投资评级与核心观点 - 投资评级：维持“买入”评级 [1][4] - 核心观点：绿城服务2025年营收利润稳健增长，毛利率和净利率同比提升，物业服务在管面积保持双位数增长，园区服务、咨询服务业务协同发展、稳中有进，公司盈利能力稳步提升，看好后续利润修复 [4][58] 财务业绩与盈利能力 - 2025年实现营业收入191.64亿元，同比增长7.1% [5][14] - 2025年实现归母净利润8.8亿元，同比增长29.9% [5][18] - 2025年实现核心经营利润18.8亿元，同比增长24.6% [5][18] - 2025年毛利率为17.3%，同比提升0.5个百分点；净利率为4.9%，同比提升0.7个百分点 [5][18] - 盈利能力提升主要得益于提质增效措施压降了管理成本，2025年管理费用率同比下降0.6个百分点至5.9% [5][18] - 2025年经营性现金流入15.3亿元，同比增长3.6%，经营性净现金流覆盖核心净利润0.81倍 [5][51] - 2025年拟分红金额7.5亿港元，派息比例高达75.6% [5][55] 物业服务板块 - 2025年物业服务收入达136.4亿元，同比增长10.0%，占主营业务收入的71.2% [6][24] - 2025年物业服务毛利率为14.3%，同比提升0.6个百分点 [6][24] - 截至2025年末，在管面积达5.661亿平方米，同比增长11.2%，其中住宅业态占比约77% [6][26] - 截至2025年末，总储备面积达3.308亿平方米，同比下降7.4% [6][27] - 2025年新拓面积年饱和营收达40.3亿元，其中非住项目新拓营收占比53.5%，新拓核心城市占比同比提升2.6个百分点至92.1% [6][27] - 2025年主动退出在管面积2210万平方米，占当年在管面积比例为3.9% [27] - 在管面积和储备面积中，来自关联方绿城房产的占比较低，分别为17.2%和6.7%，显示公司市场化拓展能力 [37] - 2025年平均物业费为3.24元/平方米/月，自2020年以来维持在3.2元以上水平 [39] - 2025年项目续约率为93.4%，客户粘性高 [39] 园区服务与咨询服务板块 - 2025年实现园区服务收入27.6亿元，同比增长0.6%，占主营业务收入14.4% [7][41] - 2025年园区服务毛利率为22.4%，同比提升1.4个百分点 [7][41] - 园区服务板块中，园区空间服务收入实现高增长 [43] - 2025年对主营业务进行调整，将科技服务归类于咨询服务板块 [7][44] - 2025年咨询服务收入27.6亿元，同比增长0.4%，占主营业务收入14.4% [7][44] - 2025年咨询服务毛利率为27.4%，同比提升0.7个百分点 [7][44] - 咨询服务细分中，在建物业咨询业务收入21.4亿元，同比增长1.3%；管理咨询服务业务收入6.2亿元，同比下降2.6% [7][44] 财务预测与估值 - 受业务结构调整影响，报告下调2026-2027年并新增2028年盈利预测 [4][58] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为9.79亿元、10.95亿元、11.82亿元（前值2026-2027年为10.30亿元、11.35亿元） [4][58] - 对应2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.31元、0.35元、0.37元 [4][58] - 以当前股价（4.000港元）计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为11.3倍、10.1倍、9.4倍 [4][58] - 预计2026-2028年营业收入分别为204.46亿元、216.58亿元、229.24亿元，同比增长6.7%、5.9%、5.8% [8] - 预计2026-2028年毛利率分别为17.6%、17.9%、18.3%，净利率分别为5.1%、5.5%、5.5% [8]

股息信息 - 公司截至2025年12月31日止年度宣派特别股息，每股0.08 HKD[1] - 股东批准日期为2026年6月18日[1] - 除净日为2026年6月23日[1] - 股息派发日为2026年7月9日[1] 股份过户 - 递交通股份过户文件最后时限为2026年6月24日16:30[1] - 暂停办理股份过户登记手续日期由2026年6月25日至26日[1] - 记录日期为2026年6月26日[1] - 股份过户登记处位于香港湾仔皇后大道东183号合和中心17楼1712 - 1716号铺[1] 公告日期 - 公告日期为2026年3月20日[1]

股息信息 - 2025年度末期股息每股0.16 HKD[1] - 股东批准日期2026年6月18日[1] - 除净日2026年6月23日[1] - 过户文件最后时限2026年6月24日16:30[1] - 暂停过户登记2026年6月25 - 26日[1] - 记录日期2026年6月26日[1] - 股息派发日2026年7月9日[1] 公司人员 - 执行董事杨掌法（主席）、金科丽[2] - 非执行董事寿柏年、夏一波、宋海林[2]

