涉及的公司与行业 * 公司：伊利工业 (Yili Industrial, 600887.SS) [1] * 行业：中国消费品行业，具体为乳制品行业 [1] 2025年业绩回顾与指引 * 管理层维持2025年指引：实现正销售增长，净利润率 (NPM) 高于9% [1] * 增长驱动力：非超高温灭菌 (UHT) 奶产品稳健增长，UHT奶表现比行业更具韧性 [1] * 分产品表现： * UHT奶：市场份额趋于稳定 [1] * 低温液态奶：在2025年前九个月 (9M25) 实现正增长 [1] * 奶酪/奶粉/冰淇淋：在9M25实现双位数 (DD%) 销售增长，预计2025财年 (FY25) 将保持相同增速 [1] * 分渠道表现： * 新兴渠道 (包括电商、会员制大型商超、折扣店和社区店) 占比上升，在UHT奶销售中渠道组合占比约30% [1] * 传统超市渠道组合占比下降至20% [1] 2026年展望与战略 * 行业环境：尽管2026年零售端势头可能仍弱于2025年，但原奶供需动态预计持续改善，原奶价格趋于稳定 [1] * 公司目标：在液态奶领域实现超越行业的增长，以达成2026年正销售增长 [1] * 关键增长季节：春节 (LNY) 是推动增长的最重要季节，公司将开展整合营销活动 [1] * 渠道战略：继续深化与新兴渠道的合作 [1] * 增长品类信心：对奶酪、奶粉、成人营养产品在2026年的表现保持信心 [1] 婴幼儿配方奶粉 (IMF) 具体展望 * 销售目标：寻求奶粉业务实现双位数 (DD%) 销售增长 [1] * 市场份额目标：计划到2027年，使“Pro-kido”品牌单独成为市场份额第一 (2025年“Pro-kido + Ausnutria”合计已是市场份额第一) [1] * 新生儿数量预期：预计2025年新生儿数量较2024年略有下降，但估计2026年因中国马年因素将较2025年略有增加 [1] 长期增长支柱与驱动因素 * 新兴长期增长支柱：奶酪和乳品深加工 [1] * 有利因素：欧盟反倾销措施有利于中国乳制品行业的国内龙头企业 [1] * 增量增长驱动：成人营养升级和海外业务，管理层预计2026年有潜力实现双位数 (DD%) 销售增长 [1] 高盛 (Goldman Sachs) 财务预测与评级 * 评级：买入 (Buy) [7] * 12个月目标价：人民币33.90元 [6][7] * 当前股价：人民币27.68元 (截至2026年1月9日收盘) [7] * 上行空间：22.5% [7] * 估值方法：基于2026年预期市盈率 (P/E) 18.9倍 (较2015-16年上一轮下行周期市盈率低1个标准差的目标水平有20%的A/H股溢价) [6] * 财务预测 (人民币百万元)： * 营收：2024年实际115,779.6，2025年预期116,752.8，2026年预期119,003.9，2027年预期122,006.5 [7] * 每股收益 (EPS)：2024年实际1.43元，2025年预期1.70元，2026年预期1.79元，2027年预期1.98元 [7] * 市盈率 (P/E)：基于2025年预期EPS为16.3倍，基于2026年预期EPS为15.5倍 [7] * 并购可能性 (M&A Rank)：3 (低概率，0%-15%) [7][13] 主要风险提示 * 液态奶高端需求复苏慢于预期 [6] * 乳制品需求复苏放缓 [6] * 竞争加剧 [6] 其他重要信息 * 报告来源：高盛 (亚洲) 有限责任公司 (Goldman Sachs (Asia) L.L.C.) 研究分析师 Leaf Liu, Christina Liu, Valerie Zhou [3] * 报告日期/活动：基于2026年1月9日举办的消费者与休闲企业日活动 [1] * 覆盖范围：伊利工业的评级相对于其覆盖范围内的其他公司，包括蒙牛乳业 (Mengniu Dairy) 等中国消费品公司 [15] * 利益冲突披露：高盛在过往12个月内与伊利工业存在投资银行服务客户关系，并预计在未来3个月内寻求或获得相关报酬 [16]

