投资评级 - 报告对万通液压（920839）维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 报告认为万通液压在液压赛道空间广阔，公司战略眼光独到，油气弹簧业务有望驱动底盘新变革，成为新的增长曲线 [1][7] - 公司2025年上半年三大核心业务首次实现全线增长，与盘古智能的战略合作打开了风电市场新增量，前瞻布局的行星滚柱丝杠在人形机器人和航空航天领域前景可期 [7] - 油气弹簧性能优于空气悬架，有望在乘用车领域替代空悬，为公司打开广阔的增量空间 [7] - 公司维持2025年至2027年归母净利润预测为1.44亿元、1.85亿元和2.42亿元，对应最新市盈率分别为38倍、30倍和23倍 [1][7] 液压赛道与公司业务布局 - 液压传动是现代机械设备和装置的基本技术，下游应用广泛，2023年全球液压市场规模为316亿欧元 [7][19][22] - 公司聚焦“汽车、能源采掘装备、工程机械、国防装备”四个主行业，布局自卸车专用油缸、机械装备用缸和油气弹簧三大业务 [7] - 2025年上半年，公司三大业务首次实现全线增长，自卸车专用油缸、机械装备用缸、油气弹簧收入分别同比增长25.95%、3.96%和21.40% [7][27][28] - 公司通过定向可转债引入风电集中润滑系统龙头企业盘古智能作为股东，其油缸产品可适配风电液压变桨和偏航系统，液压油缸价值合计占比约35%-45%，有望开启风电市场新增量 [7][31] - 公司配合军工需求成功研发电动缸产品，其核心组件行星滚柱丝杠可应用在机器人关节驱动、工业自动化和航空航天等领域，并已成立专项技术研发项目拓展至民用领域 [7][32] 公司竞争战略与优势 - 公司战略聚焦液压系统价值量最高的部件——液压油缸，在2021年中国液压气动密封工业协会重点联系企业中，液压油缸在全部液压产品价值占比为35.6%，排名第一 [7][38] - 公司在自卸车与采掘装备细分领域构筑差异化竞争优势，是国内主要的自卸车专用油缸、机械装备用油缸（特别是综合采掘设备领域）供应商之一 [7][45] - 公司择优服务国内外头部客户，是卡特彼勒、徐工、三一、中联等行业领军企业的合作供应商，2019年曾主动放弃部分资信较差客户订单以保持战略定力 [7][58] - 公司毛利率处于同行较高水平，2025年前三季度销售毛利率为30%，净资产收益率（ROE）为16%，居同行业第一 [7][63][64] - 公司稳步布局国际化战略，2025年上半年境外收入同比增长41.24% [60] 油气弹簧新增长曲线 - 油气弹簧是油气悬架的核心执行元件，具备非线性刚度、优异的阻尼性能和高度可调性等优点 [7][65] - 在相同重量载荷下，油气弹簧体积仅为空气弹簧的1/4-1/8，过弯抗侧倾性能更优，且不存在爆破风险，安全系数更高 [7][82] - 公司油气弹簧业务2020年至2024年收入从0.07亿元增长至0.99亿元，年均复合增速达97.67% [70] - 2025年上半年，油气弹簧业务收入为6348万元，同比增长21.40%，毛利率为49.73%，同比提升7.28个百分点，占总收入比重提升至18.43% [70][71] - 公司油气弹簧产品已广泛应用于重型矿用车、宽体自卸车等商用车领域，并成功在全球首个5G露天矿无人矿卡集群“华能睿驰”中搭载 [7][32] - 油气弹簧有望驱动乘用车底盘新变革，为公司带来广阔增量空间，公司自研与设备改造能力优秀，可实现快速扩产与极致降本 [7] 行业与市场前景 - 全球液压油缸市场规模预计将从2022年的72亿美元增长至2029年的92亿美元，年复合增长率为3.56% [40] - 在政策与基建投资驱动下，自卸车行业迎来结构性复苏，新能源重卡2025年上半年累计销量达79,710辆，同比大幅增长184.68%，刺激自卸车专用油缸需求 [27][50] - 煤炭行业需求稳定，2025年1-6月规模以上工业原煤产量24.0亿吨，同比增长5.4%，且煤矿智能化改造政策推动综采设备更新需求 [52] - 乘用车领域对驾驶体验需求提升，空气悬架渗透率增长，2024年国内标配空气悬架的新车销量约81.6万辆，渗透率达3.6%，为性能更优的油气弹簧提供了替代空间 [75][79]