收入和利润（同比环比） - 2025年总收入为人民币19,164.4百万元，同比增长7.1%[4] - 持续经营业务收入为191.64亿元人民币，同比增长7.1%[7] - 2025年持续经营业务总收入为人民币19,164,354千元，较2024年的17,893,473千元增长7.1%[23] - 2025年度集团总收入为194.84亿元人民币，其中外部客户收入为191.64亿元人民币，分部间收入为3.19亿元人民币[30] - 公司2025年全年收入为人民币191.644亿元，同比增长7.1%[71] - 2025年全年收入为人民币191.644亿元，同比增长7.1%[81] - 毛利为人民币3,322.2百万元，同比增长10.3%；毛利率为17.3%，同比上升0.5个百分点[6] - 持续经营业务毛利为33.22亿元人民币，同比增长10.3%[7] - 2025年毛利为人民币33.222亿元，同比增长10.3%；毛利率为17.3%，同比提升0.5个百分点[85] - 核心经营利润为人民币1,877.5百万元，同比增长24.6%[6] - 持续经营业务经营利润为12.81亿元人民币，同比增长26.3%[7] - 公司2025年核心经营利润为人民币18.775亿元，同比增长24.6%[71] - 核心经营利润为人民币18.775亿元，较2024年全年增长24.6%[88] - 权益股东应占溢利为人民币880.2百万元，较2024年持续经营业务溢利增长29.9%[6] - 持续经营业务利润（税后）为9.41亿元人民币，同比增长25.2%[7] - 本公司权益股东应占利润为8.80亿元人民币，同比增长12.1%[8] - 公司2025年权益股东应占溢利为人民币8.802亿元，同比增长29.9%[71] - 年内利润（含已终止经营）为9.41亿元人民币，同比增长8.5%[8] - 年内利润为人民币9.408亿元，较2024年持续经营业务利润增长25.2%[98] - 权益股东应占溢利为人民币8.802亿元，较2024年持续经营业务增长29.9%[98] - 税前利润为13.86亿元人民币，同比增长29.5%[7] - 持续经营业务税前利润为人民币1,386,362千元（2025年）和人民币1,070,648千元（2024年）[48] - 税前利润达人民币13.864亿元，较2024年全年增长29.5%[96] - 年内净利率为4.9%，较2024年持续经营业务上升0.7个百分点[99] - 持续经营业务股东应占年内利润为人民币816,848千元，同比下降8.9%[9] - 持续经营业务基本每股盈利为人民币0.214元，同比下降23.6%[9] - 年内总收入为人民币877,499千元，同比下降5.9%[9] - 年内全面总收入为8.77亿元人民币，同比下降5.9%[8] 成本和费用（同比环比） - 2025年销售成本为人民币158.421亿元，同比增长6.5%[84] - 2025年销售及营销开支为人民币3.047亿元，同比下降12.2%；销售费用率为1.6%，同比下降0.3个百分点[86] - 2025年行政开支为人民币11.400亿元，同比下降1.6%；管理费用率为5.9%，同比下降0.6个百分点[87] - 员工成本总额为人民币6,195,698千元，较2024年的5,787,253千元增长约7.1%[43] - 其中销售成本为人民币5,166,359千元，行政开支为842,153千元，销售及营销开支为187,186千元[43] - 外包员工成本为人民币5,978,658千元，较2024年的5,653,690千元增长约5.7%[46] - 存货成本为人民币1,063,414千元，较2024年的969,359千元增长约9.7%[46] - 物业、厂房及设备折旧开支为人民币129,985千元，使用权资产折旧为134,060千元[46] - 年度审计服务酬金为人民币4,100千元[46] - 2025年总员工成本为人民币6,195.7百万元，较2024年增长7.1%[128] 各条业务线表现 - 物业服务收入为人民币13,644.1百万元，占总收入71.2%，同比增长10.0%[4] - 物业服务收入为人民币13,644,088千元，同比增长10.0%（2024年：12,401,312千元）[23] - 物业服务收入为人民币136.441亿元，占总收入71.2%，同比增长10.0%[81][83] - 物业服务收入达到人民币13,644.1百万元，同比增长10.0%，占总收入71.2%[109] - 物业服务毛利为人民币1,948.5百万元，同比增长14.5%，占总毛利58.6%[109] - 在管面积为566.1百万平方米，同比增长11.2%[109] - 储备面积为330.8百万平方米，同比下降7.4%[109] - 物业、园区、咨询服务毛利率分别为14.3%（+0.6pp）、22.4%（+1.4pp）、27.4%（+0.7pp）[89] - 