投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 核心观点 - 公司是全球运动鞋制造龙头和中国第二大运动品牌零售商，制造业务深度绑定Nike、Adidas、Asics等运动品牌客户 [5] - 制造业务在出货量略降的情况下，通过优化产品组合推动平均售价逆势提升，彰显了定价能力和产品结构优势 [2] - 零售业务在2025年因线下客流疲软和关店而承压，但线上渠道表现稳健，且2026年初已显现触底向上迹象 [4] - 公司产能利用率维持高位，新产能拓展有序进行，为中长期稳健成长奠定基础 [3][5] - 公司2025年分红率达70%，对应2026年股息率为8%，被视为高股息优质标的 [5] 2025年财务业绩总结 - **整体业绩**：2025年实现收入80.3亿美元，同比-1.8%；归母净利润3.8亿美元，同比-2.9% [1] - **制造业务**：收入56.5亿美元，同比+0.5%；归母净利润3.6亿美元，同比+3.7% [1] - **零售业务**：收入23.8亿美元，同比-7.0%；归母净利润0.3亿美元，同比-57.0% [1] 制造业务分析 - **量价表现**：2025年出货量同比-1.2%至2.5亿双，但平均售价同比+3.7%至21.0美元，实现收入微增 [2] - **客户结构**：前两大客户表现分化，第一大客户收入同比-6.5%至19.2亿美元，第二大客户收入同比+0.2%至13.9亿美元，其他客户表现更优 [2] - **盈利能力**：毛利率同比-1.7个百分点至18.2%，主要受产能负载不均、人工成本上涨及新产能爬坡影响；净利率同比+0.1个百分点至6.4%，部分得益于税务争议相关款项冲回2930万美元 [3] - **运营效率**：SAP ERP系统及OCP全面上线，SG&A费用率同比-0.2个百分点至10.2% [3] - **产能布局**：产能利用率维持在93%，印尼、越南、中国出货量占比分别为54%、32%、9%；印尼中爪哇新厂已于2025年第三季度投产，印度新工厂建设稳步推进 [3] 零售业务分析 - **渠道表现**：2025年线下直营门店数量3310家，同比-4.0%，同店销售出现中双位数下滑；线上零售收入占比超30%，其中抖音渠道增长超70% [4] - **盈利能力**：毛利率同比-0.7个百分点至33.5%，主要因折扣加深；SG&A费用率同比+0.7个百分点至32.6%，归母净利润大幅下滑 [4] - **近期趋势**：2026年1-2月零售收入同比+0.9%，显示业务触底向上 [4][5] 盈利预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年收入分别为81亿美元、86亿美元、90亿美元，同比增速分别为+1.4%、+5.1%、+5.3% [5] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为3.8亿美元、4.2亿美元、4.5亿美元，同比增速分别为+0.7%、+8.3%、+8.4% [5] - **估值水平**：对应2026-2028年市盈率分别为8.8倍、8.1倍、7.5倍 [5]

股息信息 - 2025年末期股息为每股0.9港元[1] - 股息股东批准日期为2026年5月22日[1] - 除净日为2026年6月4日[1] - 股息派发日为2026年6月23日[1] 公司人员 - 公司执行董事包括卢金柱先生（主席）等6人[2] - 公司独立非执行董事包括王克勤先生等4人[2]

