投资评级 - 目标价为16.8港元，较现价11.78港元有42.61%的上涨空间，给予"买入"评级 [1][10][23] 核心观点 - 公司是国内神经和外周血管介入医疗器械领域的领导者，集研产销于一体，研发效率高 [4][20] - 2024年上半年公司实现总营业收入3.67亿元，同比增长58.61%；净利润0.69亿元，同比增长293.91% [5][24] - 神经血管介入产品收入占比66.9%，同比增长46.7%；外周血管介入产品收入占比33.1%，同比增长88.2% [5][24] - 公司把握集采机遇，ZYLOX Penguin静至®全国集采中首轮中标，取栓支架等产品在河北省集采中标 [5][22] - 预计2024-2026年收入分别为8.02亿元、11.63亿元、15.17亿元，EPS分别为0.33元、0.48元、0.71元 [5][27] 产品管线 - 截至2024年6月，已有44款产品获得NMPA批准上市，12款产品海外获批 [4][20] - 2024年重点品种包括国产首款全显影远端闭合密网支架通桥麒麟血流导向密网支架和国产首款自主研发的血管缝合器产品ZYLOX Unicorn®血管缝合器 [4][20] - 神经血管介入产品2024年上半年实现销售收入2.44亿元，同比增长46.7%，主要得益于银蛇颅内支持导管、凤颅内动脉瘤栓塞弹簧圈等核心产品的持续增长 [24] - 外周血管介入产品2024年上半年实现销售收入1.21亿元，同比增长88.2%，主要得益于UltraFree药物洗脱PTA球囊扩张导管等产品的快速销售增长 [26] 国际市场拓展 - 2024年上半年国际市场收入1150万元，同比增长84.2%，主要来自欧洲和亚洲地区 [4] - 已在22个海外国家和地区销售产品，包括德国、法国、意大利及南美等 [4] - 计划继续拓展国际市场，正在取得更多产品许可，并将更多产品推向国际市场，如ZYLOX Penguin静至髂静脉支架系统及冲击波球囊系统 [4] 财务表现 - 2024年上半年毛利率71.3%，较去年同期下降3.9个百分点，主要因部分产品进入带量采购及战略性降价以扩大市场份额 [24] - 预计2024-2026年收入同比增长率分别为51.9%、45.1%、30.4% [23] - 预计2024-2026年净利润同比增长率分别为238.7%、45.0%、47.1% [23]

投资评级 - 报告给予公司"买入"评级，合理价值为17.78港元/股 [1] 核心观点 - 公司未来重磅产品或成为新的增长引擎，预计24-26年归母净利润分别为0.80亿元、1.41亿元、1.91亿元 [1] - 公司24年上半年实现收入366.0百万元，同比增长58.2%，归母净利润68.9百万元，实现扭亏为盈 [15] - 公司24年上半年神经血管介入产品收入243.5百万元，同比增长46.7%，外周血管介入产品收入120.6百万元，同比增长88.2% [15] 公司概况 - 公司成立于2012年，专注于神经和外周血管介入器械，2021年在香港联合交易所上市 [75] - 公司已在国内市场推出44款产品，覆盖超3000家医院，临床累计使用器械超60万个 [75] - 公司战略布局63款产品及候选产品，逐步丰富介入类产品组合 [75] 神经介入产品 - 公司神经介入产品线丰富，涵盖缺血性和出血性卒中产品，已上市23款产品 [76] - 公司重点研发产品包括自膨式颅内支架及载药自膨颅内支架，预计2027年底前将有6款产品获NMPA批准上市 [77] - 公司在缺血性卒中治疗中推出6款产品，包括蛟龙颅内取栓支架、银蛇颅内支持导管及大禹球囊导引导管 [155] 外周介入产品 - 公司外周介入产品布局全面，已上市21款产品，覆盖动脉、静脉、血透通路和外周栓塞四大方向 [77] - 公司与Avinger公司合作，预计2025年推出OCT引导外周血管斑块旋切导引导管 [77] - 公司外周球囊扩张导管产品包括UberVana™药物涂层外周球囊扩张导管、UltraFree®药物洗脱PTA球囊扩张导管等 [192] 市场前景 - 中国神经介入手术数量预计从2020年的161,400台增长至2026年的740,500台，复合年增长率为28.9% [147] - 中国急性缺血性脑卒中神经介入医疗器械市场规模预计从2020年的13亿元增长至2026年的73亿元，复合年增长率为33.0% [174] - 中国颅内动脉瘤神经介入医疗器械市场规模预计从2020年的38亿元增长至2026年的84亿元，复合年增长率为14.2% [155] 集采政策 - 公司积极参与集采，拓宽产品入院渠道，弹簧圈产品在多次集采中标后市场份额不断提升 [161] - 公司在吉林等21省集采中标弹簧圈产品4,727个，占比1.9%，在广东省集采中标占比提升至4.1% [161][162] 国际化进展 - 公司海外产品主要覆盖欧盟国家，部分产品进入阿联酋、阿根廷和巴西等市场，未来将逐步取得更多国家的上市许可 [119] - 公司24年上半年海外收入达11.5百万元，同比增长84.2%，已在22个海外国家/地区实现销售收入 [131]

财务表现 - 公司2024年上半年收入为365,990千元人民币，同比增长59.0%[4] - 公司2024年上半年毛利为260,913千元人民币，同比增长52.9%[4] - 公司2024年上半年毛利率为71.3%，同比下降3.9个百分点[4] - 公司2024年上半年期内溢利为68,865千元人民币，同比扭亏为盈，增长293.9%[4] - 公司2024年上半年非《国际财务报告准则》经调整溢利净额为78,171千元人民币，同比增长1,515.6%[4] - 公司2024年上半年实现非《国际财务报告准则》经调整溢利净额78,200千元人民币，权益持有人应占溢利净额68,900千元人民币[6] - 2024年上半年公司在中国市场实现59.0%的销售增长率，主要得益于产品组合和优质产品获得临床医生的认可[7] - 2024年上半年国际业务收入为人民币11.5百万元，同比增长84.2%，主要来自欧洲和亚洲地区[8] - 2024年上半年公司录得溢利净额人民币68.9百万元，毛利率保持在71.3%[10] - 2024年上半年销售及分销开支占总收入的百分比从32.6%降至21.9%[10] - 2024年上半年研发开支为人民币101.5百万元，较2023年同期减少22.4%[10] - 