报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][6][22] 报告的核心观点 - 2024年南山铝业归母净利润同比增加39%，营收334.77亿元，同比+16.06%；归母净利润48.30亿元，同比+39.03%；扣非归母净利润49.08亿元，同比+80.77% [1][10] - 2024年氧化铝量价齐升，长江有色市场A00铝含税均价同比提升6.5%，山东氧化铝含税均价同比提升39.03%，澳洲氧化铝FOB均价同比增长45.81%，印尼氧化铝产量从2023年190万吨左右增至2024年210万吨左右 [2][11] - 2024年期间费用率保持稳定，毛利率为27.18%，同比提升6.84pct；净利率为17.79%，同比提升3.91pct；资产负债率持续优化，截至2024年末为19.98%，较2023年末下降1.51pct [2][13][17] - 公司加强上游布局，2025年计划再投100万吨印尼氧化铝，2027年印尼400万吨氧化铝有望满产，印尼25万吨电解铝和26万吨炭素项目正在推进建设 [3][21] - 上调盈利预测，预计2025 - 2027年营业收入317.07/349.53/382.28亿元，同比增速-5.29%/+10.24%/+9.37%；归母净利润51.49/51.00/54.33亿元，同比增速+6.61%/-0.95%/+6.52% [4][22] 各目录总结 财务数据 - 2023 - 2027年营业收入分别为288.44/334.77/317.07/349.53/382.28亿元，增速分别为-17.5%/16.1%/-5.3%/10.2%/9.4% [5] - 2023 - 2027年归母净利润分别为34.74/48.30/51.49/51.00/54.33亿元，增速分别为-1.2%/39.0%/6.6%/-1.0%/6.5% [5] - 2023 - 2027年摊薄EPS分别为0.30/0.42/0.44/0.44/0.47元，当前股价对应PE为13.1/9.4/8.8/8.9/8.3x [5] 产品产量 |产品|2017|2018|2019|2020|2021|2022|2023|2024| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |氧化铝粉|174.01|175.04|176.66|177.48|227.22|294.16|352.19|376.69| |电解铝|83.29|83.28|82.82|83.66|84.45|82.36|67.71|67.82| |合金锭|119.24|128.88|127.10|127.51|133.65|129.95|110.78|121.89| |铝型材|18.24|20.57|21.28|18.63|19.50|19.95|21.45|17.25| |热轧卷/板|85.10|92.82|98.70|101.13|109.48|103.10|87.36|101.85| |冷轧卷/板|55.90|58.45|69.10|69.44|82.56|84.20|71.40|83.97| |铝箔|5.18|5.53|5.33|5.42|4.92|6.05|5.35|5.98| |其他|0.14|0.14|0.17|0.12|0.21|0.32|0.15|-| [22] 资产负债表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |现金及现金等价物|26388|25662|29492|33699|38640| |应收款项|5068|5391|5646|6225|6808| |存货净额|6272|6470|5920|7015|7453| |流动资产合计|39926|39683|43436|49561|55768| |固定资产|25116|25693|25182|24473|23616| |资产总计|68815|70264|73495|78900|84239| |负债合计|14787|14040|12912|13933|14437| |股东权益|48344|50317|53922|57492|61295| [23] 利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|28844|33477|31707|34953|38228| |营业成本|22977|24377|21849|25672|27247| |营业利润|4368|6630|6917|6959|7676| |利润总额|4368|6654|6917|6959|7676| |所得税费用|366|697|692|696|768| |归属于母公司净利润|3474|4830|5149|5100|5433| [23] 现金流量表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|5191|8336|6171|8018|8850| |投资活动现金流|-127|-3583|-2280|-2280|-2280| |融资活动现金流|451|-5479|-62|-1530|-1630| |现金净变动|5514|-726|3829|4208|4941| [23] 关键财务与估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股收益|0.30|0.42|0.44|0.44|0.47| |每股红利|0.07|0.24|0.13|0.13|0.14| |ROE|7.19%|9.60%|10%|9%|9%| |毛利率|20%|27%|31%|27%|29%| |收入增长|-17%|16%|-5%|10%|9%| |净利润增长率|-1%|39%|7%|-1%|7%| |资产负债率|30%|28%|27%|27%|27%| |P/E|13.1|9.4|8.8|8.9|8.3| |P/B|0.9|0.9|0.8|0.8|0.7| |EV/EBITDA|11.0|7.0|6.1|6.6|5.7| [23]

