财务数据关键指标变化 - 2025年净销售额为224.241亿美元，较2024年的209.987亿美元增长6.8%[174] - 2025年净销售额为224.241亿美元，较2024年的209.987亿美元增长14.254亿美元，增幅6.8%[179] - 2025年净销售额为224.241亿美元，按固定汇率计算同比增长6.6%[202] - 2025年毛利润为48.734亿美元，毛利率为21.7%，较2024年的21.9%下降20个基点[174][176] - 2025年总毛利润为48.734亿美元，毛利率为21.7%，较2024年的21.9%下降20个基点[180] - 2025年营业利润为16.556亿美元，营业利润率为7.4%，较2024年的7.9%有所下降[174] - 2025年全年营业利润为16.556亿美元，较2024年的16.513亿美元仅增长430万美元，增幅0.3%[177][183] - 2025年非GAAP营业利润为19.967亿美元，非GAAP营业利润率为8.9%[170] - 非GAAP营业利润为19.967亿美元，占净销售额的8.9%，高于GAAP口径的7.4%[199] - 无形资产摊销、股权激励等调整项使2025年非GAAP营业利润较GAAP口径增加3.411亿美元[199] - 2025年净利润为10.666亿美元，同比下降1.0%；非GAAP净利润为13.23亿美元[170][174] - 2025年非GAAP净利润为13.23亿美元，摊薄后每股收益为10.02美元；2024年分别为12.872亿美元和9.52美元[201] - 2025年摊薄后每股收益为8.08美元，非GAAP摊薄后每股收益为10.02美元[170] - 2025年经营活动提供的净现金为12.052亿美元，调整后自由现金流为10.855亿美元[171] - 2025年自由现金流为10.881亿美元，调整后自由现金流为10.855亿美元[203] - 2025年经营活动产生的现金流量净额为12.052亿美元，较2024年减少7200万美元[215][217] - 2025年末净债务为50.111亿美元，现金转换周期为16天[171] - 2025年现金转换周期为16天，其中应收账款周转天数(DSO)为95天，较2024年增加11天[219] 成本和费用 - 销售和管理费用增加2.67亿美元至32.178亿美元，增幅9.0%，主要受绩效薪酬等因素驱动[174][176] - 总部职能成本未分配至各分部，2025年为3.414亿美元，较2024年增加7420万美元，增幅27.8%[183] 各条业务线表现 - 2025年硬件类别净销售额为160.706亿美元，占总净销售额71.6%[47] - 2025年笔记本电脑/移动设备净销售额为56.38亿美元，占总净销售额25.1%[47] - 2025年软件类别净销售额为42.03亿美元，占总净销售额18.7%[47] - 2025年服务类别净销售额为20.357亿美元，占总净销售额9.1%[47] - 企业部门净销售额94.424亿美元，占比42.1%，同比增长6.05亿美元，增幅6.8%[179][186] - 中小企业部门净销售额17.267亿美元，同比增长2.032亿美元，增幅13.3%，为各细分市场最高增速[179][188] - 公共部门中，教育板块净销售额同比下降5770万美元，降幅1.8%，至31.096亿美元[179] - 2025年每个前五大客户渠道（企业、小企业、政府、教育、医疗）净销售额均超过17亿美元[29] 各地区表现 - 美国业务占公司净销售额约90%[29] - 2025年英国和加拿大市场合计净销售额为27亿美元[29] - 其他部门（含CDW英国和加拿大）营业利润增长4220万美元，增幅达37.6%，至1.542亿美元[183][193] 运营与供应链 - 公司每年从其配送中心处理并运送约2200万件商品[35] - 2025年北美净销售额中约51%通过供应商直运安排完成[36] - 从两家批发分销商英迈（Ingram Micro）和泰联（TD SYNNEX）的采购额占总采购额的25%以上[67] - 供应链中断可能导致库存水平波动和订单交付延迟，例如高性能内存和存储供应紧张因需求增加（尤其是AI需求）而受限，导致商用设备和服务器配置交付周期延长和价格上涨[113] - 公司业务依赖于苹果、思科、戴尔科技、惠普、联想和微软等主要供应商的产品[67] - 2025年来自前三大供应商合作伙伴的净销售额均超过20亿美元[32] 技术与投资 - 公司于2025年实施了新的企业资源规划（ERP）系统，并计划在2026年通过增量发布持续推进相关计划[60] - 公司正计划进一步投入资源，将AI能力嵌入整个运营和企业中，以驱动规模和效率[73] - 公司的企业信息安全管理系统已获得ISO 27001认证[140] 人力资源与薪酬 - 公司全球员工总数约14,800人，其中美国员工11,200人，国际员工3,600人[51] - 超过50%的美国净销售额由在公司任职超过七年的客户经理产生[51] - 公司员工可访问超过20,000个按需教育模块，内容频繁更新[54] - 公司销售人员的薪酬与个人业绩挂钩，并提供基本无上限的佣金机会[55] - 公司成功高度依赖吸引、发展和留住关键人才（包括高管、销售、服务和工程师）的能力[92] - 为吸引和留住关键人才，公司需提供有竞争力的薪酬方案，最低工资上涨或法规变化可能迫使公司提高员工工资[94] 资本结构与债务 - 截至2025年12月31日，公司总债务为56亿美元，库存融资协议项下义务为3.53亿美元[128] - 公司拥有19亿美元的高级无担保循环贷款额度可供借用[128] - 截至2026年2月17日，公司普通股登记在册的股东为5名[148] - 截至2025年12月31日，公司拥有6.35亿美元可变利率债务[130] - 截至2025年12月31日，公司循环贷款额度下可用借款额度为19亿美元[205] - 2025年第二季度偿还了2.11亿美元到期的4.125%高级票据[207] - 2025年12月签订新的信贷协议，包括22.5亿美元循环贷款和6.345亿美元定期贷款[208] - 截至2025年12月31日，公司未担保债务总额为56亿美元[209] 股东回报与资本配置 - 公司宣布季度现金股息为每股0.630美元，将于2026年3月10日派发[149] - 2025年第四季度，公司共回购了110万股普通股，总成本约为1.1亿美元（基于平均股价计算）[151] - 截至2025年12月31日，公司股票回购计划剩余授权额度约为6.85亿美元[151][152] - 2025年以6.53亿美元回购了400万股普通股[212] - 截至2025年12月31日，CDW股东总回报为110美元，表现逊于标普500指数的182美元和标普500信息技术指数的248美元[158] 风险因素：运营与竞争 - 公司业务高度依赖信息技术系统的持续开发、维护和运营，其准确性、可用性及可靠性至关重要[81] - 信息技术系统面临持续的网络安全威胁，软件漏洞几乎每日被发现和报告[82] - 公司及第三方服务提供商定期遭受恶意攻击和未经授权访问系统的尝试[88] - 网络安全漏洞可能导致重大补救成本、法律索赔、监管罚款及声誉损害[89] - 公司依赖第三方外包合作伙伴执行某些业务流程，其服务失败或中断可能对运营造成负面影响[96] - 