，2027E预计达8991亿人民币，2021-2027E年复合增长率为14%-50%[3] - 2021-2024年增速分别为40%、50%、27%、18%，2025E-2027E增速预计为17%、15%、14%[3] 市场份额 - 2024年市场份额：阿里云（20%）、中国电信（19%）、华为云（12%）、腾讯云（11%）、中国移动（17%）、中国联通（12%）[3][6] - 2027E预计市场份额：阿里云（23%）、华为云（15%）、中国电信（17%）、中国移动（14%）、中国联通（11%）[3][6] - 电信运营商（中国电信、中国移动、中国联通）合计市场份额从2020年的19%增长至2024年的48%，2027E预计为42%[3][6] 竞争格局 - 电信运营商在企业数字化服务收入增速（2022-2024年CAGR为16%-18%）远超传统电信服务（CAGR为2%-5%）[20][21] - 2024年公有云IaaS市场份额：阿里云（26%）、华为云（13%）、中国电信（13%）、中国移动（9%）、腾讯云（8%）[24] - 电信运营商云收入增速：中国电信（2024年+17% YoY）、中国移动（+20% YoY）、中国联通（+35% YoY）[25] 利润率对比 - 中国云运营商利润率显著低于美国同行（如AWS、Google Cloud、Azure），2021-2024年阿里云调整后EBITA利润率低于20%，而AWS等超过40%[16][17] 国际对标 - 中国云计算支出占GDP比例为1.07%，美国为4.18%，存在4倍增长空间[10] - 中国企业IT支出占GDP比例为1.7%，美国为5.8%[10] 其他重要内容 电信运营商动态 - 中国电信：1H25云收入570亿人民币（+4% YoY），AI收入60亿人民币（+89% YoY）[31] - 中国移动：1H25云收入560亿人民币（+11% YoY），GPU利用率稳定在55%[31] - 中国联通：1H25云收入380亿人民币（+5% YoY），数据中心收入140亿人民币（+9% YoY）[31] 数据中心市场 - 电信运营商占据中国IDC市场50%以上份额（2023年占比57%）[29] 技术趋势 - AI驱动云服务增长，中国移动AI token在1Q25-2Q25增长3倍[31]

行业投资评级 - 维持腾讯控股(0700 HK)的"买入"评级，12个月目标价上调至701港元(原658港元) [1][2][28] - 腾讯是中国互联网行业中AI应用的最佳受益者之一，凭借微信生态系统和全球游戏资产在游戏、广告、金融科技、云和电商等业务线实现AI赋能增长 [2][20] 核心业务表现 - 2Q25收入增速创四年新高，毛利率达历史记录，游戏和营销服务收入连续两季度保持20%以上同比增长 [2][20] - 游戏业务：2Q25同比增长22%，《三角洲特种部队》年化收入预计达90亿人民币，《VALORANT手游》8月19日上线预计贡献70亿年化收入 [22][36] - 广告业务：视频号/小程序/微信搜索广告收入分别同比增长50%/50%/60%，AI模型升级提升点击转化率 [20][25] - 金融科技及企业服务：2Q25支付交易额恢复同比正增长，云业务因GPU租赁和API令牌销售加速至高双位数增长 [26][40] 财务预测调整 - 上调2025-27E收入预测1-6%，主要反映游戏平台化策略稳定性增强、广告长期增长跑道延长以及云/电商加速 [2][42] - 上调2025-27E每股收益预测1-6%，2025E/26E营收增速预测从10%/11%上调至13%/13% [28][42] - 资本支出预测大幅上调：2025E/26E从730/870亿人民币上调至900/1020亿人民币，反映AI芯片投资超预期 [2][20] 关键增长驱动力 - AI技术应用：游戏NPC虚拟队友、广告点击率优化、云服务GPU租赁三大方向形成协同效应 [20][27] - 微信生态：视频号广告加载率仅低至中个位数(同业中高双位数)，小程序年化交易额突破2万亿人民币 [25][42] - 国际化游戏：Supercell和《PUBG Mobile》内容更新加速，海外游戏收入占比提升至35% [22][36] 估值指标 - 当前股价对应2025E市盈率19 4倍，企业价值/EBITDA 16倍，自由现金流收益率4 4% [4][11] - 2025-27E净利润复合增长率14%，ROE维持在24%以上，CROCI(现金回报率)从31%提升至38% [11][12]