文章核心观点 公司2024年年报业绩同比高增 受益于产品量价齐升 2025年氧化铝价格下滑但电解铝价格中枢有望上移 公司作为一体化龙头未来增量可期 印尼业务分拆上市落地 上调业绩预测并维持“增持”评级 [1][2][3] 2024年业绩情况 - 2024年度实现营业收入334.77亿元 同比增长16.06% 归母净利润48.30亿元 同比增长39.03% [1] - Q4实现营业收入92.51亿元 同比增长29.31% 归母净利润13.40亿元 同比增长0.59% [1] 业绩增长原因 - 2024年业绩同比高增主要系印尼氧化铝项目量价齐升 铝产品海外需求逐步恢复 铝锭价格同比上涨 [1] - 2024年国内氧化铝均价为3994元/吨左右 较上年同期上涨38%左右 海外氧化铝均价为503美元/吨左右 较上年同期上涨46%左右 国内原铝均价19917元/吨左右 较上年同期上涨7%左右 [1] 2025年价格趋势 - 截至2025年3月26日国内氧化铝价格为3150元/吨 较年初下滑43.8% [2] - 2024 - 2026年国内电解铝供需格局呈现紧平衡且不断向好趋势 分别为过剩49万吨、过剩24万吨以及短缺35万吨 电解铝价格中枢有望上移 [2] 公司业务布局 - 在印尼产业园已投产200万吨氧化铝基础上 进一步投资扩建新的200万吨氧化铝产能及投建25万吨电解铝项目 [2] - 布局汽车板以及航空板业务 汽车板在产产能20万吨 积极推进三期20万吨产能建设 是国产大飞机C919项目的航空板主要供应商之一 [2] 印尼业务分拆上市 - 2025年3月25日 公司成功将所属子公司南山铝业国际控股有限公司分拆至香港联交所主板上市 [2] 现金分红情况 - 2024年度公司拟再向全体股东每10股派发现金红利0.90元（含税） 叠加前三个季度分红 本年度内公司累计现金分红比例为40.92% [3] - 2024 - 2026年度计划每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的40%（年内多次分红的 进行累计计算） [3] 盈利预测与评级 - 上调对公司业绩预测 预计2025年/2026年归母净利润分别为54.4亿元/56.6亿元（上调幅度6.7%/2.1%） 新增2027年归母净利润预测为60.6亿元 [3] - 对应当前股价的PE估值分别为8/8/7X 维持“增持”评级 [3]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司业绩同比高增，主要因印尼氧化铝项目量价齐升、铝产品海外需求逐步恢复、铝锭价格同比上涨 [1] - 2025年氧化铝价格高位下滑，电解铝中枢价格持续抬升，2024 - 2026年国内电解铝供需格局呈紧平衡且不断向好，价格中枢有望上移 [2] - 报告研究的具体公司是行业印尼出海先驱，作为一体化龙头，未来增量可期，其在印尼产业园有产能扩建及新项目投建，还布局汽车板和航空板业务 [2] - 2025年3月25日，报告研究的具体公司成功将所属子公司分拆至香港联交所主板上市，印尼业务发展可期 [3] - 考虑电解铝价格中枢抬升，上调对报告研究的具体公司业绩预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为54.4亿元、56.6亿元、60.6亿元，对应当前股价的PE估值分别为8/8/7X [3] 根据相关目录分别进行总结 公司财务数据 - 2024年度实现营业收入334.77亿元，同比增长16.06%；归母净利润48.30亿元，同比增长39.03%；Q4实现营业收入92.51亿元，同比增长29.31%；Q4归母净利润13.40亿元，同比增长0.59% [1] - 2024年国内氧化铝均价约3994元/吨，较上年同期上涨约38%；海外氧化铝均价约503美元/吨，较上年同期上涨约46%；国内原铝均价约19917元/吨，较上年同期上涨约7% [1] - 截至2025年3月26日，国内氧化铝价格为3150元/吨，较年初下滑43.8% [2] - 2024 - 2026年国内电解铝供需分别过剩49万吨、24万吨、短缺35万吨 [2] - 2024年度公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.90元（含税），全年度累计现金分红比例为40.92%，2024 - 2026年度计划每年现金分配利润不少于当年可分配利润的40% [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为54.4亿元、56.6亿元、60.6亿元，上调幅度6.7%/2.1%，新增2027年预测，对应当前股价的PE估值分别为8/8/7X，维持“增持”评级 [3] 公司单季度主要财务指标 - 展示了2022Q1 - 2024Q4的主营业务收入、同比增长率、毛利、毛利率等多项财务指标数据 [9] 财务报表与盈利预测 - 利润表展示了2023 - 2027E的营业收入、营业成本等多项指标数据 [11] - 现金流量表展示了2023 - 2027E的经营活动现金流、投资活动现金流等数据 [11] - 资产负债表展示了2023 - 2027E的总资产、总负债等数据 [12] 主要指标 - 盈利能力指标展示了2023 - 2027E的毛利率、EBITDA率等数据 [13] - 偿债能力指标展示了2023 - 2027E的资产负债率、流动比率等数据 [13] - 费用率展示了2023 - 2027E的销售费用率、管理费用率等数据 [14] - 每股指标展示了2023 - 2027E的每股红利、每股经营现金流等数据 [14] - 估值指标展示了2023 - 2027E的PE、PB等数据 [14] 收益表现 - 展示了报告研究的具体公司1M、3M、1Y的相对和绝对收益表现数据 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年年报业绩同比大幅增长 印尼氧化铝业务贡献主要增量 连续现金分红提高股东回报 未来印尼项目和汽车板业务有增长点 虽下调2025 - 26年归母净利润预测但维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入（百万元）|28844|33477|36164|38692|40857| |同比（%）|(17.47)|16.06|8.03|6.99|5.59| |归母净利润（百万元）|3474|4830|4864|5095|5308| |同比（%）|(1.18)|39.03|0.71|4.75|4.16| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.30|0.42|0.42|0.44|0.46| |P/E（现价&最新摊薄）|12.77|9.19|9.12|8.71|8.36| [1] 