市场情绪与加息预期 - 市场重新认为美国今年加息机率下降，10月加息五五开，12月加息机率从三周前的87%跌至73.4% [2][28] - 市场认为美联储9月加息0.25%的机率从4周前的82%下跌至31.1% [28] - 期货市场部署对预测美国短期利率参考价值较高，但“专业市场人士”观点已不具备跨月预测的参考价值 [2][28] - 由于市场对美国9月加息预期大幅降温，此轮商品及矿业股8月强势反弹 [2][31] - 笔者偏向认为本轮行情大概率于8月底完结，除非市场对10月加息预期再度明显下行 [2][31] 贵金属期货持仓分析 - COMEX黄金基金净多头量441吨，环比升7.2% [3][6] - 黄金基金多头环比升7%至471吨，基金空头环比升2%至30吨 [6] - COMEX白银基金净多头量1,604吨，环比跌6.8% [3][6] - 白银基金多头环比跌2%至2,952吨，基金空头环比升4%至1,348吨 [6] - Nymex铂金基金净多头量12吨，环比跌29.8% [3][7] - 铂金基金多头环比跌11%至23吨，基金空头环比升23%至12吨 [7] - Nymex钯金基金净空头量15吨，环比升9.7% [3] - 钯金合约已连续第22周处于基金净空状态 [6] - 基金于美国期货黄金净多年初至今升12% [8] - 基金于美国期货白银净多年初至今跌38% [11] - 基金于美国期货铂金净多年初至今升87% [9] - 基金于美国期货铜净多年初至今升15% [16] 金价与金矿股指标 - 上周五金价/北美金矿股比率为11.812X，较7号的11.78X升0.3%，今年累跌6.2% [20] - 2025年该比率累跌34.1%，北美金矿股跑赢实金 [20] - 2024年该比率累升16.5% [20] - 追踪海外金矿股股价是较靠谱的前瞻性工具，若金价上升但金矿股急跌需警惕 [21] 金银比与铂银比 - 上周五金银比指数为67.679，环比跌0.9%，今年累升11.8% [25] - 2025年金银比累跌33.4%，2024年累升13.0% [25] - 笔者判断金银比有可能升回近70倍甚至更高水平 [26] - 1盎司铂金能换27.031盎司白银，处于历史最低水平，反映铂金估值历史最便宜 [27] 铜与铀的投资策略 - 铜价从今年最高点回调幅度较少，综合短中长期角度，从部分贵金属资产转去现金及铜相关股票为较合适策略 [31] - 笔者认为铜价最少会升至每磅8-10美元 [31] - 核能发电原料铀元素合约价已逼近95美元，现货价稳固维持在85美元 [31] - 对具备长期持有耐心的投资者，持有铀元素投资信托比持有黄金ETF胜算更高 [31] 宏观经济与大宗商品展望 - 全球经济大概率进入滞胀，看好大宗商品、看空债券市场 [32] - 美国经济增长开始减速，但职位数据存在“水份”，需时间证明 [32] - 在明确证据出现前，大宗商品(特别是黄金)价格或将继续承压 [32] - 战略金属有西方国家背书及资金支持，在全球“战国时代”中能有所作为 [33] - 一旦金属熊市来临，很大概率是所有金属一起进入熊市 [33] - 从基本面看，哪怕美国加息，笔者看不到战略金属会跌入熊市的理由 [34] 金银价格下跌原因 - 贵金属行情在累积丰厚回报后出现过热情况，市场选择获利套现 [37] - 技术分析加速了金银价格下跌 [37] - 市场认为通胀升温，美国央行只会加息 [37] - 1974年卖出黄金会错过到1980年完结之前的黄金牛市 [38] - 美国政府债务占GDP已升至120%+，若再大幅度加息，美债承压更为严重 [38]

INTERIM RESULTS 2026 C o r p o r a t e P r e s e n t a t i o n August 2026 01 Financial Highlights 02 Business Review 03 Outlook 04 Open Forum AGENDA Financial Highlights Priorities and Opportunities Near Term ⚫ Hygiene Products Further consolidate leading position by expanding market share of upgrade and premium products and enhancing omni-channel layout ⚫ Tissue Paper Revenue growth and market share expansion driven by product upgrade and premiumisation, and stable pricing strategy Capture the opportuniti ...

