文章核心观点 - 招商证券给予IFBH“增持”评级 主要基于行业处于成长期以及公司业绩修复弹性大[1] - 公司2025年下半年业绩承压 收入与利润均出现同比下滑 主要受innococo品牌大幅下滑、汇率影响毛利率以及营销和上市费用增加拖累[1] - 公司主品牌IF延续增长 海外市场表现强劲 但innococo品牌因渠道问题阶段性下滑[2] - 公司毛利率受汇率等因素影响下降 多项费用率因营销投入和一次性上市费用而显著提升 拖累净利率[3] - 椰子水行业处于快速成长期 竞争加剧 公司作为行业龙头具备先发优势 预计随着本地化团队搭建和渠道调整完成 2026年收入有望重归高增 利润修复弹性大[4] 财务业绩表现 - 2025年全年收入1.76亿美元（约12.7亿人民币） 同比增长11.9%[1] - 2025年全年经调整归母净利润0.27亿美元（约1.9亿人民币） 同比下降22.0%[1] - 2025年下半年收入0.82亿美元 同比下降4.5%[1] - 2025年下半年经调整净利润0.84亿美元 同比下降55.2%[1] - 2025年全年归母净利率为12.9% 同比下降8.2个百分点[3] - 2025年下半年归母净利率为9.5% 同比下降11.0个百分点[3] - 2025年末每股派息0.026美元 现金分红693万美元[1] 品牌与区域表现 - 分品牌看 2025年IF主品牌收入1.67亿美元 同比增长26.9%[2] - 分品牌看 2025年Innococo品牌收入0.10亿美元 同比下降63.2%[2] - 2025年下半年 IF主品牌收入0.83亿美元 同比增长14.5%[2] - Innococo品牌在2025年6月至12月因渠道大商内部管理问题中断发货 导致下半年收入大幅下滑[2] - 分区域看 2025年中国内地收入1.59亿美元 同比增长9.4%[2] - 分区域看 2025年中国香港及中国台湾地区收入0.12亿美元 同比增长40%[2] - 分区域看 2025年海外地区收入0.05亿美元 同比增长47.3% 其中澳大利亚、菲律宾及老挝等市场实现翻倍以上增长[2] - 分产品看 2025年椰子水产品收入1.72亿美元 同比增长14.1% 收入占比提升至94.5%[2] - 其他椰子水相关产品、其他饮料、植物基零食收入分别同比下降55.2%、12.6%、96.7%[2] 盈利能力与费用分析 - 2025年公司毛利率为32.9% 同比下降3.8个百分点 主要受外汇波动及低毛利率1L产品占比提升影响[3] - 2025年下半年毛利率为31.9% 同比下降3.3个百分点[3] - 2025年销售及分销费用率为5.0% 同比提升1.6个百分点 主要因运费、运输人员增加及重新包装的一次性成本提升[3] - 2025年下半年销售及分销费用率同比提升3.1个百分点[3] - 2025年营销费用率为7.4% 同比提升2.7个百分点 主要因新签时代少年团代言innococo并提升广告及户外营销费用[3] - 2025年下半年营销费用率同比提升7.5个百分点[3] - 2025年管理费用率为5.6% 同比提升2.5个百分点 主要因上市相关一次性费用支出410万美元 同比增加近300万美元[3] - 2025年下半年管理费用率同比提升2.2个百分点[3] - 2025年公司所得税率为20.2% 同比提升3.3个百分点 主要因一次性上市费用不可抵扣[3] 行业与公司展望 - 椰子水行业当前正处于风口期 行业快速扩容的同时竞争加剧[4] - 公司作为行业龙头 品牌具备先发优势[4] - 公司在竞争下更加积极地布局国内品牌和渠道[4] - 未来若行业规范落地 公司有望受益并保持份额领先地位[4] - 预计随着2026年中国本地化团队搭建以及innococo渠道调整完成 公司收入有望重归高增态势 利润修复弹性大[4]