公司全球扩张与市场进入 - 全球门店总数超过53,000家 成为全球最大餐饮连锁品牌[1] - 首家美国门店于12月19日在洛杉矶好莱坞大道开业 标志着正式进入美国市场[1] - 除中国市场外 在澳大利亚、日本、韩国、泰国、马来西亚、新加坡等13个海外国家运营约4,700家门店[2] - 公司正积极推进其全球战略 并将美国视为具有巨大市场潜力的市场[4] - 计划在未来几天内在纽约开设门店 随后将扩张至整个美洲地区[4] 公司竞争定位与商业模式 - 采用以价值为导向的定价模式 大部分产品价格在1.99美元至4.99美元之间[3] - 具体产品定价包括：招牌冰淇淋1.19美元 冰柠檬水1.99美元 拿铁2.99美元 泡泡茶起价3.99美元[3] - 通过自有供应链管理来控制成本 以形成价格竞争优势[6] - 供应链采用数字化系统管理 实现从原料采购、生产到仓储、分销的端到端质量控制[6] - 计划通过扩大采购能力、提高物流效率、投资产能及研发来持续加强供应链 以支持国际市场的可持续增长并保持产品质量与价格优势[6] 行业竞争格局 - 主要国际竞争对手规模：星巴克在88个市场拥有约40,000家门店 赛百味约有37,000家门店 肯德基刚超过30,000家门店[2] - 美国饮料品类增长远超整体餐饮行业 部分得来速概念品牌如7 Brew、Dutch Bros、Scooter's、Swig的门店数量和销售额均实现了至少两位数的增长[5] - 其他中国连锁品牌也已进入美国市场 例如瑞幸咖啡于春季在纽约首次亮相 霸王茶姬大约同时期在洛杉矶开业[4]

财务报告安排 - 公司计划于2025年10月29日美国市场开市前公布2025年第三季度财务业绩 [1] - 公司将于同日上午8点（美国东部时间）举行电话会议和网络直播讨论业绩 [1] 投资者关系信息 - 电话会议和网络直播可在公司投资者关系网站的“Events”栏目下访问 [2] - 网络直播内容将存档30天 [2] 公司概况 - 公司是全球最早且最大的燕麦饮品公司，拥有超过30年的燕麦专业知识 [3] - 公司总部位于瑞典马尔默，其品牌在全球超过50个国家有售 [3] - 基于对燕麦的研究，公司产品组合包括牛奶、冰淇淋、酸奶、烹饪奶油、涂抹酱和即饮饮料的替代品 [3]