中国互联网行业及重点公司二季度业绩前瞻分析 一、行业整体展望 1. **行业盈利首次同比下降** - 预计中国互联网行业整体利润同比下滑10%（自2022年二季度以来首次下滑）[1] - 电商和本地生活服务拖累（剔除前四大交易平台后仍保持11%利润增长）[1] 2. **核心关注领域** - **AI/云计算收入加速增长**：阿里云增速预计从18%提升至23%（对比谷歌云32%、Azure 39%、AWS 17%）[1] - **交易平台利润大幅下滑**：美团/京东EBIT预计同比下降58-70%，阿里集团EBITA下降16%[1] - **反内卷政策影响**：外卖竞争强度预计在9月见顶，但即时配送竞争将持续更久[1] 二、重点公司分析 1. 腾讯控股 (0700.HK) - **业绩预期**：2Q收入同比+11%，调整后EBIT +15%[1][4] - 游戏/广告收入分别增长15%/17%[1] - 目标价上调至658港元（原595港元）[4] - **核心关注点**： - AI应用进展（如微信支付MCP、Qbot浏览器）[4] - 游戏管线：《三角洲部队》DAU达2000万，《VALORANT手游》8月19日国内上线[4][38] - 广告增长动力：AI驱动广告技术升级[4] 2. 阿里巴巴 (9988.HK/BABA) - **业绩预期**：1QFY26收入+3%，调整后EBITA -16%[5] - 预计外卖/即时零售投入导致2Q亏损110亿人民币[5] - **核心关注点**： - 阿里云增速23%及利润率改善（预计9%）[5] - AI代理计划（如夸克AI眼镜）[65] - 88VIP会员体系扩展[5] 3. 拼多多 (PDD) - **业绩预期**：2Q收入+11%，调整后EBIT -38%[5] - Temu美国业务5-6月暂停后7月逐步恢复[5] - **核心关注点**： - Temu商业模式演变（欧洲转向本地仓模式）[50] - 多多买菜扩张及审计师变更影响[5] 4. 美团 (3690.HK) - **业绩预期**：2Q收入+16%，调整后EBIT -58%[5] - 外卖单均利润下调至0.7元（原0.8元）[5] - **核心关注点**： - 竞争格局长期影响（美团/阿里/京东份额或调整为5.5:3.5:1）[1] - 海外扩张（Keeta中东和巴西业务）[52] 5. 京东 (9618.HK/JD) - **业绩预期**：2Q收入+16%，调整后EBIT -70%[5] - 预计外卖业务亏损超100亿人民币[55] - **核心关注点**： - "奇迹厨房"差异化策略[54] - 即时零售与会员体系协同[5] 6. 滴滴 (DIDIY) - **业绩预期**：2Q收入+8%，调整后EBITA +32%[6] - **核心关注点**： - 自动驾驶牌照进展（未入选上海首批无人驾驶试点）[6] - 国际业务亏损收窄[57] 三、AI与云计算动态 1. **云服务加速增长** - 阿里云/腾讯云2Q收入增速分别达23%/24%[24] - 全球AI推理需求激增（谷歌日处理token达33万亿）[60] 2. **AI代理应用突破** - **腾讯**：开源Hunyuan World 1.0 3D生成模型[62] - **阿里**：Qwen3模型推理性能媲美Gemini 2.5 Pro[65] - **京东**：JoyAI大模型支持数字人直播（成本降90%）[75] 四、政策与竞争环境 1. **反低价倾销法修订** - 明确低于成本销售的定义（含商品和服务）[35] - 最高罚款5万元人民币[35] 2. **外卖市场竞争** - 阿里/京东2Q外卖亏损分别达110亿/100亿人民币[9] - 美团调整单均利润预期（2Q/3Q/4Q：0.7/0.2/0.4元）[9] 五、风险提示 - **地缘政治**：美国小包裹关税政策变化影响跨境业务[9] - **芯片供应**：高端AI芯片进口限制可能影响云资本开支[9] - **行业竞争**：抖音电商GMV增速超30%（拼多多约15%）[5] *注：所有数据及预测来自高盛全球投资研究部[1][4][5][6][9][24][35][38][50][52][54][55][57][60][62][65][75]*