市场数据 - 收盘价3.82元 一年最低/最高价3.24/4.81元 市净率0.88倍 流通A股市值和总市值均为44364.22百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产4.33元 资产负债率19.98% 总股本和流通A股均为11613.67百万股 [6] 事件 - 公司2024年实现营收334.77亿元 同比+16.1% 归母净利润48.3亿元 同比+39.0% 第四季度营收92.51亿元 同比+29.3% 归母净利润13.40亿元 同比+0.6% 扣非归母净利润14.99亿元 同比+134.5% [7] 印尼氧化铝业务 - 2024年海外氧化铝均价约503美元/吨 较2023年上涨46% 公司印尼200万吨氧化铝项目全年满产 项目公司享受100%减免优惠政策 全年净利润34.7亿元 同比+175.1% [7] 公司分红情况 - 2024年拟每10股派发现金红利0.90元（含税） 本年度累计分红19.76亿元 分红比例40.92% 按3月27日收盘价测算股息率4.35% 呈逐年提高态势 [7] 公司未来业务增长点 - 印尼加码布局25万吨电解铝与200万吨氧化铝项目 预计2026年底投产 子公司氧化铝项目一期100万吨已完成土建安装 二期100万吨处于土建阶段 [7] - 汽车板产能进一步扩大 截至2024年底高端产品销量约占总销量14% 毛利约占总毛利23% 随着产能利用率提高业绩有望增长 [7] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产（百万元）|39683|45344|52485|59624| |非流动资产（百万元）|30581|30209|29931|29679| |资产总计（百万元）|70264|75553|82416|89303| |流动负债（百万元）|13045|12626|13398|13926| |非流动负债（百万元）|994|994|994|994| |负债合计（百万元）|14040|13621|14393|14920| |归属母公司股东权益（百万元）|50317|55121|60217|65524| |少数股东权益（百万元）|5907|6811|7806|8858| |所有者权益合计（百万元）|56224|61932|68023|74383| |负债和股东权益（百万元）|70264|75553|82416|89303| |营业总收入（百万元）|33477|36164|38692|40857| |营业成本(含金融类)（百万元）|24377|27035|29004|30543| |税金及附加（百万元）|287|299|324|342| |销售费用（百万元）|312|329|356|375| |管理费用（百万元）|906|980|1049|1107| |研发费用（百万元）|1389|1501|1606|1696| |财务费用（百万元）|(343)|0|0|0| |加:其他收益（百万元）|308|307|307|307| |投资净收益（百万元）|29|106|107|0| |公允价值变动（百万元）|(13)|0|0|0| |减值损失（百万元）|(256)|(82)|(63)|(93)| |资产处置收益（百万元）|13|5|5|0| |营业利润（百万元）|6630|6355|6710|7008| |营业外净收支（百万元）|24|1|1|0| |利润总额（百万元）|6654|6356|6711|7008| |减:所得税（百万元）|697|588|621|648| |净利润（百万元）|5956|5768|6091|6360| |减:少数股东损益（百万元）|1126|904|995|1052| |归属母公司净利润（百万元）|4830|4864|5095|5308| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.42|0.42|0.44|0.46| |EBIT（百万元）|6462|6356|6711|7008| |EBITDA（百万元）|8797|7847|8576|8967| |毛利率(%)|27.18|25.24|25.04|25.24| |归母净利率(%)|14.43|13.45|13.17|12.99| |收入增长率(%)|16.06|8.03|6.99|5.59| |归母净利润增长率(%)|39.03|0.71|4.75|4.16| |经营活动现金流（百万元）|7617|5567|7239|7997| |投资活动现金流（百万元）|(2947)|(1089)|(1536)|(1799)| |筹资活动现金流（百万元）|(4553)|36|201|195| |现金净增加额（百万元）|131|4528|5904|6393| |折旧和摊销（百万元）|2335|1491|1864|1959| |资本开支（百万元）|(2692)|(707)|(1086)|(1211)| |营运资本变动（百万元）|(1062)|(1663)|(666)|(414)| |每股净资产(元)|4.33|4.75|5.18|5.64| |最新发行在外股份（百万股）|11614|11614|11614|11614| |ROIC(%)|9.36|8.89|8.59|8.22| |ROE - 摊薄(%)|9.60|8.82|8.46|8.10| |资产负债率(%)|19.98|18.03|17.46|16.71| |P/E（现价&最新股本摊薄）|9.19|9.12|8.71|8.36| |P/B（现价）|0.88|0.80|0.74|0.68| [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司2024年年报业绩同比大幅增长，印尼氧化铝业务贡献主要业绩增量，连续现金分红提高股东回报，未来印尼项目和汽车板业务有增长潜力，虽下调2025 - 26年归母净利润预测但维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 2023 - 2027年营业总收入分别为288.44亿、334.77亿、361.64亿、386.92亿、408.57亿元，同比分别为-17.47%、16.06%、8.03%、6.99%、5.59% [1] - 