2024年上半年公司实现收入人民币366.0百万元，同比增长59.0%，其中介入产品收入为人民币364.1百万元，同比增长58.2%[44][47] - 神经血管介入产品收入为人民币243.5百万元，占总收入的66.9%，同比增长46.7%[44][48] - 外周血管介入产品收入为人民币120.6百万元，占总收入的33.1%，同比增长88.2%[44][48] - 公司销售成本为人民币105.1百万元，同比增长76.6%，主要由于原材料及耗材增加以及雇员福利开支增加[49] - 公司毛利为人民币260.9百万元，同比增长52.9%，毛利率从74.2%微降至71.3%，主要由于部分产品进入带量采购及战略性降价[50] - 公司研发开支为人民币101.5百万元，同比减少22.4%，主要由于研发人员以股份支付为基础的薪酬减少[51] - 公司研发开支总计为人民币101,542千元，较去年同期的130,806千元下降22.4%[52] - 销售及分销开支为人民币80.0百万元，较去年同期的74.9百万元增加6.7%，占整体收入的比例从32.6%下降至21.9%[53] - 行政开支为人民币43.6百万元，较去年同期的50.4百万元下降13.4%，占整体收入的比例从21.9%下降至11.9%[54] - 其他收入为人民币10.6百万元，较去年同期的5.2百万元增加104.7%，主要由于政府补助增加[56] - 财务收入净额为人民币33.4百万元，较去年同期的38.9百万元减少14.3%，主要由于银行利息收入减少[58] - 公司现金及现金等价物为人民币532.6百万元，较去年底的1,086.6百万元减少51.0%[63] - 公司借款为人民币75.0百万元，较去年底的50.0百万元增加50.0%，资产负债比率从1.83%增加至2.61%[64] - 公司流动资产净值为人民币1,021.2百万元，较去年底的1,399.4百万元下降27.0%[65] - 截至2024年6月30日，公司的资本开支总额为人民币121.9百万元，主要用于购买物业、厂房及设备以及无形资产[68] - 公司计划通过自身发展及并购等方式拓展中国及全球市场，截至2024年6月30日，公司在物业、厂房及设备以及风险基金投资方面的资本承担分别为人民币36.1百万元及人民币168.7百万元[71] - 公司计划继续投资国际市场，扩大国际团队以加强中国境外的销售，并致力于南美及泛亚地区的注册工作[73] - 公司将继续提高运营效率及盈利能力，通过自主研发技术平台、制造专业知识及专有技术，以及高效的销售和营销网络[75] - 2024年上半年收入为365,990千元人民币，同比增长59%[114] - 2024年上半年毛利为260,913千元人民币，同比增长53%[114] - 2024年上半年经营溢利为36,599千元人民币，去年同期为亏损74,133千元人民币[114] - 2024年上半年每股基本盈利为0.2125元人民币，去年同期为亏损0.1077元人民币[114] - 2024年6月30日非流动资产总额为2,106,725千元人民币，同比增长27%[115] - 2024年6月30日流动资产总额为1,379,769千元人民币，同比下降20%[115] - 2024年6月30日现金及现金等价物为532,607千元人民币，同比下降51%[115] - 2024年6月30日权益总额为3,109,638千元人民币，同比增长2%[115] - 公司2024年6月30日的负债总额为376,856千元人民币，较2023年12月31日的328,316千元人民币增加了14.8%[116] - 公司2024年6月30日的流动负债总额为358,605千元人民币，较2023年12月31日的317,783千元人民币增加了12.8%[116] - 公司2024年6月30日的非流动负债总额为18,251千元人民币，较2023年12月31日的10,533千元人民币增加了73.2%[116] - 公司2024年上半年期内溢利为68,865千元人民币，较2023年同期的期内亏损35,514千元人民币有显著改善[118] - 公司2024年上半年经营所得现金净额为104,032千元人民币，较2023年同期的经营所用现金净额18,523千元人民币有显著改善[119] - 公司2024年上半年投资活动所用现金净额为664,761千元人民币，较2023年同期的投资活动所得现金净额111,010千元人民币有显著增加[119] - 公司2024年上半年融资活动所得现金净额为5,621千元人民币，较2023年同期的5,046千元人民币略有增加[119] - 公司2024年6月30日的现金及现金等价物为532,607千元人民币，较2023年12月31日的1,086,579千元人民币减少了51%[119] - 公司2024年上半年总收入为365,990千元人民币，同比增长58.9%[137] - 中国地区收入为354,505千元人民币，同比增长58.3%[137] - 神经血管介入器械收入为243,510千元人民币，同比增长46.6%[138] - 外周血管介入器械收入为120,635千元人民币，同比增长88.2%[138] - 公司2024年上半年销售成本为69,725千元人民币，同比增长83.5%[141] - 研发开支为12,483千元人民币，同比下降20.6%[141] - 政府补助收入为9,301千元人民币，同比增长148.6%[142] - 财务收入净额为33,364千元人民币，同比下降14.3%[144] - 合约负债为26,382千元人民币，同比增长32.4%[139] - 公司2024年上半年权益持有人应占溢利为人民币68,865千元，相比2023年同期的亏损人民币35,514千元，实现扭亏为盈[149] - 2024年上半年每股基本盈利为人民币0.2125元，相比2023年同期的每股亏损人民币0.1077元，显著改善[149] - 2024年上半年每股摊薄盈利为人民币0.2102元，摊薄后普通股加权平均数为327,633千股[151] - 公司及其附属公司通桥医疗科技作为高新技术企业，适用15%的企业所得税税率，低于中国内地一般企业25%的税率[146] - 公司2024年上半年新增物业、厂房及设备人民币92,176千元，期末账面净值为人民币615,262千元[152] - 2024年上半年公司研发开支中可扣税部分为200%，显著提升了税务优惠[146] - 公司2024年上半年物業、廠房及設備折舊費用總計為人民幣15,352千元，主要計入銷售成本、研發開支和行政開支[153] - 