报告公司投资评级 - 给予买入评级，目标价11.50港元，较现价有43%的升幅 [5][49] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是小分子创新药龙头，小分子创新药研发能力突出，将迎来快速增长，启动2亿元的回购，董事会主席增持，体现管理层对公司长期发展的信心 [5][49] - 预计2025 - 27年收入分别为人民币6.50亿、6.80、7.30亿元，净利润分别为0.97亿、1.11亿、1.42亿元 [5][49] 各目录总结 公司概况：小分子肿瘤及免疫创新药龙头 - 公司致力于发现及开发创新且差异化的小分子肿瘤疗法，自2016年成立以来开发出16种主要专用于肿瘤学的候选药物组成的产品管线，包括10种处于临床阶段的候选药物，专注于小分子肿瘤精准治疗及小分子肿瘤免疫治疗领域 [8][11] - 研发团队约221名专业人员，70%拥有研究生或以上学位，21%持有博士学位，由徐耀昌博士、喻红平博士领导 [8][39] - 股权结构合理，创始人徐耀昌博士直接及Yaochang Family Holding Limited间接持有11.77%的股份，创投基金Qiming Venture Partners VI, L.P占比6.74%，喻博士及陈博士直接持有1.09%股份 [10] - 2024年收入达5.04亿元人民币，源于与默克BD合作的匹米替尼项目首付款7000万美元，24年研发开支增至451百万元人民币，行政开支减至40.3百万元人民币 [12] 行业概况 - 创新药政策支持力度加大，前景广阔 - 2025年内将发布第一版医保丙类目录，聚焦创新程度高、临床应用价值显著、患者获益大的药品，国家医保局将采取激励措施引导商保纳入，打通与基本医保目录通道，促进创新药临床使用，国内创新药占比提升空间广阔 [15] - 2023年中国创新药对外授权数量96个，总金额856亿美元，创历史新高，中国创新药研发工程师素质及数量全球领先，国内三甲医院提供良好临床研究基地，未来扎根国内走向全球趋势延续 [16] 公司核心产品管线 - 全球BIC产品匹米替尼数据优秀，即将商业化，2024年11月完成国际多中心关键临床数据读出，第25周客观缓解率(ORR)为54.0%，而安慰剂组为3.2%(p<0.0001) [3][17] - 依帕戈替尼是高选择性小分子FGFR4抑制剂，获批开展治疗FGF19过表达的晚期肝细胞癌注册性临床试验，前期临床数据显示220mg BID联用阿替利珠单抗队列在既往接受过ICI治疗的FGF19+ HCC患者中ORR达50% [4][17] - 口服PD - L1及FGFR2/3等处于二期临床阶段，ABSK061在软骨发育不全症及多种癌症方面潜力大，市场空间广阔 [4][37] 公司创新优势明显，核心竞争力突出 - 公司在小分子肿瘤精准治疗及小分子肿瘤免疫治疗领域研发能力突出，与默克等大公司有商业化合作，研发管理团队经验丰富，新药即将商业化 [39] - 研发团队约221名专业人员，专注肿瘤领域，70%有研究生或以上学位，21%持有博士学位，由徐耀昌博士、喻红平博士领导，已在多个国家和地区获近30项IND或临床试验批准 [39] - 靶点选择重点突出，针对多种重要肿瘤靶点研究，适应症广泛，积极探索联合治疗方案，有全球战略 [40] 管理团队 - 徐耀昌博士为联合创始人、董事会主席兼首席执行官，在肿瘤及其他疾病领域有逾30年研发经验 [40] - 喻红平博士为联合创始人、首席科学官，曾在多家知名药企任职 [43] - 嵇靖博士为首席医学官、执行董事，有丰富临床开发及监管战略经验 [44] - 张子栋博士为首席财务官，有全面财务管理及资本运作经验 [45] 财务状况 - 随着研发管线推进，匹米替尼即将商业化，和默克合作取得首付款497百万元，2024年年度总收入约504百万元，较2023年增加约485百万元，净利润扭亏为盈 [46] 盈利预测与投资建议 - 预计2026年匹米替尼为公司带来110百万元分成收入，2028年达450百万元；依帕戈替尼预计2028年商业化，2028年收入达200百万元，2029年达360百万元 [47] - 预计2025 - 27年收入分别为人民币6.50亿、6.80、7.30亿元，净利润分别为0.97亿、1.11亿、1.42亿元，根据DCF模型得出目标市值78.2亿港元，目标价11.50港元，给予买入评级 [49]

