股本结构 - 2023年9月15日上市，发行A股2750万股，发行后总股本1.1亿股[3][4] - 截至公告日，限售股5506.83万股占比50.06%，流通股5493.17万股占比49.94%[4] - 本次解除限售1335.83万股，占比12.1439%，2025年3月17日上市流通[2][10][11][12] 限售情况 - 2024年1月22 - 2月26日股价触发锁定期延长6个月[8] - 本次解除限售后，限售股占比38.90%，流通股占比61.10%[17] 合规情况 - 保荐人认为本次申请符合规定，对解除限售无异议[19][20] - 申请解除限售股东已履行锁定承诺[19]

股本结构 - 2023年9月15日首发2750万股A股，发行后总股本1.1亿股[1] - 截至核查日，限售股5506.83万股占比50.06%，无限售股5493.17万股占比49.94%[2] 限售股情况 - 2024年3月15日141.8111万股网下限售股上市流通[2] - 2024年9月18日2743.17万股首发前股份上市流通[2] - 本次2025年3月17日1335.83万股解除限售，占比12.1439%[9][11] 股价与锁定期 - 2024年1 - 2月股价连续20日低于发行价，锁定期延长6个月[8] 其他 - 本次解除限售股东8户，股份无质押冻结[10][13] - 保荐人对本次限售股解除上市无异议[19]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司聚焦汽车后市场，主业绑定海外大客户，国内新能源汽车用轴承开发顺利，积极布局机器人零部件业务，有望成为重要的第二增长极 [8] - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为1.81/2.21/2.57亿元，同比+21%/22%/16%，现价对应PE分别为78/64/55倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 海外车后市场龙头，轴承制造技术专精 - 二十年深耕轴承制造，聚焦海外车后市场：专注汽车轴承研发、制造和销售，产品覆盖四大类关键零部件，业务聚焦海外车后市场，积累优质客户，知名度和竞争力高；股权结构集中，激励机制完善；核心团队技术背景深厚，经验丰富 [16][19] - 盈利能力逐渐增强，业绩增长空间大：2018 - 2023年营收和归母净利润稳健增长，CAGR分别达25%和35%；2024年营收随需求回暖增长，盈利能力改善；高毛利产品销售占比提升，综合盈利能力增强；费用控制能力增强，规模优势凸显；海外业务规模扩大，覆盖全球主要车后市场销售渠道 [23][26][31] 车后市场空间辽阔，主机轴承机遇凸显 - 全球千亿美元车后市场，规模有望持续扩大：车后市场分OES和IAM，2022年全球规模4084.9亿美元，预计2030年达5272.5亿美元，北美份额最大，亚太是增长点，轮毂和轮胎市场占比39.3%；海外汽车平均车龄增加，带动零部件更替需求；国内人均汽车保有量低，车后市场成长空间大 [36][37][45] - 美国独立售后四足鼎立，中国第三方维修崛起可期：美国车后市场由独立售后主导，四大连锁厂商“四足鼎立”，门店数量扩张；中国车后市场格局分散，第三方维修份额逐渐扩大，未来IAM市场份额有望超50% [47][52] - 国内汽车产销逐渐回暖，主机轴承新兴需求广阔：国内汽车产销回暖，带动主机轴承需求增长；汽车制造升级推动车用轴承更新迭代，高端消费需求催生智能轴承新需求；国产汽车新旧动能转换，电车轴承需求激增 [54][56][60] - 国产轴承制造水平提升，主机轴承国产化未来可期：国产轴承以中低端为主，与国际水平有差距；但精度提升明显，国产替代前景广阔；国内整车生产链完善，国内轴承厂商拓客机遇凸显 [64][66][70] 海外市场稳中求进，高端轴承开疆拓土 - 