公司2024年上半年使用權資產折舊人民幣220,000元資本化至在建工程[152] - 土地使用权账面净值从2023年12月31日的34,105千元减少至2024年6月30日的33,739千元，摊销费用为366千元[155] - 楼宇使用权资产账面净值从2023年12月31日的5,715千元增加至2024年6月30日的6,003千元，添置金额为2,610千元，折旧费用为2,322千元[157] - 租赁负债总额从2023年12月31日的5,877千元增加至2024年6月30日的6,241千元，其中流动负债为3,875千元，非流动负债为2,366千元[158] - 无形资产账面净值从2023年12月31日的9,686千元增加至2024年6月30日的34,721千元，主要由于研发中的技术增加25,589千元[161] - 现金及现金等价物从2023年12月31日的1,086,579千元减少至2024年6月30日的532,607千元，定期存款从1,388,432千元增加至1,796,287千元[163] - 贸易应收款项从2023年12月31日的1,182千元增加至2024年6月30日的1,837千元[163] - 预付款项、其他应收款项及其他流动资产从2023年12月31日的10,277千元减少至2024年6月30日的8,265千元[163] - 借款从2023年12月31日的50,000千元增加至2024年6月30日的75,000千元[163] - 原材料存货从2023年12月31日的104,835千元增加至2024年6月30日的107,711千元，制成品存货从50,817千元减少至44,815千元[163] - 预付款项、其他应收款项及其他流动资产的合计金额从2023年12月31日的38,588千元减少至2024年6月30日的38,523千元[164] - 贸易应收款项总额从2023年12月31日的1,202,000元增加至2024年6月30日的1,858,000元，增长54.6%[165][166] - 贸易应收款项拨备从2023年12月31日的20,000元增加至2024年6月30日的21,000元，增长5%[166] - 以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产总额从2023年12月31日的102,054,000元增加至2024年6月30日的255,138,000元，增长150%[167] - 公司向Avinger Inc.投资15.0百万美元，已完成第一期投资7.5百万美元，认购优先股金额为30,645,000元[168] - 公司战略投资公允价值亏损为8,893,000元[169] - 现金及现金等价物以及定期存款总额从2023年12月31日的2,475,011,000元减少至2024年6月30日的2,328,894,000元，下降5.9%[170] - 公司购买库存股份支出10,607,000元[171] - 截至2024年6月30日，公司库存股份余额为7,802,975股，较2023年6月30日的2,724,500股大幅增加[172] - 2024年上半年，公司向员工发行了1,713,525股库存股份，相关成本计入“其他储备”[172] - 截至2024年6月30日，公司其他储备总额为1,003,394千元人民币，较2023年6月30日的958,677千元人民币有所增加[173] - 2024年上半年，公司通过H股计划以74,445,000元人民币购买了7,297,500股H股，其中894,399股已授予员工[175] - 截至2024年6月30日，公司尚未行使的购股权数量为4,597,006股，行使价为2.13元人民币[178] - 2024年上半年，公司以股份为基础的薪酬开支总额为9,306千元人民币，较2023年同期的29,992千元人民币大幅减少[182] - 2024年上半年，公司研发开支中以股份为基础的薪酬开支为1,022千元人民币，较2023年同期的13,914千元人民币显著下降[182] - 截至2024年6月30日，公司尚未行使的购股权剩余合约期限为6.6年[179] - 2024年上半年，公司通过H股计划发行了1,713,525股股份给员工[175] - 2024年上半年，公司以股份为基础的薪酬开支中，销售及分销开支为5,960千元人民币，行政开支为2,243千元人民币[182] - 贸易应付款项从2023年12月31日的27,508千元增加到2024年6月30日的54,945千元，增长约99.7%[183] - 购买物业、厂房及设备的应付款项从2023年12月31日的118,853千元减少到2024年6月30日的113,280千元，下降约4.7%[183] - 应付员工工资及福利从2023年12月31日的64,431千元减少到2024年6月30日的53,285千元，下降约17.3%[183] - 银行借款从2023年12月31日的50,000千元增加到2024年6月30日的75,000千元，增长50%[185] - 投资风险基金和物业、厂房及设备的资本承担从2023年12月31日的245,164千元减少到2024年6月30日的204,765千元，下降约16.5%[187] - 经营租赁承担从2023年12月31日的890千元减少到2024年6月30日的429千元，下降约51.8%[188] - 主要管理人员薪酬中，以股份支付为基础的薪酬开支从2023年6月30日的10,339千元减少到2024年6月30日的3,479千元，下降约66.4%[190] - 与购买物业、厂房及设备有关的政府补助作为递延收入计入非流动负债，从2023年12月31日的8,674千元增加到2024年6月30日的15,885千元，增长约83.1%[184] 产品与市场 - 公司2024年上半年介入产品收入为364,100千元人民币，同比增长58.2%，其中神经血管介入产品占66.9%，外周血管介入产品占33.1%[6] - 公司2024年上半年神经血管介入产品销售收入同比增长46.7%，主要得益于主要产品的持续增长和新产品的贡献[6] - 公司2024年上半年外周血管介入产品销售收入同比增长88.2%，主要得益于市场准入扩大和新产品的商业化[6] - 公司在河北牵头的"3+N"省级联盟集采中，银蛇颅内支持导管以最高排名中标，蛟龙颅内取栓支架在六款中标产品中占两款，占比33%[7] - 2024年上半年国际业务收入为人民币11.5百万元，同比增长84.2%，主要来自欧洲和亚洲地区[8] - 