港股生物科技股整体表现 - 行业出现集体下跌 多只股票跌幅超过6% [1] - 跌幅最大股票为药明巨诺-B下跌12.95%和博安生物下跌12.53% [2] 个股表现详情 - 药明巨诺-B(02126)跌幅12.95%至4.840港元 [2] - 博安生物(06952)跌幅12.53%至13.750港元 [2] - 维立志博-B(09887)跌幅9.93%至58.950港元 [2] - 北海康成-B(01228)跌幅9.75%至2.130港元 [2] - 圣诺医药-B(02257)跌幅9.64%至8.810港元 [2] - MIRXES-B(02629)跌幅8.43%至42.800港元 [2] - 昭衍新药(06127)跌幅7.56%至20.060港元 [2] - 科济药业-B(02171)跌幅6.98%至20.000港元 [2] - 银诺医药-B(02591)跌幅6.87%至44.180港元 [2] - 中国抗体-B(03681)跌幅6.69%至2.370港元 [2] - 三叶草生物-B(02197)跌幅6.58%至0.710港元 [2] - 乐普生物-B(02157)跌幅6.49%至8.500港元 [2] - 云顶新耀(01952)跌幅6.08%至65.650港元 [2] - 华领医药-B(02552)跌幅5.87%至3.210港元 [2] - 官明昂科-B(01541)跌幅5.78%至11.080港元 [2]

投资评级与目标价 - 首次给予买入-A投资评级 [5] - 6个月目标价为25.73港元 [5] - 当前股价为21.06港元（截至2025年8月22日） [5] 核心财务表现与预测 - 2025年上半年营业收入为0.51亿元，归母净利润为-0.75亿元 [1] - 预计2025年-2027年收入分别为1.4亿元、3.6亿元、7.1亿元，净利润分别为-6.7亿元、-6.5亿元、-4.7亿元 [3] - 2025年预计毛利率为50%，2027年提升至60% [9] - 总市值约为121.30亿港元，流通市值与总市值一致 [5] 自体CAR-T产品进展 - Claudin18.2 CAR-T（舒瑞基奥仑赛）新药上市申请（NDA）获CDE受理，用于治疗至少二线治疗失败的晚期胃/食管胃结合部腺癌 [1] - BCMA CAR-T（泽沃基奥仑赛）已覆盖全国20多个省市医疗机构，从商业化合作伙伴华东医药获得111份有效订单 [1] 通用型CAR-T研发管线 - 靶向BCMA通用型CAR-T产品CT0596正在中国开展临床试验，初步数据显示良好耐受性及疗效信号 [2] - 其他在研产品包括靶向CD19/CD20的KJ-C2219（血液恶性肿瘤及自身免疫性疾病）、靶向CD38的KJ-C2320（急性髓系白血病）、靶向NKG2DL的KJ-C2526（AML/其他恶性肿瘤及抗衰老）以及用于实体瘤的KJ-C2114 [2] 估值模型与假设 - 采用DCF估值模型，假设WACC为8.0%，永续增长率为3.0% [9] - 预测2025年自由现金流为-6.6亿元，2034年改善至12.7亿元 [9] - 终值现值为131亿元，推导出目标市值148亿港元（汇率1.09） [9] 财务比率与运营指标 - 预计2025年营业收入同比增长258.97%，2026年增长151.43% [13] - 2025年预计净利率为-474.94%，2027年改善至-65.64% [13] - 2025年资产负债率预计升至73.99%，2027年进一步升至122.77% [13]

行业与公司 - 行业：生物科技（CAR-T疗法） - 公司：CARsgen Therapeutics（2171 HK） 核心财务与运营数据 - **zevor-cel（CT053）销售表现** - 1H25销售额达4800万人民币（同比增长55%环比），高于预期（GSe 3900万人民币）[1] - 1H25确认订单111份（2024年3-7月52份，8-12月102份），环比订单增速<9%（假设2H24订单102份），显示早期采用者后市场增速放缓[1] - 商业保险覆盖扩张是关键驱动因素，公司正与华东医药合作推进医保目录纳入[1] - **财务改善** - 