核心观点 - 2025年H1国内经济数据筑底，海外美联储降息预期反复，资源板块中黄金、铜表现亮眼，铝价高位，加工板块业绩预期较好但单位加工利润偏低 [4] - 2025年H2建议把握四条主线：分母端扩张关注金银；分子端改善关注铝铜锡；重视稀土等关键优势矿产；关注反内卷带来供给侧的扰动机会 [4] 回顾：资源股铜金铝锡涨幅明显，加工板块估值低位 金属价格震荡上行 - 截至2025年6月30日，CRB金属现货指数年初至今上升7.08% [9][10] - 贵金属方面，美联储进入降息周期，金价涨幅明显，截至6月30日，美国黄金ETF波动率指数较年初上涨14.86%，COMEX黄金结算价较年初增幅23.93% [12] - 工业金属整体上涨，LME市场除锌外均上升，锡、铜、铅、铝、镍分别上升19.91%、15.59%、5.74%、2.25%、0.07%，锌下降5.55%；SHFE市场上期所有色金属指数较年初上涨4.12%，铜、铝、锡、铅分别上涨8.83%、3.32%、9.93%、1.96%，锌、镍分别下跌10.99%、2.7% [16][19] - 能源金属中，锂、镍保持弱势，钴钨、稀土表现亮眼，截至6月30日，电池级碳酸锂价格较年初下跌19.21%，锂矿指数较年初上涨5.86%，钴矿指数较年初上涨17.72%，钨矿指数较年初上涨39.64%，四氧化三钴较年初上涨70.61%，仲钨酸铵价格较年初上涨19.48%，氧化镨钕最低价格较年初上涨12.11% [27][30][33][36] 有色板块涨幅转弱 - 2025年初至6月30日，有色金属累计上涨19.2%，上证指数累计涨幅5.6%，有色板块行情强于大盘，目前估值略低于历史均值 [38] - 子板块中，钨矿、黄金和稀土今年表现相对较好，截至6月30日，涨幅分别为39.64%、33.57%和31.88% [42][43] - 涨幅居前个股多为金、稀土、铝相关标的及题材加工类标的，跌幅居前个股多处于中游加工环节，受需求拖累 [44] 分母端铜金银：数据和政策真空期，短期回调为中长期留足机会 黄金 - 美联储开启降息周期，利率中枢下移有望提升黄金金融属性，通胀回落、实际利率预期回落，叠加地缘政治影响，金价中枢有望持续上移 [47][50] - 央行持续购金，黄金战略配置地位提升，截至2025年6月末中国官方储备黄金达7390万盎司，同比增储幅度1.5% [52] 铜 - 美联储降息有望提升铜金融属性，美元指数下行将带动铜价重心上移 [55] - 中美制造业库存周期处于底部，向补库周期切换有望带动铜需求周期性回升 [58] - 电网投资加大，家电产销维稳，积极拉动铜消费 [60] - 全球铜矿资本开支不足，供给增速边际下滑，2025年全球矿山铜产量增速预计2.3%，2025年后产量远期增长乏力 [62] - 预计2025年铜精矿产量较2024年增加61.7万吨，但实际增速或低于预期，精炼铜供需缺口扩大，价格中枢有望保持高位 [64][69] 相关标的 - 山东黄金持续增储扩产，资源优势突出，金价进入右侧上涨期 [75] - 藏格矿业供需缺口放大，巨龙铜矿量增，钾锂产能可期 [79] - 金诚信铜矿+矿服双轮驱动，成长性可期 [82] - 洛阳钼业持续推进扩产工作，远期仍有成长性 [85] 分子端铝锡钨：地产冲击渐弱内需望企稳，供应受限铝值得重视 铝 - 地产对铝需求影响弱化，年内地产竣工支撑真实需求，光伏和新能源汽车高增也支撑铝需求，预计2025年新能源部门铝消费量占比将提升至24% [90][92] - 国内电解铝产能天花板已达上限，产量波动受西南地区降雨影响，后续产量有望小幅修复但弹性有限 [95] - 原料端格局偏过剩，下游产能扩张难度低，铝产业链利润长期向冶炼端富集，行业平均利润维持在2000元/吨以上 [97] - 长期来看，电解铝供需缺口扩大，铝价中枢有望阶梯式上移 [99] 锡 - 全球锡资源主要分布在中国、缅甸、澳大利亚，中国精炼锡产量居全球之首 [102] - 半导体+光伏焊带打开锡需求新增长空间，2025年3月全球半导体销售额同比+21.8%，预计2025年光伏行业耗锡量将升至6.3万吨 [104][107] - 供需趋紧，预计2025 - 2026年全球锡供给增速分别为2.0%、2.9%，需求增速分别为4.0%、6.4%，锡价有望进入上行周期 [110] 相关标的 - 中孚实业电解铝供需缺口放大，成本压力缓解，高比例分红彰显发展信心 [114] - 天山铝业电解铝供需缺口放大，铝全产业链布局，成本优势显著 [118] - 兴业银锡手握多座世界级银矿，加快推进二期建设，银锡价格中枢有望抬升 [123] - 华锡有色推进资源增储，加快资产注入，锡锑价格中枢有望抬升 [126] 新能源相关：估值底部，关注底部反弹机会 锂 - 2024 - 2026年锂供给总量分别为131.0、155.1、177.5万吨，国外矿山、国内矿山、南美盐湖、国内盐湖、锂云母均有增量 [130] - 新能源汽车及储能行业发展迅速，预计2025年全球锂需求总量为139.7万吨LCE，同比+21.3% [133] - 2025 - 2026年将分别出现16.5、11.2万吨LCE的供给过剩，行业有望见底回暖 [137] 相关标的 - 赣锋锂业矿端迎来密集投产期，锂盐项目积极调整建设重心 [139] - 中矿资源资源自给率大幅提升，布局多金属业务，提供新利润增长点 [143]

