引言：资产配置如何应对"东升西落"叙事 - 开年以来"Deepseek"触发中美科技此消彼长叙事，恒生科技为代表的中国科技资产领涨全球，而美股&美元表现不佳 [3] - 战略层面仍维持"全球杠铃策略"，即投资大部分确定性低风险资产与少部分高收益高波动资产 [8] - 战术层面需调整策略应对新叙事，包括下调美股权重、上调中国科技资产权重、下调中国利率债权重 [8] 美股：低波动转向高波动 - 过去两年标普500维持偏低波动率，源于内部成分股间偏低相关性，主要由于AI产业叙事下科技龙头与非科技龙头分化 [11] - 当前标普500成分股相关性仍处历史低点，预计2025年将回升，导致美股波动率加大 [11] - 建议在"全球杠铃策略"组合中下调美股权重，因科技股和非科技股估值均偏高 [11] 中资股：中长期行情驱动力更健康 - 短期视角：恒指周线6连阳后行情有所透支，建议关注本轮落后的低波、股息、价值、质量因子，如银行、公用事业等 [20] - 长期视角：本轮行情相较24年9月政策驱动信贷脉冲行情更健康，建议上调中国科技资产权重 [20] - 中美科技股估值差仍处历史较高水平，中国科技股估值折价有缩窄空间 [20] 中国利率债：未转熊但需注重择时 - 中国私人部门正由"被动加杠杆"迈向"主动去杠杆"阶段，债券收益率下行空间将收窄 [38] - 债务收缩期股债相关性为负，呈现明显跷跷板效应 [38] - 当前1.8%的10Y国债利率定价了20BP降息空间，建议把握1.6%-1.9%核心交易区间 [38] 全天候配置策略 - 根据不同风险偏好提供配置方案，低风险偏好下中国国债指数配置比例34.18%，高等风险偏好下纳斯达克指数配置比例7.76% [9] - 黄金作为超国家主权信用价值资产，在各风险偏好下配置比例在8.51%-11.75%之间 [9] - 中国可转债在各风险偏好下配置比例在17.99%-24.83%之间 [9]

全球大类资产表现与宏观交易主线 - 全球大类资产表现分化，权益>大宗>债券，交易主线围绕"美国衰退交易"，但程度较3月初有所缓和 [11] - 10Y美债利率和美元指数延续回落趋势，但幅度显著缓和，美股仍弱于全球股市但下跌幅度同样缓和 [11] 大类资产配置策略 - 全球杠铃策略是反脆弱时代下的最佳应对，一端配置确定性稳健资产（中国利率债、中资股红利+科技组合、泛东南亚股市、黄金），另一端配置高收益高波动资产（美股及中国AI产业链） [5][14][15] - 特朗普2.0政策可能加剧逆全球化、债务周期错位和AI产业趋势的不确定性，需在杠铃策略中融入全天候配置思想 [5][15] - 黄金作为超国家主权信用资产，是应对逆全球化新范式的必需配置 [14] 焦点数据与市场动态 - 3月10-18日期间：LIBOR-OIS利差高位反映美元流动性偏紧，美国金融状况指数走扩显示金融压力缓和 [5][21] - 花旗美国经济意外指数维持负值，显示经济数据低于市场预期 [5][19] - 联储议息会议后隐含利率显示降息预期平稳，2025年5月与3月会议后利率预期区间为3.2%-4.4% [22][23] - 美元指数对发达/新兴市场资产有长期指引作用 [25][26] 经济政策与市场关联性 - 美国经济政策不确定性指数上升压制消费者信心指数（密歇根大学指数），消费者信心恶化通常伴随美股波动加大 [27][28][29] - 3月24日-4月4日关键数据包括：美国Q4 GDP终值（预期2.3%）、3月ISM制造业PMI（前值50.3）、3月非农就业（前值140千人） [16] 历史研究系列参考 - 债务周期系列研究涵盖日本经验、全球资产配置框架及新投资范式，如24年12月《2025年：大变局下的全球资产配置》 [32][33] - 港股"天亮了"系列持续跟踪牛市阶段配置策略，2025年2月报告强调牛市二阶段"事缓则圆" [35][36]