涉及的行业与公司 * 行业：中国乳制品行业[1][9] * 公司：伊利实业集团股份有限公司（Yili Industrial，600887 SS）[1][5][6] 核心观点与论据 原奶供应与行业展望 * 公司预计原奶供需平衡将在2026年实现 论据包括奶牛存栏量连续下降以及非合同原奶价格出现反弹[2][9] * 原奶价格复苏后 公司预计竞争将放缓 产品组合改善 有利于增长和利润率提升[9] 公司战略与财务目标 * 公司关键战略重点包括：驱动液态奶业务复苏 改善产品组合结构 孵化新业务板块以实现长期增长[9] * 未来3-5年总体方向为：液态奶业务增长但占总销售额比重下降 其他乳制品板块实现更高增长 利润率扩张[2] * 长期计划增加高利润率业务板块的收入占比 并发展深加工、海外业务和成人奶粉[9] 各品类业务展望 * 液态奶：目标在2026年恢复正增长 之后目标实现低至中个位数增长[9][10] * 婴幼儿配方奶粉（IMF）：目标到2027年使伊利品牌实现市场份额第一[10] * 冰淇淋：预计国内稳定增长 海外强劲增长[10] 资本使用与股东回报 * 计划维持不低于70%的股息支付率 并考虑股份回购[10] * 近期年度资本支出预计在30-40亿元人民币[10] * 公司目前没有并购计划 也未考虑A+H股上市[10] 外部环境与风险 * 公司认为2026年可能会有更多轮次的补贴政策以提振出生率[3] * 上行风险包括需求复苏快于预期 以及原奶供应过剩缓解后营销推广投入更理性带来的利润率扩张[13] * 下行风险包括乳制品需求增长放缓 以及原奶供应过剩持续时间超预期导致持续性的促销投入[13] 其他重要内容 摩根士丹利公司分析与估值 * 对伊利实业的股票评级为“增持” 目标股价35.00元人民币 较2025年9月26日收盘价27.26元有28%的上涨空间[6] * 估值方法采用贴现现金流模型 关键假设为加权平均资本成本12% 永续增长率2%[11] * 公司当前市值约为1670.70亿元人民币 稀释后已发行股份数量为61.29亿股[6] 财务数据预测（摩根士丹利研究预测） * 营收：预计2025年收入为1177.04亿元人民币 2026年增长至1226.46亿元人民币 2027年达1295.10亿元人民币[6] * 每股收益：预计2025年为1.76元人民币 2026年为1.94元人民币 2027年为2.24元人民币[6] * 利润率指标：预计净资产收益率从2025年的20.7%提升至2027年的24.0%[6]

投资与扩张计划 - 加拿大冰淇淋制造商Chapman's将投资超过2亿加元（约合1.4464亿美元）用于扩建其位于安大略省Markdale的业务 [1] - 扩建项目包括新建一个面积达17.5万平方英尺的生产设施 [1] - 项目获得了安大略投资基金提供的最高2700万加元的贷款支持 [2] 生产设施与时间线 - 新工厂的初始阶段将包括三条生产线，预计于2026年中期开始运营 [1] - 计划在2027年再安装三条生产线 [2] - 新设施将推出“加拿大从未销售过的产品”，但具体细节未披露 [4] 就业与经济效益 - 该项目将为目前拥有800多名全职员工的公司创造200个新的全职工作岗位 [2] - 额外的资金支持使得公司能够建设更大的设施并为加拿大人提供更高薪酬的工作 [3] - 此次扩张旨在加强安大略省的供应链韧性并为当地居民创造机会 [5] 战略背景与目标 - 此次扩张是为了应对近年来跨国公司竞争加剧的局面，以帮助公司建立更强的竞争优势 [2] - 公司预计该投资将支持其出口业务的发展，以满足不断增长的国际需求 [4] - 公司是加拿大家喻户晓的品牌，此次扩张旨在巩固其本土根基的同时打开全球市场的大门 [4] 公司背景与产品 - Chapman's由Chapman家族拥有，成立于1973年，初始规划于几年前开始 [1][3] - 公司产品线丰富，拥有超过200种产品，包括冰淇淋、冷冻酸奶、雪葩、水冰棒以及多种独立包装的新颖零食 [3]

公司核心事件 - 联合利华旗下Ben & Jerry's冰淇淋品牌联合创始人Jerry Greenfield宣布离职，结束其在该公司47年的职业生涯[1][2] - 离职原因为联合利华压制了该品牌在社会和政治议题上的发声，Greenfield表示“无法再良心不安地”继续留任[3][4] - 联合利华于2000年以3.26亿美元收购Ben & Jerry's，收购协议中包含允许该品牌倡导社会和政治事业的条款[4] 公司历史与争议 - 2021年，Ben & Jerry's宣布停止在约旦河西岸的以色列定居点销售冰淇淋，此后与联合利华产生争议并诉诸法庭[5] - Greenfield在声明中指出，品牌独立性的丧失“令人深感失望”，而该独立性正是当初出售给联合利华的基础[5] - 品牌方Magnum冰淇淋公司发言人表示不认同Greenfield的观点，并致力于通过对话加强品牌基于价值观的定位[10] 公司战略与品牌定位 - 联合利华目前正将其冰淇淋业务从公司其他部分分拆出去[9] - 公司发言人重申对Ben & Jerry's独特三重使命（产品、经济和社会）的承诺，并强调将继续传承该标志性品牌的和平、爱与冰淇淋遗产[10] - Greenfield强调，Ben & Jerry's的意义远不止于冰淇淋，更是一种传播爱并邀请他人为公平、正义和更美好世界而奋斗的方式[11]