收入和利润（同比环比） - 营业收入为80.31亿美元，同比下降1.8%[2][3] - 公司拥有人应占溢利为3.81亿美元，同比下降2.9%[2][3] - 每股基本盈利为23.76美仙，同比下降2.5%[2][3] - 公司2025年总营业收入为80.31亿美元，较2024年的81.82亿美元下降1.8%[10] - 本年度溢利（公司拥有人应占）为3.81亿美元，较去年3.92亿美元下降2.9%[23] - 每股基本盈利为0.238美元（基于盈利3.81亿美元及加权平均股数16.04亿股），较去年0.244美元下降2.5%[23] - 集团年度总营业收入为80.314亿美元，同比下降1.8%[31] - 公司拥有人应占年度溢利为3.811亿美元，同比下降2.9%[31] - 公司拥有人应占经常性溢利为3.668亿美元，同比下降3.1%[45] 成本和费用（同比环比） - 毛利为18.28亿美元，同比下降8.3%（对比去年19.93亿美元）[3] - 雇员福利开支总额为20.86亿美元，较去年20.26亿美元增长3.0%[20] - 研究与开发开支为1.46亿美元，较去年1.42亿美元增长2.6%[20] - 制造业务总销货成本为46.183亿美元，同比上升2.5%[38][40] - 零售业务（宝胜）销售成本为15.852亿美元；毛利率为33.5%，同比下降0.7个百分点[38][40] - 销售及分销开支为7.805亿美元，同比下降6.9%，占营业收入的9.7%[40] - 行政开支为5.622亿美元，同比上升1.6%，占营业收入的7.0%[40] 各条业务线表现 - 制造业务收入56.48亿美元，与2024年基本持平；零售业务收入23.83亿美元，同比下降7.0%[10] - 运动/户外鞋类产品收入44.35亿美元，同比增长0.7%；休闲鞋及运动凉鞋收入8.62亿美元，同比增长12.6%[11] - 制造业务拥有人应占溢利增长3.7%至3.627亿美元[31] - 零售附属公司宝胜拥有人应占溢利下降57.1%至人民币2.108亿元[31] - 来自制鞋活动的营业收入增长2.5%至52.966亿美元，但出货量微跌至2.522亿双，平均售价升至每双21.00美元[32] - 运动/户外鞋类占鞋履制造营业收入的83.7%，占集团总营业收入的55.2%[32] - 来自宝胜的营业收入下降7.0%至23.831亿美元（按人民币计下降7.2%至171.321亿元）[33] - 宝胜数字销售贡献超过总营业收入的30%，其直播销售额增长超过70%[33] - 截至2025年底，宝胜在大中华区拥有3，310间直营零售店铺，净关店138间[33] - 鞋底、配件及其他制造业务营业收入下降22.2%至3.517亿美元[34] - 制造业务出货量为2.522亿双，同比下降1.2%；平均售价为21.00美元，同比上升3.7%[37] - 制造业务毛利率为18.2%，同比下降1.7个百分点[38] - 宝胜业务2025年资本开支减少至3390万美元，2024年为5150万美元[51] - 制造业务雇员约276,800名，按年增加4.3%；宝胜雇员约18,100名，按年减少9.5%[61] 各地区表现 - 中国地区收入31.34亿美元，同比下降12.5%，占总收入39.0%；美国地区收入16.05亿美元，同比增长4.1%[12] - 公司非流动资产总额24.75亿美元，其中中国占9.03亿美元，印尼占7.79亿美元，越南占5.55亿美元[13] - 2025年越南鞋履出口额242亿美元，同比增长5.8%；印尼鞋履出口额80亿美元，同比增长9.5%；中国鞋履出口额416亿美元，同比下降11.3%[26] 毛利率 - 毛利率为22.8%（基于18.28亿美元毛利/80.31亿美元营收）[3] - 集团整体毛利为18.278亿美元，同比下降8.3%；整体毛利率为22.8%，同比下降1.6个百分点[38] 客户集中度 - 主要客户甲贡献收入19.24亿美元，占总收入24.0%；客户乙贡献收入13.88亿美元，占总收入17.3%[14] 税务相关 - 公司2025年所得税开支为7042.9万美元，较2024年的1.47亿美元大幅下降52.2%[15] - 印尼税务争议导致公司支付约1.09亿美元，并在2025年因胜诉拨回已计提的2930万美元[16][19] - 公司因全球最低税规则（支柱二）在2025年确认当期税项开支406.7万美元[18] 股息政策 - 建议末期股息为每股0.90港元，与去年持平[2] - 拟派末期股息为每股0.90港元，总额约14.44亿港元[21] - 2025年末期股息每股0.90港元，全年股息每股1.30港元，派息比率达70%[59] - 建议末期股息每股金额未披露，派息资格记录日期为2026年6月8日[74] - 建议末期股息将于2026年6月23日支付[74] 营运资本与现金流 - 应收账款为9.18亿美元，较去年9.38亿美元下降2.2%，其中31至90天账龄的款项占比下降[24] - 应付账款为4.64亿美元，较去年5.00亿美元下降7.3%[25] - 来自经营活动的现金净额为5.912亿美元；自由现金流入为2.653亿美元[46] 资本开支与投资 - 公司2025年整体资本开支为3.259亿美元，较2024年的2.113亿美元大幅增加[51] - 制造业务资本开支上升至2.92亿美元，较2024年的1.598亿美元增长显著[51] - 公司计划在印度投资约2.76亿美元建立生产基地[52] 财务结构与借贷 - 现金及等同现金项目为6.34亿美元，同比下降16.2%[5] - 银行借贷总额（流动+非流动）为7.89亿美元，同比增加1.0%[5][6] - 于2025年末，集团净现金为0.625亿美元；杠杆比率（银行借贷总额对比权益总额）为15.4%[47] - 公司银行借贷总额中约63%为长期银行贷款[49] - 制造业务的所有银行借贷均按浮动利率计息[50] 管理层讨论和指引 - 制造业务人数同比上升4.3%，各地薪资上涨高单位数百分比，推高人工成本[27] - 出货量按年略有下降，但平均售价提升部分抵消了负面影响[27] - 公司对运动行业长期前景保持乐观，致力于巩固策略性供应商角色和高阶鞋履开发实力[63] - 公司预计2026年第一季度因农历新年与斋戒月重叠，将给生产排程带来季节性错位挑战[63] - 公司位于印尼中爪哇的新制造厂房已于2025年第三季投产，并有序推动印度新厂建置[63] - 公司将利用2026年国际足总世界杯、亚洲运动会及冬季奥运会等体育盛事带来的需求增长机遇[64] - 公司将继续深化SAP ERP系统及一体化作业平台应用，结合MES和DRS系统优化生产管理[65] 其他财务数据 - 存货为13.80亿美元，同比增加3.3%[5] - 权益总额为51.11亿美元，同比增加4.0%[6] - 2025年分占联营及合营企业业绩录得利润6990万美元，2024年为7840万美元[58] 公司治理与股东事务 - 公司股份奖励计划的受托人于年内以总代价约28,797,312.77港元（约3,705,000美元）购买了2,180,000股公司股份[66] - 公司已采纳并遵守联交所企业管治守则[67] - 公司全体董事确认于本年度内遵守了进行证券交易的标准守则[68] - 公司审核及风险管理委员会已审阅年度综合财务报表及会计准则[69] - 公司2026年股东周年大会将于2026年5月22日举行，股东名册将于5月18日至22日暂停办理登记[71][72] - 股东名册将于2026年6月8日至6月10日暂停办理股份过户登记[74] 员工情况 - 截至2025年底，公司雇员总数约294,900名，较2024年底的285,500名增加3.3%[61]

