报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 中国铝业2024年业绩增长，2025年一季度预计延续增长态势，氧化铝价格上行释放一体化优势，持续看好铝板块投资价值，铝土矿进口依赖度较高需重视供给风险，预计2025 - 2027年归母净利润分别为140.3/155.3/174.5亿元，维持“买入”评级 [4][5][6][8] 根据相关目录分别进行总结 一体化优势释放，业绩维持高增长 - 2024年实现营业收入2370.66亿元，同比+5.21%；归母净利润124亿元，同比+85.38%；24Q4营收632.88亿元，同比+72.6%，归母净利润33.83亿元，同比+147.96% [4][15] - 2025年一季度预计净利润62 - 67亿元，同比+30% - 40%；归母净利润34 - 36亿元，同比+53% - 63% [4][15] - 2024年电解铝板块收入1363.59亿元，同比+8.82%；氧化铝板块收入740.04亿元，同比+38.26% [5][21] - 2024年冶金级氧化铝产量1687万吨，同比+1.2%；原铝产量761万吨，同比+12.08% [5][27] - 2024年氧化铝均价4078.05元/吨，同比+39.71%；电解铝全年均价1.99万元/吨，同比+6.58% [5][30] - 2024年原铝板块毛利率10.31%，同比-2.89pcts；氧化铝板块毛利率26.40%，同比+15.55% [5][31] - 2024年铝土矿产量3017.4万吨，同比+7.27%，新增资源量7355万吨 [33] 持续看好铝板块投资价值 铝供给硬约束，价格易涨难跌 - 国内电解铝产能接近天花板，2025年3月产能利用率97.9%，全球铝供应链高度依赖中国供给，产量增量有限 [38] - 2024年国内电解铝需求量4490.03万吨，同比+5.1%，2025年1 - 2月同比+1.67%，建筑和新能源等行业贡献需求增量 [40] 铝土矿供给矛盾仍存，原材料价格下探空间有限 - 氧化铝产能释放价格回落，2025年4月11日国内现货价2895元/吨，成本倒挂或降低生产意愿，价格下探空间有限 [45] - 2025年1 - 2月国内铝矾土产量776.7万吨，同比-12.57%；进口量3062万吨，同比+25.08%，进口依赖度高有风险 [49] 盈利预测和估值探讨 盈利预测重要假设 - 氧化铝板块：2025 - 2027年产量2210/2250/2310万吨，价格2950/2900/2900元/吨，毛利率16.9%/17.2%/17.2% [52] - 原铝板块：2025 - 2027年产量768/772/776万吨，价格1.89/1.93/1.99万元/吨，毛利率14.6%/15.6%/17% [52] 盈利预测和评级 - 预计2025 - 2027年归母净利润140.3/155.3/174.5亿元，对应PE 8/7/6倍，维持“买入”评级 [8][53]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 华安证券化工团队《合成生物学周报》汇总国内外合成生物学相关企业信息 生命科学前沿研究活跃 生物技术融入经济社会发展 国家印发生物经济规划 生物经济万亿赛道将现[4] 根据相关目录分别进行总结 合成生物学市场动态 二级市场表现 - 本周（2025/04/05 - 2025/04/11）合成生物学领域个股整体下跌9.66% 排名第32 [17] - 涨幅前五公司为诺唯赞（+27%）、山东赫达（+10%）、亚香股份（+10%）、普洛药业（+3%）、华峰化学（+2%） [18] - 跌幅前五公司为新日恒力（-18%）、凯赛生物（-12%）、雅本化学（-9%）、贝瑞基因（-7%）、蔚蓝生物（-6%） [19] 公司业务进展 - 安徽普碳投产全球最大CO₂基聚碳酸酯装置 一期年产能5万吨 预计年固定CO₂约18万吨 达产后年销售15亿元 [23] - 华峰化学拟60亿元并购两家子公司 整合聚氨酯产业链 标的公司2024年营收超64亿元 [23] - 天辰公司签约埃及10万吨/年生物乙醇项目 利用甜菜糖蜜生产燃料乙醇 [24] - 科丝美诗与馨海生物合作 推进生物合成视黄醇在护肤品应用 [25] - 晓星集团在越追加15亿美元投资 布局全球首个垂直一体化生物氨纶生产系统 [25] 