调整后净亏损收窄至1.34亿人民币（1H24为2.89亿人民币），主因收入增长、毛利率提升（55% vs 2H24的36%）及运营费用削减[2] - 管理费用降至3900万人民币（同比-55%），研发费用降至1.3亿人民币（同比-47%），因CT041试验结束及同种异体CAR-T项目处于早期阶段[2] - 现金储备12.6亿人民币（2024年末为14.8亿人民币），预计现金流可支撑至2028年[2] 关键催化剂与管线进展 - **CT041（CLDN18.2 CAR-T）** - 胰腺癌辅助治疗初步数据将于ESMO2025公布（摘要2220P），中国3L+ GC适应症预计1H26获批[3] - **同种异体CAR-T管线** - CT0596（BCMA靶点）：ASH2025更新R/R MM IIT数据，YE25提交IND[3] - KJ-C2219（CD19/CD20双靶点）：1H26公布自身免疫病IIT初步数据[3][7] 估值与投资观点 - **目标价与评级**：12个月目标价15.26港元（原14.92港元），维持“卖出”评级（当前股价21.18港元，潜在跌幅27.9%）[7][9][10] - **盈利预测调整**：2025-27E EPS从-0.81/-0.56/0.23人民币上调至-0.28/-0.29/0.39人民币，反映制造效率提升及研发费用优化[7] - **主要风险**：美国临床试验进展、全球BD合作、同种异体CAR-T数据超预期、CT053销售加速[8][9] 其他重要信息 - **竞争格局**：CT053在中国依赖华东医药销售网络，但市场支付能力仍是瓶颈，全球化布局至关重要[8] - **技术平台**：THANKu-plus平台初步数据展示解决同种异体CAR-T免疫排斥的潜力，需更多临床验证[8] - **监管动态**：FDA于2024年11月解除临床暂停，但美国市场策略尚不明确[8]

**科济药业电话会议纪要关键要点总结** **1 公司及行业概述** - 科济药业专注于CAR-T细胞治疗领域，核心产品包括CT041（胃癌）、通用型CAR-T（如CD0596、C2219）等[1][2][3] - 行业聚焦实体瘤和血液肿瘤治疗，技术平台覆盖自体/通用型CAR-T、NK细胞疗法等[4][9][14] --- **2 核心产品进展** **CT041（胃癌CAR-T）** - 临床数据：156例胃癌患者（104例CAR-T组）显示中位PFS和OS显著延长，基线复杂（69.2%腹膜转移、26.9%三线治疗失败）[7][8] - 安全性：仅4例3级CRS，无ICANS或治疗相关死亡[2][7] - 商业化：2025年6月NDA获受理，优先审评中，预计2026Q1-Q2国内上市；海外拓展计划覆盖亚太及美国[3][17] **通用型CAR-T产品线** - **CD0596（靶向BCMA）**：8例多发性骨髓瘤患者中3例CR，1例MRD阴性，无3/4级CRS；计划2025年递交IND[4][13][18] - **C2219（靶向CD19/20）**：布局B细胞肿瘤和自免疾病，首例患者完成输注[5][11] - 技术平台：Thank You/Thank You Plus通过敲除B2M+NKG2A CAR解决HVGR问题[12] **其他管线** - **CD071（GPRC5D CAR-T）**：新诊断多发性骨髓瘤100% ORR、70% CR率，无严重毒性[10] - 实体瘤：NK7D CAR-T在肝癌模型中100%清除肿瘤细胞[14] --- **3 财务与商业化** - **2025H1财务**：收入5,100万人民币（华东医药111份订单），毛利3,000万，销售费用仅90万[6][15][16] - **现金流**：现金12.6亿人民币，预计可用至2028年；全年亏损同比显著降低，年底现金或超11亿[2][16] - **商保合作**：赛凯泽进入创新支付名单，探索降价与投保率平衡，强调CAR-T药物经济学优势[30][33] --- **4 技术平台与研发** - **体内CAR-T技术**：慢病毒载体效率高但安全性待验证，非病毒载体整合效率低；UCARTi技术精准性更优[21] - **LNP递送挑战**：肝毒性风险、需多次给药，DNA整合技术存在继发肿瘤风险[25][27] - **自免疾病改进**：优化工艺，预计2026H1分享CD19/CD20 