业绩总结 - 2025年总收入为80.314亿美元，同比下降1.8%[12] - 2025年归属于股东的利润为3.627亿美元，同比增长3.7%[39] - 2025年每股派息为0.90港元，派息比率为70%[39] - 2025年毛利润为18.27804亿美元，较2024财年的19.92710亿美元下降8.3%[49] - 2025年经营利润为4.35887亿美元，较2024财年的5.46438亿美元下降20.2%[49] - 2025年EBITDA为5.943百万美元，同比下降8.5%[82] - 2025年净利润率为1.3%，较2024年下降54.0%[96] 用户数据 - 2025年鞋类出货量为2.52亿双，同比下降1.2%[14] - 2025财年鞋子销量预计为2.522亿双，较2024财年的2.553亿双下降1.2%[45] - 2025年数字销售占比超过30%[41] - 2025年制造业务的客户主要市场为美国，占比28.4%[43] 财务状况 - 2025年自由现金流为2.653亿美元，同比下降18.7%[14] - 2025年总借款为7.887亿美元，较2024财年的7.573亿美元增长4.1%[50] - 2025年净现金为6250万美元，较2024财年的18590万美元下降66.4%[50] - 2025年资本支出为3.259亿美元，较2024财年的2.113亿美元增长54.2%[50] - 2025年净现金流为-1.291亿美元，经营活动产生的净现金流为5.912亿美元[53] 运营效率 - 2025年的库存周转天数为159.6天，较2024年的130天增加了22.6%[111] - 2025年的应收账款周转天数为19.1天，较2024年的19天略有上升[111] - 2025年的应付账款周转天数为24.0天，较2024年的34天下降了29.4%[111] 其他信息 - 2025财年鞋类收入同比增长2.5%，但2025第四季度同比下降3.3%[75] - 2025财年制造业收入同比增长0.5%，但2025第四季度同比下降4.6%[75] - Pou Sheng在2025财年的收入为2.38307亿美元，同比下降7.0%[146] - 2025财年的期内利润为318.98万美元，同比下降53.8%[146] - 2025财年的其他收入及支出净额为204.78万美元，同比下降35.9%[146]