园区服务收入为人民币2,756.3百万元，占总收入14.4%，同比增长0.6%[4] - 园区服务收入为人民币2,714,674千元，同比增长0.8%（2024年：2,692,013千元），若包含已终止经营业务，则总收入同比下降18.4%至3,326,300千元[23] - 园区服务收入为人民币27.563亿元，占总收入14.4%，同比增长0.6%[81][83] - 园区服务收入为人民币27.563亿元，占总收入14.4%，占总毛利18.6%[111] - 园区服务收入同比增长0.6%，其中园区产品和服务收入13.720亿元（占比49.8%），同比增长4.7%[112][113] - 园区服务毛利为人民币6.175亿元，较2024年全年增长7.3%[113] - 园区服务中，居家生活服务收入同比下降34.2%至人民币2.605亿元[83] - 居家生活服务收入为人民币2.605亿元（占比9.4%），同比下降34.2%[112][113] - 园区服务中，园区空间服务收入同比增长23.3%至人民币3.609亿元[83] - 园区空间服务收入为人民币3.609亿元（占比13.1%），同比增长23.3%[112][113] - 物业资产管理服务收入为人民币6.642亿元（占比24.1%），同比增长4.6%[113][115] - 文化教育服务收入为人民币9870万元（占比3.6%），同比下降5.9%[113][115] - 咨询服务收入为人民币2,763.9百万元，占总收入14.4%，同比增长0.4%[4] - 咨询服务收入为人民币2,763,918千元，同比增长0.4%（2024年：2,753,215千元）[23] - 咨询服务收入为人民币27.639亿元，占总收入14.4%，同比增长0.4%[81][83] - 咨询服务收入占总收入14.4%，占总毛利22.8%[120] - 2025年总收入为人民币2,763.9百万元，较2024年增长0.4%[122] - 2025年毛利为人民币756.3百万元，较2024年增长3.0%[123] - 在建物业服务收入为人民币2,142.5百万元，占总收入77.5%，较2024年增长1.3%[123][124] - 管理咨询服务收入为人民币621.4百万元，占总收入22.5%，较2024年下降2.6%[123][125] - 管理咨询服务现有合同项下预计未来确认收入约为人民币96,986千元，较2024年的人民币117,567千元下降17.5%[26] - 投资物业租金收入（园区服务）为人民币41,674千元，同比下降11.2%（2024年：46,933千元）[23] - 2025年客户合约收入中，随时间确认的收入为人民币17,246,462千元，于某时间点确认的收入为人民币1,876,218千元[24] - 公司2025年新拓展非住宅项目年饱和收入占比达到53.5%[74] - 公司市场拓展超额完成年饱和收入人民币40亿元的目标[74] - 在管项目达到3,823个，覆盖全国31个省、直辖市和自治区及195个城市[111] 各地区表现 - 公司按地理位置划分为七个可呈报分部，包括杭州、长三角、珠三角、环渤海、澳大利亚（已于2024年12月16日出售）、其他海外和香港地区以及中国内地其他地区[27] - 杭州地区（不包括余杭）是最大收入贡献分部，外部客户收入达51.41亿元人民币，占集团总外部收入的约26.8%[30] - 长三角地区（不包括宁波）外部客户收入为59.43亿元人民币，是第二大收入贡献区域[30] - 海外地区和香港分部录得亏损，分部利润为负4874.3万元人民币[30] - 公司2024年持续经营业务综合收入为178.93亿元人民币，来自外部客户的收入为185.28亿元人民币[31] - 杭州地区（不包括余杭）是公司最大收入来源，外部客户收入达48.33亿元人民币，占公司总外部收入的26.1%[31] - 长三角地区（含杭州、宁波及其他）合计外部客户收入为78.70亿元人民币，占总外部收入的42.5%[31] 管理层讨论和指引 - 董事会建议派发2025年末期股息每股0.16港元及特别股息每股0.08港元，综合派息率为75%[6] - 建议派发末期股息每股0.16港元及特别股息每股0.08港元[61] - 建议派发2025年末期股息每股0.16港元及特别股息每股0.08港元，合计每股0.24港元[137] - 2024年派发末期股息每股0.13港元及特别股息每股0.07港元，合计每股0.20港元[137] - 2025年已批准及派付的上一年度末期股息为每股0.13港元及特别股息每股0.07港元，总计人民币572,711千元[63] - 公司2025年度业绩公告已刊载于联交所及公司网站[147] - 公司2025年度年报将适时发送给股东并刊载于网站[147] - 公司执行董事为杨掌法（主席）及金科丽女士[148] - 公司非执行董事为寿柏年先生、夏一波女士及宋海林先生[148] - 公司独立非执行董事为潘昭国先生、黄嘉宜先生、李风先生及贾生华先生[148] 