自然灾害或重大事故可能对公司主要设施或第三方供应商地点造成损害，导致服务中断和增量运营成本[97][98] - 公司面临激烈的市场竞争，可能被迫降价以刺激销售，从而需要销售更多产品以维持相同的净销售额和毛利润水平[80] - 竞争格局持续演变，新技术（如云计算、AI）和消费模式（如“即服务”解决方案）不断涌现[77] 风险因素：财务与监管 - 公司面临应收账款风险，客户可能不付款或付款速度放缓，在全球或行业经济低迷、利率上升或公共部门客户预算受限时期风险加剧[100] - 公司面临库存风险，技术快速变革可能导致产品迅速过时，若快速周转库存模式无法维持或供应商条款变更，库存风险将增加[101] - 公司进行战略投资、收购或合资可能产生额外成本与风险，包括商誉或无形资产减值可能导致重大资产减值费用[102][103] - 公司未来季度经营业绩可能大幅波动，受技术行业波动、硬件/软件/服务需求与定价变化、新产品发布及客户因经济状况延迟采购等因素影响[104] - 公司毛利率波动受多种因素影响，包括宏观经济状况、定价压力、供应商产品成本变化、价格保护与折扣可用性、产品/订单/客户结构变化、库存过时风险以及无法转嫁给客户的成本上涨[105] - 公司成本结构部分基于预期销售额和毛利率，若销售或毛利率未达预期可能无法及时调整成本结构，对经营业绩或现金流产生不利影响[106] - 外汇波动影响公司合并财务报表业绩，尤其美元对英镑和加元等子公司当地货币汇率波动可能导致报告业绩重大波动[108] - 公司面临法律与监管风险，包括公共部门合同合规、知识产权侵权索赔以及政府调查（如2024年6月11日美国司法部就虚假索赔法案调查发出的民事调查要求），可能导致重大成本、罚款或业务中断[118][120][121] - AI技术的快速发展和部署正促使各国政府考虑并实施AI监管，这可能增加合规负担和成本[74] 风险因素：成本与依赖 - 公司大量广告和营销费用通过与供应商合作伙伴的合作广告计划获得报销[59] - 公司依赖第三方商业配送服务，若无法将未来成本上涨（如燃油、人力成本上升或需求高峰期间使用更高成本渠道）转嫁给客户，将影响盈利能力[99] 资产与设施 - 截至2025年12月31日，公司在美国拥有180万平方英尺的物业空间，在美国以外（主要在英加）拥有40万平方英尺的租赁空间[142] - 公司拥有两处物业：位于内华达州北拉斯维加斯的513,240平方英尺配送中心，以及位于伊利诺伊州弗农希尔斯的一处包含442,400平方英尺配送中心的综合办公设施[142]

公司概况与市场地位 - CDW公司是一家领先的北美IT解决方案提供商 市值为165亿美元 业务覆盖美国 英国和加拿大 服务于企业 中小型企业和公共部门客户 [1] 近期股价表现与市场比较 - 过去52周 公司股价表现落后于大盘 股价下跌了33.9% 而同期标普500指数上涨了11.9% [2] - 年初至今 公司股价下跌8.1% 表现亦不及标普500指数的微幅下跌 [2] - 过去52周 公司股价表现也落后于State Street Technology Select Sector SPDR Fund 后者上涨了16.3% 年初至今该基金下跌3.1% [3] 最新季度业绩与市场反应 - 2月4日 公司公布2025年第四季度业绩后股价大涨9.5% 业绩超出预期 凸显了企业IT支出的韧性 [5] - 第四季度营收同比增长6%至55亿美元 非GAAP每股收益为2.57美元 超出市场一致预期 [5] - 增长得益于企业和公共部门客户对云 软件和服务解决方案的强劲需求 [5] - 毛利率增长快于销售增长 利润率扩大至22.8% 产品组合持续向高价值解决方案转移 [5] 财务预测与分析师观点 - 对于截至2026年12月的财年 分析师预计公司每股收益将同比增长4.3%至9.94美元 [6] - 公司在过去四个季度均超出市场一致预期 [6] - 覆盖该股的12位分析师中 共识评级为“适度买入” 其中包括6个“强力买入”和6个“持有”评级 [6] - 当前共识比三个月前更为乐观 当时仅有5个“强力买入”建议 [7] - 2月5日 花旗银行分析师Asiya Merchant维持“中性”评级 并将目标价从148美元小幅上调至150美元 [7]

文章核心观点 - 分析师此前因支出环境疲软和第四季度业绩指引疲弱，将CDW公司的评级下调为“持有” [1] - 但公司2025年第四季度业绩结果优于预期 [1] 分析师背景与投资方法 - 分析师是一位热衷于基本面分析的投资者，擅长识别具有长期增长潜力且被低估的公司 [1] - 其投资方法是价值投资原则与长期增长关注的结合 [1] - 核心理念是以低于内在价值的价格买入优质公司并长期持有，以实现盈利和股东回报的复利增长 [1]

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2025财年第四季度及全年业绩表现 - 第四季度净销售额为55亿美元，同比增长5% [4] - 第四季度毛利润约为12.5亿至13亿美元，同比增长约9% [4] - 第四季度非GAAP营业利润约为5.02亿至5.03亿美元，同比增长约1% [4] - 第四季度非GAAP摊薄后每股收益为2.57美元，同比增长4% [4] - 2025全年净销售额超过220亿美元，同比增长7%；毛利润近50亿美元，同比增长6%；非GAAP营业利润近20亿美元，同比增长3%；非GAAP每股收益创纪录，达10.02美元，同比增长5% [16] 盈利能力与利润率 - 第四季度毛利率为22.8%，同比提升50个基点，环比提升90个基点 [1] - 毛利率环比改善得益于“净额法”确认收入占比提高、产品利润率改善以及客户设备销售占比略有下降 [1] - 第四季度非GAAP营业利润率为9.1%，同比下降50个基点，主要因上年同期绩效薪酬和员工相关成本较低 [14] - 2026年全年毛利率预计将较2025年略有改善 [19] 各业务板块表现 - 软件、云和专业/托管服务实现两位数增长，是毛利润增长的关键驱动力 [3][5][7] - 云业务贡献了约一半的季度毛利润增长，其收入和毛利润均以强劲的两位数速度增长 [7][9] - 软件收入增长12%，毛利润增长更快，受云业务和客户更新混合解决方案软件许可推动 [12] - 硬件销售增长2%，其中笔记本和服务器实现两位数增长，但存储业务下滑 [11] - 安全业务收入和毛利润均以个位数速度增长 [12] - 专业和托管服务收入以两位数速度增长，驱动力包括混合基础设施、AI客服体验以及“智能体AI”项目 [10] 终端市场与客户渠道表现 - 终端市场多元化帮助抵消了联邦政府业务的不利影响 [8] - 小企业销售额增长18%，受云消费、相关服务和客户设备现代化推动 [8] - 政府销售额增长4%，州和地方政府的两位数增长抵消了受政府停摆影响的联邦业务下滑 [8] - 教育销售额增长13%，受纽约市教育局Chromebook部署和稳固的高等教育增长支持 [8] - 医疗保健销售额增长5%，尽管上年同期基数较高（增长30%）[8] - 企业销售额下降1%，强劲的云采用被硬件解决方案放缓以及Windows 11更新活动减弱所抵消 [8] - 国际业务（英国和加拿大）在充满挑战的市场中实现了高个位数增长 [8] 收入结构变化与运营费用 - “净额法”确认收入（如云、SaaS和部分安全产品）占毛利润的比例为36.1%，高于上年同期的35.8% [13] - 