报告投资评级 - 给予IFBH（06603.HK）“增持”评级 [1][9] 报告核心观点 - 公司2025年下半年业绩压力集中释放，收入与利润均出现显著下滑，但经营状况有望触底改善 [1][6][9] - 椰子水行业处于快速成长期，公司作为龙头具备先发优势，未来若行业规范落地将受益并保持份额领先 [1][9] - 2026年随着中国本地化团队搭建及innococo渠道调整完成，公司收入有望重归高增长，利润修复弹性大 [1][9] - 预计公司2026-2027年EPS分别为1.07、1.29元人民币，对应2026年估值11倍市盈率 [1][9] 财务表现与业绩分析 - 2025年全年收入为1.76亿美元（约12.7亿元人民币），同比增长11.9%，经调整归母净利润为0.27亿美元（约1.9亿元人民币），同比下降22.0% [1][6] - 2025年下半年收入为0.82亿美元，同比下降4.5%，经调整净利润为0.84亿美元，同比下降55.2%，业绩承压 [1][6] - 2025年归母净利润率为12.9%，同比下降8.2个百分点 [6] - 2025年每股派息0.026美元，现金分红693万美元 [6] 业务分拆与运营状况 - **分品牌**：2025年IF主品牌收入1.67亿美元，同比增长26.9%；Innococo品牌收入0.10亿美元，同比下降63.2% [6] - **分区域**：2025年中国内地收入1.59亿美元，同比增长9.4%；中国香港及中国台湾地区收入0.12亿美元，同比增长40%；海外地区收入0.05亿美元，同比增长47.3%，其中澳大利亚、菲律宾及老挝等市场实现翻倍以上增长 [6] - **分产品**：2025年椰子水产品收入1.72亿美元，同比增长14.1%，收入占比提升至94.5% [6] 盈利能力与费用分析 - 2025年毛利率为32.9%，同比下降3.8个百分点，主要受外汇波动及低毛利率的1L产品占比提升影响 [6] - 2025年销售及分销费用率为5.0%，同比提升1.6个百分点，主要因运费、运输人员增加及重新包装的一次性成本 [6] - 2025年营销费用率为7.4%，同比提升2.7个百分点，主要因新签约时代少年团代言innococo并提升广告营销费用 [6] - 2025年管理费用率为5.6%，同比提升2.5个百分点，主要因上市相关一次性费用支出410万美元 [6] 2026年业绩展望 - 收入端预计重回高增长，主要受益于椰子水行业快速增长及innococo渠道调整后恢复供货，并与中粮名庄荟、屈臣氏等新渠道合作 [9] - 利润端预计修复，因椰子原浆成本预计稳中有降，公司开展套期保值减弱汇率影响，且一次性上市费用缩减 [9] - 预计2026年净利率将实现显著修复 [9] 财务预测与估值 - 预测2026年营业总收入为1598百万元人民币，同比增长26%；归母净利润为285百万元人民币，同比增长74% [8] - 预测2026年每股收益（EPS）为1.07元人民币，2027年为1.29元人民币 [1][8] - 基于2026年预测，公司市盈率（PE）为11.2倍，市净率（PB）为2.3倍 [8][13] 行业与公司地位 - 椰子水行业正处于风口期，行业快速扩容，预计到2030年行业增速仍能保持双位数以上 [9] - IF作为行业龙头，品牌具备先发优势，消费者品牌认知强 [1][9]