产品矩阵不断拓宽，满足客户多元化需求：产品包括四大类关键零部件，型号丰富，覆盖全球主流车系；紧跟行业前沿，研发智能轮毂轴承；切入新能源赛道，主机、售后市场多点开花；扩充重卡轮毂单元产能，提升高毛利产品市场份额 [70][75][80] - 柔性生产线灵活高效，产品质量高于行业标准：自主研发柔性产线，提高生产流程效率；储备核心技术，产品质量优于行业标准 [83][85] - 海外车后市场客户资源丰富，客户结构不断改善：海外客户资源丰富，客户结构优化；布局海外生产基地，成本优势显著 [86][88] - 国内主机市场稳扎稳打，精选优质客户厚积薄发：聚焦国内优质客户，主机业务可持续性强；轴承制造技术领先，部分产品实现进口替代；主机配套产品应用良好，有望提供新业绩支撑 [90][92] 切入机器人产业链，培育第二增长曲线 - 人形机器人浪潮席卷全球，带来产业链极大成长空间：人形机器人应用市场广阔，可替代工人，全球市场空间大；特斯拉机器人性能升级，产业化进展快，硬件和软件能力领先；执行器是核心零部件，旋转和线性执行器各有特点；25 - 30年全球人形机器人出货量有望爆发 [94][96][103] - 旋转执行器必不可少，谐波减速器需求迎来放量：旋转执行器需减速器减速增距，谐波减速器满足人形机器人要求；其结构简单，靠齿数差实现高减速比，但寿命短，应用于高精度、低负载场景；市场规模小但成长快，国内市场份额集中；人形机器人将带来近千亿市场 [105][107][112] - 布局机器人零部件产业，新业务有望快速实现放量：设立独立部门布局机器人零部件产业，新产能落地奠定基础，预计25年有望实现销售收入；技术协同+设备复用，公司有后发优势 [113][115] 盈利预测与估值 - 预计公司2024 - 2026年营业总收入分别为7.85/9.50/11.72亿元，同比6.33%/21.07%/23.29%；归母净利润分别为1.81/2.21/2.57亿元，同比+21%/22%/16%；EPS分别为1.64/2.01/2.34元/股；P/E分别为78.09/63.83/54.87倍 [1][8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予斯菱股份“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 斯菱股份聚焦汽车后市场，主业绑定海外大客户，国内新能源汽车用轴承开发顺利，积极布局机器人零部件业务，有望成为重要的第二增长极 [8] - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为1.81/2.21/2.57亿元，同比+21%/22%/16%，现价对应PE分别为78/64/55倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 海外车后市场龙头，轴承制造技术专精 - 二十年深耕轴承制造，聚焦海外车后市场：专注汽车轴承研发、制造和销售，产品覆盖四大类关键零部件，业务聚焦海外车后市场，积累优质客户，在主要全球车后市场有较高知名度和竞争力；股权结构集中，股权激励机制完善；核心团队技术背景深厚，经验丰富 [16][19][21] - 盈利能力逐渐增强，业绩增长空间大：2018 - 2023年营收和归母净利润稳健增长，CAGR分别达25%和35%；2023年营收受海外客户去库存影响同比-2%，2024年随需求回暖营收稳健增长；盈利能力持续改善，毛利率和归母净利率提升；高毛利产品销售占比提升，综合盈利能力增强；费用控制能力增强，规模优势凸显；海外业务规模扩大，全球主要车后市场销售渠道全覆盖 [23][24][26][31] 车后市场空间辽阔，主机轴承机遇凸显 - 全球千亿美元车后市场，规模有望持续扩大：车后市场可分为OES和IAM，独立售后渠道参与者众多；2022年全球汽车售后市场规模为4084.9亿美元，预计2030年增长至5272.5亿美元，北美地区份额最大，亚太地区将成增长点，轮毂和轮胎市场占比最大；海外汽车平均车龄增加，带动零部件更替需求增长；国内人均汽车保有量相对较低，车后市场成长空间巨大 [36][37][40][45] - 美国独立售后四足鼎立，中国第三方维修崛起可期：美国车后市场由独立售后主导，四大连锁厂商“四足鼎立”，市场“头部效应”日趋明显；中国车后市场格局分散，第三方维修逐渐比肩OES，未来IAM市场份额有望超过50% [47][52] - 国内汽车产销逐渐回暖，主机轴承新兴需求广阔：国内汽车产销回暖，带动主机轴承需求增长；汽车制造转型升级，推动车用轴承更新迭代，高端汽车消费需求催生智能轴承新需求；国产汽车新旧动能转换，电车轴承需求激增 [54][56][60] - 国产轴承制造水平提升，主机轴承国产化未来可期：国产轴承仍以中低端为主，相较国际水平有差距；国产轴承精度提升明显，国产替代未来可期；国内整车生产链完善，国内轴承厂商拓客机遇凸显 [64][66][70] 海外市场稳中求进，高端轴承开疆拓土 - 产品矩阵不断拓宽，满足客户多元化需求：公司主要产品包括四大类汽车关键零部件，产品型号丰富，覆盖全球主流车系；紧跟行业制造前沿，智能轮毂轴承蓄势待发；积极卡位新能源车赛道，主机、售后市场多点开花；扩充重卡轮毂单元产能，提升高毛利产品市场份额 [70][75][80] - 柔性生产线灵活高效，产品质量高于行业标准：自主研发柔性产线，提高生产流程效率；储备轴承制造核心技术，产品质量优于行业标准 [83][85] - 海外车后市场客户资源丰富，客户结构不断改善：海外客户资源构筑护城河，客户结构不断优化；布局海外生产基地，成本优势显著 [86][88] - 国内主机市场稳扎稳打，精选优质客户厚积薄发：聚焦国内优质客户，主机业务可持续性强；轴承制造技术国内领先，主机配套产品已部分实现进口替代；主机配套产品应用状况良好，有望为公司提供新的业绩支撑 [90][92] 切入机器人产业链，培育第二增长曲线 - 人形机器人浪潮席卷全球，带来产业链极大成长空间：人形机器人浪潮席卷全球，应用市场广阔，可替代工人，市场空间巨大；特斯拉机器人产品性能不断升级，性价比优势凸显，产业化进展快；机器人大规模量产在即，25 - 30年出货量有望迎来爆发 [94][96][103] - 旋转执行器必不可少，谐波减速器需求迎来放量：旋转执行器是机器人必不可少的配置，谐波减速器满足人形机器人对关节模组的要求；谐波减速器结构简单，靠齿数差实现高减速比，但寿命较短，一般应用于高精度、低负载场景；谐波减速器市场规模较小但成长较快，国内市场CR5约60%份额较为集中；人形机器人是谐波减速器重要的新增下游，2035年有望创造近千亿的市场 [105][107][109][112] - 布局机器人零部件产业，新业务有望快速实现放量：设立独立部门布局机器人零部件产业，新产能落地奠定远期增长基础；技术协同+设备复用，公司拥有较强的后发优势 [113][115] 盈利预测与估值 - 预计公司2024 - 2026年营业总收入分别为78.48/95.02/117.15亿元，同比6.33%/21.07%/23.29%；归母净利润分别为1.81/2.21/2.57亿元，同比+21%/22%/16%；EPS分别为1.64/2.01/2.34元/股；P/E分别为78.09/63.83/54.87倍 [1]

调研基本信息 - 调研时间为2025年3月6日 - 3月7日，地点在公司会议室，形式为现场交流 [2] - 上市公司接待人员有董事长姜岭、董事会秘书安娜、证券事务代表蔡航丽 [2] - 参与调研的投资者来自瑞银证券、山西证券、东北证券等多家机构 [1] 风险提示 - 本次调研涉及的公司未来发展展望、销售目标等不构成本质承诺，投资者需保持风险认识 [2] - 2024年4月成立的机器人零部件事业部，初期营收占比低，需持续投入，中后期市场拓展及技术路线有不确定性，投资风险高 [2] 主业相关 - 公司在海外聚焦存量市场深耕拓展，欧洲市场订单稳健、需求持续，斯菱泰国工厂获美国海关原产地证书，增强北美市场供应链稳定性，未来巩固优化欧美业务布局，寻求增量机会 [2] - 