报告核心观点 - 《提振消费专项行动方案》从多个维度提出30项具体措施，针对性解决制约消费的突出矛盾问题，推动消费潜力释放，期待方案加快落地实施，关注消费市场回暖 [1][2][9] 各部分总结 行动方案维度及举措 - 方案涵盖城乡居民增收促进行动、消费能力保障支持行动等多个维度，针对影响消费的重要因素提出30项具体举措 [2] 居民增收 - 方案提出促进工资性收入合理增长、拓宽财产性收入渠道、促进农民增收等措施，为居民消费提供经济基础 [3] 消费能力保障 - 方案提出加大生育养育保障力度、强化教育支撑、提高医疗养老保障能力等举措，减轻居民后顾之忧，让百姓敢消费、愿消费 [4] 服务消费升级 - 方案提出优化“一老一小”服务供给、提升生活服务品质、促进文体旅游消费等措施，满足消费者需求，激发消费潜力，为行业创新发展提供方向 [5] 大宗消费更新 - 方案提出加大消费品以旧换新支持力度、满足住房消费需求、开展汽车流通消费改革试点等措施，刺激消费需求，带动产业升级 [8] 消费市场情况 - 截至3月14日，港股必选消费行业估值水平在18.39倍PE（TTM，3年/5年均值分别为20.47/23.29倍），建议关注消费信心恢复进度 [9]

核心观点 报告围绕 2025 年 3 月 12 日中资离岸债发行情况、多市场指数表现、近期强势个股及经济数据展开分析，呈现金融市场动态 [2][4]。 中资离岸债一级市场发行情况 - 嵊州交投拟发行 3 年期、固定利率、美元计价高级无抵押债券，初始指导价 5.70%区域 [2] - 扬州经开拟发行 3 年期、固定利率、美元计价高级无抵押转型债券，初始指导价 5.50%区域 [2] - 中国银行巴拿马分行拟发行 3 年期、浮动利率、美元计价高级无抵押债券，初始指导价 SOFR + 105bps 区域 [2] - 赣州发展拟发行 3 年期、美元计价高级无抵押可持续发展债券，初始指导价 5.6%区域 [2] - 株洲城发集团拟发行 Reg S、美元计价高级无抵押可持续发展债券，预期发行评级为 BBB - /BBBg + (惠誉/中诚信亚太) [2][3] 市场指数表现 港股市场 - 截至 3 月 12 日，恒生指数下跌 0.76%，报收 23600.31 点，大型股、中型股和小型股涨跌幅分别为 - 0.68%、0.06%和 - 0.22% [4] - 中资企业指数和科技指数涨跌幅度分别为 - 0.35%和 - 2.04% [4] - 多数行业下跌，恒生综合行业指数 - 原材料业和公用事业表现较好，涨跌幅分别为 2.49%和 0.51%；医疗保健业和资讯科技业走势较弱，涨跌幅分别为 - 1.35%和 - 1.83% [4] 内地股市 - 截至 3 月 12 日，上证指数收盘价为 3371.92 点，下跌 0.23%；深证综指收盘价为 2090.38 点，上涨 0.13% [4] 陆港股通 - 截至 3 月 12 日，当日陆股通交易暂停；沪市港股通南下资金净流入 151.22 亿元，深市港股通南下净流入为 92.82 亿元，共计港股通资金净流入 244.03 亿元 [4] 美国股市 - 截至 3 月 12 日，道琼斯工业指数报收 41350.93 点，下跌 0.2%；标普 500 指数报收 5599.3 点，上涨 0.49%；纳斯达克指数报收 17648.45 点，上涨 1.22% [4] - 费城半导体指数报收 4481.02 点，上涨 2.45% [4] 欧洲股市 - 截至 3 月 12 日，英国富时 100 指数报收 8540.97 点，上涨 0.53%；法国 CAC40 指数报收 7988.96 点，上涨 0.59%；德国 DAX 指数报收 22676.41 点，上涨 1.56% [4] 期货市场 - 截至 3 月 12 日，恒生期货收盘价为 30301.97 点，下跌 0.66% [4] - 伦敦金现收盘价为 2932.93 美元/盎司，上涨 0.59% [4] - 人民币兑美元汇率报 7.24 元/美元，上涨 0.19% [4] 近期强势个股 |序号|代码|名称|连涨天数|连续涨幅(%)|收盘价|交易日期|Wind行业| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |1|1530.HK|三生制药|7|25.70|9.00|2025 - 03 - 12|制药、生物科技与生命科学| |2|1681.HK|康臣药业|7|6.15|8.11|2025 - 03 - 12|制药、生物科技与生命科学| |3|2142.HK|和铂医药 - B|6|53.56|8.40|2025 - 03 - 12|制药、生物科技与生命科学| |4|2333.HK|长城汽车|6|22.82|15.50|2025 - 03 - 12|汽车与汽车零部件| |5|2238.HK|广汽集团|6|8.28|3.27|2025 - 03 - 12|汽车与汽车零部件| |6|0151.HK|中国旺旺|5|8.05|5.10|2025 - 03 - 12|食品、饮料与烟草| |7|1071.HK|华电国际电力股份|4|6.10|4.35|2025 - 03 - 12|公用事业Ⅱ| |8|2232.HK|晶苑国际|3|17.20|5.86|2025 - 03 - 12|耐用消费品与服装| |9|2100.HK|百奥家庭互动|3|16.67|0.63|2025 - 03 - 12|软件与服务| |10|1308.HK|海丰国际|3|11.57|19.86|2025 - 03 - 12|运输| [6] 经济数据 |海外市场重要指数|收市价|涨跌(%)|内地及香港重要指数|收市价|涨跌(%)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纳斯达克综合指数|17648.45|1.22|上证综合指数|3371.92|-0.23| |美元指数|103.59|0.20|深证综合指数|2090.38|0.13| |道琼斯工业指数|41350.93|-0.20|恒生指数|23600.31|-0.76| |费城半导体指数|4481.02|2.45|恒生综合大型股指数|2185.16|-0.68| |伦敦金融时报 100 指数|8540.97|0.53|恒生综合中型股指数|4124.54|0.06| |法兰克福 DAX 指数|22676.41|1.56|恒生综合小型股指数|1329.18|-0.22| |沪港通及深港通|南下/北上|净流入|其他重要指数|收市价|涨跌(%)| |沪股通|北上|-25.68|恒生期货指数|30301.97|-0.66| |深股通|北上|-42.07|伦敦金现|2932.93|0.59| |沪市港股通|南下|162.42|布伦特石油(连续)|69.92|0.00| |深市港股通|南下|99.70|美元兑人民币(CFETS)|7.24|0.19| [7]

报告公司投资评级 - 给予持有评级，更新目标价8.68港元，较现价有11%上升空间，相当于2025年和2026年10.6倍和10倍PE [6][11] 报告的核心观点 - 2024年公司收益和盈利下降，主要受浮法玻璃需求不足、联营盈利下降及产线设备减值出售亏损影响，但大规模减少长期贷款使财务更稳健 [3][8] - 浮法玻璃下游需求疲弱，库存累积价格承压，行业供需格局有待改善 [4][9] - 公司玻璃深加工优势显著，浮法玻璃价格下降使汽车玻璃成本降低，2025年汽车玻璃后装市场需求有望上升，海外产能扩充可抵御美国关税冲击 [5][10] 相关目录总结 重要数据 - 2025年3月6日收盘价7.84港元，总股本43.57亿股，总市值342亿港元，净资产343.77亿港元，总资产480.78亿港元，52周高低为11.62/6.45港元，每股净资产8.53港元 [2] - 主要股东包括李贤义及关连人士(24.61%)、董清世(12.06%)、董清波及关连人士(8.02%)、李圣典及关连人士(7.71%) [2] 财务数据 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业额（亿元人民币）|242.94|223.24|233.45|243.72|261.20| |同比增长(%)|-5.6%|-8.1%|4.6%|4.4%|7.2%| |净利润（亿元人民币）|48.83|33.69|34.46|36.68|38.86| |同比增长(%)|-4.8%|-31.0%|2.3%|6.5%|5.9%| |每股盈利（分）|117.6|79.2|81.6|86.9|92.0| |PE@7.84HKD|6.2|9.1|8.9|8.3|7.9| |每股股息（港仙）|63.0|41.0|40.0|42.6|45.1| |股息率|8.71%|5.67%|5.53%|5.89%|6.24%|[7] 行业估值 |代码|简称|货币|股价|市值（亿元人民币）|PE（2023A）|PE（2024E）|PE（2025E）|PE（2026E）|PB（2023A）|PB（2024E）|PB（2025E）|PB（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |3606.HK|福耀玻璃|CNY|51.50|1524|21.6|16.6|14.4|12.4|3.6|3.5|3.1|2.7| |6865.HK|福莱特玻璃|CNY|13.46|494|10.4|29.4|21.3|13.0|1.3|1.2|1.2|1.1| |平均||| | |16.0|23.0|17.9|12.7|2.5|2.4|2.1|1.9| |000012.SZ|南玻A|HKD|4.95|118|9.2|18.9|16.6|12.7|1.1|1.1|1.0|1.0| |601636.SH|旗滨集团|HKD|5.83|156|8.9|23.6|17.2|12.8|1.2|1.1|1.1|1.0| |600586.SH|金晶科技|HKD|5.78|83|17.9|22.8|15.9|12.8|1.3|1.4|1.3|1.2| |平均||| | |12.0|21.8|16.6|12.8|1.2|1.2|1.1|1.1| |0868.HK|信义玻璃|HKD|7.84|342|6.2|9.1|8.9|8.3|0.9|0.9|0.9|0.8|[13] 