核心观点 - 公司2022-2024年营收和净利润连续两年下降，主要因蓝宝石材料市场竞争激烈导致主营业务利润受冲击，该业务收入分别同比减少13.63%、4.67%，毛利率下滑26.66、7.5个百分点[1] - 交易所问询函要求公司补充披露前十大客户/供应商详情、蓝宝石业务产销数据及成本构成、关联交易情况等，公司已逐项回复[2][3][4] - 蓝宝石业务面临行业产能过剩、价格竞争加剧的挑战，公司通过牺牲部分毛利维持市场份额，但原材料成本刚性导致毛利率持续下滑[19][25][26] 财务表现 - 2022-2024年营业收入分别为45.08亿元、未披露具体数、连续两年下降，净利润降幅大于营收降幅[1] - 蓝宝石业务2023年收入同比下降13.63%，2024年再降4.67%，同期毛利率分别下滑26.66和7.5个百分点[1][25] - 对新疆中部合盛硅业应收账款3.07亿元中1-2年账龄占比99%，按15%计提坏账4,581万元[15][16] 客户与供应商 - 前五大客户中客户四、客户六因竞争对手低价策略丢失份额，美兴光电因扩产需求增加[19] - 2024年对美兴光电销售2.24亿元，应收账款余额1.94亿元，计提坏账0.12亿元[23][24] - 供应商浙江宇视2022年采购模式从总额法改为受托加工，2024年因需求下降采购额减少[6][7] 蓝宝石业务分析 - 主要产品为晶棒、窗口片、衬底片，2024年收入占比77.26%，晶棒收入下降是主因[17][18] - 成本构成中制造费用占比最高（46.64%-70.32%），但呈下降趋势；原材料占比逐年上升（窗口片从38.41%升至51.56%）[17][18] - 氧化铝采购价每年下降约3%，但产品售价降幅更大导致毛利率受压[25][26] 行业对比 - 可比公司奥瑞德2024年通过降本增效使毛利率逆势上升至21.58%，华灿光电仍亏损[20][21] - 公司蓝宝石收入规模显著大于奥瑞德和华灿，但2024年毛利降幅更大因主动让利保份额[20][21] - 衬底片产销量增长趋势与同行一致，反映下游Mini LED需求增长[21][22]