主营轮毂轴承单元适用于传统燃油车和新能源车，因载重需求产品结构有变化，公司研发储备的轴承产品满足新能源车要求，新能源产品将渗透主机及售后市场，促进新旧产业融合 [2] 机器人零部件业务 产线建设 - 目前聚焦谐波减速器研发和量产，适用于多种机器人场景，核心设备2024年底陆续到位，安装调试后可小批量量产，计划2025年H1投资第二条产线，目前未大批量供货 [3] 发展前景 - 公司认为机器人产业链发展空间广阔，主业与机器人零部件制造有协同性，部分研发技术及生产设备可共用，将依据经验实现技术和质量突破 [3] - 机器人行业处于起步期，相关零部件研发生产处于投入阶段，公司布局的部分产品进入小批量试制阶段，短期内对营收和利润贡献有限，预计长期将成重要增长驱动力 [3] - 机器人行业发展有不确定性，公司将关注行业动态，加大研发投入，优化工艺，提醒投资者理性看待短期表现，注意投资风险 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - “汽车轴承 + 机器人”双轮驱动，汽车轴承龙头地位稳固，售后市场增长确定性强，人形机器人前景广阔，公司有经验与技术协同双重优势 [7] 各部分总结 国内汽车轴承行业龙头，深耕售后市场二十载 - 公司成立于 2004 年，深耕汽车轴承领域，产品涉及多个系列，建立了先进智造系统 [12] - 股权结构集中稳定，前三大股东持股超 51%，高管团队技术背景深厚 [7][16] - 多次并购及全球化布局，形成多元化产品体系，积极开拓人形机器人赛道 [7] 营收稳定增长 + 成本管控提升，盈利能力持续改善 - 公司为国内汽车轴承售后市场龙头，核心产品应用于多系统，2023 年制动系统类轴承占比 77% [18] - 近 90%收入源于售后市场，制动和传动系统类轴承毛利率上升 [24][26] - 2020 - 2023 年归母净利润 CAGR 达 53%，毛利率、净利率上升，上游原材料价格影响毛利率 [29] 传统业务：我国轴承以中低端产品为主，中高端由八大占据 - 全球轴承市场规模超千亿美元，2023 年约 1340 亿美元，2023 - 2030 年 CAGR 为 8.3%，八大国际厂商垄断 75%市场，亚太占全球 56% [34] - 我国本土企业市场份额分散，2022 年 CR4 为 36%，集中于中低端，国产替代前景广阔 [35] - 新能源汽车保有量提升与平均车龄增加，汽车售后市场扩容，公司国外销售占比 7 成，泰国工厂扩建且获原产地证书 [40][43] 新兴业务：布局人形机器人赛道，打造第二增长曲线 - 人形机器人产业处于爆发前夕，2025 年或成批量生产元年，2025 - 2027 年 CAGR 为 94% [47][48] - 公司在人形机器人领域有谐波减速器、执行器模组、滚柱丝杠三类核心产品，分别处于不同研发和量产阶段 [49][53][54] - 投资超 1 亿元建设人形机器人项目，技术协同与量产经验带来优势 [57] 盈利预测及估值 - 预计 2024 - 2026 年制动、传动系统轴承营收快速增长，动力系统、非汽车轴承营收稳健提升 [58] - 选取可比公司比较分析，公司汽车轴承海外业务成长期，首次覆盖给予“增持”评级 [61]

主业生产模式 - 公司自主研发适合“小批量、多品种、快速响应”的柔性生产线，能根据订单变化匹配生产能力，提高设备利用率、缩短生产周期、保证产品质量，提升市场响应速度和库存周转率，增强竞争及议价能力，未来将强化柔性制造能力 [1] 客户类型 - 公司轴承产品面向汽车行业售后市场和主机市场，售后市场最终客户以独立品牌商、大型终端连锁为主，主机市场最终客户以境内主机厂及其一级供应商为主 [2] 海外产能布局 - 2024年4月斯菱泰国工厂第三期投资启动，完成后将提高现有产能，提升争取海外客户订单竞争力，未来将根据客户需求及订单情况考虑增加投资 [2] 机器人零部件业务 - 公司主业与机器人零部件制造有协同性，部分研发技术及生产设备可共用，将依据市场和量产经验突破技术和质量，有建设海外工厂经验，可根据市场和客户需求调整业务规划，该业务处于初期阶段，未批量供货，重大信息将依规披露 [2]