2023 - 2027年归母净利润分别为34.74亿、48.3亿、48.64亿、50.95亿、53.08亿元，同比分别为-1.18%、39.03%、0.71%、4.75%、4.16% [1] - 2023 - 2027年EPS分别为0.30、0.42、0.42、0.44、0.46元/股，P/E分别为12.77、9.19、9.12、8.71、8.36倍 [1] 市场数据 - 收盘价3.82元，一年最低/最高价3.24/4.81元，市净率0.88倍，流通A股市值和总市值均为443.6422亿元 [5] 基础数据 - 每股净资产4.33元，资产负债率19.98%，总股本和流通A股均为116.1367亿股 [6] 事件 - 公司2024年实现营收334.77亿元，同比+16.1%；归母净利润48.3亿元，同比+39.0%；第四季度营收92.51亿元，同比+29.3%，归母净利润13.40亿元，同比+0.6%，扣非归母净利润14.99亿元，同比+134.5% [7] 印尼氧化铝业务 - 2024年海外氧化铝均价约503美元/吨，较2023年上涨46%，公司印尼200万吨氧化铝项目全年满产，项目公司享受100%减免优惠政策，全年净利润34.7亿元，同比+175.1% [7] 公司分红 - 2024年拟每10股派发现金红利0.90元（含税），本年度累计分红19.76亿元，分红比例40.92%，按3月27日收盘价测算股息率4.35%，呈逐年提高态势 [7] 公司未来业务增长点 - 印尼加码布局25万吨电解铝与200万吨氧化铝项目，25万吨电解铝、26万吨炭素项目预计2026年底投产，200万吨氧化铝项目分两期扩建，一期100万吨已完成土建安装，二期100万吨处于土建阶段 [7] - 汽车板产能进一步扩大，截至2024年底高端产品销量约占总销量14%，毛利约占总毛利23%，随着产能利用率提高业绩有望稳健增长 [7] 财务预测表 - 资产负债表：2024 - 2027年资产总计分别为702.64亿、755.53亿、824.16亿、893.03亿元，负债合计分别为140.4亿、136.21亿、143.93亿、149.2亿元 [8] - 利润表：2024 - 2027年营业总收入分别为334.77亿、361.64亿、386.92亿、408.57亿元，归属母公司净利润分别为48.3亿、48.64亿、50.95亿、53.08亿元 [8] - 现金流量表：2024 - 2027年经营活动现金流分别为76.17亿、55.67亿、72.39亿、79.97亿元，投资活动现金流分别为-29.47亿、-10.89亿、-15.36亿、-17.99亿元，筹资活动现金流分别为-45.53亿、0.36亿、2.01亿、1.95亿元 [8] - 重要财务与估值指标：2024 - 2027年毛利率分别为27.18%、25.24%、25.04%、25.24%，归母净利率分别为14.43%、13.45%、13.17%、12.99%，P/E分别为9.19、9.12、8.71、8.36倍，P/B分别为0.88、0.80、0.74、0.68倍 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩受益氧化铝价格上涨表现亮眼，考虑到2025年铝元素供应增速进入平台期、铝价维持高位以及公司待出售电解铝合规指标正常生产，新增2027年业绩预测并调整2025 - 2026年业绩预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为51.38、49.19、55.11亿元，同比分别变动+6.4%、-4.3%、+12.0%（不考虑出售指标回款），EPS分别为0.44、0.42、0.47元/股，对应2025年3月25日收盘价PE分别8.9、9.3、8.3倍，公司在印尼氧化铝项目成长性显著，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告研究的具体公司为南山铝业（600219.SH），2025年3月25日当前股价3.92元，一年最高最低4.81/3.24元，总市值455.26亿元，流通市值455.26亿元，总股本116.14亿股，流通股本116.14亿股，近3个月换手率56.87% [1] 历史研究报告 - 《氧化铝价涨增厚业绩，预计Q4业绩表现更加亮眼—公司信息更新报告》（2024.10.31）、《氧化铝价涨大幅增厚利润，海内外布局凸显成长性—公司信息更新报告》（2024.8.22）、《一体化布局铝产业链，国内外上下游齐发力助成长—公司首次覆盖报告》（2024.7.8） [4] 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入334.77亿元，同比+16.1%，实现归母净利润48.3亿元，同比+39.0%；2024Q4实现营业收入92.51亿元，同比+29.3%，环比+8.1%，实现归母净利润13.4亿元，同比+0.6%，环比+3.0%，主要因2024Q4计提固定资产减值损失约2亿元 [4] 项目进展 - 2024年公司业绩同比增长39%主要系氧化铝价格大幅上涨，子公司印尼宾坦实现净利润34.72亿元，同比增长175%；公司在印尼再布局200万吨氧化铝项目，一阶段100万吨已于2024年年内基本完成土建安装工作，二阶段100万吨项目仍处于土建阶段，扩建项目落地有望增厚业绩 [5] 分红情况 - 2024年公司累计进行三次分红，合计分配股利19.76亿元（含税），累计实现现金分红比例40.92%，连续分红彰显回馈股东决心 [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|28,844|33,477|35,093|38,235|40,993| |YOY(%)|-17.5|16.1|4.8|9.0|7.2| |归母净利润(百万元)|3,474|4,830|5,138|4,919|5,511| |YOY(%)|-1.2|39.0|6.4|-4.3|12.0| |毛利率(%)|20.3|27.2|28.4|24.9|25.6| |净利率(%)|12.0|14.4|14.6|12.9|13.4| |ROE(%)|7.4|10.6|10.1|8.8|9.0| |EPS(摊薄/元)|0.30|0.42|0.44|0.42|0.47| |P/E(倍)|13.1|9.4|8.9|9.3|8.3| |P/B(倍)|0.9|0.9|0.8|0.8|0.7| [8] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率预测，如2023 - 2027年经营活动现金流分别为4230、7617、5608、9672、5316百万元等 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩受益于氧化铝价格上涨表现亮眼，考虑到2025年铝元素供应增速进入平台期、铝价维持高位以及公司待出售电解铝合规指标正常生产，新增2027年业绩预测并调整2025 - 2026年业绩预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为51.38、49.19、55.11亿元，同比分别变动+6.4%、-4.3%、+12.0%（不考虑出售指标回款），EPS分别为0.44、0.42、0.47元/股，对应2025年3月25日收盘价PE分别8.9、9.3、8.3倍，公司在印尼氧化铝项目成长性显著，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告日期为2025年3月26日，当前股价3.92元，一年最高最低4.81/3.24元，总市值455.26亿元，流通市值455.26亿元，总股本116.14亿股，流通股本116.14亿股，近3个月换手率56.87% [1] 历史研究报告 - 《氧化铝价涨增厚业绩，预计Q4业绩表现更加亮眼—公司信息更新报告》（2024.10.31）、《氧化铝价涨大幅增厚利润，海内外布局凸显成长性—公司信息更新报告》（2024.8.22）、《一体化布局铝产业链，国内外上下游齐发力助成长—公司首次覆盖报告》（2024.7.8） [4] 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入334.77亿元，同比+16.1%，实现归母净利润48.3亿元，同比+39.0%；2024Q4实现营业收入92.51亿元，同比+29.3%，环比+8.1%，实现归母净利润13.4亿元，同比+0.6%，环比+3.0%，因2024Q4计提固定资产减值损失约2亿元 [4] 项目进展 - 2024年公司业绩同比增长39%，因氧化铝价格大幅上涨，子公司印尼宾坦实现净利润34.72亿元，同比增长175%；公司在印尼再布局200万吨氧化铝项目，一阶段100万吨已于2024年年内基本完成土建安装工作，二阶段100万吨项目仍处于土建阶段 [5] 分红情况 - 2024年公司累计进行三次分红，合计分配股利19.76亿元（含税），累计实现现金分红比例40.92% [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|28,844|33,477|35,093|38,235|40,993| |YOY(%)|-17.5|16.1|4.8|9.0|7.2| |归母净利润(百万元)|3,474|4,830|5,138|4,919|5,511| |YOY(%)|-1.2|39.0|6.4|-4.3|12.0| |毛利率(%)|20.3|27.2|28.4|24.9|25.6| |净利率(%)|12.0|14.4|14.6|12.9|13.4| |ROE(%)|7.4|10.6|10.1|8.8|9.0| |EPS(摊薄/元)|0.30|0.42|0.44|0.42|0.47| |P/E(倍)|13.1|9.4|8.9|9.3|8.3| |P/B(倍)|0.9|0.9|0.8|0.8|0.7| [8] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率预测，如2025E营业收入35093百万元，归母净利润5138百万元等 [10]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 报告的核心观点 - 业绩符合预期，铝锭价格上涨、海外氧化铝项目量价齐升带动业绩大幅提升，期间费用下滑增厚业绩，印尼200万吨氧化铝实现满产运行，其他主要产品产量稳步提升，公司专注于产品高端化转型，推进扩建新的200万吨氧化铝项目及25万吨电解铝项目，预计2025 - 2027年归母净利润分别为54.9亿元、57.7亿元、60.4亿元，同比增长13.6%、5.1%、4.8%，参考可比公司给予南山铝业2025年10倍PE，对应股价为4.7元 [7] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业总收入分别为334.77亿元、368.81亿元、410.92亿元、440.01亿元，同比增速分别为16.1%、10.2%、11.4%、7.1%；归母净利润分别为48.30亿元、54.88亿元、57.68亿元、60.44亿元，同比增速分别为39.0%、13.6%、5.1%、4.8%；每股盈利分别为0.42元、0.47元、0.50元、0.52元；市盈率均为8倍；市净率分别为0.9、0.8、0.8、0.7 [3] 公司基本数据 - 总股本1161367.08万股，已上市流通股1161367.08万股，总市值455.26亿元，流通市值455.26亿元，资产负债率19.98%，每股净资产4.33元，12个月内最高/最低价为4.54/3.25元 [4] 市场表现对比图 - 展示2024 - 03 - 25至2025 - 03 - 25南山铝业与沪深300市场表现对比 [5][6] 相关研究报告 - 包含《南山铝业（600219）2024年三季报点评：氧化铝价格上行，支撑公司业绩增长》《南山铝业（600219）2024年半年报业绩预告点评：业绩超预期，氧化铝量价齐升增厚公司利润》《南山铝业（600219）2023年半年报点评：动力煤和阳极价格下跌增厚利润，电解铝弹性可期》 [7] 业绩情况 - 2024年全年营业总收入334.77亿元，同比增长16.06%，归母净利润48.30亿元，同比增长39.03%，扣非净利润49.08亿元，同比增长80.77%；第四季度营业总收入92.51亿元，同比增长29.31%，环比增长8.09%，归母净利润13.40亿元，同比增长0.59%，环比增长2.96%，扣非净利润14.99亿元，同比增长134.5%，环比增长19.7% [7] 