报告行业投资评级 - 中国汽车行业上市公司整体ESG表现得分平均值为0.55分，较去年提高0.13分，整体处于“进取”阶段[38] - 整车企业ESG表现得分平均值达到0.60分，较去年提高0.17分[38] - 供应链企业ESG表现得分平均值达到0.54分，较去年提高0.12分[38] 报告核心观点 - 全球汽车产业可持续发展正经历根本性规则重构，产业竞争已从产品与技术之争升维为制度合规与治理能力的系统性较量[10] - 国内“双碳”目标加速落地，可持续发展已成为汽车产业转型升级的核心命题[8] - 中国汽车行业上市公司ESG绩效评价显示，环境、社会、治理维度平均得分分别为0.51分、0.60分、0.64分，分别较去年提高0.09分、0.15分和0.26分[38] - 企业在产品安全与质量、商业道德等议题表现最佳，在生物多样性保护、尽职调查等议题表现薄弱[44][48] 国际可持续发展趋势 - 以欧盟为代表的政策架构呈系统性闭环，通过顶层目标、中层产业战略、底层具体法案实现完整管理闭环[11] - 欧盟《汽车行业行动计划》核心目标在于重塑欧洲汽车产业竞争力[11] - 《工业加速器法案》对外商投资电池、电动汽车、关键原材料等设置限制性要求和排他性调控[11] - 2026年1月《碳边境调节机制》正式进入实施期[12] - 2026年1月欧盟碳排放交易体系新规正式生效[12] - 2026年2月《企业可持续尽职调查指令》修正指令发布[12] - 2026年3月《气候法案》修正案正式通过[12] - 覆盖产品设计、生产、销售到回收全生命周期的法规体系对进入海外市场的中国汽车及供应链企业构成深度合规影响[12] - 全球可持续发展法规演变为“多中心、差异化、趋强化”网络格局[13] - 2025年5月东盟发布《吉隆坡宣言：东盟2045——我们共同的未来》[13] - 泰国积极推动亚洲首部《人权与环境尽职调查法案》立法进程[13] - 越南《人工智能法》2026年3月正式生效[13] - 新加坡《网络安全法》修正案2025年10月生效[13] - 印度尼西亚《生产者责任延伸制度》2026年即将发布生效[13] - 墨西哥《墨西哥可持续性信息标准》要求所有按墨西哥财务报告准则报告的主体在财报中纳入可持续性信息[13] - 墨西哥《循环经济总法》引入强制性生产者责任延伸（EPR）[13] - 阿联酋、沙特等国家已陆续出台电动汽车推广路线图及电池回收法规[13] - 巴西、阿根廷等南美国家对标欧盟报废车辆指令（ELV）和化学品注册、评估、授权和限制法规（REACH）制定本地化版本[13] 国内可持续发展趋势 - 2025年9月正式印发《〈企业可持续披露准则——基本准则（试行）〉应用指南》[14] - 2025年12月印发《企业可持续披露准则 第1号——气候（试行）》[14] - 2026年1月印发《可持续信息鉴证业务准则第6101号——基本准则（试行）》[14] - 预计到2030年基本建成国家统一可持续披露准则体系[14] - 《中华人民共和国生态环境法典》将于2026年8月15日起施行[15] - 《新能源汽车废旧动力电池回收和综合利用管理暂行办法》等条例及规章制度已发布实施[15] - 人工智能治理、网络安全、供应链安全等议题已被纳入2026年立法计划[15] - “十四五”时期我国汽车行业累计发布标准647项，包含强制性国家标准54项、推荐性国家标准335项、行业标准258项[16] - 《道路车辆 温室气体管理通用要求》第1部分和第2部分已于2026年2月实施[16] - 汽车动力蓄电池、道路车辆产品、乘用车《温室气体 产品碳足迹量化方法与要求》将于2026年7月实施[16] ESG绩效评价指标体系 - 评价指标体系基于《中国汽车行业ESG评价指南》团体标准，构建环境、社会、治理三个维度，涉及18项可持续发展议题[19] - 三级指标以“治理、战略、风险管理、指标和目标”为基本结构[19] - 三级指标融入汽车产品获得安全测评五星安全认证情况、汽车新四化发展技术创新、关键材料使用风险管理等特色化内容[20] - 设置负面事件指标，重点关注企业在环境、社会及治理维度的违法违规事件[20] - 评价结果采用五阶段定性评价（卓越、优秀、进取、发展、起步）与十级定量评级（AAAAA至CC）相结合的双维体系[29] - 卓越阶段（AAAAA）分数区间为[0.9,1][30] - 优秀阶段（AAA）分数区间为[0.7,0.8)[30] - 进取阶段（A）分数区间为[0.5,0.6)[30] - 发展阶段（BB）分数区间为[0.3,0.4)[30] - 