公司事件 - Ben & Jerry's联合创始人Jerry Greenfield在母公司联合利华收购该公司47年后宣布离职[1][2] - 离职原因为联合利华限制了公司就全球议题发声的能力 包括加沙冲突[2] - 尽管2000年联合利华以3.26亿美元收购时签署了旨在保护Ben & Jerry's独立性的合并协议 但创始人认为该独立性已丧失[3][4] 公司背景与冲突 - Ben & Jerry's长期以来在社会活动议题上持积极发声立场[3] - 公司与联合利华的矛盾至少可追溯至2021年 当时Ben & Jerry's宣布将停止在以色列占领的约旦河西岸销售产品以回应加沙冲突[3] - 联合利华目前正将其冰淇淋业务分拆为名为Magnum Ice Cream Company的新实体 预计将于11月上市[4] 公司回应 - 联合利华发言人表示不认同Greenfield的观点 并试图与两位联合创始人进行建设性对话以加强公司基于价值观的定位[5] - 联合利华重申对Ben & Jerry's独特三重使命的承诺 并期待在Magnum Ice Cream Company内继续推动该品牌成功[5]

**公司及行业** * 蒙牛乳业 (2319 HK) [1] **核心观点与论据** * 管理层预计2025财年收入将出现中个位数至高个位数百分比下降 但整体液态奶下滑幅度将收窄 下半年表现将优于上半年 (上半年同比下降11%) [1] * 公司对三季度中秋礼品需求及四季度春节需求持谨慎态度 因春节时间较晚 [1] * 2B业务是亮点 预计2025年整体销售额将达到约100亿元人民币 实现双位数同比增长 [1] * 2B业务中 60%来自液态奶 (主要销售给咖啡/茶饮连锁店及餐饮服务) 40%来自固态奶 (主要由澳洲工厂和妙可蓝多奶酪驱动) [1] * 2B业务毛利率低于2C 但整体营业利润率健康 特别是2B液态奶业务净利润率可达约5% 与集团上半年约5%的水平相当 [1] * 长期利润率机会来自其他业务板块 管理层预计2025年奶酪销售额将超50亿元人民币 (上半年23亿元) 冰淇淋销售额约60亿元人民币 (上半年39亿元) [1] * 东南亚地区冰淇淋业务EBITDA利润率去年翻倍 销售额实现双位数增长 净利润率接近集团水平 [1] * 婴幼儿配方奶粉业务预计恢复正增长 [1] * 管理层目标是非液态奶业务持续推动长期利润率扩张 同时稳定液态奶业务的当前利润率水平 [1] * 原奶供需周期方面 今年冬季是观察供需动态的关键时点 管理层仍观察到 prolonged downcycle [1] * 2025年迄今 液态奶需求同比出现高个位数百分比下降 而供应侧在三季度削减了低个位数百分比 [1] * 大型牧场不愿削减牛群规模 前十大牧场正在整合上游市场 [1] * 管理层预计供需再平衡机会将出现在2026年中 因自2025年三季度起小型牧场加速退出 [1] * 一次性项目方面 奶粉再销售单位亏损已显著收窄 预计此类亏损将削减40-50% [1] * 来自现代牧业的联营公司亏损 因牛群规模削减 预计2025年下半年仍将产生减值 但整体亏损将小于上半年 [1] * 公司预计2025年下半年出售新西兰工厂将获得低于1亿元人民币的一次性处置收益 [1] * 高盛给予买入评级 12个月目标价22港元 基于2026年预期市盈率15.1倍 [26] **其他重要内容** * 关键数据显示公司市值595亿港元 (76亿美元) 企业价值795亿港元 (102亿美元) [3] * 高盛预测公司2025年收入825.9亿元人民币 2026年865.28亿元人民币 2027年905.95亿元人民币 [3] * 预测2025年EBITDA为89.92亿元人民币 (同比增长96.4%) 2026年为103.94亿元人民币 (同比增长15.6%) [3] * 预测2025年每股盈利1.00元人民币 2026年1.37元人民币 2027年1.60元人民币 [3] * 预测2025年净利润率为4.8% 2026年6.2% 2027年7.0% [11] * 图表显示中国奶牛存栏量持续减少 [19] * 原奶价格自6月中旬以来稳定在约3.02元/公斤 2025年三季度迄今平均原奶价格同比跌幅收窄至中个位数百分比 [20][21] * 2025年二季度牛奶产量同比转为小幅负增长 [22][23] * 2025年7月中国乳制品产量同比下降3.6% [25] **风险提示** * 主要下行风险包括高端需求复苏慢于预期 乳制品需求复苏慢于预期 行业竞争加剧 以及新品类亏损扩大 [27]