报告行业投资评级 - 维持买入评级，目标价为695港元 [1][4] 报告的核心观点 - 腾讯在2025腾讯云AI产业应用峰会上展示大模型创新、智能体开发、知识库和AI基础设施升级战略，旨在构建增值AI原生生态系统，为更多企业客户服务 [1][2] - 看好腾讯作为强大AI应用参与者，凭借全面且有韧性的微信生态系统的发展前景 [1] 各部分内容总结 混元大模型成就 - 混元Turbo - S在聊天机器人竞技场基准测试中排名第8，编码和数学能力排名前十 [3] - 腾讯云通过混元T1 - Vision、混元Voice、混元Image 2.0、混元3D增强多模态能力 [3] - 腾讯云对文本、图形、视频和3D等多个大模型开源，混元3D Hugging Face吸引超160万次下载，未来将推出不同规模推理模型并继续开源多模态模型，且已在腾讯生态内应用 [3] 智能体开发 - 腾讯将AI智能体视为执行大模型“大脑”的重要组件，腾讯云将大模型知识引擎升级为智能体开发平台，集成多智能体协作、工作流安排和企业用例等功能，已在腾讯生态和外部客户中应用 [4][6] 知识库和AI基础设施升级 - 腾讯推出新产品矩阵满足企业需求，包括升级为乐象知识库、提供AI工作场所、发布营销云智能体、提升云智能计算能力、推出编码助手Craft软件开发智能体等 [7] 估值 - 目标价695港元基于SOTP方法，对应2024 - 2027年复合年增长率10%的约2.2倍PEG [8] - 各业务估值：在线游戏按12倍市盈率估值，占目标价22%；在线广告按25倍市盈率估值，占29%；社交网络按25倍市盈率估值，占25%；金融科技按15倍市盈率估值，占10%；云/企业服务按5倍市销率估值，占5%；投资组合按30%折扣估值，每股61港元 [8]

公司合作与战略 - 自动驾驶初创公司WeRide与腾讯云深化战略合作 加速Level-4无人驾驶出租车服务的商业化部署并拓展全球市场 [1] - 合作将整合腾讯生态资源 包括微信和腾讯地图 用户可通过腾讯智能交通小程序直接呼叫WeRide无人车 [2] - 腾讯云的基建与数据能力将助力WeRide强化研发与商业化运营 并针对国际市场定制解决方案 [3] 财务与运营表现 - WeRide去年营收下降约10%至4900万美元 [3] - 公司计划通过腾讯云服务提升海外扩张效率 利用本地化合规云服务巩固先发优势 [3] - 2025年和2026年盈利预期同比增幅分别为64%和51% [11] 竞争格局 - 主要竞争对手包括Alphabet旗下Waymo和百度 Apollo Go [6] - Waymo在美国主导市场 每周提供超25万次付费无人车服务 覆盖凤凰城、旧金山等城市 [7] - 百度Apollo Go全球车队达1000辆 累计完成1100万订单 覆盖中国15个城市并计划国际化 [8] 资本市场表现 - 公司股价年初至今下跌28% 同期行业增长3 2% [9] - 当前远期市销率为9 68倍 显著高于行业水平 价值评分为F级 [10]