起步阶段（CCC）分数区间为[0.1,0.2)[30] ESG绩效评价过程 - 本次评价共选取152家A股、H股中国汽车行业上市公司作为样本，其中整车企业40家，供应链企业112家[34] - 评价以2025年度为基准时间范围，负面事件评价以2026年1月为基准时间范围[35] - 2025年首次评价活动以2023年度为基准时间范围，基准时间范围跨越1年可能对部分数据变化造成影响[35] ESG绩效评价结果 - 样本汽车企业整体ESG表现得分平均值为0.55分，较去年提高0.13分[38] - 环境维度平均得分为0.51分，较去年提高0.09分[38] - 社会维度平均得分为0.60分，较去年提高0.15分[38] - 治理维度平均得分为0.64分，较去年提高0.26分[38] - 整车企业ESG表现得分平均值达到0.60分，较去年提高0.17分[38] - 供应链企业ESG表现得分平均值达到0.54分，较去年提高0.12分[38] - 1家整车企业处于卓越阶段（AAAAA）[39] - 20家整车企业处于优秀阶段（AAA、AA）[39] - 15家整车企业处于进取阶段（A、BBB）[39] - 4家整车企业处于发展阶段（BB、B）[39] - 1家供应链企业处于卓越阶段（AAAAA）[39] - 43家供应链企业处于优秀阶段（AAA、AA）[39] - 49家供应链企业处于进取阶段（A、BBB）[39] - 19家供应链企业处于发展及起步阶段（BB、B、CCC）[39] 环境维度绩效分析 - 企业环境管理体系认证披露率达85%[54] - 开展环保培训/环保公益宣传的企业披露率为70%[54] - 仅有56%的企业披露了环保投入[54] - 披露建立应对气候变化治理结构及内部管理制度的企业比例跃升至70%，同比提升幅度达26%[56] - 开展气候风险与机遇识别评估的企业比例同比提升19%[56] - 95%的企业披露采取了切实的降碳措施[56] - 超过60%的企业披露了制定碳排放减排目标[56] - 评估气候相关财务影响的企业达到61%[67] - 48%的企业制定气候变化相关应对策略[67] - 只有28%的企业披露开展了气候相关情景分析[67] - 环境议题中，环境管理及排放物管理评分最高，资源使用、生物多样性保护得分较低[44] 社会维度绩效分析 - 社会维度评价包括产品质量与安全、技术创新、数据安全与隐私保护、客户关系、供应链管理、员工权益、社区投资七个议题[46] - 企业在产品安全与质量方面评分最高，客户关系议题评分紧随其后[46] - 供应链管理与社区投资议题评分相对较低[46] 治理维度绩效分析 - 治理维度评价包括尽职调查、合规管理、商业道德、ESG治理、ESG信息透明度、税务六个议题[48] - 企业在商业道德方面评分最高，达到0.79分[48] - ESG信息透明度议题得分次之[48] - 可持续发展相关的尽职调查管理和实践成熟度很低[48] 企业案例 - 小鹏集团以2027年为节点，实现乘用车综合单车全生命周期碳排放较基准年（2023年）下降9%，中国总部与制造基地运营碳排放强度降低38%[58] - 小鹏集团致力于在2050年实现产品全生命周期碳中和及企业运营碳中和[58] - 比亚迪提出“为地球降温1℃”品牌愿景，锚定2045年实现全价值链碳中和目标[59] - 比亚迪将可持续发展相关绩效指标与执行董事和高级管理人员10%的薪酬挂钩[59] - 比亚迪负责ESG领域的高管绩效考核中，气候相关绩效指标占ESG指标的40%以上[59] - 比亚迪共识别出20类可能对本行业构成潜在影响的气候风险与机遇[59] - 比亚迪2025年范围1温室气体排放量为931,916.00吨二氧化碳当量[61] - 比亚迪2025年范围2（基于位置）温室气体排放量为11,409,539.00吨二氧化碳当量[61] - 比亚迪2025年范围3排放总量为140,014,002.65吨二氧化碳当量[62] - 比亚迪电池业务系公司范围1和范围2的主要排放源[62] - 兆易创新引入第三方气候模型平台，对中国大陆11处运营资产开展前瞻性物理风险情景分析[64] - 兆易创新合肥办公区屋顶分布式光伏项目截至2025年12月31日累计产生电量296,287 KW·h，累计减少温室气体排放量3,180.617吨二氧化碳当量[66] - 银轮股份选定IEA的B2DS（低于2℃）作为转型风险情景，IPCC的RCP 8.5（高排放情景）作为物理风险情景[69] - 银轮股份在高排放SSP 5-8.5情景下，核心厂区所在地极端高温水平（TXx）将较工业化前基准期上升约2.5℃[71] - 