财务报表摘要 - 损益表显示收入、成本、毛利等指标变化，盈利能力方面毛利率、净利率等有相应表现，营运表现涉及SG&A/收入等指标，财务状况包括总资产负债率等指标 [15] - 资产负债表展示了现金、应收账款、存货等资产项目以及流动负债、非流动负债等负债项目的情况 [15] - 现金流量表呈现了EBITDA、融资成本、营运资金变化等项目的现金流情况 [15]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价0.78港元，较现价有58%上升空间 [6][12] 报告的核心观点 - 2024年公司收入27.52亿元，同比增长6.31%；股东应占期内盈利8.05亿元，同比减少16.46%；基本每股盈利10.06分，拟派末期股息0.035港元，派息率从27%提升至32%，盈利下降受电价、限电和转让资产收益下降等因素影响 [3][9] - 2024年新获取风光投资项目1399MW，中国区域720MW，其他国家679MW；截至2024年底，中国区域累计风光资源储备超10.75GW；在建项目约2GW，2025年资本开支40亿，计划投产1GW，上半年预计投产50%，力争6月前并网；2025年将出售资产，出售给沙电的项目上半年交割完成，增厚业绩 [4][10] - 2月28日公司回购897万股，金额425.96万港元；2025年将择机回购，力度高于2024年；派息率稳定在30%-33%；2025年动态PE约3.8倍，PB约0.4倍，处于估值洼地，股息率约8.08%，安全边际高 [5][11] 根据相关目录分别进行总结 重要数据 - 2025年3月3日收盘价0.495港元，总股本7982百万股，总市值40亿港元，净资产8906百万元，总资产32130百万元，52周高低0.69/0.45港元，每股净资产1.18港元 [2] - 主要股东为刘顺兴及关连人士(22.45%)、华电福新(11.02%) [2] 行业估值 - 光伏行业平均2023A-2026E的PE为9.0、10.1、14.2、10.2，PB为1.0、1.0、0.9、0.9；风电行业平均2023A-2026E的PE为7.8、6.9、5.9、5.3，PB为0.7、2.9、2.8、2.8；协合新能源2023A-2026E的PE为4.0、4.5、3.8、3.5，PB为0.4、0.4、0.4、0.4 [14] 财务报表摘要 - 收入方面，2022A-2026E分别为2679、2589、2752、2928、3082百万元，同比增长23%、-3%、6%、6%、5% [7][16] - 净利润方面，2022A-2026E分别为872、964、805、959、1045百万元，同比增长12.0%、10.5%、-16.5%、19.1%、9.0% [7][16] - 盈利能力指标，EBITDA利率2022A-2026E分别为39%、34%、25%、38%、40%，净利率分别为33%、37%、29%、33%、34% [16][19] - 营运表现指标，SG&A/收入2022A-2026E分别为16%、16%、12%、12%、11%，实际税率分别为20%、15%、-1%、15%、15% [16][19] - 财务状况指标，净负债/股本2022A-2026E分别为(0.2)、0.2、0.5、0.4、0.4，收入/总资产分别为0.10、0.08、0.09、0.10、0.11 [16][19] 资产负债表 - 现金2022A-2026E分别为3471、2445、1694、1678、1898百万元，应收账款分别为1370、1416、1649、1566、1488百万元 [17][21] - 总负债2022A-2026E分别为19078、22801、23224、19658、19176百万元，股东权益分别为7832、8283、8715、9122、9786百万元 [17][21] 现金流量表 - 营运现金流2022A-2026E分别为2400、1581、2191、1989、2107百万元，投资活动现金流分别为(3772)、(4588)、(2015)、(1472)、(1437)百万元 [17][21] - 融资活动现金流2022A-2026E分别为1277、1974、(935)、(541)、(457)百万元，现金变化分别为(94)、(1033)、(759)、(24)、213百万元 [17][21]