其他财务数据（资产、债务、借款等） - 2025年末现金及现金等价物为人民币5,319.9百万元，同比增长9.6%；定期存款达人民币1,686.6百万元，同比增长50.8%[6] - 现金及现金等价物为人民币53.199亿元，较上年末增长9.6%；定期存款达人民币16.866亿元，增长50.8%[100] - 投资物业价值从人民币476,699千元下降至267,327千元，降幅44.0%[10] - 现金及现金等价物从人民币5,319,928千元下降至4,853,862千元，降幅8.8%[10] - 贸易及其他应收款项为人民币5,893,207千元[10] - 总资产从人民币18,316,950千元下降至17,693,824千元，降幅3.4%[10] - 商誉从人民币434,672千元下降至382,958千元，降幅11.9%[10] - 联营公司权益从人民币799,107千元下降至651,776千元，降幅18.4%[10] - 流动负债总额为92.13亿元人民币，较上年85.28亿元人民币增长8.0%[11] - 合约负债为23.30亿元人民币，较上年22.35亿元人民币增长4.3%[11] - 贸易及其他应付款项为54.28亿元人民币，较上年49.72亿元人民币增长9.2%[11] - 资产净额为87.18亿元人民币，较上年85.43亿元人民币增长2.0%[11] - 贸易及其他应收款项为人民币5,893.2百万元，同比增长5.7%[106] - 贸易及其他应付款项为人民币5,428.1百万元，同比增长9.2%[107] - 公司负债比率（总债务除以总资产）为52.4%，较2024年的51.7%上升0.7个百分点[103] - 投资物业、物业、厂房及设备和使用权资产为人民币970.0百万元，同比下降21.1%[104] - 截至2025年底，集团可呈报分部资产总额为327.33亿元人民币，负债总额为233.28亿元人民币[30] - 公司2024年综合总资产为176.94亿元人民币，综合总负债为91.51亿元人民币[33] - 公司2025年贸易应付款项及应付票据总额为人民币24.36654亿元，较2024年的22.21833亿元增长9.7%[67] - 公司2025年末已结算贸易应付款项账龄超过一年的部分为人民币1.76713亿元，较2024年的1.25886亿元增长40.4%[68] - 公司2025年可退还按金为人民币6.113亿元，较2024年的5.71011亿元增长7.1%[67] - 公司2025年应付票据为人民币1.39835亿元，较2024年的0.48878亿元大幅增长186.1%[67] - 公司2025年代表业委会收取的现金为人民币4.63166亿元，较2024年的4.2715亿元增长8.4%[67] - 长期借款为人民币17.7百万元，利率区间为2.80%至4.45%（2024年：4.35%至5.20%）[102] - 短期借款为人民币34.6百万元，利率区间为2.11%至2.60%（2024年：0%至3.80%）[102] - 2024年新增银行及其他借款所得款项为人民币547,141千元，2025年大幅增加至人民币1,441,233千元[13] - 2024年偿还银行贷款为人民币559,808千元，2025年偿还银行贷款为人民币1,310,726千元[13] - 2024年融资活动所用现金净额为净流出人民币865,708千元，2025年净流出为人民币651,446千元[13] - 2024年现金及现金等价物增加净额为人民币319,985千元，2025年为人民币470,809千元[13] - 于2024年12月31日现金及现金等价物为人民币5,319,928千元，于2025年1月1日为人民币4,853,862千元[13] - 2024年已付租赁租金之资本部分为人民币110,751千元，2025年为人民币153,869千元[13] - 2024年已付回购股份款项为人民币121,094千元，2025年为人民币72,131千元[13] - 2024年非控股权益注资为人民币16,028千元，2025年行使购股权所得款项为人民币28,944千元[13] - 财务报表以人民币呈列，并凑整至最接近的千位数[16] - 公司一家附属公司以账面价值为人民币10.8百万元的房产作为抵押，获得银行贷款人民币5.0百万元[130] 现金流表现 - 经营所得现金净额为15.28亿元人民币，较上年14.75亿元人民币增长3.6%[12] - 经营活动所得现金净额为人民币15.277亿元，同比增长3.6%[101] - 购买分类为按公允价值计入损益的金融资产付款25.58亿元人民币，较上年10.91亿元人民币大幅增加134.5%[12] - 赎回分类为按公允价值计入损益的其他金融资产所得款项25.80亿元人民币，较上年11.92亿元人民币大幅增加116.4%[12] - 投资活动所用现金净额为1.91亿元人民币，较上年5.03亿元人民币的现金净流出减少62.0%[12] - 投资活动所用现金净额为人民币1.912亿元，同比下降62.0%[101] - 