核心财务表现 - 公司公布2025年第三季度未经审计业务状况，营收同比增长245%-250%，较上半年204%的增速进一步提速 [1] - 上调2025-2027年经调整净利润预测17%/9%/7%，分别至135亿元/185亿元/237亿元 [4] - 给予公司2026年目标市盈率27倍，目标价上调至410港元 [4] 分区域营收增长 - 第三季度中国区收入同比增长185%-190%，海外收入同比增长365%-370% [1] - 第三季度亚太地区、美洲、欧洲及其他地区营收分别同比增长170%-175%/1265%-1270%/735%-740% [3] - 海外营收中，亚太、美洲、欧洲及其他地区占比分别约为50%/40%/10% [3] 国内业务驱动因素 - Labubu毛绒3.0持续旺销，毛绒交付能力环比第二季度提升110%以上，大幅提升需求满足率 [2] - 星星人毛绒、mini Labubu、SP毛绒三代等热门新品旺销，拓宽新场景和新IP增量 [2] - 第三季度线下渠道营收同比增长130%-135%，平均店效延续翻倍以上增长 [2] - 第三季度线上渠道销售额同比增长300%-305%，线上渗透率可能达到45%-50%，超过历史峰值 [2] 海外业务拓展进展 - 第三季度在亚太、美洲、欧洲及其他地区新开门店分别约为6家/10家/4家 [3] - 北美和欧洲持续快速破圈，第三季度收入环比第二季度分别增长约50%以上/120%以上 [3] - Google Trend显示日韩、澳洲等地在2025年6-9月出现首次热度爆发，成为驱动第三季度业绩的新引擎 [3] 未来增长催化剂 - 第四季度海外旺季节日新品准备充分，万圣主题Why So Serious上线后快速售罄，周年纪念和圣诞新品有望引燃粉丝热度 [4] - 2026年业绩驱动充足，毛绒产能放量赋能更多IP破圈，海外拓店仍处早期阶段 [4] - 平台势能升级，全球顶级IP及品牌合作资源日益丰富，甜品、饰品、动画等多元布局拓宽业务边界 [4]

投资评级与目标价 - 报告对泡泡玛特维持"买入"投资评级 [6] - 目标价上调至410港元，此前为396港元 [10] 核心观点总结 - 泡泡玛特2025年第三季度营收同比增长245-250%，较上半年204%的增速进一步加快，表现超预期 [6] - 公司毛绒产能放量、全球多地破圈及新锐IP成长为业绩核心驱动力，第二季度预售收入确认亦有贡献 [6] - 第四季度旺季新品储备丰富，有望启动新一轮销售热度及全球粉丝破圈，强化市场对IP持续性的信心 [6][9] - IP集团化、区域多元化战略为中长期成长提供核心支撑 [6] 第三季度业务表现 - 中国内地收入同比增长185-190%，海外收入同比增长365-370% [6] - Labubu毛绒3.0持续旺销，毛绒交付能力环比第二季度提升110%以上，大幅提升需求满足率 [7] - 线下渠道营收同比增长130-135%，平均店效延续翻倍以上增长；线上渠道销售额同比增长300-305%，线上渗透率或达45-50%，超历史峰值 [7] - 分区域看，亚太、美洲、欧洲及其他地区营收分别同比增长170-175%、1265-1270%、735-740%，占海外营收比重分别约50%、40%、10% [8] 盈利预测与估值 - 上调2025-2027年经调整净利润预测17%/9%/7%至135亿元/185亿元/237亿元 [10] - 2025年预计营业收入为398.83亿元，同比增长205.90%；归母净利润为126.38亿元，同比增长304.34% [5] - 基于2026年27倍目标市盈率（此前为29倍）得出目标价，参考可比公司2026年一致预期市盈率中值为23倍 [10][12] 增长驱动因素 - 毛绒产能爬坡助力多元IP打造爆品，星星人毛绒、mini Labubu、SP毛绒三代等热门新品旺销 [7] - 北美拓店速度领跑，亚太热度向更多区域蔓延，Google Trend显示日韩、澳洲等地在2025年6-9月出现首次热度爆发 [8] - 平台势能升级，全球顶级IP/品牌合作资源日益丰富，甜品、饰品、动画等多元布局拓宽业务边界 [9]

核心财务表现 - 上半年收入138.8亿元同比增长204%超预期 经调整净利润47.1亿元同比增长363%超预期 [1] - 毛利率70%创新高同比增6个百分点环比增2个百分点 经调整净利率34%创新高同比增12个百分点环比增6个百分点 [3] - 全年净利率指引35% 下半年净利率有望环比进一步提升 [3] 区域市场表现 - 美洲市场收入增速达1142% 欧洲及其他地区增速达729% [1] - 中国大陆市场单店年化收入1800万元同比增长超100% 港澳台单店年化收入4740万元同比增长超170% [2] - 中国分部经营利润率同比增加13个百分点至49% 绝对值与增幅均超海外市场 [2] 海外扩张进展 - 海外自营门店达162家较年初增32家 年末目标200家对应下半年新开38家 [1] - 中东/南亚/俄罗斯等地区有望出现首城首店 [1] - 海外线上渠道增速快于线下 满足门店未覆盖用户需求 [1] IP与产品策略 - Labubu收入占比提升至35% 第2-5名IP占比均约10% 前7大IP合计占比维持50%结构均衡 [2] - 即将推出mini版Labubu拓展包挂/手机/服饰等展示场景 [1][2] - 与周深/孙燕姿等明星IP联动拓展潮玩购买人群 [1][2] 运营效率提升 - 存货周转天数83天同比去年100天明显下降 同期收入增长200% [3] - 毛绒月产能3000万 预计12月接近5000万 结合3D打印技术毛利率有望继续提升 [3] - 国内运营经验成熟 费用控制严格驱动效率提升 [2]