公司在22个海外国家/地区销售产品，并正在推进更多产品许可，包括ZYLOX Penguin静至髂静脉支架系统和冲击波球囊系统[8] - 2024年上半年公司推出多款重要产品，包括麒麟血流导向装置、ZYLOX Penguin静至髂静脉支架系统和ZYLOX Unicorn血管缝合器[9] - 截至报告期末，公司在中国商业化上市44款产品，欧洲经济区内有八款产品获得CE标志，五款产品在阿联酋地区获批[11] - 公司在中国市场已有23款神经血管介入产品获国家药监局批准，预计到2027年底将再获批6款[18] - 公司推出的蛟龙取栓支架（蛟龙CRD）及其二代产品全显影取栓支架，提供更多规格选择，适用于不同直径的堵塞血管[20] - 麒麟血流导向装置于2024年3月获国家药监局批准，正在加快在中国的商业化进程[23] - 公司预计2025年将推出颅内药涂球囊扩张导管，2026年推出颅内支架和载药自膨颅内支架[13] - 公司在外周血管介入领域，预计2025年推出膝下PTA药物洗脱球囊导管和Pantheris OCT引导外周血管斑块旋切导引导管系列[15] - 公司在海外市场已有蛟龙取栓支架、颅内血栓抽吸导管等产品在欧盟、英国、土耳其等多个地区获批[17] - 公司推出的凤颅内动脉瘤栓塞弹簧圈及其二代产品，提供更多规格及尺寸选择，适用于不同大小的颅内动脉瘤[21][22] - 公司预计2026年推出冲击波球囊系统和锯齿切割球囊，2027年推出外周球扩覆膜支架系统和外周点状支架系统[15] - 公司在血透通路领域，预计2026年推出超高压球囊[15] - 公司在血管闭合装置领域，预计2025年推出血管封堵器[15] - 公司预计最快于2025年推出辅助栓塞支架，该产品在中国市场目前被进口品牌垄断[24] - 公司预计最快于2026年推出载药自膨颅内支架，该产品已启动临床试验

报告公司投资评级 公司维持"买入"评级[1] 报告的核心观点 1) 公司2024年上半年实现营业收入3.66亿元(+59.0%)，其中国内收入3.55亿元(+58.3%)，海外收入0.11亿元(+84.2%)；未经调整盈利0.69亿元，经调整盈利0.78亿元，公司首次实现经调整端盈利[1] 2) 公司神经血管介入产品实现收入2.44亿元(+47%)，外周血管介入产品实现收入1.21亿元(+88%)，外周介入占比提升至33.0%。2022H1-2024H1期间，公司实现整体收入CAGR 55%，其中海外收入CAGR 105%[1] 3) 随着运营效率、规模效应逐渐显现，公司实现销售及分销开支费用率22%(-11pct)、研发开支费用率28%(-29pct)、行政开支费用率12%(-10pct)，其中研发开支和行政开支绝对金额与同期相比呈下降趋势[1] 4) 公司目前产品总计63款，其中神经介入类29款(商业化23款，在研6款)，外周介入和血管闭合类34款(商业化21款，在研12款)。报告期内，公司获批重磅产品包括麒麟TM血流导向密网支架、Penguin静至髂静脉支架系统和血管缝合器；2023H1-2024H1公司总计获批神经介入+外周介入新品16件[1] 5) 公司与Avinger签署独家授权协议，负责全产品在大中华地区本地化生产及销售权利，同时成为Avinger大中华地区外的生产制造商。Avinger开发了全球唯一具备光学相干断层扫描(OCT)功能的设备及产品，其潜在美国市场规模约7.6亿美元，中国外周血管疾病(PAD)患者超过4000万人[1] 财务数据总结 1) 预计公司2024-2026年营业收入有望分别实现8.00/10.70/14.02亿元，同比增长52%/34%/31%；归母净利润分别实现1.10/1.85/2.85亿元，同比增长239%/69%/54%[2] 2) 对应EPS为0.33/0.56/0.86元；对应PE倍数为32/19/12X[2]

投资评级 - 报告对归创通桥（2190 HK）维持"买入"评级，目标价略升至16.4港元 [1][2] 核心观点 - 归创通桥1H24业绩亮眼，首次实现IFRS及经调整口径全面盈利，收入同比增长59%至人民币3.7亿元，毛利率下滑至71.3%，归母净利润扭亏为盈至6,887万元 [1] - 公司预计2024年收入同比增长52%至人民币8.0亿元，2025年收入同比增长37%至人民币11.0亿元，净利润分别为1.2亿元和1.8亿元 [1] - 公司计划2025年启动分红，并继续回购股票，截至7月末已回购0.7%的H股 [1] 业务板块分析 神经介入 - 1H24神经介入业务收入同比增长47%至人民币2.4亿元，核心产品"蛟龙"取栓支架和"银蛇"颅内支持导管在京津冀"3+N"集采中中选，市占率有望进一步提升 [1] - 2024年3月和6月分别获批密网支架和血管缝合器，预计将为收入增长提供新动力 [1] 外周介入 - 1H24外周介入业务收入同比增长88%至人民币1.2亿元，主要受益于UltraFree DCB、ZenFlow系列球囊等核心产品的持续放量 [1] - Avinger产品Pantheris已在国内提交上市申请，预计2025年获批 [1] 财务预测 - 预计2024E/2025E/2026E营业收入分别为8.01亿元、10.97亿元、14.38亿元，同比增长51.7%、37.0%、31.1% [2][6] - 预计2024E/2025E/2026E归母净利润分别为1.18亿元、1.75亿元、2.36亿元 [2][6] - 预计2024E/2025E/2026E核心营业利润率分别为6.3%、12.2%、14.6% [6] 估值与市场表现 - 当前股价为10.48港元，总市值为34.6亿港元，52周股价区间为7.2-14.7港元 [3] - 2024E/2025E/2026E市销率分别为4.0x、2.9x、2.2x [2][6] - 市场预期区间为10.5-16.4港元，浦银国际目标价为16.4港元 [4] 产品管线 - 神经介入产品包括"蛟龙"取栓支架、"银蛇"颅内支持导管等，部分产品已在国内外获批 [8] - 外周介入产品包括UltraFree DCB、ZenFlow系列球囊等，Avinger系列产品预计2025年获批 [9]