市场整体表现 - 2023年12月12日，工程机械板块整体上涨1.04%，表现强于大盘，当日上证指数上涨0.41%，深证成指上涨0.84% [1] - 板块内个股表现分化，呈现普涨但涨幅不一格局，部分个股出现下跌 [1][2] 领涨个股表现 - 邵阳液压（301079）领涨板块，收盘价30.86元，单日涨幅达到19.98%，成交量25.61万手，成交额7.37亿元 [1] - 万通液压（920839）涨幅8.04%，收盘价46.24元，成交额2.50亿元 [1] - 建设机械（600984）涨幅6.46%，收盘价4.78元，成交量183.78万手 [1] - 拓山重工（001226）、杭叉集团（603298）、山推股份（000680）、柳工（000528）、山河智能（002097）等个股涨幅在1.71%至4.29%之间 [1] 下跌个股表现 - 南方路机（603280）与金道科技（301279）跌幅均为2.90%，收盘价分别为39.80元和32.20元 [2] - 铁拓机械（920706）下跌2.60%，收盘价26.22元 [2] - 华东重机（002685）下跌2.20%，收盘价8.00元，成交量36.99万手 [2] - 厦工股份（600815）下跌1.96%，收盘价4.01元，成交量107.98万手 [2] - 五新随装（920174）、志高机械（920101）等个股跌幅在1%左右 [2] - 恒立液压（601100）微跌0.23%，收盘价110.35元，成交额达13.14亿元，为板块内成交额最高个股 [2] 板块资金流向 - 当日工程机械板块主力资金净流入1564.69万元 [2] - 游资资金净流出4.43亿元 [2] - 散户资金净流入4.28亿元 [2]

资金募集 - 2025年10月14日发行150万张可转债，募资1.5亿，净额1.4821933963亿[1] - 10月20日募集资金到账[1] 资金使用 - 截至2025年12月2日，补流计划累计投入2181.711015万元，进度14.72%[3] - 拟用不超1.2亿闲置募资买产品，期限不超12个月[7] 资金存储 - 截至2025年12月2日，募集资金存于平安银行日照分行，金额1.2640222948亿[5] 决策流程 - 现金管理事项经董事会审计委员会和董事会审议通过[8] - 董事会授权董事长或其授权人员决策，财务部实施[8] 风险与控制 - 投资风险包括市场波动、收益不可预期、操作及监控风险[10] - 控制措施包括按规管理、跟踪分析、报告情况、信息披露[11]

资金管理决策 - 公司拟用不超0.8亿元闲置自有资金现金管理[3] - 委托理财期限12个月，资金可滚动使用[4] 审批与风险 - 事项经董事会相关会议通过，无需股东会审议[7] - 理财产品风险可控但收益不可预测[8] 其他 - 现金管理不影响日常经营和募投项目[9]

资金募集 - 2025年10月14日发行150万张可转债，募资1.5亿，净额1.4821933963亿元[3] 资金使用与存储 - 截至2025年12月2日，补流投入2181.711015万元，进度14.72%[5] - 截至2025年12月2日，募集资金存平安银行日照分行，金额1.2640222948亿元[6] 资金管理 - 拟用不超1.2亿闲置募资买现金管理产品，期限不超12个月，可循环用[7] - 该事项通过审议，董事会授权决策，财务部实施，保荐机构无异议[8][9][13] 投资风险与控制 - 投资风险包括市场波动、收益不可预期、操作及监控风险[10] - 公司将采取按规定决策管理、跟踪分析等措施控风险[10]

资金管理 - 公司拟用不超1.2亿闲置募集资金现金管理，期限最长12个月，可循环使用[6] - 拟用不超0.8亿闲置自有资金现金管理，决议12个月内有效，可循环使用[7][8] 议案表决 - 《关于使用闲置募集资金进行现金管理的议案》全票通过[7] - 《关于使用闲置自有资金进行现金管理的议案》全票通过[8] 信息披露 - 两项议案相关内容于2025年12月8日在北交所披露[6][8]