价格情况 - 2024年国内电解铝、山东氧化铝平均价格同比+6.6%、+38.6%；四季度国内电解铝平均价格20535元/吨，同比+8.3%，环比+5%，氧化铝平均5302元/吨，同比+78.8%，环比+35.2%；24年海外氧化铝均价约503美元/吨，同比上涨46% [7] 期间费用情况 - 2024年销售费用、管理费用、研发费用、财务费用分别为3.12亿元、9.06亿元、13.89亿元、 - 3.43亿元，期间费用总额22.64亿元，同比下降1.4%，期间费用率6.8%，同比下滑1.2个百分点，主要因财务费用下滑，受压缩贷款额度使利息支出减少、调整存款结构使利息收入增加及汇率波动汇兑收益增加影响 [7] 产品产量情况 - 2024年生产电解铝67.82万吨，同比+0.16%，氧化铝粉376.69万吨，同比+6.96%，合金锭121.89万吨，同比+10%，铝型材17.25万吨，同比 - 19.58%，热轧卷/板101.85万吨，同比+16.59%，冷轧卷/板83.97万吨，同比+17.61%，铝箔5.98万吨，同比+11.78%；氧化铝增量主要来自印尼200万吨氧化铝项目达产运行，印尼氧化铝公司全年净利润34.7亿元，同比+175%，国内龙口东海氧化铝公司净利润3.35亿元，同比扭亏为盈，净利润同比增加3.5亿元 [7] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为54.9亿元、57.7亿元、60.4亿元，分别同比增长13.6%、5.1%、4.8%，参考可比公司给予南山铝业2025年10倍PE，对应股价为4.7元，维持“推荐”评级 [7] 附录：财务预测表 - 包含利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务预测数据及主要财务比率 [8]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 公司2024年归母净利润48.30亿元，同比+39.03%；扣非归母净利49.08亿元，同比+80.77%；2024Q4归母净利13.40亿元，同比+0.59%，环比+2.96%；扣非归母净利14.99亿元，同比+134.50%，环比+19.70%；2024年实际业绩逼近业绩预告上沿 [1] - 印尼氧化铝业务单吨利润丰厚，国内68万吨电解铝在产产能满产，24年产量67.82万吨，预计24Q4产量17万吨左右；海外印尼200万吨及国内氧化铝满产，预计24Q4印尼氧化铝产量50万吨；24Q4市场铝价环比+973元/吨，氧化铝环比+1397元/吨，预焙阳极环比 -21元/吨，动力煤价格环比 -26元/吨；24年印尼氧化铝业务运营公司实现净利润34.7亿元，测算24年印尼氧化铝单吨净利润1644元/吨 [2] - 2024Q4公司归母净利润环比小幅增长，主要增利项为毛利、费用和税金、营业外利润；主要减利项为减值损失等、所得税、少数股东损益、其他/投资收益、公允价值变动；分红预案为每10股派发现金0.9元（含税），2024年累计分红19.76亿元，分红比例为40.92% [3] - 核心看点包括印尼布局25万吨电解铝，加码200万吨氧化铝，上游成长空间打开；印尼业务顺利分拆至香港联交所主板上市；新能源车市场高速增长，汽车板需求空间大，公司是汽车板龙头，目前在产产能20万吨，并积极推进三期20万吨产能建设 [4] - 预计公司2025 - 2027年将实现归母净利49.56亿元、51.55亿元、53.48亿元，对应现价的PE为9x、9x和9x [4] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|33,477|35,012|38,809|41,549| |增长率（%）|16.1|4.6|10.8|7.1| |归属母公司股东净利润（百万元）|4,830|4,956|5,155|5,348| |增长率（%）|39.0|2.6|4.0|3.8| |每股收益（元）|0.42|0.43|0.44|0.46| |PE|9|9|9|9| |PB|0.9|0.9|0.8|0.8| [6] 公司财务报表数据预测汇总 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|33,477|35,012|38,809|41,549| |营业成本（百万元）|24,377|26,340|30,151|32,142| |营业税金及附加（百万元）|287|298|320|332| |销售费用（百万元）|312|327|338|341| |管理费用（百万元）|906|945|970|997| |研发费用（百万元）|1,389|1,471|1,552|1,620| |EBIT（百万元）|6,462|5,631|5,478|6,116| |财务费用（百万元）|-343|-188|-218|-240| |资产减值损失（百万元）|-208|-110|-60|-40| |投资收益（百万元）|29|70|78|83| |营业利润（百万元）|6,630|6,655|6,644|6,814| |营业外收支（百万元）|24|20|20|20| |利润总额（百万元）|6,654|6,675|6,664|6,834| |所得税（百万元）|697|668|600|615| |净利润（百万元）|5,956|6,008|6,065|6,219| |归属于母公司净利润（百万元）|4,830|4,956|5,155|5,348| |EBITDA（百万元）|8,797|8,127|8,046|8,761| [10][11] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力（%）| | | | | |营业收入增长率|16.06|4.58|10.84|7.06| |EBIT增长率|84.49|-12.85|-2.73|11.65| |净利润增长率|39.03|2.62|4.01|3.75| |盈利能力（%）| | | | | |毛利率|27.18|24.77|22.31|22.64| |净利润率|17.79|17.16|15.63|14.97| |总资产收益率ROA|6.87|6.69|6.59|6.51| |净资产收益率ROE|9.60|9.35|9.27|9.19| |偿债能力| | | | | |流动比率|3.04|3.20|3.22