存放定期存款之净额为流出5.39亿元人民币，较上年流出7.18亿元人民币减少24.9%[12] - 已付所得税为3.20亿元人民币，较上年2.26亿元人民币增长41.7%[12] - 2024年已付本公司权益股东的股息为人民币572,711千元，2025年为人民币433,447千元[13] 资产减值和信贷损失 - 金融工具的预期信贷损失为5.32亿元人民币，同比大幅增加121.1%[7] - 金融工具的预期信贷损失为人民币5.319亿元，较2024年全年增长121.1%[90] - 金融工具的预期信贷损失中，贸易应收款项为人民币546,127千元，较2024年的218,780千元大幅增加149.6%[46] - 金融工具的预期信贷损失总额高达5.32亿元人民币[30] - 公司2024年金融工具的预期信贷损失达2.41亿元人民币[31] - 存货减值亏损为人民币85,940千元，较

市场表现与行情回顾 - 上周（2026.3.9-3.13）房地产板块（中信）涨跌幅为-0.2%，同期沪深300指数涨0.2%，万得全A指数跌0.5%，在29个中信行业中排名第14位[3][46] - 过去12个月，房地产板块表现落后于沪深300指数[2] 新房市场数据 - 上周（3.7-3.13）36城新房成交面积163.7万平方米，环比增长24.0%，但同比下降18.3%[3][8] - 截至3月13日，年内36城新房累计成交1196.2万平方米，同比大幅下降32.0%[3][8] - 13城新房去化周期为25.5个月，同比延长9.3个月；其中三四线城市去化周期高达135.2个月[3][21] 二手房市场数据 - 上周（3.7-3.13）15城二手房成交面积162.3万平方米，环比增长12.3%，但同比下降18.4%[3][15] - 截至3月13日，年内15城二手房累计成交1354.4万平方米，同比下降5.7%[3][15] 土地市场数据 - 上周（3.9-3.15）百城土地成交建筑面积1190.1万平方米，环比大幅下降55.2%，同比下降17.9%[3][38] - 上周百城土地成交楼面均价为941元/平方米，环比下降16.4%，同比下降12.8%；土地溢价率为1.8%[3][38] - 截至3月15日，年内百城累计土地成交建筑面积为20262.2万平方米，同比下降5.5%[3][38] 行业融资情况 - 上周（3.9-3.15）房地产企业发行信用债125.8亿元，环比下降11.2%，但同比增长39.2%；净融资额为-11.6亿元[39] - 2026年至今，房地产企业合计发行信用债837.4亿元，同比下降16.8%[39] 政策环境 - 3月13日，“十五五”规划纲要发布，为房地产行业定调：加快构建房地产发展新模式，健全租购并举的住房制度[3][55] - 地方层面，成都拟将单/双缴存人公积金最高贷款额度提高至80/120万元，并阶段性取消贷款次数限制[55][57] 投资建议 - 报告维持对房地产行业“看好”评级，并建议关注三类标的：1）土储优质的内地开发商；2）基本面稳健的轻资产运营公司；3）业务具防御性的港资开发商[3][7][56] 风险提示 - 主要风险包括：地产调控政策放宽不及预期、行业销售持续下行、以及行业信用风险蔓延和流动性恶化[3][58]

报告行业投资评级 - 维持房地产及物业管理行业“看好”评级 [2][4] 报告核心观点 - 房地产行业基本面底部正逐步临近，政策面更趋积极，供给侧深度出清优化了行业格局，优质房企盈利修复将更早、更具弹性，且板块配置创历史新低，部分优质企业估值已处于历史低位，板块已具备吸引力 [4] 投资端总结 - **整体表现**：2026年1-2月全国房地产开发投资完成9,612亿元，累计同比-11.1%，降幅较2025年1-12月收窄6.1个百分点；单月同比-11.1%，降幅较2025年12月收窄24.7个百分点 [4][5][20] - **住宅投资**：1-2月住宅投资7,282亿元，累计同比-10.7%，占总投资比重为75.8% [5] - **区域分化**：1-2月投资增速东部地区同比-11.4%，中部地区-11.5%，西部地区-8.6%，东北地区-30.1% [5] - **先行指标**：1-2月新开工面积累计同比-23.1%，降幅较前值扩大2.7个百分点；施工面积累计同比-11.7%，降幅扩大1.7个百分点；竣工面积累计同比-27.9%，降幅扩大9.8个百分点 [4][18][20] - **核心判断**：行业投资端依然较弱，尤其短期拿地偏弱，考虑到供给主体过度出清及补库存困难，后续投资仍将偏弱，修复节奏将显著慢于以往周期 [4][20] - **全年预测**：维持2026年预测为新开工-7.7%、竣工-13.1%、投资-9.1% [4][20] 销售端总结 - **销售面积**：2026年1-2月商品房销售面积0.93亿平方米，累计同比-13.5%，降幅较2025年1-12月扩大4.8个百分点；单月同比-13.5%，降幅较2025年12月收窄2.1个百分点 [4][21][30] - **销售金额**：1-2月商品房销售额8,186亿元，累计同比-20.2%，降幅较前值扩大7.6个百分点；单月同比-20.2%，降幅较前值收窄3.4个百分点 [4][21][30] - **销售均价**：1-2月商品房销售均价8,809元/平方米，累计同比-7.7%，降幅较前值扩大3.5个百分点；单月同比-7.7%，降幅较前值收窄1.7个百分点 [4][29][30] - **住宅销售**：1-2月住宅销售面积0.77亿平方米，累计同比-15.9%；住宅销售均价9,259元/平方米，累计同比-7.0% [22][29] - **区域表现**：1-2月销售面积累计增速东部地区-12.8%、中部地区-9.1%、西部地区-17.8%、东北地区-18.6% [24] - **库存情况**：2月末商品房待售面积8.0亿平方米，同比增长0.1%，较2025年12月末增加3,366万平方米，其中住宅待售面积增加3,516万平方米 [29] - **核心判断**：销售端处于筑底阶段，预计积极政策推动需求修复，但供给端约束（主体出清、补库存困难）将使销售在短期维度仍处于需求中枢之下，总量偏弱但结构有弹性 [4][30][32] - **全年预测**：维持2026年预测为销售面积-7.6%、销售金额-9.4%、房价-2.0% [4][32] 资金端总结 - **整体到位资金**：2026年1-2月房地产开发企业到位资金1.30万亿元，累计同比-16.5%，降幅较2025年1-12月扩大3.1个百分点；单月同比-16.5%，降幅较2025年12月收窄10.2个百分点 [4][33][34] - **国内贷款**：1-2月累计同比-13.9%，降幅较前值扩大6.6个百分点；单月同比-13.9%，降幅较前值收窄31.1个百分点 [4][33][34] - **自筹资金**：1-2月累计同比-5.9%，降幅较前值收窄6.3个百分点；单月同比-5.9%，降幅较前值收窄9.8个百分点 [4][33][34] - **销售回款**：1-2月定金及预收款累计同比-21.5%，降幅较前值扩大5.3个百分点，但单月降幅收窄2.2个百分点；个人按揭贷款累计同比-41.9%，降幅较前值扩大24.1个百分点，且单月降幅扩大2.7个百分点 [4][33][34] - **核心判断**：预计后续房地产资金来源仍处于略偏紧状态，但随着行业政策的持续放松，资金来源也将逐步改善 [4][36] 投资分析意见与推荐标的 - **投资主线**：看好优质房企及商业地产 [4] - **优质房企推荐**：建发国际、滨江集团、绿城中国、中国金茂、保利发展、中海外发展，关注建发股份、城投控股 [4] - **商业地产推荐**：新城控股、华润置地、恒隆地产、太古地产、嘉里建设，关注新城发展、大悦城 [4] - **二手房中介推荐**：贝壳-W [4] - **物业管理推荐**：华润万象、绿城服务、招商积余、保利物业 [4]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对房地产行业的整体投资评级 [1][8][9] 报告核心观点 * 核心政策解读：自然资源部等联合发布的38号文（新增建设用地原则上不用于经营性房地产开发）核心在于落实“增存挂钩”机制，并非停止供地，而是倒逼行业从增量扩张转向存量盘活，契合中央“控增量、去库存、优供给”的思路，对房企整体利大于弊 [2][14][16][17] * 市场现状判断：当前楼市量价处于止跌回稳过程中，但2024年“924新政”的动能正逐步减弱，市场信心仍待提振，新房与二手房成交面积同比仍在大幅下滑 [2][3][6] * 投资方向建议：建议关注存量地产盘活背景下的三大方向：商业地产、二手经纪、物业服务，以及具备优质产品力的开发商 [6][18] 根据相关目录分别总结 1. 本周核心观点与政策深度解读 * **38号文核心约束**：确立了“增存挂钩”机制，即地方政府年度新增城乡建设用地指标原则上不得超过其盘活存量土地的面积，以此倒逼存量土地盘活 [16] * **对房企影响分析**：整体利大于弊，能缓解郊区库存去化压力较大的项目的竞争；同时迫使地方政府收储闲置用地，有利于拥有较多闲置土地的房企盘活资源、缓解资金压力；但对以土地一级开发为主的国企、城投构成利空 [17] * **政策落地进展**：截至2026年2月底，全国28省市已公示拟使用专项债收购闲置存量土地的总金额超7700亿元，专项债实际发行超3350亿元，占比约43% [16] 2. 