行业概况 - 行业涵盖有机天然食品、乳制品、烘焙食品、肉类海鲜、调味品及即食餐点等产品线 部分公司还提供个人护理产品和健康补充剂 [3] - 产品销售渠道包括批发商、零售商、电商平台、餐饮服务及独立门店 覆盖餐厅、学校、医院等终端场景 [3] 核心挑战 - 持续通胀和消费者支出缩减导致销售承压 部分公司报告销量疲软 [1][4] - 原材料、劳动力、包装及运输成本上升挤压利润率 全球贸易紧张加剧进口材料成本压力 [5] - 行业共识盈利预测下调2.5%（2025年5月起） Zacks行业排名位列后29% [7][8] 增长动力 - 健康饮食趋势推动天然有机食品需求 餐饮渠道加速整合健康食材 [6] - 公司通过产品创新（如Sprouts Farmers新增自有品牌）和战略收购扩大产品组合 [2][14] - 行业过去一年股价上涨64.7% 显著跑赢零售批发板块（17.3%）和标普500（12.3%） [10] 企业应对策略 - 优化供应链与采购 实施成本控制措施保护利润率（如Performance Food Group） [5][18] - 加强电商渠道（Sprouts Farmers移动端升级） 推出高性价比产品线应对消费降级 [4][14] 重点公司表现 - Sprouts Farmers当前财年EPS共识预期5.08美元 股价年涨幅96.6% 聚焦生鲜供应链升级 [14][15] - Performance Food Group当前财年EPS共识预期4.36美元 股价年涨40.1% 餐饮服务板块展现韧性 [18][19] 估值水平 - 行业前瞻市盈率20.02X 低于标普500（22.63X）和零售批发板块中值（24.98X） [13] - 近五年市盈率区间10.88X-22.77X 中位数14.94X [13]

财报发布安排 - 公司计划于2025年7月23日美国市场开市前公布2025年第二季度（截至6月30日）财务业绩 [1] - 公司将于业绩公布当天美国东部时间上午8:00举行电话会议和网络直播以讨论业绩 [1] 投资者信息获取渠道 - 电话会议和同步网络直播可在公司投资者关系网站的"Events"栏目下获取 [2] - 网络直播内容将存档30天供回看 [2] 公司业务概览 - 公司是全球最早且规模最大的燕麦饮品公司，拥有超过30年的燕麦专业研发经验 [3] - 公司专注于利用燕麦这一全球性作物的天然特性，其技术进展已成功复制包括奶、冰淇淋、酸奶、烹饪奶油、涂抹酱和即饮饮品在内的乳制品系列产品 [3] - 公司总部位于瑞典马尔默，品牌产品在全球超过50个国家有售 [3]