CAR-T数据[20][36] --- **5 风险与挑战** - **安全性问题**：通用型CAR-T清淋方案调整（去CD52单抗），福达阿滨环磷酰胺剂量可控[19] - **长期风险**：慢病毒非定点整合可能影响疗效持续性，抗药抗体或限制实体瘤再给药[24] - **竞争格局**：海内外企业探索不同技术路径（如病毒/非病毒载体），专利布局成关键壁垒[21][39] --- **6 其他重要事项** - **战略调整**：员工减少因CT041进入NDA阶段及生产效率提升，美国团队精简不影响项目[37][38] - **减值准备**：基于会计准则计提减值，未来预计无类似情形[32] - **BD规划**：全管线对外授权机会，灵活合作策略[34] --- **数据来源标注**：各要点后标注的[序号]对应原文档ID，如[2][7][16]等。

公司财务表现 - 2025年上半年实现收入约5100万元 同比增长703.8% 主要得益于CAR-T产品赛恺泽的收益贡献[1] - 同期净亏损约7548万元 较上年同期3.52亿元收窄超78%[1][2] - 研发开支从去年同期2.46亿元削减至1.30亿元 其中雇员福利开支减少系雇员人数从468人降至371人[2] 核心产品商业化进展 - 赛恺泽（泽沃基奥仑赛注射液）出厂价约46万元 上半年通过商业合作方华东医药获得111份有效订单[1][3] - 已完成认证及备案的医疗机构覆盖全国20多个省市 预计随着营销活动持续及保险覆盖扩大将加速收益增长[3] - 舒瑞基奥仑赛注射液（CT041）已进入NDA阶段 定位于实体瘤治疗 乐观估计2026年Q1至Q2获批 可能成为全球首款针对实体瘤的CAR-T产品[2][3] 研发战略调整 - 公司将战略重心转向规模经济效应更显著的通用型CAR-T[5] - 进展较快的通用型CAR-T管线CT0596用于治疗多发性骨髓瘤或白血病 目前在中国开展研究者发起的临床试验 初步临床数据已于2025年5月披露[5] - 减员系战略调整 因注册临床研究阶段性需求减少及生产效率提升[2] 行业政策环境 - 国家医保局首次实施"双轨制" 商保创新药目录为符合"独家新药"或"罕见病用药"条件的药品提供补充保障通道[6] - 共有5款CAR-T产品进入商保创新药目录初审名单 包括赛恺泽、奕凯达、源瑞达、倍诺达和福可苏[6] - 截至2024年底 奕凯达被80余款商业医疗险覆盖 倍诺达被70余款覆盖 超过60%的惠民保项目提供CAR-T保障[7] - 全国商保目录建立有助于缩小地区保障差距 将零散探索转化为更普遍可持续的保障体系[7]

股价表现 - 科济药业-B(02171)绩后涨超3%，截至发稿涨3.68%，报21.96港元 [1] - 成交额达1640.76万港元 [1] 财务业绩 - 2025年中期收益为5096.1万元，同比增长703.8% [1] - 毛利2936.9万元，同比增长约17.16倍 [1] - 净亏损7548.3万元，同比收窄78.53% [1] - 每股亏损0.14元 [1] 亏损收窄原因 - 研发开支减少 [1] - 行政开支减少 [1] - 外汇收益净额上升 [1] - 毛利上升 [1]

科济药业-B(02171)2025年中期业绩 - 收益为5096 1万元 同比增长703 8% [1] - 毛利2936 9万元 同比增长约17 16倍 [1] - 净亏损7548 3万元 同比收窄78 53% [1] - 每股亏损0 14元 [1] 业绩变动原因 - 亏损减少主要由于研发开支减少 行政开支减少 [1] - 外汇收益净额上升及毛利上升 [1]

财务表现 - 公司2025年中期收益为5096.1万元，同比增长703.8% [1] - 毛利达到2936.9万元，同比增长约17.16倍 [1] - 净亏损7548.3万元，同比收窄78.53% [1] - 每股亏损0.14元 [1] 业绩变动原因 - 亏损减少主要由于研发开支减少 [1] - 行政开支减少 [1] - 外汇收益净额上升 [1] - 毛利上升 [1]