报告公司投资评级 - 买入 [2][7][13] 报告的核心观点 - 广告游戏带动全面盈利，商业化潜力持续释放 [2] - 哔哩哔哩作为中国Z世代文化生态的领军平台，目前股价已进入价值重估的关键窗口期，预计一季度公司业绩将更创新高，维持买入评级 [7][13] 根据相关目录分别进行总结 重要数据 - 2024年公司全年总营收268.3亿元人民币，同比增长19%，第四季度总营收77.3亿元，同比增长22% [3][11] - 第四季度增值服务、广告、游戏和IP衍生品及其他业务分别贡献收入的40%、31%、23%和6%，广告业务收入23.9亿元，同比增长24%，游戏业务收入18.0亿元，同比增长79% [3][11] - 毛利润同比大幅提升68%，毛利率连续10个季度环比提升至36.1%，调整后净利润及美国会计准则下的净利润分别为4.5亿元及近8900万元 [3][11] 游戏业务 - 四季度游戏业务收入18.0亿元，同比增长79%，主要驱动力是《三国：谋定天下》的强劲表现及低基数效应，该游戏通过精细化运营和IP联动成拉动游戏业务的核心引擎，计划2025年下半年在港澳台地区发布 [5][12] - 《咒术回战：幻影夜行》已登陆全球167个国家及地区，在多个国家下载榜排名第一，截至2025年1月8日全球iOS端净收入超1800万美元，上线至今全球总收入超2500万美元，国内一旦获得版号并上线，将把公司游戏业务收入推向新高度 [12] 用户情况 - 2024年第四季度公司DAU和MAU分别为1.03亿和3.40亿，日均用户使用时长为99分钟，正式会员数达2.58亿，12个月会员留存率稳定在80%以上 [11] - 平台用户付费意愿持续提升，社区商业化潜力加速释放，用户保持较高活跃度，用户增长符合预期 [13] 财务预测 - 采用分部估值法，给予公司117亿美元市值目标，对应目标价27.8美元，相较于现价预计有36%的升幅 [7][13] - 预计2025 - 2027年总营收分别为300.55亿元、344.54亿元、404.95亿元，净利润分别为4.57亿元、17.84亿元、30.75亿元等 [8][15]

报告公司投资评级 - 买入 [4][6][17] 报告的核心观点 - 公司长期健康现金流支撑稳定派息政策且分红指引明晰值得投资 [6][17] - 公司会员体系使其在零售环境波动下有韧性，独特设计师风格有扩展潜力 [17] - 公司发布中期业绩后股价波动，截至3月3日港股收盘股息率约11.4%，高股息低估值标的值得关注 [6][17] 根据相关目录分别进行总结 重要数据 - 2025年3月3日收盘价15.00港元，总股本5.19亿股，总市值77.81亿港元，净资产26.51亿港元，总资产55.03亿港元，52周高低18.14/10.08港元，每股净资产5.03港元 [2] - 主要股东Ninth Investment Limited持股31.61%，Ninth Capital Limited持股29.78% [2] 投资要点 - FY25H1营收31.56亿元，+5.0%；毛利润20.56亿元，+5.0%，毛利率65.1%，微降0.1pct；净利润6.04亿元，+5.5%，归母净利润率19.0%，持平；拟派发中期股息0.45港元/股，中期股息支付率约36%；成熟品牌JNBY收入+3.6%，成长品牌-2.1%，新兴品牌+147.3%，期内收购BLOCK品牌并表新增收入，去除影响后收入亦有增长 [4] - 库存+32.1%，其中制成品+27.0%；存货周转天数144.5天，+7.2天；现金循环周期55.6天，+4.8天，受暖冬及宏观零售环境波动影响，但库存周转仍健康可控 [4] - 公司店铺总数2126家，环比+101家，线下门店同店销售额同比持平；直营门店收入-7.7%，毛利率73.6%，经销门店收入+14.2%，毛利率59.0%，电商收入+11.9%，毛利率64.2%；各社交平台粉丝总量超950万人，活跃会员54.5万人，同比-0.8万人，年购买金额超5000元以上的会员超33.3万人，同比+2.5万人，其年消费金额超46.8亿元，占线下渠道零售额超60% [5] - 预计25财年收入利润保持增长，维持75%分红政策 [5] - 预计公司FY25E至FY27E营收分别为54.9/59.3/64.3亿元，同比+4.7%/+8.1%/+8.5%；归母净利润分别为8.8/9.6/10.5亿元，同比+3.5%/+8.7%/+9.5%；维持买入评级，目标价20.60港元，对应25E财年PE为11.0倍 [6][17] 报告正文 - 公司FY25中期实现营收31.56亿元，同比+5.0%（经重列）；毛利润20.56亿元，同比+5.0%（经重列），毛利率65.1%，同比微降0.1个百分点；净利润6.04亿元，同比+5.5%（经重列），归母净利润率19.0%，与去年同期持平（经重列）；拟派发中期股息每股0.45港元，合计2.33亿港元，中期股息支付率约为36%，收入利润增速和派息均符合先前指引 [8] - 收入方面，主品牌JNBY和收购品牌并表贡献增长，去除并表影响后收入亦有增长，成长品牌因消费环境波动下滑；成熟品牌JNBY录得17.60亿元，同比+3.6%，占比55.8%（同比下降0.8个百分点）；成长品牌业务录得12.02亿元，同比-2.1%，占比38.1%（同比下降2.7个百分点），其中男装速写收入-6.0%，童装jnby by JNBY收入-0.6%，女装LESS收入+0.8%；新兴其他品牌收入1.94亿元，同比增长147.3%，占比6.1%（同比上升3.5个百分点） [9] - 毛利率方面，主品牌JNBY毛利率微增，成长品牌毛利率微降，新品牌注入拉动新兴品牌毛利率提升；成熟品牌JNBY毛利率67.6%，同比提升0.6个百分点；成长品牌毛利率63.6%，同比下降0.5个百分点，其中男装速写毛利率65.5%，同比下降0.1个百分点，童装jnby by JNBY毛利率58.4%，同比下降0.8个百分点，女装LESS毛利率68.8%，同比下降0.6个百分点；新兴其他品牌毛利率52.4%，同比提升10.1个百分点 [9] - 费用及其他方面，管销费用率同比增长，营业利润率为26.2%保持平稳；销售费用率为32.3%，同比提升1.0个百分点，管理费用率为8.6%，同比提升0.4个百分点；期间税率恢复至历史平均水平，比上年同期下降1.2个百分点，对归母净利润率亦有贡献 [9] 公司运营数据 - 库存方面，受零售环境以及暖冬影响，库存增长，存货周转仍健康可控；期内公司库存同比+32.1%，其中制成品同比+27.0%，存货周转天数144.5天，同比+7.2天；现金循环周期为55.6天，同比+4.8天；存货周转天数同比过去四年数据仍是第二低，库存依旧处于健康可控状态 [12] - 渠道方面，期内环比增加101家门店，以二三四线经销门店为主；店铺总数达2126家，各品牌扩店速度均有提升，其中成熟品牌JNBY增加36家，成长品牌共增加49家；线下门店同店销售额同比持平，直营门店收入同比-7.7%，毛利率同比增加1.0个百分点至73.6%，经销门店收入同比+14.2%，毛利率同比下降0.5个百分点至59.0%，电商收入同比+11.9%，毛利率同比增加0.5个百分点至64.2%；经销和直营渠道的收入增减主要因为期内部分品牌直营门店转经销门店，以及经销渠道新开店贡献增长 [12][13] - 粉丝会员方面，社交平台粉丝量超950万人，2024年集团会员贡献总零售额超8成；各社交平台粉丝总量超950万人，其中微信及视频号粉丝达475万人，抖音平台粉丝253万人，微博和小红书平台粉丝分别为188万人及34万人；活跃会员总数为54.5万人，同比减少0.8万人；年购买金额超过5000元以上的会员总数超过33.3万人，同比增加2.5万人，其年消费金额超过46.8亿元，占线下渠道零售额超60% [13] 未来展望 - 公司维持2025财年收入、利润保持正增长指引，预计25财年会继续维持75%的分红比率，未来会坚持以多品牌、可持续、规模化运营构建稳健多元的品牌生态体系，坚持以设计驱动，深化粉丝经济的方式拓展品牌影响力 [16] 财务报表摘要 - 资产负债表显示，流动资产、非流动资产、资产总计、流动负债、非流动负债、负债合计等项目在FY2023 - FY2027E期间有相应变化 [20] - 利润表显示，营业收入、营业成本、毛利、销售费用、管理费用等项目在FY2023 - FY2027E期间有相应变化，预计营业收入同比增长4.7% - 8.5%，归母净利润同比增长3.5% - 9.5% [20] - 主要财务比率显示，成长性、盈利能力、偿债能力、营运能力等指标在FY2023 - FY2027E期间有相应变化 [20]