股票市场与信用债表现 * **板块走势**：本周（截至2026年3月13日）A股房地产板块下跌0.53%，跑输大盘（沪深300）0.72个百分点；港股地产建筑板块下跌3.95%，跑输大盘（恒生指数）2.82个百分点 [3][20][21][32] * **近期表现**：近一个月，A股房地产板块跑输沪深300指数；近一个季度，A股房地产板块跑输沪深300指数 [24] * **个股表现**：A股涨幅靠前的有京投发展（24.96%）、首开股份（9.16%）等；港股涨幅靠前的有建业地产（9.26%）、绿地香港（8.91%）等 [27][35] * **信用债市场**：本周地产信用债发行105.80亿元，净融资额10.07亿元；年初至今累计发行744.80亿元，净融资额为-156.55亿元，而去年同期为2.83亿元 [3][20][39] 3. REITs市场表现 * **指数表现**：本周REITs指数下跌0.74%，跑输沪深300指数1.34个百分点；其中产权型REITs指数下跌1.27%，特许经营权型REITs指数下跌0.08% [4][40][51] * **细分类型**：产权型中，产业园区、物流仓储、保租房型REITs指数本周分别下跌1.33%、2.27%、0.38%；特许经营权型中，高速公路、生态环保、能源型REITs指数本周分别下跌0.20%、上涨0.02%、上涨0.14% [44][47] * **成交情况**：本周REITs总成交额9.91亿元，环比下降4.68%；换手率为0.31%，与上周持平 [4][40][54][61] 4. 楼市成交情况 * **总体成交**：本周（2026年3月7日-13日）新房和二手房成交面积滚动四周同比分别下降41.58%和46.88%；年初至今累计同比分别下降30.52%和16.91% [6][70] * **新房市场**：45城商品房成交227.08万平方米，滚动四周同比下降41.58%；一、二、三四线城市滚动四周同比分别下降49.88%、38.98%、37.96% [6][71] * **二手房市场**：14城二手房成交168.75万平方米，滚动四周同比下降46.88%；一、二、三四线城市滚动四周同比分别下降46.76%、47.94%、36.89% [6][82] 5. 土地市场情况 * **百城整体**：本周100大中城市土地供应建筑面积环比上升9.10%，成交建筑面积环比上升3.54%，平均溢价率为4.49%，环比下降12.85个百分点 [5][91][92] * **各线城市分化**： * 一线城市：供应建面环比下降59.97%，成交建面环比上升104.52%，溢价率为0% [5][91][100] * 二线城市：供应建面环比上升10.89%，成交建面环比下降1.09%，溢价率为9.37%，环比上升8.23个百分点 [5][91][110] * 三四线城市：供应建面环比上升18.87%，成交建面环比下降1.22%，溢价率为1.15% [5][91][120] 6. 行业数据与政策梳理 * **行业数据**：房地产行业成分股数量102只，总市值11473.13亿元，市盈率（TTM）42.17倍，市净率（LF）0.77倍；成分股总营收3164.87亿元，总净利润-92.87亿元，平均资产负债率75.05% [8] * **地方政策**：例如杭州余杭区推出购房补助政策，在2026年3月6日至31日期间购买新建商品住宅并办证后可申请5万元补助 [128]

报告行业投资评级 - 行业评级：**推荐**（维持）[3] 报告核心观点 - “十五五”规划纲要提出加快构建房地产发展新模式，健全多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，实现更高水平住有所居[5] - 报告认为规划主要侧重**住房制度**、**新模式**、**高水平居住**三个方向，行业整体有望从过去的快速发展转变为高质量发展[5][8] - 随着行业进入高质量发展阶段，行业估值或迎来整体修复，头部房企凭借低融资成本和核心区域高市占率优势，有望通过估值修复实现整体的β机会[5][66][71] 一、住房保障体系 （一）优化保障房供应、使用和管理 - **保障房供应目标**：规划提出优化保障性住房供给，满足三类人群需求：1）**城镇低收入住房困难家庭**（最基础住房需求，如廉租房）；2）**住房困难且收入不高的工薪群体**（基本住房需求，如经济适用房、安居房）；3）**新市民、青年等群体**（阶段性住房需求，如公租房）[9][10] - **保障房管理机制**：加强全流程管理，健全申请、轮候、配租配售、使用、退出等机制，并探索配租型与配售型保障房房源的有序转换和统筹使用[9][11][16] （二）公积金制度改革 - **扩大使用范围**：规划提出深化住房公积金制度改革，扩大使用范围，支持灵活就业人员参加[5][17] - **公积金贷款放松**：报告预计公积金贷款有望放松，例如**贷款额度提高**（如上海将家庭首套公积金贷款最高额度从160万提高至240万）和**贷款利率下降**（2026年2月5年以上公积金贷款利率为2.6%，较此前长期维持的3.25%下降65个基点）[5][18][19] 二、房地产新模式 （一）基础制度 - **开发与融资**：规划提出推行**房地产开发项目公司制**和**融资主办银行制**，这被视为城市房地产融资协调机制的延伸，旨在将风险从房企层面细化至项目层面，减小单一项目的风险影响[5][24][25] - **商品房销售**：规划提出有力有序推进**现房销售**。