公司基本信息 - 证券代码 301550，证券简称斯菱股份，为浙江斯菱汽车轴承股份有限公司 [1] - 2025 年 2 月 14 日在深圳举行分析师会议，参与机构众多，上市公司接待人员有董事长姜岭等 [1] 主机市场规划 - 主机市场是未来发展战略重要方向，募投项目“年产 629 万套高端汽车轴承智能化建设项目”完成后，预计新增 629 万套高端汽车轴承年生产能力，为争取主机市场项目打基础 [1] 汽车产业智能化升级影响 - 公司主营汽车轴承研发、制造与销售，已成功开发轻量化等智能相关轴承产品，但目前该类产品销售占比小，将持续关注市场需求推进产品迭代升级 [2] 主业差异化优势 - 产品制造差异化是核心优势，打造适合商业模式的供应链和供应商体系，有“小批量、多品种、快速响应”柔性生产线 [2] - 研发和生产经验丰富，产品体系完善，型号多达 6000 余种，可覆盖全球主流车型 [2] - 拥有海外全产业链工厂，斯菱泰国工厂获美国海关认可的原产地证书，提升海外业务竞争力 [2] 机器人零部件产能规划 - 主要聚焦谐波减速器研发和量产，适用于多种机器人应用场景 [2] - 核心设备 2024 年底陆续到位，安装调试后小批量量产，计划今年 H1 投资第二条产线储备产能，业务处于初期未批量供货 [2]

投资者关系活动基本信息 - 活动类别为特定对象调研 [1] - 活动时间为2025年2月10日 - 2月11日 [1] - 活动地点在公司会议室 [1] - 活动形式为现场交流 [1] - 参与人员包括财通证券、民生证券等多家机构人员 [1] - 上市公司接待人员有董事长姜岭、董事会秘书安娜、证券事务代表蔡航丽 [1] 公司业务相关 泰国工厂业务 - 斯菱泰国工厂研发、制造和销售轮毂轴承等多系列产品，面向东南亚、欧洲、北美等全球市场客户 [2] - 斯菱泰国工厂获美国海关认可的原产地证，有助于提升海外业务竞争力和市场占有率，扩大出口业务 [2] 汇率影响 - 汇率变动对公司业务有短期影响，公司将调整业务模式并采取措施应对汇率波动风险，增强财务稳健性 [2] 客户群体 - 公司轴承产品面向汽车售后市场和主机市场，售后市场最终客户以独立品牌商、大型终端连锁为主，主机市场最终客户以境内主机厂及其一级供应商为主 [2] - 公司已和福田汽车等主机客户建立交流与合作，并积极与更多整车厂建立长期稳定合作关系 [2] 机器人零部件规划 - 公司聚焦谐波减速器研发和量产，适用于工业机器人等多个应用场景 [2] - 谐波减速器核心设备于2024年底陆续到位，安装调试结束后可小批量量产，目前未批量供货 [2]

投资者关系活动基本信息 - 活动类别为分析师会议 [1] - 活动时间为2025年2月6日，地点在上海，形式为现场交流 [1] - 参与人员包括天风证券、汇添富基金等众多机构 [1] - 上市公司接待人员有董事长姜岭，董事会秘书安娜、证券事务代表蔡航丽 [2] 公司业务相关问题及回复 关税影响 - 公司提前布局泰国工厂，可完成全球客户产品交付，且泰国工厂获美国海关认可的原产地证书，美国加征关税对公司影响较小，公司会关注政策变化推进海外业务 [2] 谐波减速器进展 - 公司聚焦谐波减速器研发和量产，适用于多种机器人场景，核心设备2024年底陆续到位，安装调试后小批量量产，计划2025年H1投资第二条产线储备产能 [2] 机器人零部件业务优势 - 公司主业精密零部件制造与机器人零部件制造有协同性，部分研发技术及生产设备可共用，将依据经验实现技术和质量突破 [2] 执行器模组开发 - 为增强服务效能和响应客户需求，公司并行推进执行器模组开发，机械传动组件自主研发设计，电机组件与合作企业联合开发 [2] 斯菱泰国工厂规划 - 2024年Q1完成第二期投资补充产业链工序，第三期投资已启动，预计2025年Q1完成，提升现有产能争取海外订单，未来会根据需求及订单考虑增加投资 [2][3]