行业融资跟踪 - 中盛溯源完成B轮2.35亿元融资 推进iPSC衍生细胞治疗产品注册与商业化 [28] - 韩国INTAKE完成C轮920万美元融资 用于酵母精密发酵蛋白研发与基建 [29] 公司研发方向 - 锦波生物Ⅲ型人源化胶原蛋白注射产品获批 用于中面部轮廓修复 [31] - CellX羊肚菌发酵蛋白获FDA GRAS认证 将进军美国市场 [31] - MycoTechnology松露甜蛋白ClearHT获FEMA GRAS认证 用于食品饮料 [32] - Nourish与嘉必优合作 完成精密发酵脂肪Tastilux商业规模验证 [34] 行业科研动态 - 发现外周神经系统中PNS类小胶质细胞 调控神经元胞体大小 [35] - 构建代谢途径提升大肠杆菌中丙二酸生物合成效率 [35] - 抑制大肠杆菌中pcnB基因促进游离脂肪酸合成 [36] 周度公司研究: CONAGEN——精准发酵天然产物开发商 - Conagen是专注合成生物学的生物制造企业 以精密发酵制造天然产物为核心业务 [37] - 在甜味剂与风味优化、绿色化学与功能营养原料领域有合作成果 [38][39] - 共完成两轮3020万美元融资 曾获22.5万美元研发补助金 [42] 重点事件分析: 仿真核膜泡工程益生菌显著缓解肠炎 - 研究通过合成生物学手段构建工程益生菌 提高细菌膜泡释放量149倍 [43] - 工程菌治疗小鼠炎症性肠病效果显著 为治疗提供新思路 [45]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 华安证券化工团队《合成生物学周报》汇总国内外合成生物学相关企业信息 生命科学前沿研究活跃 生物技术融入经济社会发展 国家印发生物经济规划 生物经济万亿赛道将现[4] 根据相关目录分别进行总结 合成生物学市场动态 二级市场表现 本周（2025/04/05 - 2025/04/11）合成生物学领域个股整体表现差 下跌9.66% 排名第32 华安合成生物学指数跑输上证综指8.03个百分点 跑输创业板指5.44个百分点 涨幅前五公司为诺唯赞（+27%）、山东赫达（+10%）等 跌幅前五公司为新日恒力（-18%）、凯赛生物（-12%）等[5][17][18] 公司业务进展 - 国内公司：安徽普碳投产全球最大CO₂基聚碳酸酯装置 年产能5万吨 预计年固定CO₂约18万吨 达产后年销售15亿元；华峰化学拟60亿元并购两家子公司整合聚氨酯产业链；天辰公司签约埃及10万吨/年生物乙醇项目[23][24] - 国外公司：科丝美诗与馨海生物合作推进生物合成视黄醇在护肤品应用；晓星集团在越追加投资约15亿美元布局生物氨纶生产系统[25] 行业融资跟踪 合成生物学公司融资加速 中盛溯源生物科技完成B轮累计融资2.35亿元；韩国INTAKE完成C轮融资约920万美元；仅三生物、炫景生物、映恩生物等也有融资进展[28][29][30] 公司研发方向 - 国内公司：锦波生物Ⅲ型人源化胶原蛋白注射产品获批；CellX羊肚菌发酵蛋白获FDA GRAS认证[31] - 国外公司：MycoTechnology松露甜蛋白ClearHT获FEMA GRAS认证；Nourish精密发酵脂肪Tastilux完成商业规模验证[32][34] 行业科研动态 - 神经科学领域：发现外周神经系统中存在PNS类小胶质细胞 调控神经元胞体大小[35] - 代谢工程领域：构建代谢途径提升大肠杆菌中丙二酸产量；抑制大肠杆菌中pcnB基因促进游离脂肪酸合成[35][36] 周度公司研究: CONAGEN——精准发酵天然产物开发商 Conagen成立于2004年 以精密发酵制造天然产物为核心业务 拥有超130项已注册专利 与Sweegen、Sumitomo Chemical等合作 完成两轮融资总额3020万美元[37][38][42] 重点事件分析: 仿真核膜泡工程益生菌显著缓解肠炎 研究团队工程化构建可高效释放膜泡的益生菌治疗炎症性肠病 使改造后大肠杆菌膜泡释放量提高达149倍 工程菌治疗组疗效优于未处理组 为治疗炎症性肠病提供新思路[43][45]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 东鹏饮料25Q1收入48.48亿元（+39.23%），归母净利润9.80亿元（+47.62%），扣非归母净利润9.59亿元（+53.55%），业绩大超市场一致预期 [6] - 