盈利预测与估值 考虑到公司预售发货的收入贡献超预期及亚太地区的强劲增长，上调2025-27 年经调整净利润 17%/9%/7%至135/185/237 亿元。参考可比公司26 年一致预期PE 中值23x，考虑公司高成长性持续兑现 及全球IP 影响力扩大，给予公司26 年目标PE 27x（前值29x，考虑市场风险偏好变化），上调目标价至 410 港元（前值：396 港元），维持"买入"评级。 风险提示：宏观消费需求弱，境外拓展不及预期，新业务发展不及预期，测算数据误差。 毛绒产能爬坡助力多元IP 打造爆品，驱动国内业绩高增Q3 Labubu 毛绒3.0 持续旺销，毛绒交付能力环 比Q2 提升110%+，大幅提升需求满足率。此外，星星人毛绒、mini Labubu、SP 毛绒三代等热门新品旺 销，拓宽新场景、新IP 增量。分渠道看，1）线下渠道：公司预计Q3营收同增130-135%，考虑到今年 公司控制线下开店节奏，店数增长趋缓，我们预计Q3 平均店效延续翻倍以上增长，维持在Q2 高水平； 2）线上渠道：公司预计Q3 销售额同增300-305%，我们测算线上渗透率或达45-50%，超历史峰值，主 因公司应对需求激 ...

投资评级与目标价 - 报告对泡泡玛特维持"买入"投资评级 [6] - 目标价上调至410港元，此前为396港元 [10] 核心观点总结 - 泡泡玛特2025年第三季度营收同比增长245-250%，较上半年204%的增速进一步加快，表现超预期 [6] - 公司毛绒产能放量、全球多地破圈及新锐IP成长为业绩核心驱动力，第二季度预售收入确认亦有贡献 [6] - 第四季度旺季新品储备丰富，有望启动新一轮销售热度及全球粉丝破圈，强化市场对IP持续性的信心 [6][9] - IP集团化、区域多元化战略为中长期成长提供核心支撑 [6] 第三季度业务表现 - 中国内地收入同比增长185-190%，海外收入同比增长365-370% [6] - Labubu毛绒3.0持续旺销，毛绒交付能力环比第二季度提升110%以上，大幅提升需求满足率 [7] - 线下渠道营收同比增长130-135%，平均店效延续翻倍以上增长；线上渠道销售额同比增长300-305%，线上渗透率或达45-50%，超历史峰值 [7] - 分区域看，亚太、美洲、欧洲及其他地区营收分别同比增长170-175%、1265-1270%、735-740%，占海外营收比重分别约50%、40%、10% [8] 盈利预测与估值 - 上调2025-2027年经调整净利润预测17%/9%/7%至135亿元/185亿元/237亿元 [10] - 2025年预计营业收入为398.83亿元，同比增长205.90%；归母净利润为126.38亿元，同比增长304.34% [5] - 基于2026年27倍目标市盈率（此前为29倍）得出目标价，参考可比公司2026年一致预期市盈率中值为23倍 [10][12] 增长驱动因素 - 毛绒产能爬坡助力多元IP打造爆品，星星人毛绒、mini Labubu、SP毛绒三代等热门新品旺销 [7] - 北美拓店速度领跑，亚太热度向更多区域蔓延，Google Trend显示日韩、澳洲等地在2025年6-9月出现首次热度爆发 [8] - 平台势能升级，全球顶级IP/品牌合作资源日益丰富，甜品、饰品、动画等多元布局拓宽业务边界 [9]

海外产能扩张 - 公司拟在埃及投资新建光伏玻璃生产线项目 规划建设一条1400T/D一窑五线光伏压延玻璃及配套四条钢化镀膜加工生产线 项目规划总投资约17.55亿元 预计建设周期为三年[1][2] - 海外建设生产线有利于构建国内国际双循环业务协同发展体系 提高业务国际化竞争能力 符合公司长远发展战略方向[3] - 埃及坐拥中东与非洲战略要地 兼具地理区位优势和自然资源储备优势[2] 行业背景与趋势 - 全球85%以上光伏产能集中在中国 制造产能正从高度集中向区域多元化加速迁移[1] - 光伏新能源因可再生属性和环境友好特性受到国际社会重视 各国积极推动能源结构优化转型[1] - 在产业本地化及采购本土化光伏设备要求下 全球光伏装机需求持续提升[1] 公司技术与产业优势 - 公司自2005年率先在国内开展光伏玻璃制造业务 积淀近20年专业化生产经验[1][2] - 依托自主技术研发体系 建立从原片生产至深加工环节的全流程闭环生产能力 在窑炉设计 压延成型及深加工等核心工艺装备领域具备显著技术优势[2] - 在四川江油 广东清远 安徽凤阳 广西北海拥有石英砂原料加工生产基地 为玻璃生产提供原材料保障[4] 财务表现与经营策略 - 2022年营业收入151.99亿元同比增长11.16% 净利润20.37亿元同比增长33.47%[5] - 2023年营业收入181.95亿元同比增长19.71% 净利润16.56亿元同比下降18.73%[5] - 2024年营业收入154.55亿元同比下降15.06% 净利润2.67亿元同比下降83.89% 主要受光伏产业链产品售价大幅下滑影响[5] - 2025年上半年营业收入64.84亿元同比下降19.75% 净利润7453.15万元同比下降89.83% 受贸易壁垒加剧 光伏行业供需失衡导致价格下跌等因素影响[5] - 公司通过精细化管理 降本增效举措控制各类成本 发挥规模优势和产业链优势 深化差异化经营策略实现经济效益最大化[6]

全球股票市场运行特征与结构变化 - 截至2025年5月，美国在全球发达市场中的权重为71 46%，但较3月底有所回落，资金配置呈现从"单一核心"向"区域多元"转变的趋势，日本、法国及其他发达市场权重稳步上升 [3] - 新兴市场中亚洲集中度持续提升，中国大陆、印度和中国台湾合计占比超66% [3] - 科技板块主导全球市场，发达市场中信息技术与金融合计占比超42%，新兴市场呈现科技崛起、金融稳定的格局，资源类板块仍具相对优势 [3] 区域市场特征与行业结构 - 中国内地以科技和制造为核心，资金集中度高，资本吸引力持续增强 [3] - 印度市场结构均衡，消费、金融与工业活跃，内需与人口红利正转化为资本动能 [3] - 日本以工业和可选消费为主，显示传统制造与品牌优势 [3] - 中国香港、新加坡延续金融中心定位，通信与金融主导市值与交易 [3] - 澳大利亚延续资源导向特征，东南亚市场结构分散、活跃度较低，资本市场仍处发展阶段 [3] 全球市场表现与估值水平 - 2025年5月全球市场普遍上涨，反映宏观流动性改善与风险偏好回升下的信心修复，科技推动增长、金融与制造维持支撑 [3] - 美国市场估值高企且盈利能力强，标普500和纳斯达克100的PE分别超过25和33，ROE维持在18%以上 [4] - 欧洲市场估值相对温和，德国DAX估值虽高但盈利有限，英法市场估值和盈利均较低 [4] - 亚洲市场估值与盈利分化显著，韩国估值吸引但盈利较弱，印度估值回落，中国大陆及台湾市场表现稳健 [4] - 信息技术板块估值差异显著，德国高估接近历史高位，而韩国低估 [4] - 金融板块美国和澳洲估值高且信心充足，东南亚部分市场低估明显 [4] - 必选消费和医疗保健板块分化显著，德国医疗估值达到45 5倍 [4]