核心观点 - 公司2022-2024年营收连续两年下降，净利润降幅较大，主要因蓝宝石材料市场竞争激烈导致主营业务利润受冲击[1] - 蓝宝石晶体材料业务收入2023年同比减少13.63%，2024年同比减少4.67%，毛利率分别下滑26.66和7.5个百分点[1] - 交易所要求补充披露前十大客户/供应商详细信息及关联关系，并解释蓝宝石业务毛利率持续下滑原因[2] 客户与供应商分析 - 前十大客户中，美兴光电因扩产需求增长导致2023年销售收入上升24,089万元[3] - 浙江宇视系统因业务模式变更(总额法转加工服务)导致2022年收入异常高16,487万元[3] - 北京山石网科因客户采购策略调整导致2023年收入下降56.49%[3] - 供应商中海宁凌通磁业因价格优势采购额逐年上升，而深南电路因渠道优化采购量下降[6] 蓝宝石业务表现 - 蓝宝石晶棒2024年销量1,660万毫米，收入21,375万元，毛利率下降9.52个百分点[22] - 原材料成本占比从2022年46.64%升至2024年62.95%，主要因质量标准提高和半成品采购增加[23] - 行业面临结构性产能过剩，竞争对手低价策略导致产品售价下行压力[28] 同行业比较 - 奥瑞德通过工艺创新和降本措施实现毛利率逆势上升，2024年达56.15%[30] - 华灿光电LED衬底片2024年销量3,848万片，但仍未实现整体盈利[32] - 公司蓝宝石业务毛利率变动趋势与同行基本一致，但降幅更大因主动牺牲部分毛利保市场份额[31]

业绩数据 - 2022 - 2024年公司营收分别为45.08亿、36.82亿、30.71亿元，扣非后归母净利润分别为3.67亿、2.00亿、1170.28万元，连续两年下降[1] - 2023 - 2024年蓝宝石晶体材料业务收入分别同比减少13.63%、4.67%，毛利率分别大幅下滑26.66、7.5个百分点[1] 市场扩张和并购 - 2024年末以4000万元债权向同鑫光电增资并拟派驻董事，2025年起同鑫光电再成关联方[3] - 2024年12月债转股认购同鑫光电4000万股股份，占当时总股本15.26%[4] 其他数据 - 2024年1 - 11月向美兴光电销售2.24亿元，应收账款期末余额1.94亿元，坏账准备余额0.12亿元[3] - 2022 - 2024年购建长期资产支付现金分别为6.12亿、5.20亿、10.60亿元，合计21.92亿元[6] - 2024年末在建工程账面价值14.93亿元，较2022年初大幅增加85.93%[6] - 重要在建工程预算数合计46.45亿元，蓝宝石晶体项目预算17.13亿元；本期新增投入8.50亿元，其中该项目投入4.65亿元[6] - 2024年末其他非流动资产余额1.80亿元，2025年一季度末余额为2.29亿元[6] 其他事项 - 公司与前十大长期资产供应商交易无关联关系、异常资金往来和其他利益安排[7]