|3.27| |速动比率|2.49|2.59|2.55|2.59| |现金比率|1.97|2.07|2.00|2.02| |资产负债率（%）|19.98|19.08|18.89|18.48| |经营效率| | | | | |应收账款周转天数|44.75|40.00|38.00|38.00| |存货周转天数|96.88|95.00|96.40|96.01| |总资产周转率|0.48|0.47|0.50|0.51| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|0.42|0.43|0.44|0.46| |每股净资产|4.33|4.56|4.79|5.01| |每股经营现金流|0.66|0.66|0.62|0.73| |每股股利|0.17|0.20|0.22|0.24| |估值分析| | | | | |PE|9|9|9|9| |PB|0.9|0.9|0.8|0.8| |EV/EBITDA|2.91|2.93|2.87|2.49| |股息收益率（%）|4.34|5.10|5.61|6.12| [10][11] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |其他流动资产（百万元）|2,036|2,131|2,428|2,552| |非流动资产合计（百万元）|30,581|32,088|33,920|35,725| |资产合计（百万元）|70,264|74,101|78,277|82,105| |货币资金（百万元）|25,662|27,251|27,639|28,654| |应收账款及票据（百万元）|5,015|4,984|5,423|5,805| |预付款项（百万元）|500|790|905|913| |存货（百万元）|6,470|6,856|7,963|8,455| |流动资产合计（百万元）|39,683|42,012|44,357|46,380| |长期股权投资（百万元）|1,556|2,045|2,601|3,190| |固定资产（百万元）|23,168|22,855|23,193|23,743| |无形资产（百万元）|2,274|2,261|2,256|2,265| |短期借款（百万元）|5,514|5,306|4,956|4,727| |应付账款及票据（百万元）|3,584|3,897|4,418|4,728| |其他流动负债（百万元）|3,948|3,944|4,419|4,725| |流动负债合计（百万元）|13,045|13,147|13,794|14,180| |长期借款（百万元）|200|200|200|200| |其他长期负债（百万元）|794|794|794|794| |非流动负债合计（百万元）|994|994|994|994| |负债合计（百万元）|14,040|14,141|14,788|15,174| |股本（百万元）|11,614|11,614|11,614|11,614| |少数股东权益（百万元）|5,907|6,959|7,868|8,739| |股东权益合计（百万元）|56,224|59,959|63,489|66,930| |负债和股东权益合计（百万元）|70,264|74,101|78,277|82,105| [10][11] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润（百万元）|5,956|6,008|6,065|6,219| |折旧和摊销（百万元）|2,335|2,495|2,569|2,646| |营运资金变动（百万元）|-1,062|-431|-961|-392| |经营活动现金流（百万元）|7,617|7,703|7,177|8,481| |资本开支（百万元）|-2,692|-2,994|-3,242|-3,790| |投资（百万元）|-256|-489|-557|-589| |投资活动现金流（百万元）|-2,947|-3,412|-3,721|-4,295| |股权募资（百万元）|0|0|0|0| |债务募资（百万元）|-1,947|-208|-349|-229| |筹资活动现金流（百万元）|-4,553|-2,702|-3,068|-3,171| |现金净流量（百万元）|131|1,589|388|1,015| [11]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 公司2024年归母净利润48.30亿元，同比+39.03%；扣非归母净利49.08亿元，同比+80.77%；2024Q4归母净利13.40亿元，同比+0.59%，环比+2.96%；扣非归母净利14.99亿元，同比+134.50%，环比+19.70%；2024年实际业绩逼近业绩预告上沿 [1] - 印尼氧化铝业务单吨利润丰厚，国内68万吨电解铝在产产能满产，24年产量67.82万吨，预计24Q4产量17万吨左右；海外印尼200万吨及国内氧化铝满产，预计24Q4印尼氧化铝产量50万吨；预计下游铝加工正常生产；24Q4市场铝价环比+973元/吨，氧化铝环比+1397元/吨，预焙阳极环比 -21元/吨，动力煤价格环比 -26元/吨；测算山东地区电解铝24Q4税前利润为117元/吨；24年澳洲氧化铝FOB价格同比上涨159美元/吨，至504美元/吨，24Q4澳洲氧化铝FOB价格环比+196美元/吨；24年印尼氧化铝业务运营公司实现净利润34.7亿元，测算24年印尼氧化铝单吨净利润1644元/吨 [2] - 2024Q4公司归母净利润环比小幅增长，主要增利项为毛利、费用和税金、营业外利润；主要减利项为减值损失等、所得税、少数股东损益、其他/投资收益、公允价值变动；分红预案为每10股派发现金0.9元，2024年累计分红19.76亿元，分红比例为40.92% [3] - 核心看点包括印尼布局25万吨电解铝，加码200万吨氧化铝，上游成长空间打开；印尼业务顺利分拆至香港联交所主板上市；新能源车市场高速增长，汽车板需求空间大，公司是汽车板龙头，在产产能20万吨，并积极推进三期20万吨产能建设 [4] - 预计公司2025 - 2027年将实现归母净利49.56亿元、51.55亿元、53.48亿元，对应现价的PE为9x、9x和9x [4] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|33,477|35,012|38,809|41,549| |增长率（%）|16.1|4.6|10.8|7.1| |归属母公司股东净利润（百万元）|4,830|4,956|5,155|5,348| |增长率（%）|39.0|2.6|4.0|3.8| |每股收益（元）|0.42|0.43|0.44|0.46| |PE|9|9|9|9| |PB|0.9|0.9|0.8|0.8| [6] 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|33,477|35,012|38,809|41,549| |营业成本|24,377|26,340|30,151|32,142| |营业税金及附加|287|298|320|332| |销售费用|312|327|338|341| |管理费用|906|945|970|997| |研发费用|1,389|1,471|1,552|1,620| |EBIT|6,462|5,631|5,478|6,116| |财务费用|-343|-188|-218|-240| |资产减值损失|-208|-110|-60|-40| |投资收益|29|70|78|83| |营业利润|6,630|6,655|6,644|6,814| |营业外收支|24|20|20|20| |利润总额|6,654|6,675|6,664|6,834| |所得税|697|668|600|615| |净利润|5,956|6,008|6,065|6,219| |归属于母公司净利润|4,830|4,956|5,155|5,348| |EBITDA|8,797|8,127|8,046|8,761| [10][11] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力（%）| | | | | |营业收入增长率|16.06|4.58|10.84|7.06| |EBIT增长率|84.49|-12.85|-2.73|11.65| |净利润增长率|39.03|2.62|4.01|3.75| |盈利能力（%）| | | | | |毛利率|27.18|24.77|22.31|22.64| |净利润率|17.79|17.16|15.63|14.97| |总资产收益率ROA|6.87|6.69|6.59|6.51| |净资产收益率ROE|9.60|9.35|9.27|9.19| |偿债能力| | | | | |流动比率|3.04|3.20|3.22|3.27| |速动比率|2.49|2.59|2.55|2.59| |现金比率|1.97|2.07|2.00|2.02| |资产负债率（%）|19.98|19.08|18.89|18.48| |经营效率| | | | | |应收账款周转天数|44.75|40.00|38.00|38.00| |存货周转天数|96.88|95.00|96.40|96.01| |总资产周转率|0.48|0.47|0.50|0.51| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|0.42|0.43|0.44|0.46| |每股净资产|4.33|4.56|4.79|5.01| |每股经营现金流|0.66|0.66|0.62|0.73| |每股股利|0.17|0.20|0.22|0.24| |估值分析| | | | | |PE|9|9|9|9| |PB|0.9|0.9|0.8|0.8| |EV/EBITDA|2.91|2.93|2.87|2.49| |股息收益率（%）|4.34|5.10|5.61|6.12| [10][11] 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |其他流动资产|2,036|2,131|2,428|2,552| |非流动资产合计|30,581|32,088|33,920|35,725| |资产合计|70,264|74,101|78,277|82,105| |货币资金|25,662|27,251|27,639|28,654| |应收账款及票据|5,015|4,984|5,423|5,805| |预付款项|500|790|905|913| |存货|6,470|6,856|7,963|8,455| |流动资产合计|39,683|42,012|44,357|46,380| |长期股权投资|1,556|2,045|2,601|3,190| |固定资产|23,168|22,855|23,193|23,743| |无形资产|2,274|2,261|2,256|2,265| |短期借款|5,514|5,306|4,956|4,727| |应付账款及票据|3,584|3,897|4,418|4,728| |其他流动负债|3,948|3,944|4,419|4,725| |流动负债合计|13,045|13,147|13,794|14,180| |长期借款|200|200|200|200| |其他长期负债|794|794|794|794| |非流动负债合计|994|994|994|994| |负债合计|14,040|14,141|14,788|15,174| |股本|11,614|11,614|11,614|11,614| |少数股东权益|5,907|6,959|7,868|8,739| |股东权益合计|56,224|59,959|63,489|66,930| |负债和股东权益合计|70,264|74,101|78,277|82,105| [10][11] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|5,956|6,008|6,065|6,219| |折旧和摊销|2,335|2,495|2,569|2,646| |营运资金变动|-1,062|-431|-961|-392| |经营活动现金流|7,617|7,703|7,177|8,481| |资本开支|-2,692|-2,994|-3,242|-3,790| |投资|-256|-489|-557|-589| |投资活动现金流|-2,947|-3,412|-3,721|-4,295| |股权募资|0|0|0|0| |债务募资|-1,947|-208|-349|-229| |筹资活动现金流|-4,553|-2,702|-3,068|-3,171| |现金净流量|131|1,589|388|1,015| [11]