收入增长 - 收入同比增长59.0%，达到人民币365.99百万元[6] - 神经血管介入产品销售收入增长46.7%[14] - 外周血管介入产品销售收入增长88.2%[15] - 公司实现收入人民币366.0百万元，其中人民币364.1百万元来自介入产品的销售，较2023年上半年增加58.2%[123] - 神经血管介入产品的销售收入较2023年上半年增加46.7%，主要是由于主要产品收入持续增长、提高产品在各级医院的渗透率以及新产品带来的额外收入[124] - 外周血管介入产品的销售收入较2023年上半年增加88.2%，主要是由于不断努力扩大市场准入、提高医院渗透率及扩大分销网络，以及新产品的商业化上市[125,126] 盈利能力 - 非国际财务报告准则经调整净利润为人民币78.2百万元[16] - 公司2024年上半年實現淨利潤人民幣68.9百萬元,毛利率保持在71.3%[138,139] - 公司銷售及分銷開支佔收入比重由32.6%降至21.9%,研發開支較去年同期減少22.4%[140,141] - 實現非《國際財務報告準則》經調整溢利淨額人民幣78.2百萬元，即經剔除以股份支付為基礎的薪酬開支調整後的期內溢利[127] 产品创新 - 推出通橋麒麟血流導向裝置等新產品[23] - 公司持續升級現有產品線，推出多款第二代產品，包括全顯影取栓支架、機械解脫彈簧圈、UberVana外周藥物洗脫球囊擴張導管等[26] - 公司在2024年推出多款重要新產品，包括通橋麒麟血流導向裝置、ZYLOX Penguin靜至髂靜脈支架系統和ZYLOX Unicorn血管縫合器[133,134,135] - 公司持續優化現有產品線，推出多款二代產品如取栓支架二代、顱內彈簧圈二代、DCB二代等[136] 国际业务拓展 - 國際業務收入增長84.2%，達到人民幣11.5百萬元[20] - 在國際學術會議上積極推廣品牌和產品[22] - 加強國際業務資源投入，包括在歐洲建立物流設施[22] - 公司在海外市場獲批的產品包括蛟龍取栓支架、顱內血栓抽吸導管等神經血管介入產品以及外周血管介入產品[165][166][167][168][169][170] - 公司正在加快ZYLOX Swan靜脈腔內射頻閉合導管和ZYLOX Penguin靜至髂靜脈支架系統在中國的商業化進程[189,191] - 公司正在大中華地區註冊及本地化Avinger系列產品，預期最快於2025年推出[195] 市场地位 - 在河北"3+N"省級聯盟集採中,銀蛇顱內支持導管以最高排名中標,價格遠超同類B組產品[19] - 公司在22個海外國家/地區銷售產品,正在推廣更多產品如ZYLOX Penguin靜至髂靜脈支架系統及衝擊波球囊系統[131] - 公司已在中國市場商業化44款產品,在歐洲和阿聯酋等地區獲批多款產品[143] - 公司的藥物洗脫PTA球囊擴張導管在國內市場的市佔率約20%，並已在CE及九個國家/地區註冊獲批[188] - 公司的ZYLOX Unicorn血管縫合器是首款國產自主研發的血管縫合器，打破進口品牌在血管穿刺點縫合解決方案的市場壟斷地位[194] 产品管线 - 公司在神經血管介入、外周血管介入等領域擁有豐富的產品管線,未來幾年將陸續推出更多新產品[146-153] - 公司提供了六款顱內缺血性卒中治療產品，包括蛟龍取栓支架(CRD)、銀蛇顱內支持導管及球囊導引導管(BGC)等三件套解決方案[172] - 公司推出了鳳顱內動脈瘤栓塞彈簧圈、機械解脫彈簧圈及通橋麒麟血流導向裝置等六款顱內出血性卒中治療產品[175][176][177][178] - 公司正在開發輔助栓塞支架(自膨式顱內支架)和載藥自膨顱內支架等未來重點產品[179][180][182][183] - 公司已有23款神經血管介入產品獲國家藥監局批准，預計2027年底前將有額外六款產品獲批[171] - 公司已有21款外周血管介入產品獲國家藥監局批准，預期於2028年底前將有額外12款外周血管介入產品獲批[185] 市场机遇 - 根據弗若斯特沙利文報告,30%-50%的缺血性腦卒中病例與顱內狹窄有關,中國顱內狹窄患者數量將由2019年的1,730萬例增至2030年的2,790萬例[184] - 中國PAD患者數量由2019年的4,950萬例預計將於2023年達到6,230萬例[196] - 血管減容裝置與DCB的聯合使用可獲得較好的臨床療效，能夠優化管腔的即刻開通效果，並利用DCB的局部藥物作用降低再狹窄的風險[198] - Tigereye ST是全球首款也是唯一一款具備實時成像功能的外周血管慢性完全閉塞開通(CTO)的治療器械，能夠提供增強的成像質量、更高的旋轉速度和精確的用戶控制，顯著提升在血管真腔內開通病變的可能性[200] 会计政策变更 - 本集团于2024年1月1日或之后开始的财务期间首次采納了《

报告公司投资评级 公司是国内在神经和外周血管介入医疗器械领域的领导者,集研产销于一体,国产替代的大背景下,公司重点研发神经及外周血管器械市场,该行业发展迅速而国产渗透率严重不足,公司是行业龙头,增长较行业增速更快。[1] 报告的核心观点 1) 业绩快速增长:公司2024年上半年营业收入不少于3.6亿元,同比增加不少于56.5%;公司净利润不少于人民币50.0百万元,实现首次盈利,具有里程碑意义。公司业绩持续增长,2023年营业收入为人民币5.28亿元,同比上升57.6%,归母净利润为-0.79亿元,同比增长30.7%。[1] 2) 高效研发效率升级现有临床产品,积极拓展国际化:公司推出多款二代产品,如全显影取栓支架、UberVana外周药物洗脱球囊扩张导管、外周PTA球囊扩张导管二代及高压PTA球囊扩张导管二代。公司在欧洲开展CE标志产品的临床跟踪试验,旨在建立产品质量认可度并获取EU MDR认证,以进一步服务海外市场。2023年,公司来自中国以外地区的收入达到了1.43亿元人民币,比2022年增长了83.1%。[1] 3) 强化销售网络,推动市场份额显著提升:公司通过有效的投标策略,成功中标并扩大了医院使用的产品,从而在2023年实现了显著的收入增长。在河南省的带量采购中,公司几乎所有竞标的神经血管介入产品中标,产品入院率接近100%。公司的产品在京津冀及其他地区的带量采购中也表现优异。[1]