战略合作升级 - WeRide与腾讯云签署扩展战略合作协议 共同推进自动驾驶研发、Robotaxi商业化及国际市场拓展 [1][3] - 双方将探索L4级自动驾驶Robotaxi的商业化部署 服务将接入微信腾讯智能交通小程序及腾讯地图等平台 [3] - 合作涵盖云平台工具开发 以加速自动驾驶技术研发部署 同时符合各市场本地合规及网络安全标准 [5] 全球化布局 - 依托腾讯云全球基础设施 为WeRide海外业务提供本地化合规云服务 构建高性能自动驾驶运营网络 [4] - WeRide已在10国30城开展测试运营 是唯一在中东、新加坡、法国、美国等5地获自动驾驶牌照的公司 [11] 技术协同与商业化加速 - 2024年4月首次合作中 双方联合开发自动驾驶云平台 助力WeRide与博世在18个月内完成辅助驾驶方案量产 [6] - 腾讯云将整合AI与云计算技术 与WeRide共同探索智能驾驶辅助及Robotaxi场景的新商业应用 [9][10] 公司背景 - WeRide是全球首家上市Robotaxi企业 其WeRide One平台支持L2-L4级产品 覆盖出行、物流、环卫领域 [11] - 腾讯云为全球领先云服务商 通过云计算、大数据、AI等技术推动游戏、汽车、金融等行业的数字化转型 [12]

业绩总结 - 2025年第一季度总收入为1800亿人民币，同比增长13%，环比增长4%[10] - 净利润为613亿人民币，同比增长22%[10] - 非国际财务报告准则下的营业利润为693亿人民币，同比增长18%[10] - 营业利润率为38.5%，同比提升1.7个百分点[10] - 2025年第一季度毛利润为100.5亿人民币，同比增长20%，环比增长11%[61] - 2025年第一季度净利润为49.7亿人民币，同比增长17%，环比下降3%[61] - 截至2025年3月31日，公司总现金为476.0亿人民币，同比增长7%[70] - 2025年第一季度非国际财务报告准则下的净利润为62.7亿人民币，同比增长22%，环比增长11%[62] - 公司股东应占净利润为47.8亿人民币，同比增长14%，环比下降7%[61] 用户数据 - 增值服务收入为921亿人民币，同比增长17%[10] - 国内游戏收入为429亿人民币，同比增长24%[10] - 国际游戏收入为166亿人民币，同比增长23%[10] - 社交网络收入增长7%，主要受应用内游戏销售和音乐订阅的推动[30] - 视频账户营销服务收入同比增长超过60%[53] 资本支出与现金流 - 2025年第一季度运营资本支出为26.4亿人民币，同比增长299%，环比下降24%[70] - 2025年第一季度自由现金流为47.1亿人民币，同比下降9%，环比增长954%[70] - 2025年第一季度总资本支出为27.5亿人民币，同比增长91%，环比下降25%[70] 股票回购 - 公司在2025年第一季度回购约4300万股，累计成本约为158亿人民币[71]

文章核心观点 - 自动驾驶出行大规模商业化全球领先企业小马智行与腾讯云达成战略合作，共同推进自动驾驶技术，加速Robotaxi服务商业化 [1] 合作内容 - 将小马智行Robotaxi服务集成到腾讯微信“出行服务”平台和腾讯地图，扩大用户覆盖范围，推动运营模式、产品功能和车载信息娱乐系统创新，提升用户体验 [2] - 小马智行利用腾讯在云计算、大数据、虚拟仿真和人工智能方面的核心竞争力，提升其专有PonyWorld虚拟模型性能，共同开发支持自动驾驶汽车全生命周期的高性能测试和仿真平台 [3] 双方表态 - 小马智行联合创始人兼首席执行官彭军表示，与腾讯云合作能解锁创新机会，加速Robotaxi商业部署，塑造行业未来 [4] - 腾讯集团副总裁钟翔平称，小马智行是自动驾驶行业领导者，此次合作是长期共同创新之旅的开端 [4] 公司介绍 - 小马智行成立于2016年，利用其与车辆无关的虚拟驾驶员技术，开发商业可行且可持续的商业模式，业务已拓展至中国、欧洲、东亚、中东等地区 [5] - 腾讯云是全球领先的云服务公司，通过全球基础设施提供稳定安全的云产品和服务，致力于解决现实问题，推动智能产业数字化转型 [6]