融资交易活动 - 2025年12月1日，公司融资买入528.21万元，融资偿还325.86万元，实现融资净买入202.35万元 [1] - 当日公司无融券交易 [1] - 近3个交易日，公司融资连续净买入，累计金额达265.06万元 [1] 融资融券余额变动 - 截至2025年12月1日，公司融资融券余额为4780.99万元，较前一日增加202.35万元，涨幅为4.42% [1][2] - 自2025年11月25日以来，公司两融余额总体呈上升趋势，从4504.37万元增长至4780.99万元 [2] - 在统计的5个交易日内，公司两融余额有4日实现正增长，仅11月25日减少110.81万元，变动幅度为-2.40% [2]

公司治理 - 2025年9月19日召开第四届董事会第十五次会议等审议取消监事会等议案[4] - 2025年10月10日召开职工代表大会审议选举职工代表董事议案[4] - 2025年10月24日召开第四届董事会第十六次会议等提名独立董事候选人[5] 工商变更 - 完成工商变更登记及章程备案，取得新《营业执照》[6] - 注册资本及股本总数由119,215,000元（股）变为118,209,971元（股）[6][7]

公司基本信息 - 公司于2014年3月26日整体变更设立，2021年11月15日在北京证券交易所上市[7] - 公司注册资本为人民币118,209,971元[8] - 公司设立时发行股份总数为60,000,000股，面额股每股金额为1元[13] - 公司已发行股份数为118,209,971股，全部为人民币普通股，每股面值1元[14] 股东相关 - 公司发起人王万法、孔祥娥、王刚分别认购股份3000万股、1070万股、1000万股，持股比例分别为50.00%、17.83%、16.67%[13] - 控股股东等持有或控制的公开发行前股份，自公开上市之日起12个月内不得转让或委托他人管理[19] - 董事等任职期间每年转让股份不得超过所持同一类别股份总数的25%，所持股份自上市交易之日起1年内不得转让，离职后半年内不得转让[19] 股份相关规定 - 公司为他人取得股份提供财务资助累计总额不得超过已发行股本总额的10%[14] - 董事会为他人取得股份提供财务资助决议需全体董事三分之二以上通过[14] - 公司因特定情形收购股份，合计持有的本公司股份数不得超过已发行股份总数的10%，并应在三年内转让或者注销[17] 股东会相关 - 年度股东会每年召开1次，应于上一会计年度结束后的6个月内举行[42] - 出现特定情形，公司需在事实发生之日起2个月内召开临时股东会[43] - 股东会作出普通决议需出席股东所持表决权过半数通过，特别决议需出席股东所持表决权的2/3以上通过[63] 董事会相关 - 董事会由7名董事组成，其中独立董事3名（1名为会计专业人士），职工代表董事1名，董事长1名[82] - 董事会每年至少召开两次会议，提前10日书面通知[88] - 董事会下设审计、薪酬与考核、提名、战略四个专门委员会[100] 利润分配相关 - 公司分配当年税后利润时，提取10%列入法定公积金，法定公积金累计额达注册资本50%以上可不提取[111] - 公司发展阶段属成熟期且无重大资金支出安排，现金分红在利润分配中占比最低80%[114] - 调整利润分配政策，需经出席股东会的股东所持表决权的2/3以上通过[116] 信息披露相关 - 公司应在会计年度结束4个月内披露年报，前6个月结束2个月内披露中期报告[111] - 公司交易事项资产总额占最近一期经审计总资产10%以上需及时披露[85] 其他规定 - 总经理每届任期3年，连聘可连任[108] - 公司聘用会计师事务所聘期1年，可续聘[122] - 公司应在不晚于年度股东会召开之日举办年度业绩说明会[126]

业绩总结 - 近四年营收复合增长率23.26%，净利润复合增长率36.59%[5] - 扣非净利润复合增长率38.08%，境外收入复合增长率约40%[5][6] - 2025年前三季度境外收入持续增长，研发费用2135.46万元[6][8] 其他 - 有效授权专利55项，其中发明专利12项[8] - 围绕多项目研发，推进国内外双线并行战略[8][5]