业绩数据 - 制造业务本月按年变动-5.9%，本年度累计-2.5%[5] - 宝胜本月按年变动81.5%，本年度累计0.9%（人民币基准）[5] - 综合经营收益本月按年变动19.4%，本年度累计0.7%[5] - 公司本月综合经营收益净额674,546千美元[8] - 截至2026年2月28日两月综合累计经营收益净额1,380,244千美元[8]

股本与股份 - 本月底法定/注册股本总额为5亿港元，股份20亿股，每股面值0.25港元[1] - 上月底和本月底已发行股份数均为16.04556486亿股，库存股份为0[2] 公众持股与期权 - 截至本月底符合适用的公众持股量要求[3] - 上月底和本月底股份期权数目均为0，本月底可能发行或转让股份1.61449998亿股[4] 资金与股份变动 - 本月内因行使期权所得资金总额为0港元[4] - 本月内已发行股份和库存股份增减总额均为0普通股[6]

公司股价与市场表现 - 公司股票盘中一度下跌超过9%，股价报16.4港元，创下自1月9日以来的新低 [1] - 截至消息发布时，成交额显著放大至1.3亿港元 [1] 公司经营业绩 - 公司公布2024年1月综合经营收益净额约为7.05亿美元 [1] - 1月份综合经营收益净额较去年同期下跌12.5% [1]

公司股价表现 - 裕元集团(00551)早盘股价下跌近7%，截至发稿时下跌6.58%，报16.9港元，成交额为3821.04万港元 [1] - 其零售附属公司宝胜国际(03813)盘中股价下跌超过4% [1] 近期经营业绩 - 裕元集团2026年1月综合经营收益净额为7.05亿美元，同比下降12.5% [1] - 其零售附属公司宝胜国际2026年1月以人民币计算的经营收益净额为17.48亿元人民币，同比下降32.5% [1] - 裕元集团2025年全年综合累计经营收益净额为80.31亿美元，同比减少2% [1]

公司股价表现 - 裕元集团(00551)早盘股价下跌6.58%，报16.9港元，成交额3821.04万港元 [1] - 其零售附属公司宝胜国际(03813)盘中股价下跌超过4% [1] 近期经营业绩 - 裕元集团2026年1月综合经营收益净额为7.05亿美元，同比下降12.5% [1] - 其零售附属公司宝胜国际2026年1月以人民币计算的经营收益净额为17.48亿元人民币，同比下降32.5% [1] - 裕元集团2025年全年综合累计经营收益净额为80.31亿美元，同比减少2% [1]

公司经营业绩 - 2026年1月，公司综合经营收益净额约为**7.05亿美元**，同比**减少12.5%** [1]