业绩总结 - 2022 - 2024年公司营业收入分别为45.08亿元、36.82亿元、30.71亿元，扣非后归母净利润分别为3.67亿元、2.00亿元、1170.28万元[2] - 2023 - 2024年公司蓝宝石晶体材料业务收入分别同比减少13.63%、4.67%，毛利率分别大幅下滑26.66、7.5个百分点[2] - 2022 - 2024年电子材料制造分部前十大客户交易金额合计分别为124164.07万元、80396.75万元、79646.24万元[4][5][6] 客户与交易数据 - 2024年美兴光电交易金额较2023年增长9.28%，2023年较2022年增长405.23%[6] - 2024年浙江宇视系统技术有限公司交易金额较2023年减少4.47%，2023年较2022年减少83.59%[6] - 2024年客户一交易金额较2023年增长29.39%，2023年较2022年减少61.41%[6] 供应商与采购数据 - 2025年电子材料制造分部向国家电网有限公司采购电力交易金额（不含税）为22724.54[9] - 2023年电子材料制造分部向浙江宇视系统技术有限公司采购裸盘交易金额（不含税）为15084.03[9] - 2024年公司向上海日进机床有限公司采购光伏专用设备组件及组装费等，交易金额7906.00万元[22] 产品产销数据 - 2024年蓝宝石晶棒产量2179.80万毫米、销量1660.05万毫米、收入21374.57万元，销量较上期变动率3.49%、收入较上期变动率 - 9.52%、毛利率较上期变动 - 4.58%[30] - 2024年蓝宝石窗口片产量452.78万片、销量465.18万片、收入12501.58万元，销量较上期变动率 - 21.52%、收入较上期变动率 - 3.35%、毛利率较上期变动0.94%[30] - 2024年蓝宝石衬底片产量490.17万片、销量406.35万片、收入11973.08万元，销量较上期变动率64.09%、收入较上期变动率61.01%、毛利率较上期变动0.37%[30] 关联交易与投资 - 2024年末公司以所持债权向同鑫光电增资4000万元并拟派驻董事，自2025年起同鑫光电再次成为公司关联方[47] - 2015 - 2025年1 - 4月公司与同鑫光电历年交易额分别为279.83万元、5214.40万元等[73] - 截至2025年4月30日，公司应收同鑫光电账款19377.65万元，已收回4523.15万元[76] 在建工程与资产 - 2022 - 2024年公司购建长期资产支付现金分别为6.12亿元、5.20亿元、10.60亿元，合计21.92亿元[91] - 2024年末公司在建工程账面价值14.93亿元，较2022年初增加85.93%[91] - 重要在建工程预算数合计46.45亿元，蓝宝石晶体项目预算17.13亿元[91] 存货情况 - 2024年末公司存货账面余额12.89亿元，本期计提存货跌价准备2541.17万元，主要针对库存商品计提2306.38万元，计提金额同比下降[122] - 2024年公司主要产品中，开关电源磁性材料、蓝宝石晶棒、蓝宝石衬底片、专用设备等库存量同比分别增加37.61%、762.22%、153.75%、262.09%[122] - 2024年末原材料、在产品、库存商品、委托加工物资、周转材料账面余额分别为31,322.83万元、47,257.98万元等[123]

业绩总结 - 2022 - 2024年公司分别实现营业收入45.08亿元、36.82亿元、30.71亿元，扣非后归母净利润分别为3.67亿元、2.00亿元、1170.28万元[3] - 2023 - 2024年，公司蓝宝石晶体材料业务收入分别同比减少13.63%、4.67%，毛利率分别大幅下滑26.66、7.5个百分点[3] - 2024年公司以所持债权向同鑫光电增资4000万元，自2025年起同鑫光电再次成为公司关联方[41] 客户数据 - 2023年度前十大客户交易金额合计80,396.75万元，2024年度合计79,646.24万元[5][6] - 美兴光电2024年交易金额24,089.44万元，较2023年增长9.28%，2023年较2022年增长405.23%[7] - 2024年与隆基绿能交易光伏加工设备金额为11075.46万元，与成都市兴蓉万兴交易环保工程金额为8782.30万元等[13] 未来展望 - 公司以债权增资替代正常回款是为稳定销售渠道和强化战略协同[67] - 公司与同鑫光电交易具备商业实质，资金未流向控股股东及其关联方[70] 市场扩张和并购 - 2024年公司以所持债权向同鑫光电增资4000万元，自2025年起同鑫光电再次成为公司关联方[41] - 2024年12月31日，天通股份公司增资4000万元，股权比例达15.26%[55] 其他新策略 - 2022 - 2024年公司购建固定资产等长期资产支付现金分别为6.12亿元、5.20亿元、10.60亿元，合计21.92亿元[73] - 2024年末公司在建工程账面价值为14.93亿元，较2022年初大幅增加85.93%[73]