公司概况 - 归创通桥医疗科技股份有限公司是国内在神经和外周血管介入医疗器械领域的领导者,专注于植入领域医疗器械创新研发、生产制造及销售服务 [10][11] - 公司成立于2012年,拥有"归创医疗"和"通桥医疗"两大品牌,分别专注于外周血管介入和神经血管介入业务,同时拓展血管闭合业务 [10] - 公司管理层具备丰富的医疗器械从业经验,创始人赵中博士在制药及医疗器械行业拥有近30年从业经历 [13][14] 财务表现 - 公司营收高速增长,2019-2023年营业收入分别为492万、2763万、1.78亿、3.34亿、5.28亿元,同比增长58.0% [19][20] - 公司近年亏损呈现显著收窄趋势,2023年经调整净利首次盈利 [19][20] - 神经血管介入为主营业务,占比72.34%,外周血管介入占比27.41% [21][22] - 公司毛利率水平稳步增长,2023年达72.9% [23][24] 产品布局 - 公司拥有43款NMPA批准上市产品,8款CE认证产品,覆盖神经和外周血管介入两大领域 [10][47] - 神经介入产品线涵盖缺血性卒中、出血性卒中、颅内狭窄等五大类别,主要包括蛟龙®取栓支架、银蛇®颅内支持导管、白驹®颅内球囊等 [50][51][54][55] - 外周介入产品线包括球囊、支架、导管、滤器等全系列动脉和静脉产品,主要包括UltraFree®DCB、外周PTA球囊等 [90][91][92] 行业地位 - 公司是国内神经介入和外周介入领域产品最全面的企业之一 [10][47] - 公司产品在多个省市的带量采购中中标,市占率不断提升,如弹簧圈市占率从2020年的0.27%提升至2022年的4% [62][66] - 公司积极参与国内外学术会议,提高了在欧洲市场的品牌知名度 [104] 海外拓展 - 公司已在19个国家实现商业化,2023年海外收入同比增长83.1% [104] - 公司除销售自有品牌产品外,还为当地品牌提供OEM服务 [104] 未来展望 - 公司预计2024-2026年营收和净利润将保持高速增长,2024年实现扭亏为盈 [105] - 公司在神经介入和外周介入领域有望进一步巩固行业地位 [108] - 主要风险包括扭亏为盈不及预期、带量采购降价、在研产品获批进度不及预期等 [110]

公司财务表现 - 公司2023年收入为527,754千元人民币，同比增长57.9%[10] - 2023年毛利为384,988千元人民币，同比增长52.4%[10] - 2023年非流动资产为1,658,520千元人民币，同比增长39.2%[11] - 公司2023年总收入为人民币527.8百万元，其中介入产品销售收入为人民币526.5百万元，同比增长57.6%[18] - 神经血管介入产品销售收入占总收入的72.5%，同比增长63.6%，主要由于主要产品如银蛇颅内支持导管和凤颅内动脉瘤栓塞弹簧圈的收入增长[18] - 外周血管介入产品销售收入占总收入的27.5%，同比增长43.7%，主要由于UltraFree药物洗脱PTA球囊扩张导管等产品的销售增长[18] - 公司2023年非《国际财务报告准则》经调整溢利净额为人民币7.0百万元[18] - 销售及分销开支占总收入的百分比从2022年的41.9%下降至2023年的31.0%，主要由于销售及市场团队的提升和产品组合的丰富[19] - 研发开支占总收入的百分比从2022年的69.9%下降至2023年的49.5%，研发开支金额从2022年的人民币233.5百万元增至2023年的人民币261.0百万元[19] - 公司2023年销售成本为人民币142.8百万元，同比增长75.3%，主要由于原材料及耗材增加以及雇员福利开支增加[51] - 公司2023年毛利为人民币385.0百万元，同比增长52.4%，毛利率从75.6%微降至72.9%，主要由于部分产品进入带量采购及战略性降价[52] - 公司2023年研发开支为人民币261.0百万元，同比增长11.8%，主要由于测试、临床试验及专业服务费用增加[53] - 2023年销售及分销开支为163.8百万元人民币，同比增长16.9%，主要由于销售规模扩大及产品数量增加[55] - 2023年行政开支为114.1百万元人民币，占整体收入比例从32.7%下降至21.6%，主要由于行政程序改善及信息科技系统投资[56] - 2023年其他收入为14.9百万元人民币，同比增长22.1%，主要由于政府补助增加[58] - 2023年财务收入净额为77.8百万元人民币，较2022年的94.8百万元人民币略有减少，主要由于银行利息收入减少[60] - 2023年非《国际财务报告准则》经调整亏损净额为7,033千元人民币，较2022年的亏损25,877千元人民币有所改善[62] - 2023年公司可动用财务资源总额为2,577.1百万元人民币，较2022年的2,693.1百万元人民币略有下降[65] - 2023年公司借款为50.0百万元人民币，资产负债比率从0.45%增至1.83%[66] - 2023年公司流动资产净值为1,399.4百万元人民币，较2022年的1,910.5百万元人民币下降26.8%，主要由于现金及现金等价物减少[67] - 公司2023年资本开支总额为人民币1.909亿元，主要用于购买物业、厂房及设备以及无形资产[70] - 公司2023年在物业、厂房及设备方面的资本承担为人民币1.006亿元，较2022年的2550万元大幅增加[71] - 公司2023年在风险基金投资方面的资本承担为人民币1.446亿元，较2022年的940万元大幅增加[71] - 公司2021年至2023年期间总收入的年化增长率为72.2%[72] - 公司2023年收入为人民币527.8百万元，同比增长57.6%，其中神经血管介入产品收入占比72.5%，外周血管介入产品收入占比27.5%[47] - 神经血管介入产品收入同比增长63.6%，主要由于主要产品如银蛇颅内支持导管、凤颅内动脉瘤栓塞弹簧圈等的收入持续增长[47] - 外周血管介入产品收入同比增长43.7%，主要由于UltraFree药物洗脱PTA球囊扩张导管等产品的销售快速增长[47] - 公司2023年研发开支总计261,013千元人民币，同比增长11.8%，其中测试、临床试验及研发专业服务费用增长75.0%至99,815千元人民币[54] - 公司2023年度慈善捐款为人民币590万元[168] - 公司2023年度财务报告由罗兵咸永道会计师事务所审计，并获得标准无保留意见[175] - 公司2023年度财务报告编制和审议程序符合相关法律法规及公司章程的规定[175] - 公司2023年度财务报告客观、真实、准确地反映了公司的财务状况和经营成果[175] - 公司2023年度财务制度健全，财务部门运作规范，财务状况良好[175] - 公司2023年度没有需要持续关注的关联交易[177] - 公司2023年度董事和高管人员勤勉尽责，未发现履职违规行为[177] - 公司2023年度股东大会决议执行情况良好，未发现损害股东利益的行为[176] - 