第四季度非GAAP销售及行政管理费用为7.52亿美元，同比增长14.6%，主要受与更高毛利润挂钩的佣金和基于绩效的费用增加驱动 [14] - 季度末员工总数约14,800人，其中面向客户的员工10,500人，同比和环比均略有下降 [15] 现金流与资本配置 - 第四季度调整后自由现金流为4.18亿美元，全年为10.9亿美元，相当于非GAAP净收入的82%，符合80%至90%的转化率预期 [15] - 2025年通过股息和股票回购向股东返还了近10亿美元资本，约占调整后自由现金流的90%，高于50%至75%的初始目标 [17] - 2026年目标是通过股息和回购返还50%至75%的调整后自由现金流，同时保持积极的并购活动 [6][17] - 公司收购了Lexicon Tech Solutions的部分资产，以增强对教育客户的生命周期服务能力 [17] 2026财年展望与市场预期 - 预计2026年美国IT可寻址市场（基于客户支出）将实现低个位数增长 [18] - 公司目标跑赢市场200至300个基点 [5][6] - 预计全年毛利润实现低个位数增长，非GAAP每股收益实现中个位数增长 [6][19] - 管理层指出“不确定因素”，包括公共支出动态、关税、地缘政治风险以及内存定价和供应 [20] - 预计第一季度毛利润同比实现中个位数增长，非GAAP每股收益同比实现中个位数增长 [20] - 联邦政府渠道预计起步缓慢，因需在停摆后重建业务管道 [20] 管理层评论与战略重点 - 管理层认为第四季度业绩超出预期，展现了其业务模式的韧性 [3][5] - 客户优先考虑运营效率、安全性和有针对性的基础设施升级 [5] - 公司帮助客户应对季度末与内存相关的价格上涨 [11] - 人工智能被视作广泛催化剂而非独立收入线，相关工作已嵌入基础设施、软件、云和服务等各层面 [21] - 公司已与主要AI生态参与者合作，并观察到客户正从实验阶段转向生产阶段 [21]

核心财务业绩 - 2025年第四季度非GAAP每股收益为2.57美元，超出市场预期的2.44美元，同比增长3.8% [1] - 2025年第四季度净销售额达55.1亿美元，同比增长6.3%，超出53亿美元的市场预期 [2] - 2025年全年净销售额为224亿美元，同比增长6.8% [3] - 2025年第四季度毛利润同比增长8.6%至12.5亿美元，毛利率从22.3%提升至22.8% [10] - 2025年第四季度非GAAP营业利润同比增长0.6%至5.02亿美元，非GAAP营业利润率从9.6%降至9.1% [11] 细分市场表现 - 公司业务部门净销售额为23.7亿美元，同比下降0.6%，反映大型企业客户持续谨慎 [6] - 小型企业业务部门净销售额为4.57亿美元，同比大幅增长18.4%，表现远超公司整体增速 [2][6] - 公共业务部门收入为20.2亿美元，同比增长7% [7] - 其他业务部门净销售额为6.69亿美元，同比增长8.4% [7] 现金流与股东回报 - 截至2025年12月31日，公司现金及现金等价物为6.187亿美元，较2025年9月30日的4.529亿美元有所增加 [12] - 2025年全年经营活动产生的现金流为12亿美元，自由现金流为11亿美元 [12] - 2025年公司通过股息和股票回购向股东返还约9.82亿美元，同时为并购保留了灵活性 [3] 战略指引与市场反应 - 公司重申其长期增长目标，即2026年增长率目标比美国IT可寻址市场高出200-300个基点，增长动力来自硬件、软件、服务和人工智能相关领域的需求 [4] - 公司宣布季度股息为0.63美元，将于2026年3月10日支付给截至2026年2月25日在册的股东 [4] - 在混合宏观经济环境下展现韧性后，公司股价在盘前交易中上涨7% [5] - 过去一年，公司股价下跌38.8%，而同期Zacks计算机-IT服务行业指数下跌31.9% [5] 行业对比 - SAP SE 2025年第四季度非IFRS每股收益为1.62欧元，同比增长16%，总营收为96.8亿欧元，同比增长3% [13] - Badger Meter, Inc. 2025年第四季度每股收益为1.14美元，略低于市场预期0.9%，净销售额为2.207亿美元，同比增长7.6% [14] - Dolby Laboratories, Inc. 2026财年第一季度非GAAP每股收益为1.06美元，超出市场预期的0.9美元，总营收为3.467亿美元 [15]

核心财务表现 - 截至2025年12月的季度，公司营收为55.1亿美元，同比增长6.3% [1] - 季度每股收益为2.57美元，高于去年同期的2.48美元 [1] - 季度营收超出Zacks一致预期5.27亿美元，带来4.6%的正向意外 [1] - 季度每股收益超出Zacks一致预期2.44美元，带来5.54%的正向意外 [1] 股票市场表现 - 过去一个月公司股价回报率为-6.1%，同期Zacks S&P 500综合指数上涨0.9% [3] - 公司股票目前Zacks评级为4级（卖出），预示其近期可能跑输大市 [3] 分业务板块净销售额表现 - 小企业板块净销售额为4.57亿美元，较三位分析师平均预估的4.0883亿美元高出11.8%，同比增长20.3% [4] - 其他板块净销售额为6.689亿美元，略高于三位分析师平均预估的6.5399亿美元，同比增长10.2% [4] - 企业板块净销售额为23.7亿美元，略低于三位分析师平均预估的24.1亿美元，同比增长1.1% [4] - 公共板块净销售额总计20.2亿美元，大幅超出三位分析师平均预估的17.8亿美元，同比增长8.7% [4] 公共板块细分市场表现 - 公共-医疗保健细分市场销售额为7.258亿美元，超出三位分析师平均预估的6.5985亿美元，同比增长6.3% [4] - 公共-政府细分市场销售额为6.505亿美元，超出三位分析师平均预估的5.9184亿美元，同比增长6% [4] - 公共-教育细分市场销售额为6.393亿美元，大幅超出三位分析师平均预估的5.2822亿美元，同比增长14.7% [4]

财务数据和关键指标变化 - **第四季度业绩**：净销售额为55亿美元，同比增长5%[5] 毛利润为12.5亿美元，同比增长9%[5] 非GAAP营业利润为5.03亿美元，同比增长1%[5] 非GAAP每股收益为2.57美元，同比增长4%[5] 毛利润率为22.8%，同比提升50个基点[19] - **第四季度费用**：非GAAP销售及一般管理费用为7.52亿美元，同比增长14.6%，主要受更高毛利润带来的佣金和基于绩效的支出增加驱动[22] 非GAAP营业利润率为9.1%，同比下降50个基点[23] - **第四季度其他财务数据**：非GAAP有效税率为24.2%[24] 非GAAP净利润为3.36亿美元，同比增长0.9%[24] 调整后自由现金流为4.18亿美元[28] - **2025全年业绩**：净销售额超过220亿美元，同比增长7%[7] 毛利润近50亿美元，同比增长6%[7] 非GAAP营业利润近20亿美元，同比增长3%[7] 非GAAP每股收益为10.02美元，创纪录地同比增长5%[7] 全年毛利润率为21.7%[26] - **2025全年现金流与资本回报**：全年调整后自由现金流为10.9亿美元，占非GAAP净利润的82%[28] 