银轮股份极端降水强度（Rx1day）预计将增加约12.5%[71] - 广汽集团将评估范围划分为短期（2025–2030年）、中期（2030–2040年）与长期（2040–2050年）[77] - 广汽集团长期对应2050年前（挑战2045年）产品全生命周期碳中和目标[77]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2] - 目标价33.8港币，对应2026年16倍PE，较现价28.1港币有20.2%向上空间 [9][18] 报告核心观点 - 1H26收入利润基本符合市场预期，管理层维持全年收入增长10%、净利润同比持平的指引 [4][9] - 可复美胶原棒稳份额，水油次抛成为新增长极 [5] - 可丽金基本盘企稳，三械落地打开医美新空间 [6] - 医美业务是本次业绩的核心边际变化，公司已手握3张三类械证 [6] 1H26业绩总结 - 1H26公司实现收入人民币29.2亿元，同比下降6.3%，符合预期 [4] - 净利润9.4亿元，同比下降20.5% [4] - 经调整净利润9.5亿元，同比下降21.5% [4] - 分品类看，功效性护肤品收入23亿元，同比-4.5%，占比78.8% [4] - 医疗器械收入6.1亿元，同比-12%，占比20.9% [4] - 分渠道看，直销合计22.3亿元，同比-3.9%，占比76.6% [4] - DTC在线直销17.8亿元，同比-2.2% [4] - 面向电商平台直销3.4亿元，同比-14.5% [4] - 线下直销1.2亿元，同比+4.2% [4] - 经销渠道6.8亿元，同比下降13.2% [4] - 1H26毛利率79.5%，同比下降2.2pp [4] - 1H26经营利润9.3亿元，同比下降31.9% [4] - 账上现金及现金等价物48.5亿元，无有息负债 [4] - 1月回购400万股（约1.40亿港元）并已注销 [4] 可复美品牌分析 - 可复美1H26实现收入23.5亿元，同比下降7.7%，占比80.4% [5] - 618大促期间线上全渠道全周期GMV同比增长超过25% [5] - 核心大单品胶原棒2.0表现亮眼，618期间拿下多个平台国货类精华TOP1 [5] - 新品焦点系列超透棒（重组胶原蛋白光奕双粹水油次抛精华液）4月上新首周自营渠道录得超过3000万元GMV [5] - 超透棒是公司重回增长的核心抓手，重点培育的下一款10亿量级大单品 [5] - 推出柔焦精华（无酸焕肤）、胶原乳2.0（配方升级）及医用透明质酸钠创面修复敷料 [5] - 焦点面霜推出清爽版/滋润版双版本 [5] 可丽金品牌分析 - 可丽金1H26实现收入4.99亿元，同比基本持平，占比17.1% [6] - 618期间线上全渠道全周期GMV同比增长超过30% [6] - 2Q新推三款蕴活系列新品——胶卷小金瓶及胶卷水乳 [6] - 2026年1月和6月，全球首个用于改善面颊部平滑度的重组胶原蛋白与透明质酸钠复合溶液植入剂获批 [6] - 全球首款改善颈部皱纹的交联重组III型全长序列胶原蛋白填充剂获批 [6] - 公司已打通“产品可上市到产品可量产”的关键闭环 [6] - 首款械III产品“753胶原针”已正式上市 [9] - 另两款医美产品预计10-11月上市，销售收入将主要在2H释放 [9] - 全年医美收入目标维持1亿元不变 [9] 盈利预测与估值 - 预计2026-28年公司收入为60.6/67.0/74.2亿元，同比9.8%/10.6%/10.7% [9] - 净利润为19.4/21.0/22.9亿元，同比增长1.3%/8.1%/9.2% [9] - 对应PE为13.3X/12.3X/11.3X [9] - 给予公司26年16倍PE（原为17x），下调目标价7%至33.8港币 [9] - 可比公司2026E PE均值28.0倍，2027E PE均值23.4倍 [10] 财务数据摘要 - 2025年收入55.19亿元，净利润19.15亿元，毛利率80.3% [2][12] - 2026E收入60.58亿元，净利润19.40亿元，毛利率79.5% [2][12] - 2027E收入66.97亿元，净利润20.98亿元，毛利率78.9% [2][12] - 2028E收入74.17亿元，净利润22.92亿元，毛利率78.4% [2][12] - 2025年ROE 22.5%，2026E ROE 17.9% [2][12] - 2025年资产负债率8.5%，2026E资产负债率16.4% [12]