收入和利润 - 公司2025年上半年收益约为人民币51百万元，主要来自赛恺泽®（泽沃基奥仑赛注射液）[3] - 2025年6月30日止六个月收益为人民币50,961千元，较2024年同期的6,340千元显著增长[57] - 2025年上半年公司收益为5096.1万元人民币，较2024年同期的634万元人民币增长704%[86] - 2025年上半年客户合约收益总额为50,961千元，同比增长704%，其中销售医药产品收入48,263千元，同比增长714%[92] 毛利和净亏损 - 公司2025年上半年毛利约为人民币29百万元，商业化阶段展现出强大的成本竞争优势[4] - 公司2025年上半年净亏损约为人民币75百万元，较2024年同期的352百万元减少277百万元[5] - 公司2025年上半年经调整净亏损约为人民币72百万元，较2024年同期的342百万元减少270百万元[6] - 截至2025年6月30日止六个月净亏损为人民币75百万元，较2024年同期的人民币352百万元减少人民币277百万元[51] - 截至2025年6月30日止六个月经调整净亏损为人民币71,799千元，较2024年同期的人民币342,368千元改善[54] - 2025年上半年公司经营亏损为7670万元人民币，较2024年同期的3.615亿元人民币改善78.8%[86] - 2025年上半年公司母公司拥有人应占期内亏损为7548.3万元人民币，较2024年同期的3.5158亿元人民币改善78.5%[86] 成本和费用 - 研发开支由2024年6月30日止六个月的人民币246百万元减少至2025年同期的人民币130百万元，降幅达人民币116百万元[58] - 公司2025年上半年行政开支为3900万元人民币，较2024年同期的8630万元人民币减少4730万元人民币，主要由于雇员福利开支、专业服务费以及物业、厂房及设备折旧减少[60] - 公司2025年上半年雇员福利开支总额为8979万元人民币，较2024年同期的15429万元人民币减少6450万元人民币，主要由于员工人数减少以及员工薪金及以股份为基础的薪酬减少[60] - 公司2025年上半年以股份为基础的薪酬开支总额为368万元人民币，较2024年同期的919万元人民币减少551万元人民币[62] - 2025年上半年公司研发开支为1.302亿元人民币，较2024年同期的2.456亿元人民币减少47%[86] - 研发开支从2024年上半年的245,555千元降至2025年同期的130,221千元，降幅达46.96%[96] 现金及银行结余 - 截至2025年6月30日，公司现金及银行结余约为人民币1,261百万元，较2024年底减少218百万元[7] - 公司预计2025年末现金及现金等价物及存款将不少于人民币1,100百万元，并有充足现金进入2028年[7] - 公司2025年6月30日现金及银行结余为126079万元人民币，较2024年12月31日的147906万元人民币减少21827万元人民币[68] - 公司2025年6月30日现金及银行结余为1,260,793千元，较2024年12月31日的1,479,058千元下降14.75%[87] 赛恺泽®（CT053）表现 - 赛恺泽®在2025年上半年完成认证及备案的医疗机构覆盖全国20多个省市，公司从华东医药获得111份有效订单[9] - 赛恺泽®（CT053）在中国大陆地区商业化首年从华东医药获得111份有效订单[17] - 赛恺泽®已覆盖中国20多个省市的医疗机构，并通过多层次保险体系提高患者可及性[17] - 赛恺泽®在中国大陆的商业化权益由华东医药独家负责，其销售网络覆盖肿瘤治疗领域[19] - 赛恺泽®在LUMMICAR-1研究中显示ORR达92.2%（94/102），sCR/CR率达71.6%（73/102）[20] 舒瑞基奥仑赛注射液（CT041）表现 - 舒瑞基奥仑赛注射液（CT041）的新药上市申请（NDA）已获中国NMPA受理，用于治疗晚期胃/食管胃结合部腺癌[10] - 舒瑞基奥仑赛注射液为全球首个且唯一一个进展至NDA阶段用于治疗实体瘤的CAR-T细胞疗法[14] - 舒瑞基奥仑赛注射液NDA获NMPA受理，用于治疗Claudin18.2阳性且至少二线治疗失败的G/GEJA患者[14] - 