通过股息和股票回购向股东返还了近10亿美元，占调整后自由现金流的90%[28] - **资产负债表**：期末净债务为50亿美元，较上季度减少约1.65亿美元[27] 净杠杆率为2.4倍[29] 现金加循环信贷可用额度约为25亿美元[27] 三个月平均现金转换周期为16天[27] 各条业务线数据和关键指标变化 - **云业务**：是业绩的主要引擎，贡献了约一半的季度毛利润增长[11] 收入和毛利润均实现强劲的两位数增长，部分由云赋能AI解决方案的加速需求推动[11] - **专业与托管服务**：收入实现两位数增长，由针对节省开支和预算优化的混合基础设施项目、AI驱动的客户服务和客户体验解决方案实施以及智能体AI项目推动[11] - **硬件**：收入增长2%，其中笔记本和服务器实现两位数增长，但被存储业务下滑所抵消[11] - **客户端设备**：收入实现高个位数增长[11] 增长反映了多种因素交织，包括大型教育项目、与内存相关的适度提前采购，但被企业Windows 11更新活动的预期放缓以及为期43天的政府停摆所抵消[11] - **软件**：表现优异，收入增长12%，毛利润增长更快[12] 增长由云业务以及客户续签与混合解决方案相关的软件许可证（以延长现有基础设施寿命）推动[12] - **安全**：仍是所有客户的关键优先事项，收入和毛利润均实现个位数增长[12] 安全服务需求强劲，由漏洞评估、身份与访问管理实施、客户培训以及专注于云部署、终端和应用安全、安全采用AI的项目推动[12] - **净额法收入**：净额法收入（公司作为代理或净额法销售）增长8%[22] 净额法收入占毛利润的36.1%，高于2024年第四季度的35.8%和第三季度的36%[22] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国客户渠道概览**：公司在美国有五个客户渠道：企业、小企业、医疗、政府和教育，每个渠道都是年销售额超过10亿美元的业务[8] - **企业渠道**：收入同比相对持平，下降1%[9] 云采用强劲，但硬件解决方案放缓以及Windows 11更新活动预期缓和抵消了增长[9] - **小企业渠道**：表现异常强劲，增长18%[9] 增长由云消费和相关服务以及持续的客户端设备现代化投资推动，这些投资为关注创新的AI机会奠定了基础[9] - **公共业务**：医疗业务在去年优异表现的基础上增长5%[10] 政府业务增长4%，其中州和地方政府的强劲两位数增长完全抵消了因政府长期停摆导致的联邦业务预期下滑[10] 教育业务收入强劲增长13%[10] - **国际业务**：英国和加拿大业务（合并报告为“其他”）在充满挑战的市场中实现了高个位数增长[9] 2025年销售额为27亿美元[9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **增长战略三大驱动力**：多元化的客户终端市场、广泛的产品解决方案和服务组合、对三部分增长战略的不懈执行[8] - **AI战略与能力**：AI直接契合公司优势，公司拥有架构深度、合作伙伴触达和交付规模，能在AI时代保持领先[13] AI产品涵盖战略、数据现代化、生成式AI集成和自动化，并正在通过可重复、可扩展的工具包快速扩展产品[13] AI解决方案既服务于需要全面AI堆栈构建的大型企业，也服务于将AI直接嵌入工作流程作为劳动力倍增器的较小客户[15][16] - **服务导向模式**：服务导向模式使公司与众不同，无论何种模式，服务都是从第一天起就内置其中的[13][14] - **市场展望与目标**：预计2026年美国IT可寻址市场（基于客户支出）将实现低个位数增长，公司目标跑赢市场200-300个基点[17][34] - **资本配置优先事项**：首要任务是使股息增长与非GAAP净利润增长保持一致，目标派息率约为25%[29] 第二是确保合适的资本结构，目标净杠杆率在2-3倍之间[29] 第三和第四是并购和股票回购[29] 2026年目标是通过股息和股票回购将50%-75%的调整后自由现金流返还给股东[30] - **组织架构更新**：从2026年第一季度财报开始，将更新客户渠道报告方式，以反映当前的市场进入结构[31] 政府和教育将作为独立部分披露毛利润和营业利润，医疗和企业渠道的净销售额将继续披露，并新增金融服务垂直领域的净销售额披露，这些渠道将归入“商业”板块[31] 小企业业务将整合到商业板块中，但仍保持行业领先的小企业支持模式[32] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **2025年经营环境**：2025年是充满复杂性的一年，公司应对了关税不确定性、教育和医疗资金意外变化、政府支出优先事项重大调整以及有记录以来最长的联邦政府停摆[7] - **客户行为**：客户仍然高度关注运营效率和成本杠杆[6] 客户情绪全年保持谨慎，受到经济政策、地缘政治问题以及许多客户AI旅程早期阶段的影响[26] - **2026年展望**：预计2026年全年毛利润将实现低个位数增长，下半年贡献将略高于上半年[34] 基于预期的产品和解决方案组合，毛利率应略高于2025年水平[34] 预计全年非GAAP每股收益将实现中个位数同比增长[34] 预计汇率对全年报告增长率的影响为中性[35] - **2026年第一季度展望**：预计毛利润环比下降中个位数，同比增长中个位数[35] 预计部分需求将提前至第一季度，以应对某些内存密集型产品类别的价格上涨[35] 预计联邦渠道将因上季度政府停摆后管道重建而开局缓慢[35] 预计第一季度营业费用在金额上将从2025年第四季度下降[35] 预计第一季度营业利润率将处于全年最低季度水平[35] 预计第一季度非GAAP每股收益同比增长中个位数[36] 其他重要信息 - **内存价格影响**：第四季度出现了约5000万美元净销售额的适度提前采购，主要由内存相关价格上涨和供应链担忧驱动[19] 预计第一季度会出现类似或略多的提前采购[39] - **并购活动**：第四季度完成了一项增强能力的补强收购[8] 近期收购了Lexicon Tech Solutions的部分资产，以增强对教育客户的端到端生命周期能力，并有望未来拓展至其他渠道[30] - **员工数量**：季度末员工总数约为14，800人，面向客户的员工为10，500人，同比和环比均略有下降[23] 总结问答环节所有的提问和回答 问题：关于内存价格上涨导致的提前采购对全年需求平衡的影响，以及合作伙伴对PC和服务器等内存敏感产品类别的看法[38] - **回答**：预计第一季度提前采购量与12月所见大致相同或略多[39] PC业务预计增长将减速，但仍保持强劲，年内可能因内存因素而波动[40] 对下半年增长的预期已有所调低，以反映全年可见度有限[41] 问题：关于2025年销售及一般管理费用作为基准，以及2026年营业杠杆的预期，为何销售及一般管理费用占毛利润的比例下降不明显[42] - **回答**：2026年展望显示了公司期望的盈利增长形态（毛利润低个位数增长，每股收益中个位数增长），预计将实现营业杠杆并贯穿全年[43] 随着增长加速和持续优化费用，销售及一般管理费用比率将会下降，并在利润表上体现更显著的进展[44] 问题：关于2026年展望，考虑到PC占比下降和潜在通胀，为何毛利率改善似乎有限，与几年前通胀带来毛利率提升的情况有何异同[47][48] - **回答**：预计2026年毛利率将扩张，尽管幅度温和[49] 