报告分析，向现房销售过渡可能通过提高预售门槛、减缓预售资金存入速度、加强预售资金监管（如引入第三方监管）等方式实现[24][28][29] （二）供应管理 - **核心原则**：提出“以人定房、以房定地”，即根据人口居住需求决定住房供应，根据住房建设与去化需求决定土地供应，以调节楼市动态平衡[5][30] - **政策自主权**：充分赋予城市政府房地产市场调控自主权。例如，自然资源部曾通知，商品住宅去化周期超过36个月的城市应暂停新增商品住宅用地出让[30] （三）存量盘活 - **存量商品房**：规划提出推动已供未开发土地和在建项目分类处置，推进存量商品房盘活利用。截至2025年12月末，全国商品房待售面积达**7.7亿平方米**，待售商品住宅面积达**4.0亿平方米**；全国待售商品房去化周期为**29.97个月**[5][34] - **闲置商业办公用房**：商业营业用房去化压力较大，截至2025年末待售面积达**1.42亿平方米**，去化周期高达**59.97个月**。报告以上海政策为例，指出支持存量商务楼宇兼容多种功能（如租赁住房、养老托育）并鼓励统一运营和金融支持[36][39][41] 三、高水平居住 （一）改善性住房供给与“好房子” - **增加改善性供给**：规划提出因城施策增加改善性住房供给，建设安全舒适绿色智慧的“好房子”[5][45] - **提升房屋标准**：2025年3月住建部发布《住宅项目规范》国家标准，从居住环境、建筑空间等方面提高标准，例如新建住宅层高不低于3米、4层及以上住宅设置电梯等，以高品质产品促进居民置换需求[46] （二）住房租赁与全生命周期管理 - **租赁市场发展**：规划提出规范发展住房租赁市场，培育市场化专业化租赁企业。报告指出，当前全国租房人口近**2.6亿**，市场以个人出租为主，需要向规范化、专业化发展[5][48] - **全生命周期管理**：建立房屋全生命周期安全管理制度。报告分析了开发类房屋从拿地、开发、销售到物业管理的全链条，以及运营类房屋（如租赁公寓）的长期运营和可能的REITs上市路径[47][51][60] - **中介角色扩大**：房屋中介在新房销售环节份额扩大。例如，2025年上半年，贝壳新房和二手房GTV交易占比分别为**29.53%** 和**70.47%**；我爱我家占比分别为**14.18%** 和**85.82%**[54] 四、投资建议 - **行业估值**：报告认为，随着行业向高质量发展转变，行业估值或迎来整体修复。2025年下半年以来，板块估值和行业基本面均承压，但政策支持下配置价值逐渐凸显[61][63][71] - **看好公司**： - **核心看好**：招商蛇口、保利发展、华润置地、华润万象生活、滨江集团、新城控股、招商积余、龙湖集团[5][71] - **建议关注**： 1. **优质开发**：绿城中国、中国海外发展 2. **优质物管**：绿城服务 3. **优质商业**：恒隆地产 4. **代建龙头**：绿城管理控股 5. **中介龙头**：贝壳-W、我爱我家[5][71] - **投资逻辑**：头部房企凭借低融资成本和核心区域高市占率优势；存量领域看好优质物业公司、房地产经纪公司以及具备稳定现金流和强运营能力的商业地产与商管公司[66][69][71]

会议安排 - 绿城服务集团将于2026年3月20日举行董事会会议[3] - 会议将审议及批准2025年度业绩及发布[3] - 会议将考虑派付末期股息建议（如有）[3] 人员信息 - 截至通告日期，公司有多位执行董事、非执行董事和独立非执行董事[3]

市场表现与行情回顾 - 上周房地产板块（中信）下跌4.2%，跑输沪深300指数3.1个百分点，在29个行业中排名第25位[4][45] - 上周（2026/2/28-3/6）36城新房成交面积132万平方米，环比增长69.3%，但同比下降26.1%[4][9] - 同期15城二手房成交面积144.5万平方米，环比增长79.9%，但同比下降17.2%[4][15] 库存与去化周期 - 13城新房库存为7674.1万平方米，环比微降0.1%，去化周期为25.2个月，同比延长9.0个月[4][23] - 分城市能级看，三四线城市去化周期高达129.8个月，环比大幅延长10.9个月[4][23] 土地市场情况 - 上周（2026/3/2-3/8）百城土地成交建筑面积1388.1万平方米，环比下降37.0%，但同比大幅增长186.2%[4][38] - 同期百城土地成交楼面均价为578元/平方米，环比下降62.3%，同比下降67.3%[4][38] 行业融资情况 - 上周（2026/3/2-3/8）房地产企业发行信用债15支，合计金额137.9亿元，环比激增2411.8%，但同比下降35.9%[39] 政策动态 - 2026年3月5日政府工作报告强调着力稳定房地产市场，提出因城施策控增量、去库存、优供给，探索盘活存量房用于保障房等[4][56] - 地方层面，郑州拟对购买装配式商品住房的公积金贷款额度最高上浮20%，太原优化公积金政策延长贷款年限[56] 投资建议 - 报告推荐关注三类标的：1）布局高价值城市的内地开发商；2）基本面稳健的轻资产运营公司（物管、商管、中介平台）；3）受益于香港楼市企稳的港资开发商[4][8]