报告公司投资评级 - 建议申购 [1] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是快速发展的国际黄金生产商 经营现有业务历史可追溯至2012年12月 已成长为中国最大民营黄金生产商 并通过收购海外优质矿产资源发展全球业务 中国黄金需求稳步增长 预期未来保持稳定水平 公司发展迅速 收入连续多年高双位数增长 财务状况良好 受国际金价上行影响 黄金产业链利润有望攀升 公司拟将募资净额约50%用于现有矿场升级及勘探 约40%用于收购矿业资产 有望维持营收快速增加态势 测算2024年EPS为0.99港币 招股价对应PE范围约13.86X - 16.00X 建议申购 [2][3][6] 根据相关目录分别进行总结 招股详情 - 保荐人为中信证券、麦格理、CICC中金公司 [1] - 上市日期为2025年3月10日（周一） [1] - 招股价格港元区间13.72 - 15.83 [1] - 集资额28.868亿港元（扣除相关费用） [1] - 每手股数100股 [1] - 入场费3197.93港元 [1] - 招股日期为2025年2月28日 - 2025年3月5日 [1] - 国元证券认购截止日期为2025年3月4日 [1] - 招股总数2.057亿股（可调整及视超额配售权行使情况而定） [1] - 国际配售1.85亿股（可调整及视超额配售权行使情况而定） 约占90% [1] - 公开发售2056.52万股（可调整及视超额配售权行使情况而定） 约占10% [1] 公司情况 - 公司主要从事黄金的开采、加工及销售 经营现有业务历史可追溯至2012年12月完成重大资产重组之时 秉承「共生共长」经营理念 已成长为中国最大民营黄金生产商 并通过收购老挝及加纳优质矿产资源发展全球业务 于上海证券交易所上市 股票代码600988 [2] 行业情况 - 2019 - 2023年中国黄金需求量增长 复合年增长率为1.3% 期间需求受珠宝首饰消费需求变化影响出现波动 2021年黄金首饰需求大幅增长 2023年因央行黄金储备大幅增加 黄金需求同比增长10.9% 总量达37.5百万盎司 预期未来中国黄金需求保持稳定水平 [2] 财务状况 - 2021 - 2023年 收入分别为人民币37.83亿元、62.67亿元和72.21亿元 2021 - 2023财年复合增长率为38.17% [3] - 2021 - 2023年 毛利分别为人民币12.58亿元、17.95亿元、23.53亿元 2021 - 2023年复合增长率为36.79% [3] - 预计2024年度实现净利润173000万元到180000万元 同比增加115.19%到123.90% [3] 募集资金用途 - 拟将募集资金所得款项净额约50%用于未来五年现有矿场的升级及勘探 约40%用于未来三年在采矿业发展成熟、政策环境稳定的国家优先收购具有一定规模及优质的矿业资产 [6] 估值情况 - 选取2024年预期利润下限173000万元作为计算依据 测算2024年EPS为0.99港币 公司招股价根据该EPS测算得到PE范围约13.86X - 16.00X [6] 行业相关上市公司估值 | 公司名称 | 代码 | 收盘价（2025 - 02 - 27） | 市值（亿原始货币） | PE（2023年） | EPS（2023年） | 2025年至今涨幅（%） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 紫金矿业 | 2899.HK | 15.16 | 4421.08 | 17.29 | 0.80 | 7.21 | | 山东黄金 | 1787.HK | 14.84 | 1053.97 | 26.53 | 0.40 | 18.15 | | 招金矿业 | 1818.HK | 13.34 | 453.88 | 59.92 | 0.14 | 21.72 | | 中广核矿业 | 1164.HK | 1.49 | 113.25 | 22.78 | 0.07 | - 8.59 | [7]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 公司2024年盈利下降受电价下降、限电及转让资产收益同比下降等综合因素影响，但项目储备充裕，2025年计划新增投产1GW，预计资本开支40亿并持续择机出售部分资产 [3] - 建议新加坡二次上市有利于拓宽公司股东基础及未来融资渠道，提升整体证券流动性 [4] - 公司将根据市场情况回购，派息率维持在30%左右，当前处于估值洼地 [5] 根据相关目录分别进行总结 2024年公司年度业绩 - 截至2024年12月31日止年度，公司收益为人民币27.52亿元，同比增长6.31% [1] - 公司股东应占期内盈利为人民币8.05亿元，同比减少16.46% [1] - 基本每股盈利为人民币10.06分，拟派末期股息每普通股0.035港元 [1] - 每股净资产为1.09元，同比增长11.31% [1] 建议新加坡二次上市 - 公司拟以介绍方式将已发行普通股及股份奖励计划项下可能发行的普通股于新加坡证券交易所主板第二上市，预计2025年3月31日或前后提交申请，不涉及发行新股或集资行动，完成后股份继续于联交所上市及买卖 [2] 点评观点 项目储备充裕，2025年计划新增投产1GW - 2024年公司在全球新获取风光投资项目1,399MW，中国区域720MW，其他国家679MW [3] - 截至2024年底，中国区域累计风光资源储备超10.75GW，其中风电约6.5GW、光伏约4.25GW [3] - 目前在建项目约2GW，80%为风电项目，20%为光伏项目，2025年计划投产1GW，预计资本开支40亿，持续择机出售部分资产 [3] 新加坡二次上市有利拓宽融资渠道 - 建议新加坡第二上市后，公司可进入新加坡证券市场，拓宽股东基础及未来融资渠道，提升证券流动性 [4] 择机回购，稳定派息，价值低估 - 公司将根据市场情况回购，派息率维持在30%左右 [5] - 公司2025年动态PE约4.3倍，PB0.4倍，股息率约为7.56%，处于估值洼地 [5]

报告公司投资评级 - 买入 [3][6][11] 报告的核心观点 - 2025年1月售电量受春节因素影响同比降4.7%，火电降11%，风电、光伏、水电分别增14.1%、45.4%、18.9% [3][8] - 2024年累计售电量同比增7.4%，排除Q4大额资产减值，全年业绩有望较好增长 [4][9] - 考虑煤价和电价因素，2025年煤价有下行空间，火电盈利有保障，风电存量资产受政策影响有限，公司盈利能力和业绩稳定性处于行业优异水平 [5][10] - 维持买入评级，更新目标价至23.6港元，较现价有31%上升空间 [6][11] 相关目录总结 重要数据 - 2025年2月24日收盘价18港元，总股本5177百万股，总市值932亿港元，净资产110617百万港元，总资产346778百万港元，52周高低为24.88/14.34港元，每股净资产18.81港元，主要股东华润集团（电力）有限公司持股61.73% [2] 财务数据 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业额（百万港元）|103305|103334|104851|107531|109718| |变动(%)|15.0%|0.0%|1.5%|2.6%|2.0%| |归属股东净利润（百万港元）|7042|11003|14378|16221|19059| |变动(%)|342.2%|56.2%|30.7%|12.8%|17.5%| |每股盈利(港元)|1.46|2.29|2.94|3.13|3.68| |PE@18 HKD|12.3|7.9|6.1|5.7|4.9| |每股股息(港元)|0.586|1.415|1.174|1.253|1.473| |股息率(%)|3.26%|7.86%|6.52%|6.96%|8.18%|[7] 行业估值 |代码|简称|货币|股价|市值（亿港元）|PE（2023A）|PE（2024E）|PE（2025E）|PE（2026E）|PB（2023A）|PB（2024E）|PB（2025E）|PB（2026E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |0902.HK|华能国际电力股份|HKD|4.26|987|7.3|5.8|5.1|4.7|1.0|0.5|0.5|0.4| |1071.HK|华电国际电力股份|HKD|4.10|571|8.3|0.0|0.0|0.0|0.9|0.8|0.8|0.8| |2380.HK|中国电力|HKD|3.01|372|10.9|6.9|5.8|5.1|0.6|0.6|0.6|0.5| |1798.HK|大唐新能源|HKD|2.09|152|5.0|5.3|4.9|4.4|0.7|0.8|0.7|0.7| |0916.HK|龙源电力|HKD|6.29|1109|7.5|7.6|6.8|6.0|0.7|0.7|0.6|0.6| |0182.HK|协合新能源|HKD|0.49|39|3.6|3.2|2.8|2.6|0.4|0.4|0.4|0.4| |0956.HK|新天绿色能源|HKD|3.76|258|6.5|6.1|4.8|4.3|0.7|0.6|0.6|0.6| |0991.HK|大唐发电|HKD|1.43|459|16.7|-|-|-|-|-|-|-| |平均|-|-|-|-|8.2|5.0|4.3|3.9|0.7|0.6|0.6|0.6| |0836.HK|华润电力|HKD|18.00|932|7.9|6.1|5.7|4.9|1.0|1.0|0.9|0.8|[13] 财务报表摘要 - 损益表、财务分析、资产负债表、现金流量表展示了2022A - 2026E的相关财务数据，包括收入、营业支出、净利润、现金流等指标及变化情况 [15]