受内存环境影响，上半年硬件增长可能更强，下半年随着净额法收入、软件、云等占比提升，毛利率有望改善[49] 服务业务也有望在全年取得进展[49] 如果情况按预期发展，营业利润率也将受益[50] 问题：关于AI对CDW是利好还是利空的讨论，与多年前云计算的叙事对比，以及是否可能像当年引入AWS那样，与OpenAI或Anthropic等建立战略合作[52][53] - **回答**：公司已与所有主要的AI领域参与者建立了合作伙伴关系[54] AI势头正在所有终端市场积聚[54] 与云（主要是消费模式）不同，AI嵌入整个技术栈并改变整个平台[54] 客户正进入生产阶段，公司凭借其整合和安全部署AI技术解决方案的专业知识，处于帮助客户采用和消费AI的有利位置[55] 公司认为正处于与客户共同迈入AI拐点的时刻[56] 问题：关于在IT预算低个位数增长下，客户2026年跨类别（硬件 vs 解决方案）的增量支出分配，以及网络通信的优先级[58] - **回答**：客户端设备增长前景依然良好，尽管在内存环境下可能比往常更不均衡[59][60] 云、SaaS、安全等常青类别预计将继续保持重要地位，净额法收入将保持韧性[61] 在网络解决方案方面感觉更加积极，2025年表现稳健且预计将持续[61] 服务器和存储方面则更为波动，增长预期较为温和[61] 问题：关于过去几个季度营业费用增长持续快于收入增长的原因，以及2026年实现营业杠杆的驱动因素（如人力控制、激励薪酬或通胀）[62] - **回答**：2025年费用波动主要受激励薪酬季度间不对称性、以及因毛利润超预期而相应增加的变动薪酬驱动，投资是第三位因素[63] 进入2026年，公司在变动薪酬方面有了更好的可比基线，将继续投资，但将重点优化固定成本基础[64] 营业杠杆将首先在季度层面显现，并逐步加速，最终推动销售及一般管理费用比率回落至理想区间[64] 问题：关于过去三年公司跑赢美国IT市场的幅度（约200-300个基点）低于硬件支出强劲年份的历史水平（400-500个基点），是否存在结构性原因或竞争因素[67][68] - **回答**：过去几年的市场超额表现在200-300个基点范围的高端[69] 业务组合持续向净额法收入倾斜，这影响了收入增长的差异[69] 从竞争角度看，公司仍是客户首选的受信任顾问，在各个类别中都能跑赢市场，并对继续夺取份额充满信心[70] 问题：关于过去两个季度企业与小企业业务表现显著分化的原因，以及对2026年这两个客户群体的展望[71] - **回答**：企业客户在支出周期上有所不同，过去几年更侧重于成本优化和延长资产寿命，同时也在进行AI技术的整合实验，现在开始看到更多企业进入生产阶段并增加支出，但态度仍谨慎[72] 小企业更加敏捷，更倾向于云和打包解决方案，以快速获取AI投资回报，因此处于采用前沿[73] 这种差异反映了不同客户群体处于AI采用周期的不同阶段[74] 问题：关于净额法收入之外的业务毛利率趋势良好，以及供应商提价对CDW的影响和核心业务毛利率能否持续增长[78] - **回答**：非净额法业务毛利率强劲，得益于服务增长强劲、客户端设备占比环比略有下降以及产品毛利率具有韧性[79] 公司采用成本加成模式，因此会将毛利率转嫁给客户，预计非净额法业务毛利率在2026年将保持坚挺，如果客户端设备增长减速，可能还有上行空间[80] 问题：关于公司在服务方面持续强劲增长，所涉及的工作类型，以及是否看到中小型企业客户关注AI项目[81][83] - **回答**：AI绝对是重点领域[84] 中小型企业客户缺乏资源、技能、合作伙伴渠道和端到端能力，因此CDW高度参与，帮助他们在设计、架构、分析、研讨会、迁移部署、激活运营、数据治理等各个阶段[84] 客户也越来越倾向于将环境的安全可靠运营外包给公司管理[85] 问题：关于当前内存行业问题与几年前芯片短缺的对比，价格上涨是否已经开始，有多少业务可能受影响，以及是否可能出现短缺及其对需求的影响[89] - **回答**：情况非常多变，价格逐周逐月上涨，公司正帮助客户应对[90] 目前客户需求旺盛，活动频繁，尚未看到供应链出现重大障碍[91] 对下半年的可见度较低，供应链挑战可能在此时出现，因此展望中对下半年增长预期较为温和[91] 问题：关于迄今为止价格上涨的百分比幅度（例如个位数或两位数）[92] - **回答**：涨幅因合作伙伴和产品而异，有些是较低的个位数，有些则更高，且情况多变[92] 公司擅长在此类时期帮助客户在合作伙伴生态和配置选择中导航，以优化成本[92]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度净销售额为55亿美元，同比增长5% [5] - 第四季度毛利润为12.5亿美元，同比增长9% [5] - 第四季度非GAAP营业利润为5.03亿美元，同比增长1% [5] - 第四季度非GAAP每股收益为2.57美元，同比增长4% [5] - 第四季度毛利率为22.8%，同比提升50个基点 [21] - 第四季度非GAAP营业利润率为9.1%，同比下降50个基点 [25] - 第四季度非GAAP有效税率为24.2% [26] - 第四季度非GAAP净利润为3.36亿美元，同比增长0.9% [26] - 2025年全年净销售额超过220亿美元，同比增长7% [8] - 2025年全年毛利润近50亿美元，同比增长6% [8] - 2025年全年非GAAP营业利润近20亿美元，同比增长3% [8] - 2025年全年非GAAP每股收益为10.02美元，创历史记录，同比增长5% [8] - 2025年全年毛利率为21.7%，保持相对平稳 [27] - 2025年全年调整后自由现金流为11亿美元，占非GAAP净利润的82% [9][30] - 第四季度调整后自由现金流为4.18亿美元 [30] - 期末净债务为50亿美元，较上一季度减少约1.65亿美元 [29] - 三个月平均现金转换周期为16天 [29] 各条业务线数据和关键指标变化 - 云业务表现强劲，收入和毛利润均实现强劲的两位数增长，贡献了本季度约一半的毛利润增长 [11][12] - 专业和托管服务收入实现两位数增长 [12] - 硬件收入增长2%，其中笔记本和服务器实现两位数增长，但存储业务下滑 [12] - 客户端设备收入实现高个位数增长 [12] - 软件业务表现优异，收入增长12%，毛利润增长更快 [13] - 安全业务收入和毛利润均实现个位数增长 [13] - 净额法确认的收入（CDW作为代理或净额法销售）增长8%，占毛利润的36.1% [23][24] - 随时间确认的收入（CDW作为主要责任人）同比增长11% [23] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国企业渠道收入同比相对持平，下降1% [10] - 小企业渠道收入实现18%的强劲增长 [10] - 医疗保健渠道收入同比增长5% [11] - 政府渠道收入同比增长4%，其中州和地方实现强劲的两位数增长，抵消了联邦政府因长期停摆而出现的预期下滑 [11] - 教育渠道收入实现13%的强劲增长 [11] - 国际业务（英国和加拿大）合计收入为27亿美元，实现高个位数增长 [10] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司的增长战略围绕三个驱动力：多元化的客户终端市场、广泛的产品解决方案和服务组合、以及三部分增长战略的坚定执行 [9] - 人工智能是战略核心，公司的服务导向模式、架构深度、合作伙伴覆盖和交付规模使其在AI时代处于领先地位 [15] - AI产品涵盖战略、数据现代化、生成式AI集成和自动化，并正在通过可重复、可扩展的工具包快速扩展产品 [15] - 公司通过垂直用例和横向解决方案满足客户需求，服务从第一天起就内置其中 [16] - 公司近期完成了一项增强能力的补强收购，以加强教育客户的端到端生命周期能力 [9][32] - 公司计划从2026年第一季度起更新客户渠道报告方式，将小企业整合到商业板块，并更详细地披露政府和教育板块的财务信息 [33] - 公司预计2026年美国IT可寻址市场将以低个位数增长（基于客户支出），并预计CDW将跑赢市场200-300个基点 [18][35] - 公司预计2026年毛利润将实现低个位数增长，下半年贡献略高于上半年 [36] - 公司预计2026年全年非GAAP每股收益将实现中个位数同比增长 [36] - 公司预计2026年毛利率将略高于2025年水平 [36] - 公司预计2026年第一季度毛利润将环比下降中个位数，但同比实现中个位数增长 [37] - 公司预计2026年第一季度非GAAP每股收益将同比实现中个位数增长 [38] - 公司预计2026年将实现营业杠杆效应 [45] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年是复杂的一年，公司经历了关税不确定性、教育和医疗资金意外变化、政府支出优先事项重大调整以及有记录以来最长的联邦政府停摆 [7][8] - 客户行为保持谨慎，主要关注运营效率和成本杠杆，必须完成的优先事项包括客户端设备、服务器和安全 [6] - 当前技术生态系统比以往更加动态、互联和关键，同时公共部门存在独特动态，包括去年政府停摆的持续影响，以及经济和地缘政治状况继续推动客户谨慎行为 [18] - 外部不确定因素包括公共支出动态、关税、地缘政治风险，以及内存定价和供应 [18] - 客户在解决整个IT堆栈的优先事项方面存在迫切需求，但这与供应链和定价挑战、持续的地缘政治动荡以及普遍的经济不确定性和谨慎态度相平衡 [33] - 公司认为已以适当的审慎和精准度应对了复杂环境，并通过更新的市场进入结构和投资为2026年及未来的成功做好了准备 [34] 其他重要信息 - 第四季度存在约5000万美元净销售额的适度需求前置，主要由内存相关价格上涨和供应链担忧驱动 [21] - 第四季度非GAAP销售及管理费用为7.52亿美元，同比增长14.6%，主要受更高毛利润成就相关的佣金以及基于绩效的费用增加驱动 [24] - 公司认为2025年的费用结构是一个正常的比较基准，并预计在2026年朝着更强的费用杠杆方向取得进展 [25] - 季度末员工总数约为14，800人，面向客户的员工为10，500人，同比和环比均略有下降 [25] - 第四季度净利息支出同比增加约200万美元，环比增加350万美元 [26] - 2025年，公司通过股息和股票回购向股东返还了近10亿美元，占调整后自由现金流的90%，远超50%-75%的目标 [30] - 资本分配优先事项：1) 使股息增长与非GAAP净利润增长保持一致，目标派息率约为25%；2) 维持适当的资本结构，期末净杠杆率为2.4倍；3) 并购和股票回购 [31] - 2026年，公司目标是通过股息和股票回购将50%-75%的调整后自由现金流返还给股东 [32] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于内存价格上涨导致的需求前置对全年需求平衡的影响，以及合作伙伴对内存敏感产品类别（如PC和服务器）的看法 [40] - 管理层预计第一季度将出现与第四季度相似或略多的需求前置 [41] - PC业务预计在2026年增长将放缓，但仍保持强劲，可能会因内存价格而出现波动 [41] - 由于对下半年缺乏可见性，公司对下半年PC增长的预期已有所调低 [42] 问题: 关于2025年销售及管理费用作为基准，以及2026年营业杠杆和销售及管理费用占毛利润比例下降的预期 [43] - 管理层确认2026年展望体现了对实现营业杠杆的预期，这是首要任务 [45] - 随着增长加速和成本基础优化，销售及管理费用比率将会下降，如果增长放大和费用优化取得进展，这一比例下降将更为显著 [45] 问题: 关于2026年展望中，尽管PC占比下降和潜在通胀，但毛利率改善似乎有限的驱动因素分析 [48] - 管理层预计2026年毛利率将有所扩张，尽管幅度不大 [50] - 预计上半年硬件增长较强，下半年随着净额法收入、软件、云和服务占比提升，毛利率将有所改善 [50] - 这种毛利率走势将传导至营业利润率 [51] 问题: 关于AI与云对CDW影响的比较，以及AI领域战略合作伙伴关系的可能性 [52] - 公司已与所有主要的AI领域参与者建立了合作伙伴关系 [55] - AI与云的不同之处在于，AI嵌入整个技术栈并改变整个平台，而云主要是一种消费模式 [55] - AI势头正在所有终端市场增强，客户正进入生产阶段，CDW在集成和安全部署AI解决方案方面的专业知识使其比以往更具相关性 [56] - 公司认为目前正处于与客户在AI应用方面的拐点 [57] 问题: 关于在低个位数IT预算增长下，客户2026年跨类别（硬件、解决方案）的增量支出分配，以及网络通信的优先级 [59] - 客户端设备需求依然良好，但可能因内存环境而更加不均衡，AI PC需求正在增加 [60] - 云、SaaS和安全等常青类别预计将继续保持重要地位，净额法收入将保持非常持久 [61] - 网络方面感觉更为积极，2025年表现稳健且有持续驱动因素；服务器和存储方面则更为波动，增长预期较为温和 [61] 问题: 关于过去几个季度营业费用增长快于收入增长的原因，以及2026年实现杠杆效应的驱动因素 [62] - 2025年营业费用波动的主要驱动因素是激励性薪酬相对于毛利润的波动性和不对称性，以及因毛利润超预期而导致的可变费用响应 [63] - 公司也持续进行了战略投资 [63] - 进入2026年，公司在可变薪酬方面有了更好的比较基准，并将继续投资，同时专注于优化固定成本基础，预计营业杠杆将逐步显现 [64] 问题: 关于近年来CDW跑赢美国IT市场的幅度（200-300基点）相对于历史水平（400-500基点或更高）收窄的原因，是否存在结构性变化或竞争因素 [67] - 管理层认为近年来的跑赢幅度处于200-300基点范围的高端 [68] - 业务组合持续向净额法收入倾斜，这影响了收入增长的差异，尽管硬件占比高时收入增长更快 [68] - 管理层对竞争格局并不担忧，公司仍是客户首选的受信任顾问，在各个类别中均能跑赢市场，并对继续夺取份额充满信心 [68][69] 问题: 关于过去两个季度企业渠道与小企业渠道表现显著分化的原因，以及对2026年这两个群体的展望 [70] - 差异部分源于支出周期不同，大公司过去几年更专注于成本优化、延长资产寿命和必须完成的事项，同时也在进行AI实验和测试 [71][72] - 目前看到一些大公司开始进入AI生产阶段并增加支出，但态度仍保持谨慎 [72] - 小企业更加敏捷，更倾向于云和打包解决方案，能够快速应用AI以获得快速投资回报 [73] - 关键差异在于客户处于AI采用周期的不同阶段 [73] 问题: 关于净额法收入之外的核心业务毛利率趋势，以及供应商提价对CDW和核心业务毛利率的影响 [76] - 非净额法业务毛利率强劲，主要得益于服务增长强劲、客户端设备占比环比略有下降以及产品毛利率具有韧性 [77] - CDW采用成本加成模式，在内存价格上涨期间，公司传递毛利率，因此预计非净额法业务毛利率在2026年将保持坚挺，如果客户端设备增长放缓，可能还有上行空间 [77][78] 问题: 关于CDW在AI相关项目上的参与度，以及中小型企业客户对AI的关注程度和CDW在该领域的投资 [79] - AI绝对是CDW的重点投资领域，公司深度参与中小型及中高端市场客户的AI项目，涵盖设计、架构、分析、研讨会、迁移、部署、激活、运营及数据治理等全阶段 [80] - 越来越多的客户将环境的安全可靠运营外包给CDW，这为公司带来了益处 [81] 问题: 关于当前内存行业问题与几年前芯片短缺的比较，价格上涨已开始的程度，受影响产品组合的比例，以及潜在短缺和需求影响的可见性 [83] - 内存价格上涨情况非常不稳定，因合作伙伴和产品代际而异，价格逐周逐月上涨 [84] - 目前客户需求旺盛，活动频繁，尚未看到供应链出现重大障碍，但下半年供应链挑战可能开始显现，公司对此的展望较为温和 [84][85] - 价格上涨幅度因合作伙伴和产品而异，有些是低个位数，有些则更高 [86] - 在这种时期，CDW通过帮助客户在合作伙伴生态系统中导航和优化配置来体现最大价值 [86]

财务数据和关键指标变化 - **第四季度业绩**：净销售额为55亿美元，同比增长5% 毛利润为12.5亿美元，同比增长9% 非GAAP营业利润为5.03亿美元，同比增长1% 非GAAP摊薄每股收益为2.57美元，同比增长4% [5] - **第四季度毛利率**：毛利率为22.8%，同比提升50个基点，环比第三季度提升90个基点，主要受净额法确认收入占比提高、产品利润率改善以及客户设备组合略有下降的推动 [21][22] - **第四季度运营费用**：非GAAP销售及行政费用为7.52亿美元，同比增长14.6%，主要受与更高毛利润相关的佣金以及基于绩效的费用增加驱动 [24] - **第四季度运营利润**：非GAAP营业利润约为5.02亿美元，同比增长0.6% 非GAAP营业利润率为9.1%，同比下降50个基点 [25] - **第四季度净利润**：非GAAP净利润为3.36亿美元，同比增长0.9% [26] - **2025全年业绩**：净销售额超过220亿美元，同比增长7% 毛利润近50亿美元，同比增长6% 非GAAP营业利润近20亿美元，同比增长3% 非GAAP摊薄每股收益创纪录，达到10.02美元，同比增长5% [8] - **2025年毛利率**：全年毛利率保持相对平稳，为21.7% [27] - **现金流与资本回报**：2025年调整后自由现金流为11亿美元，其中近10亿美元通过股息和股票回购返还给股东，占调整后自由现金流的90% [9][30] - **资产负债表**：期末净债务为50亿美元，较上一季度减少约1.65亿美元 流动性（现金加循环信贷额度可用性）约为25亿美元 净杠杆率为2.4倍 [28][31] - **现金转换周期**：三个月平均现金转换周期为16天，略低于公司设定的目标范围（高十位数至低二十位数） [29] 各条业务线数据和关键指标变化 - **云业务**：是业绩主要引擎，贡献了第四季度约一半的毛利润增长 云收入和毛利润均实现强劲的两位数增长 [12] - **专业与托管服务**：收入实现两位数增长，驱动因素包括针对费用节省和预算优化的混合基础设施项目、AI驱动的客户服务和客户体验解决方案实施，以及智能体AI项目 [12] - **硬件**：收入增长2%，其中笔记本和服务器实现两位数增长，但被存储业务的下滑所抵消 [12] - **客户设备**：收入实现高个位数增长，增长动力包括大型教育项目和对内存相关价格上涨的适度提前采购，但被企业Windows 11更新活动的预期放缓以及43天的政府停摆所抵消 [12] - **软件**：表现优异，收入增长12%，毛利润增长更快，驱动因素包括云业务，以及客户为延长现有基础设施寿命而重新续签与混合解决方案绑定的软件许可 [13] - **安全**：在所有客户中仍是关键优先事项，收入和毛利润均实现个位数增长 安全服务需求强劲，包括漏洞评估、身份和访问管理实施、客户培训，以及专注于云部署、终端和应用安全、安全采用AI的项目 [13] - **净额法确认收入**：净额法确认收入（即公司作为代理或净额确认的收入）占毛利润的36.1%，高于2024年第四季度的35.8%和2025年第三季度的36% [23][24] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国客户渠道**： - **企业渠道**：收入同比相对持平，下降1%，云采用率的增长被硬件解决方案放缓以及Windows 11更新活动预期减弱所抵消 [10] - **小企业渠道**：增长18%，由云消费和相关服务以及持续的客户设备现代化投资推动 [10] - **公共业务**： - **医疗保健**：增长5% [11] - **政府**：增长4%，州和地方政府业务的强劲两位数增长完全抵消了联邦政府因长期停摆而出现的预期下滑 [11] - **教育**：增长13%，K-12和高等教育均表现强劲 [11] - **国际业务（英国和加拿大）**：合计销售额为27亿美元，在充满挑战的市场中实现了高个位数增长 [10] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **增长战略**：公司持续执行其由三部分组成的增长战略，投资于高相关性、高增长的领域，以在动态互联的技术生态系统中交付成果 [14] - **人工智能战略**：AI直接契合公司优势，公司拥有架构深度、合作伙伴覆盖和交付规模，以在AI时代保持领先 服务导向的模型使其与众不同 AI产品涵盖战略、数据现代化、生成式AI集成和自动化，并正在通过可重复、可扩展的工具包迅速扩展产品 [15] - **AI解决方案案例**： - **大型企业**：帮助一家大型企业在混合数据中心环境中扩展先进AI能力，部署了新一代加速计算，潜在投资回报期为90天，显著提高了开发人员敏捷性并降低了长期监管和数据治理风险 [16][17] - **小企业**：帮助一家快速发展的多地点汽车服务企业部署了利用生成式AI虚拟代理作为一线支持的现代IT服务管理平台，提高了效率，IT团队得以保持人员编制并转向更高价值的工作 [17] - **市场定位**：随着技术选择和风险增加，公司对客户和合作伙伴的价值在增长 公司相信自己是客户首选的、排名第一的受信任顾问，在各个类别中都能超越市场表现 [15][67] - **并购活动**：第四季度完成了一项增强能力的补强收购（Lexicon Tech Solutions的部分资产），旨在加强面向教育客户的端到端生命周期能力，并可能在未来扩展到其他渠道 [9][32] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **2025年经营环境**：2025年是充满复杂性的一年，经历了关税不确定性、教育和医疗资金意外变化、政府支出重点重大调整以及有记录以来最长的联邦政府停摆，这些因素以非传统方式影响了客户购买行为 [6][7] - **2026年市场展望**：预计2026年美国IT可寻址市场（基于客户支出）将实现低个位数增长，公司目标超越市场200-300个基点 不确定因素包括公共支出动态、关税、地缘政治风险以及内存定价和供应的重大变化 [18] - **2026年财务展望**： - 预计全年毛利润实现低个位数增长，下半年贡献略高于上半年 [35] - 基于2026年预期的产品和解决方案组合，毛利率应略高于2025年水平 [35] - 预计全年非GAAP摊薄每股收益实现中个位数同比增长 [35] - **2026年第一季度展望**： - 预计毛利润环比下降中个位数，同比实现中个位数增长 [36] - 预计部分需求会提前至第一季度，以应对某些内存密集型产品类别的价格上涨 [36] - 预计联邦渠道年初开局缓慢，因政府停摆后需重建管道 [36] - 预计运营费用在金额上低于2025年第四季度，但第一季度营业利润率可能处于全年季度最低水平 [36] - 预计第一季度非GAAP摊薄每股收益同比实现中个位数增长 [36][37] - **客户行为**：客户行为仍然谨慎，受经济政策、地缘政治问题以及许多客户处于AI旅程早期阶段的影响 [27][33] - **资本配置优先事项**： 1. 股息增长与非GAAP净利润增长保持一致，目标派息率约为25% [31] 2. 保持适当的资本结构，目标净杠杆率在2-3倍之间 [31] 3. 并购和股票回购，目标将调整后自由现金流的50%-75%通过股息和股票回购返还给股东 [31][32] - **报告结构变更**：从2026年第一季度财报开始，将更新客户渠道报告方式，以反映当前的市场进入结构，将提供更多关于政府和教育渠道的信息（包括毛利润和营业利润），并将小企业渠道整合到商业板块中 [33][34] 其他重要信息 - **员工数量**：季度末员工总数约为14,800人，面向客户的员工数为10,500人，同比和环比均略有下降 [25] - **税收**：第四季度非GAAP有效税率为24.2%，略低于目标区间的低端 [26] - **内存定价与供应影响**：第四季度出现了约5000万美元净销售额的适度提前采购，主要受内存相关价格上涨和供应链担忧驱动 [20] 管理层预计第一季度会出现类似或略多的提前采购 [40] 内存价格上涨是当前市场的一个动态因素，对PC、服务器等产品有影响，但公司作为成本加成提供商，会将毛利率传递给客户 [77] 目前供应链未见重大障碍，但下半年可能出现挑战 [88][89] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于内存价格上涨导致的提前采购影响及全年需求展望 [39] - **回答**：管理层预计第一季度提前采购量与第四季度（约5000万美元）相当或略多 PC业务预计今年增长将放缓，但仍保持强劲，可能因内存因素而波动性增加 对下半年的展望已考虑内存因素而趋于保守 [40][41] 问题: 关于2026年销售及行政费用杠杆的展望 [42] - **回答**：管理层预计2026年将实现运营杠杆，这是首要任务 随着增长加速和持续优化费用基础，运营杠杆将逐步显现，并最终带动销售及行政费用占毛利润的比例下降 [43][44] 问题: 关于2026年毛利率展望，特别是考虑到PC组合下降和潜在通胀的影响 [47] - **回答**：管理层预计2026年毛利率将有所扩张，尽管幅度可能不大 预计上半年硬件增长较强，下半年净额法确认收入（软件、云等）和服务增长将更明显，从而推动下半年毛利率提升 [49][50] 问题: 关于AI与云对CDW影响的比较，以及AI的战略合作伙伴关系 [51][52] - **回答**：公司已与包括OpenAI、Anthropic在内的所有主要AI参与者建立了合作伙伴关系 AI与云的不同之处在于，AI嵌入整个技术栈，正在改变整个平台 公司看到客户正进入AI生产阶段，其价值主张在于帮助客户整合和部署AI解决方案，并帮助消费已构建的AI能力 公司认为目前正处于与客户AI采用的拐点 [53][54][55] 问题: 关于2026年客户预算分配，特别是硬件与解决方案，以及网络通信的优先级 [57] - **回答**：客户设备需求依然良好，AI PC有所增长，但内存环境可能使其增长不均衡 云、SaaS、安全等常青类别预计将继续保持重要地位，净额法确认收入将非常持久 网络解决方案在2025年表现稳健，预计将继续增长 服务器和存储解决方案则较为波动，增长预期温和 [58][59] 问题: 关于过去几个季度运营费用增长快于收入的原因，以及2026年实现杠杆的驱动因素 [61] - **回答**：2025年运营费用增长主要受三个因素驱动：1) 与2024年相比激励性薪酬的时间不对称性；2) 毛利润超预期，而公司模型高度可变，费用随之响应；3) 持续的战略投资 进入2026年，可变薪酬部分有了更好的可比基线，公司将继续投资，但将重点优化固定成本基础，预计运营杠杆将逐步显现 [62][63] 问题: 关于近年来公司超越IT市场的幅度（200-300基点）相对于历史水平（400-500基点）有所收窄的原因 [66] - **回答**：公司认为近年来的超越幅度处于200-300基点范围的高端 此外，业务组合持续转向净额法确认收入，这虽然减少了收入压缩，但也影响了与市场的增长率差异 从竞争角度看，公司并不担心，仍然是客户首选的受信任顾问，在各个类别中都能超越市场 [67][68] 问题: 关于企业与小企业渠道近期表现差异的原因及2026年展望 [70] - **回答**：差异部分源于支出周期不同 过去几年，大公司更专注于成本优化、延长资产寿命以及理解如何将AI整合到其技术资产中，现在正开始转向AI生产阶段 小企业则更加敏捷，更倾向于云，能够更快地采用打包式AI解决方案以实现快速投资回报 公司认为正处于企业支出即将回升的开端，但对全年支出持谨慎态度 [71][72] 问题: 关于非净额法确认业务（核心业务）的毛利率趋势，以及供应商提价对CDW的影响 [76] - **回答**：非净额法确认业务的毛利率强劲，得益于服务增长强劲、客户设备组合环比下降以及产品利润率具有韧性 对于内存价格上涨，公司作为成本加成提供商，会将毛利率传递给客户，因此预计非净额法确认业务的毛利率在2026年将保持坚挺，如果客户设备增长放缓，可能还有上升空间 [77][78][79] 问题: 关于中小型企业客户对AI项目的参与度，以及CDW在该领域的服务和投资重点 [80][82] - **回答**：AI绝对是重点投资领域 中小型企业客户缺乏资源、技能和合作伙伴渠道，CDW正高度参与，帮助他们在设计、架构、分析、研讨会、迁移部署、激活运营以及数据治理等各个阶段 此外，客户越来越倾向于将环境的安全可靠运营外包给CDW管理 [83][84] 问题: 关于当前内存问题与几年前芯片短缺的比较，价格涨幅范围、受影响产品组合以及潜在短缺风险 [87] - **回答**：当前内存价格上涨情况非常多变，因合作伙伴和产品代际而异，价格每周/每月都在上涨 公司正帮助客户应对，某些机器配置可能涨价较少、供应风险较低 目前需求强劲，供应链尚未出现重大障碍，但下半年供应链挑战可能开始显现，因此对下半年的增长预期较为温和 价格涨幅因合作伙伴和产品而异，从低个位数到更高都有 [88][89][90]