主业能量饮料有机增长，25Q1营收同比增长25.7%，占比主营业务营收达80.5%，各区域营收均有增长，经销商数量增加，冰柜投放维持高拓展速度 [6] - 第二曲线再超预期，25Q1所有新品合计营收同比增长152.1%，占比主营业务营收达19.5%，补水啦和其它新品表现亮眼 [6] - 25Q1公司毛利率达44.47%，同比提升1.7pct，归母净利率达20.21%，同比提升1.14pct，四费控制稳定 [5] - 调整盈利预测，预计2025 - 2027年公司实现营业收入214.3/278.9/349.5亿元，同比+35.3%/+30.1%/+25.3%；实现归母净利润47.0/63.9/82.5亿元，同比+41.3%/+35.9%/+29.2%，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 收盘价267.58元，近12个月最高/最低278.49/152.98元，总股本520百万股，流通股本520百万股，流通股比例100.00%，总市值1391亿元，流通市值1391亿元 [2] 收入亮点 - 主业能量饮料25Q1营收同比增长25.7%，占比主营业务营收达80.5%，广东/华东/华中/广西/西南/华北/直营/线上营收分别同比增长21.6%/30.8%/28.6%/31.9%/61.8%/71.7%/53.3%/54.2%，截止25Q1经销商达3244家，同比净增51家，截至24年末累计投放冰柜达30万台 [6] - 第二曲线25Q1所有新品合计营收同比增长152.1%，占比主营业务营收达19.5%，其中补水啦营收同比增长261.5%，其它新品营收同比增长72.6%，收入占比各较同期提升7.2/1.5pct [6] 利润分析 - 25Q1公司毛利率达44.47%，同比提升1.7pct，受益于规模效应+成本改善；归母净利率达20.21%，同比提升1.14pct，处持续提升通道 [5] - 25Q1公司销售/管理/研发/财务费率各同比 - 0.43/-0.47/+0.03/+0.92pct，财务费率变动主因利息收入减少，四费控制极为稳定 [5] 投资建议 - 维持“买入”评级，25年新增战略看点包括内需补水啦势能加码+大包装性价比进阶+单店卖力挖潜提升，H股上市出海实质推进 [6][7] - 调整盈利预测，预计2025 - 2027年公司实现营业收入214.3/278.9/349.5亿元，同比+35.3%/+30.1%/+25.3%；实现归母净利润47.0/63.9/82.5亿元，同比+41.3%/+35.9%/+29.2%，当前股价对应PE分别为30/22/17倍 [7] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|15839|21431|27887|34945| |收入同比（%）|40.6%|35.3%|30.1%|25.3%| |归属母公司净利润（百万元）|3327|4700|6386|8248| |净利润同比（%）|63.1%|41.3%|35.9%|29.2%| |毛利率（%）|44.8%|46.0%|47.0%|47.7%| |ROE（%）|43.3%|46.9%|48.3%|45.4%| |每股收益（元）|6.40|9.04|12.28|15.86| |P/E|38.85|29.60|21.79|16.87| |P/B|16.81|13.88|10.52|7.66| |EV/EBITDA|31.12|22.27|15.98|11.99| [9] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度的相关财务数据，包括流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债、营业收入、营业成本等项目 [10] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面，如营业收入、营业利润、归母净利润的同比增长率，毛利率、净利率、ROE等指标 [10] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等，估值比率有P/E、P/B、EV/EBITDA [10]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 