舒瑞基奧侖賽注射液在II期臨床試驗中，治療組中位總生存期(mOS)為9.17個月，對照組為3.98個月(HR 0.288; 95% CI: 0.169-0.492)[24] - 舒瑞基奧侖賽注射液作為一線治療後序貫治療的中位無進展生存期(mPFS)為15.2個月，中位總生存期(mOS)為16.4個月，12個月OS率為60.0%[26] - 舒瑞基奧侖賽注射液NDA已獲中國NMPA受理，用於治療Claudin18.2陽性晚期G/GEJA，並獲優先審評及突破性治療認定[23] - 舒瑞基奧侖賽注射液在胰腺癌早期試驗中顯示兩例患者無病生存期超過7年[30] - 一例轉移性胃癌患者接受舒瑞基奧侖賽注射液後靶病灶完全緩解，部分緩解狀態維持8個月[28] 其他产品管线 - 公司利用THANK-uCAR®平台推进通用型CAR-T细胞产品，包括CT0596、KJ-C2219等多个在研产品[11] - 公司管线中包含靶向GPRC5D、GPC3等创新靶点的候选产品，部分处于IIT（研究者发起）阶段[15] - CT011（靶向GPC3 CAR-T）獲NMPA批准IND，用於GPC3陽性IIIa期肝癌術後復發預防[30] - CT011聯合局部治療在晚期肝癌患者中實現兩例7年以上無病生存期[30] - CT071治疗高危新诊断多发性骨髓瘤的I期研究中，总缓解率(ORR)为100%，其中70% (7/10)达到严格意义的完全缓解(sCR)[32] - CT0596治疗R/R MM的临床研究中，5名患者中3名(60%)达到sCR/CR，4名(80%)达到骨髓微小残留病(MRD)阴性[36] - 公司完成KJ-C2219治疗R/R B-NHL和SLE/SSc的首例受试者给药[37] - 公司完成KJ-C2320治疗急性髓系白血病的首例受试者给药[37] - CT0590靶向BCMA的通用型CAR-T细胞已完成首次人体研究[35] - KJ-C2526靶向NKG2DL的通用型CAR-T细胞用于治疗急性髓系白血病等疾病[38] 技术平台 - 公司拥有专有技术THANK-uCAR®，可产生比第三方供体T细胞更具扩增性和持久性的CAR-T细胞[136] - 公司开发了THANK-u Plus™平台，显著提升通用型CAR-T细胞在不同NKG2A表达水平下的扩增能力，动物实验显示抗肿瘤疗效优于THANK-uCAR®[40] - CARcelerate®平台将CAR-T细胞制造时间缩短至约30小时，提升生产效率并降低生产成本[41] - CycloCAR®技术通过共同表达IL-7和CCL21，在不进行清淋预处理的情况下显著抑制实体瘤生长，疗效优于传统CAR-T细胞[42] - LADAR™技术通过双重抗原识别机制减少在靶脱瘤毒性，仅在两种抗原同时存在时激活CAR-T细胞杀伤功能[45] 生产和制造能力 - CT071的制造时间缩短至30小时左右，提升生产效率并降低生产成本[32] - 公司自主建立垂直一体化的CAR-T制造能力，涵盖质粒、慢病毒载体和CAR-T细胞生产，以提高效率和降低成本[46] - 上海金山商业生产工厂支持中国境内外的临床试验和商业化生产，预计满足赛恺泽®和舒瑞基奥仑赛注射液的市场需求[46] - RTP生产工厂通过FDA复查，零缺陷通过，解除三项IND临床试验暂停[47] - RTP生产工厂总建筑面积约3,300平方米，年产能为700名患者自体CAR-T细胞产品[47] 财务和投资 - 公司与华东医药签订协议，收取首付款人民币2亿元及监管里程碑付款人民币7500万元，潜在注册及销售里程碑付款最高可达人民币10.25亿元[17] - 投资者以8000万元人民币认购优恺泽8%新增注册资本，公司持股比例从100%稀释至92%[38] - 优恺泽获得公司BCMA CAR-T和CD19/CD20双靶CAR-T在中国内地的独家研发、生产与商业化权利[38] - 公司2025年上半年经营活动所用现金净额为19630万元人民币，较2024年同期的25595万元人民币减少5965万元人民币[65] - 公司2025年上半年投资活动所得现金净额为171万元人民币，较2024年同期的658万元人民币减少487万元人民币[66] - 公司2025年上半年融资活动所用现金净额为2963万元人民币，2024年同期为融资活动所得现金净额2469万元人民币[67] - 