公司2023年度审计委员会认为年度业绩遵守适用的会计准则、法例及规例[169] - 公司2023年度审计委员会与高级管理层讨论了会计政策及常规以及内部控制事宜[169] 产品与市场表现 - 公司在中国市场已获批43款产品，部分产品在临床广泛使用超过三年，过去3年年化增长率为72.2%，已有接近30万个产品在中国各级医院使用[6] - 2023年公司海外收入从2022年的人民币7.8百万元增加到人民币14.3百万元，产品在超过20个国家/地区注册成功[9] - 公司计划在2024年进一步扩大获批国家和地区，包括东南亚、南美、北亚等地，以扩大国际销售[9] - 公司通过建立当地团队及经销体系，结合中国的国际团队，有效推进国际销售[9] - 公司主要依赖已商业化的产品，包括蛟龍顱內取栓支架、UltraFree藥物洗脫PTA球囊擴張導管等[13] - 公司未来增长取决于候选产品的成功开发和商业化[13] - 公司面临医疗器械市场的激烈竞争和定价压力[13] - 公司致力于通过多元化产品线增强业务韧性[16] - 公司在中国及海外市场扩展销售渠道，与医院和医生建立战略关系[16] - 公司是中国神经和外周血管介入器械市场的领导者[17] - 公司2023年推出ZYLOX Penguin静至髂静脉支架系统，具备斜口设计、锥形渐变和集成结构等创新元素[20] - 公司与美国创新医疗器械公司Avinger Inc.合作，引入OCT成像引导外周血管动脉斑块旋切器械及外周血管慢性完全闭塞开通器械[21] - 公司推出多款第二代产品，包括全显影取栓支架二代和UberVana外周药物洗脱球囊扩张导管二代[22] - 公司在中国市场拥有43款商业化上市产品，成为神经血管和外周血管介入医疗器械行业的领先公司之一[22] - 公司在2023年通过带量采购策略显著提升收入，神经血管介入产品在河南省带量采购中近乎全线中标，中标产品入院率接近100%[24] - 截至2023年底，UltraFree DCB在河南省的市场份额约达70%，ZENFLOW外周PTA球囊扩张导管成为市场份额最高的一线国产品牌[24] - 公司在2024年4月的京津冀「3+N」联盟带量采购中，蛟龙取栓支架和银蛇颅内支持导管成功中选，预计将分别获得约20%的采购量[24] - 凤颅内动脉瘤栓塞弹簧圈在2023年底国内市场份额约达10%，并有望进一步增长[24] - 2023年公司来自中国以外地区的收入为人民币14.3百万元，较2022年增加83.1%，商业化足迹扩大至19个海外国家[25] - 公司在欧洲开展CE标志产品上市后的临床跟踪试验，以提升质量认可度和获得欧盟MDR认证[25] - 公司已战略布局共64款产品及候选产品，其中43款产品在中国商业化上市，8款产品在欧洲经济区获得CE标志[26] - 公司计划在2025年推出颅内药涂球囊扩张导管，2026年推出颅内支架和载药自膨颅内支架[27] - 公司计划在2027年推出颈动脉支架[27] - 公司预计到2027年底将有额外5款神经血管介入产品获得国家药监局批准[31] - 公司预计到2027年底将有额外15款外周血管介入产品获得国家药监局批准[38] - 公司已在中国推出20款外周血管介入产品，并计划在2027年前推出更多[38] - 公司已在中国推出23款神经血管介入产品，并计划在2027年前推出更多[31] - 公司推出的UltraFree DCB自2020年11月在中国商业化，并于2021年下半年在欧洲商业化[40] - 公司正在就膝下PTA药物洗脱球囊导管的临床试验进行病例患者入组[40] - 公司推出的UberVana外周药物涂层球囊扩张导管通过纳米修改技术优化药物输送效率[41] - 公司推出的麒麟血流导向装置采用镍钛包裹铂金材料，提高术中操作的可见性和安全性[37] - 公司推出的机械解脱弹簧圈二代已于2024年第一季度推出，具备更多规格及尺寸[36] - 公司推出的凤颅内动脉瘤栓塞弹簧圈通过独特的机械解脱机制降低动脉瘤破裂风险[35] - 公司推出了ZYLOX Swan静脉腔内射频闭合导管、ZYLOX Octoplus腔静脉滤器及ZYLOX Penguin静至髂静脉支架系统，丰富了外周静脉疾病治疗产品组合[43] - ZYLOX Swan静脉腔内射频闭合导管于2022年8月获国家药监局批准，正在加快在中国的商业化进程[44] - ZYLOX Penguin静至髂静脉支架系统于2024年1月获国家药监局批准，正在加快在中国的商业化进程[46] - 公司已成功推出蛟龙取栓支架（蛟龙CRD）及ZYLOX Penguin静至髂静脉支架系统等创新产品[73] - 公司计划继续扩大欧洲团队以加强在欧洲国家的销售，并致力于南美及泛亚地区的注册工作[75] 公司运营与战略 - 公司通过优化企业级运营机制和报告工具，提升运营效率，并与供应商合作解决劳动力、产能、质量和可靠性等问题[7] - 公司在信息技术和数字化方面进行战略性投资，尝试自动化和AI在器械研发和运营过程中的应用，以提升研发和运营效率[7] - 公司持续投入创新，保持对创新产品的规模投入，并通过投资和并购方式寻找合作伙伴，以加速产品创新[8] - 公司在中国市场的老龄化趋势和集采政策下，不断优化成本，以提供高质且可负担的医疗产品[8] - 公司通过完善内部流程和战略投资信息技术提高运营效率[16] - 公司已制定详尽的内部环保规则，并采取有效措施实现资源有效利用，减少废弃物及节约能源[91] - 公司2023年员工总数为765名，较2022年的715名有所增加[70] - 公司首次公开发售所得款项净额约为2,477.4百万港元，超额配售权所得款项净额约为347.3百万港元[158] - 公司预计将根据招股章程披露的拟定用途及预期时间动用所得款项净额[158] - 公司于2023年12月31日并无任何可供分派储备[158] - 公司已动用所得款项净额用于核心产品（蛟龙 CRD 及 Ultrafree DCB）的持续研发、生产及商业化，金额为 870.7 百万元人民币，占总所得款项净额的 37%[159] - 公司已动用所得款项净额用于其他 5 款主要产品的持续研发、生产及商业化，金额为 258.9 百万元人民币，占总所得款项净额的 11%[159] - 公司已动用所得款项净额用于其他 38 款产品及在研管线的开发，金额为 941.3 百万元人民币，占总所得款项净额的 40%[159] - 公司已动用所得款项净额用于升级研发设施，包括杭州及珠海的软硬件基础设施，金额为 