行业概况 - 铁氧体软磁材料以Fe₂O₃为主成分，采用粉末冶金工艺制成，具有低矫顽力、高电阻率和低涡流损耗特性，适用于高频弱场环境下的电子元器件领域 [1][3] - 核心分类包括Mn-Zn、Ni-Zn、Cu-Zn等体系，Mn-Zn系广泛应用于低频场景，Ni-Zn系适用于射频领域 [3] - 我国已成为全球规模最大的软磁铁氧体生产国，产品成熟应用于传统消费电子、工业制造及能源领域 [1][14] 产业链 - 上游为氧化铁、氧化锰、氧化锌等金属氧化物供应环节 [5] - 中游生产商包括横店东磁、春光集团、冠优达、天通股份等 [5][16] - 下游应用领域涵盖家用电器、计算机、手机通讯、新能源汽车、5G通讯、光伏储能、物联网、医疗等行业 [5] 产业环境 - 新能源汽车领域：2024年我国新能源汽车产销量分别达1288.8万辆和1286.6万辆，同比增长34.4%和35.5%，带动铁氧体软磁材料需求增长 [7][8] - 通信领域：截至2024年底全国5G基站达425.1万个，占移动基站总数的33.6%，铁氧体软磁材料在5G基站电源中应用广泛 [10] - 光伏领域：2024年我国累计光伏装机容量达887GW，同比增长45.5%，铁氧体软磁材料在光伏逆变器中需求旺盛 [12] 产业现状 - 2024年我国铁氧体软磁材料销量约为51万吨，同比增长6.25% [1][14] - 行业将重点应用于新能源汽车及充电桩、智能家居、通信、光伏储能等新兴领域 [14] - 市场竞争格局分散，大部分企业规模较小，注册资本大于1000万元的企业仅占12.9% [16] 企业格局 - 横店东磁具备年产29万吨磁性材料生产能力，2024年磁性材料销售收入24.15亿元，同比增长17.74% [16][17] - 春光集团2024年营业总收入10.77亿元，同比增长15.81%，软磁铁氧体销售收入10.14亿元，同比增长15.27% [19] - 国内主要企业还包括天通股份、冠优达、海宁联丰磁业等，具备较强综合竞争实力 [16] 发展趋势 - 高性能化与高端化：满足新能源汽车、5G通信等领域对宽温宽频、高饱和磁通密度的需求 [21] - 定制化与个性化：从大批量单一生产向多品种小批量生产转化，满足客户个性化需求 [22] - 智能化与自动化：推进智能制造生产，提升产品一致性、降低生产成本 [24]

回购方案 - 首次披露日为2025年4月29日[3] - 实施期限为2025年4月28日至2026年4月27日[3] - 预计回购金额2500万元至5000万元[3] - 用途为员工持股计划或股权激励[3] 回购进展 - 累计已回购股数7万股，占比0.0057%[3] - 累计已回购金额48.54万元[3] - 实际回购价格6.93 - 6.95元/股[3] 资金来源 - 自有资金及专项贷款资金[4] - 回购期限自审议通过起12个月内[4]

担保情况 - 为天通银厦担保10000万元，已担保余额20000万元（未含本次）[1] - 2025年度为子公司担保总额度不超70000万元[5] - 担保期限2025年6月26日至2028年6月26日，最高债权额10000万元[9] - 截至公告披露日，为子公司担保余额40000万元，占2024年度经审计净资产5.01%[11] - 对外担保逾期累计数量为零[1] 天通银厦情况 - 天通银厦注册资本88500万元，公司持股100%[7] - 2024年底资产总额234115.62万元，负债109988.33万元，净资产124127.29万元，资产负债率46.98%[8] - 2025年3月底资产总额235248.99万元，负债104931.52万元，净资产130317.47万元，资产负债率44.60%[8] - 2024年度营收48744.75万元，净利润1302.40万元[8] - 2025年1 - 3月营收13903.36万元，净利润6172.28万元[8]

回购方案 - 首次披露日为2025年4月29日[2] - 实施期限为2025年4月28日至2026年4月27日[2] - 预计回购金额2500万元至5000万元[2] - 用途为员工持股计划或股权激励[2] 回购进展 - 累计已回购股数7万股，占比0.0057%[2] - 累计已回购金额48.54万元[2] - 实际回购价格6.93元/股至6.95元/股[2] - 2025年6月18日首次回购7万股[4] 资金来源 - 自有资金及专项贷款资金，期限12个月[3]