公司2025年6月30日借款总额为零，较2024年12月31日的8900万元人民币减少8900万元人民币[69] - 公司2025年6月30日负债比率为7.2%，较2024年12月31日的15.75%下降8.55个百分点[69] - 公司2025年上半年资本开支总额为280万元人民币，主要用于购买物业、厂房及设备以及软件[75] - 公司全球发售所得款项净额约3,008百万港元，其中30%用于核心产品BCMA CAR-T (CT053)开发，31%用于其他管线候选产品研发[123] - 截至2025年6月30日，公司已动用全球发售所得款项净额2,496.7百万人民币，剩余282.8百万人民币预计2026年前使用完毕[124] - 公司核心产品BCMA CAR-T (CT053)开发已全额动用计划分配的902.4百万港元（实际使用851.7百万人民币）[124] - 公司制造及商业化能力建设已动用415.2百万人民币，剩余133.1百万人民币未使用[124] - 公司升级CAR-T技术及早期研发活动已动用214.7百万人民币，剩余59.4百万人民币未使用[124] 其他重要事项 - 公司决定降低泽沃基奥仑赛注射液在美国及加拿大LUMMICAR-2研究的优先级[21] - 公司与美德纳合作探索CAR-T疗法与Claudin18.2 mRNA癌症疫苗的联合治疗效果[42] - 截至2025年6月30日，公司拥有超过300项专利，其中140项为全球授权专利，较2025年1月1日新增11项授权专利和16项专利申请[44] - 截至2025年6月30日，公司雇员人数为371名，较2024年12月31日的468名减少20.7%[78] - 2024年度公司录得物业、厂房及设备减值亏损人民币1.623亿元，使用权资产减值亏损人民币2650万元，无形资产减值亏损人民币30万元[81] - 公司采用VIU法评估价值为830.0152万元人民币的固定资产，该资产可用于自体和通用型管线[84] - 公司确认部分仅用于自体检线的资产使用价值为零，包括使用权资产和无形资产[85] - 公司董事会建议不派发中期股息[116] - 公司未在报告期间回购或出售任何上市证券，且未持有任何库存股（按上市规则定义）[117] - 公司未涉及任何重大诉讼或仲裁[122]

沽空比率排行 - 新鸿基地产-R(80016)沽空比率达100%，位居首位 [1][2] - 香港交易所-R(80388)沽空比率为94.27%，排名第二 [1][2] - 比亚迪股份-R(81211)沽空比率为94.13%，排名第三 [1][2] - 美团-WR(83690)和京东集团-SWR(89618)沽空比率分别为84%和83.74%，位列第四、第五 [2] - 阿里巴巴-SWR(89988)沽空比率为78.53%，排名第六 [2] 沽空金额排行 - 阿里巴巴-SW(09988)沽空金额最高，达15.46亿元 [1][2] - 腾讯控股(00700)沽空金额为12.65亿元，排名第二 [1][2] - 小米集团-W(01810)沽空金额为11.88亿元，排名第三 [1][2] - 快手-W(01024)和美团-W(03690)沽空金额分别为9.66亿元和9.61亿元，位列第四、第五 [2] - 中国平安(02318)沽空金额为7.30亿元，排名第六 [2] 偏离值排行 - 香港交易所-R(80388)偏离值最高，达54.37% [1][2] - 新鸿基地产-R(80016)偏离值为41.90%，排名第二 [1][2] - 阿里巴巴-SWR(89988)偏离值为39.84%，排名第三 [1][2] - 中国建筑国际(03311)偏离值为35.89%，排名第四 [2] - 比亚迪股份-R(81211)偏离值为24.46%，排名第五 [2] 其他沽空数据 - 商汤-WR(80020)沽空比率为59.04%，偏离值为-0.75% [2] - 百度集团-SWR(89888)沽空比率为52.79%，偏离值为-12.98% [2] - 再鼎医药(09688)沽空金额为2.03亿元，偏离值为21.76% [2] - 科济药业-B(02171)沽空金额为898.24万元，偏离值为20.58% [2]