70.6 百万元人民币，占总所得款项净额的 3%[159] - 公司已动用所得款项净额用于潜在战略收购、投资、授权引进或合作，金额为 94.1 百万元人民币，占总所得款项净额的 4%[159] - 公司于报告期内购回 2,111,000 股 H 股，总代价约为 25,053,910 港元[160] - 公司五大客户收入占公司收入总额的 92.8%，最大客户收入占比为 44.9%[164] - 公司向五大供应商的采购金额占公司采购总金额的 48.3%，最大供应商占比为 27.0%[165] 公司治理与董事会 - 公司董事会已议决不建议派付截至2023年12月31日止年度的末期股息[89] - 公司过去五个财政年度的已刊发业绩及资产、负债及权益概要载于本报告第6页[90] - 公司董事赵中博士持有37,426,792股H股，占公司总股本的12.82%[104] - 公司董事王暉先生持有24,384,865股H股，占公司总股本的7.34%[104] - 公司独立非执行董事的独立性已通过年度书面确认，全体独立非执行董事均为独立人士[96] - 公司董事及监事的服务合约期限为三年，可根据公司章程及适用规则重续[97] - 公司已为董事安排适当的董事责任保险，相关弥偿条文在报告期内生效[99] - 公司董事及监事在报告期内未参与任何对公司业务具有重大意义的交易、安排或合约[100] - 公司董事及监事在报告期内未获得任何通过购入公司股份或债权证而获利的权利[102] - 公司董事及监事在报告期内未在竞争业务中拥有权益[102] - 李崢博士持有239,427股內資股，佔內資股總數的3.08%[105] - 李崢博士與其他人士共同持有88,620,231股H股，佔H股總數的27.30%[105] - 謝陽先生持有167,599股內資股，佔內資股總數的2.15%[105] - 謝陽先生受控法團權益持有14,251,425股H股，佔H股總數的4.39%[105] - 王宏波女士持有71,828股內資股，佔內資股總數的0.92%[105] - 珠海通橋持有9,136,780股H股及1,015,198股內資股[106] - 杭州涪江持有5,114,645股H股及568,294股內資股[106] - 珠海歸創持有9,862,718股H股及1,095,857股內資股[106] - 寧波歸橋持有8,619,386股H股及957,709股內資股[106] - 趙博士實益持有4,144,199股內資股，並有權收取最多1,053,004股內資股[107] - 鍾生平博士持有13,476,617股H股，占H股总持股的4.15%，占公司总股本的4.05%[110] - WEA Enterprises, LLC持有13,476,617股H股，占H股总持股的4.15%，占公司总股本的4.05%[110] - 衛娜女士持有88,620,231股H股，占H股总持股的27.30%，占公司总股本的29.32%[110] - 湖州語意慧企業管理合夥企業持有4,983,293股H股，占H股总持股的1.54%，占公司总股本的1.50%[110] - 珠海通橋投資中心持有9,136,780股H股，占H股总持股的2.81%，占公司总股本的3.05%[110] - 杭州涪江投資合夥企業持有5,114,645股H股，占H股总持股的1.58%，占公司总股本的1.71%[110] - 珠海歸創股權投資中心持有9,862,718股H股，占H股总持股的3.04%，占公司总股本的3.30%[110] - 寧波歸橋企業管理合夥企業持有8,619,386股H股，占H股总持股的2.66%，占公司总股本的2.88%[111] - Highlight Medical Limited持有6,263,113股H股，占H股总持股的1.93%，占公司总股本的8.80%[111] - Ourea Biotech HK Limited持有5,270,819股H股，占H股总持股的1.62%，占公司总股本的8.65%[111] - 清池資本管理的LBC Sunshine持有公司11,353,491股H股，Lake Bleu Prime持有6,699,500股H股，总计18,052,991股H股[114] - AIHC Master Fund持有公司19,657,020股H股，由AIH Capital Group Limited全资拥有，后者由Wei Zhang全资拥有[115] - 公司已建立四个雇员激励平台，合计持有3,637,058股内资股及32,733,529股H股[117] - 袁泉卫先生有权收取最多718,282股内资股，前提是遵守购股权的条件[115] - 潘宁博士有权收取最多586,597股内资股，前提是遵守购股权的条件[115] - 公司雇员激励计划旨在吸引、稳定及招聘未来高级管理人员，参与者包括核心雇员及高级管理层成员[118] - 雇员激励平台的管理权和投票权归普通合伙人赵博士所有[120] - 公司及其附属公司在

公司业绩 - 公司2023年收入增速略超预期，达到5.3亿元人民币，同比增长58%[2] - 公司2024年预计收入同比增长43%，净利润达7210万元，净利率为9.5%[2] - 公司预计2023-2026年收入复合年增长率为38%[2] - 2026年公司预计营业收入将达到138亿元人民币，同比增长32.4%[3] - 2026年公司预计归母净利润将达到23.7亿元人民币，同比增长67.2%[3] - 2026年预测净利润为237亿元人民币，较2025年增长8%[4] - 2026年预测活动现金流量净额为48亿元人民币[4] 产品展望 - 公司2024年预计有2款神经介入和3款外周介入产品获批，有望拉动公司收入增长[2] - 公司神经介入业务收入同比增长64%，核心产品市占率继续维持第一梯队水平[2] - 外周介入业务收入同比增长44%，公司与Avinger战略合作，预计2025年获批的产品将为公司贡献收入[2] - 神经介入产品中，国内市占率最高的是支持导管产品“银蛇”颅内支持导管，市占率约为20%-25%[5] 股票评级 - 维持“买入”评级，目标价为16.0港元，给予公司6.5倍2024年预期销售目标估值[2] - SPDBI医药行业覆盖公司中，百济神州的股票代码为BGNE US Equity，现价为169.6美元，目标价为275.0美元，评级为买入[8] - 再鼎医药的股票代码为9688 HK Equity，现价为13.4港元，目标价为47.0港元，评级为买入[8]