行业概况 - 椰子水行业当前正处于风口期 行业快速扩容的同时竞争加剧 [1][3] - 行业规范性不足 若未来行业规范落地则有望挤出低质小品牌 行业集中度有望进一步提升 [3] 公司经营与业绩 - 公司25年下半年整体业绩承压 主品牌IF收入增速环比上半年有所放缓但仍保持相对较快增长 [1] - innococo品牌受渠道大商内部管理问题影响 从25年6月开始中断发货至12月才有所恢复 导致下半年同比大幅下滑 [1] - 25年受泰铢兑美元汇率升值影响毛利率 预计下半年毛利率与上半年接近且同比下降 [1] - 25年费用因签约新代言人及上市后宣传等投入增加而影响利润 [1] - 预计公司25年全年每股收益为0.68元人民币 [1][3] - 预计公司26年收入将重回高增长态势 利润修复弹性大 [1][3] - 预计公司26年全年每股收益为1.16元人民币 [1][3] - 对应26年估值为14倍市盈率 [1][3] 品牌与产品 - IF作为行业龙头品牌具备先发优势 消费者品牌认知强 [1][3] - 公司积极强化品牌教育 增加小红书等渠道投放以提高消费者对产品100%天然属性的认知度 [3] 渠道与供应链 - 公司积极布局国内品牌和渠道 在上海设立中国办公室并成立专门团队负责招商、市场维护与渠道拓展 [3] - innococo原渠道大商已恢复供货 公司已与中粮名庄荟、屈臣氏等渠道商签约合作以加速产品渗透和布局 [2] - 公司目前与包括general beverage在内的7家代工厂合作 未来会考虑国内工厂以优化供应链 [3] 26年展望 - 26年椰子原浆成本价格预计稳中有降 毛利率有望改善 [2] - 26年一次性上市辅导及咨询等费用缩减将带动利润率修复 [2] - 25年预计税率同比增加主要因上市费用无法抵扣 26年税率将回落至正常水平 [2]

评级与核心观点 - 招商证券将IFBH(06603)评级上调至“增持” [1] - 核心观点：行业处于成长期且公司业绩修复弹性大 [1] 行业分析 - 椰子水行业正处于风口期，行业快速扩容 [1] - 行业当前规范性不足，竞争加剧 [1][3] - 若行业规范落地，有望挤出低质小品牌，进一步提升行业集中度 [3] 公司业务与品牌 - 公司是椰子水行业龙头，品牌具备先发优势 [1] - 主品牌IF消费者品牌认知强，在行业快速增长期有望保持较快增速 [1][2] - 公司积极强化品牌教育，增加小红书等渠道投放以提高消费者对产品100%天然属性的认知度 [3] 财务表现与预测 - 2025年下半年整体业绩承压 [2] - 2025年下半年主品牌IF收入增速环比上半年放缓，但仍保持相对较快增长 [2] - innococo品牌因渠道大商内部管理问题，自6月起中断发货，12月有所恢复，导致下半年同比大幅下滑 [2] - 受泰铢兑美元汇率升值影响，预计下半年毛利率与上半年接近，同比下降 [2] - 因签约新代言人及上市后宣传等费用投入增加，影响利润 [2] - 预计公司2025-2026年EPS分别为0.68、1.16元人民币 [1] - 对应2026年估值14倍 [1] 2026年业绩展望 - 收入端预计重回高增长态势 [1][2] - 主品牌IF有望保持较快增速 [2] - innococo原渠道大商已恢复供货，且公司已与中粮名庄荟、屈臣氏等渠道商签约合作，有望加速产品渗透和布局 [2] - 利润端，2026年椰子原浆成本价格预计稳中有降，毛利率有望改善 [2] - 一次性上市辅导及咨询等费用缩减将带动利润率修复 [2] - 2025年预计税率同比增加（因上市费用无法抵扣），2026年税率将回落至正常水平 [2] 渠道与市场布局 - 公司在竞争下更加积极地布局国内品牌和渠道 [1] - 积极推动国内行业规范的落地 [3] - 在上海设立中国办公室并成立专门团队，负责招商、市场维护和渠道拓展，计划继续拓展国内渠道 [3] - 目前与包括general beverage在内的7家代工厂合作，未来会考虑国内工厂以优化供应链 [3]