25Q1公司收入48.48亿元（+39.23%），归母净利润9.80亿元（+47.62%），扣非归母净利润9.59亿元（+53.55%），业绩大超市场一致预期 [6] - 主业能量饮料有机增长，25Q1营收同比增长25.7%，占比主营业务营收达80.5%，各区域营收均有增长，经销商数量增加，冰柜投放维持较高速度，主业扩容有空间 [6] - 第二曲线再超预期，25Q1所有新品合计营收同比增长152.1%，占比主营业务营收达19.5%，补水啦和其它新品营收均大幅增长 [6] - 25Q1公司毛利率达44.47%，同比提升1.7pct，归母净利率达20.21%，同比提升1.14pct，四费控制稳定 [5] - 25年新增战略看点包括内需补水啦势能加码等对应25年业绩来源，H股上市出海实质推进对应26/27年业绩增量 [6][7] - 调整盈利预测，预计2025 - 2027年公司实现营业收入214.3/278.9/349.5亿元，同比+35.3%/+30.1%/+25.3%；实现归母净利润47.0/63.9/82.5亿元，同比+41.3%/+35.9%/+29.2%，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 收盘价267.58元，近12个月最高/最低278.49/152.98元，总股本520百万股，流通股本520百万股，流通股比例100.00%，总市值1391亿元，流通市值1391亿元 [2] 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|15839|21431|27887|34945| |收入同比（%）|40.6%|35.3%|30.1%|25.3%| |归属母公司净利润（百万元）|3327|4700|6386|8248| |净利润同比（%）|63.1%|41.3%|35.9%|29.2%| |毛利率（%）|44.8%|46.0%|47.0%|47.7%| |ROE（%）|43.3%|46.9%|48.3%|45.4%| |每股收益（元）|6.40|9.04|12.28|15.86| | P/E |38.85|29.60|21.79|16.87| | P/B |16.81|13.88|10.52|7.66| | EV/EBITDA |31.12|22.27|15.98|11.99| [9] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表涵盖现金、应收账款等项目在2024A - 2027E的情况，负债合计、股东权益等也有相应数据 [10] - 利润表展示了营业收入、营业成本等项目在不同年份的情况，以及营业利润、净利润等指标的变化 [10] - 现金流量表呈现了经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等在2023A - 2026E的情况 [10] - 主要财务比率包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面的指标在不同年份的表现 [10] - 每股指标有每股收益、每股经营现金流、每股净资产等数据 [10] - 估值比率包含P/E、P/B、EV/EBITDA等指标 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 华安观点认为宽货币或逐步兑现，但关税易反复、Q1数据较好，长端震荡概率大，中短端确定性更高，Q2宽货币窗口或逐步兑现，中短债、信用利差均有下行空间，关键在于资金利率能否下行以及银行融出能否重回去年12月水平 [2][3] - 卖方观点维持乐观，少数看到1.6%下方，多数认为长端横盘 [4] - 买方观点同样偏多，认为关税存在较大不确定性 [4] - 国债期货方面，TS2506合约正套性价比较高，可考虑多现券+空期货的正套策略，若出现宽货币则可能获得基差走扩的收益，期货曲线依然可以做陡，但当前现券端的操作性价比更高 [7] 根据相关目录分别进行总结 卖方与买方市场 - 卖方市场情绪指数较上周上升，本周跟踪加权指数录得0.28，市场观点为中性偏多，13家偏多，15家中性，2家偏空 [15] - 买方市场情绪指数较上周下降，本周跟踪情绪指数录得0.20，市场观点中性偏多，10家偏多，19家中性，2家偏空 [16] - 信用债方面，关税政策、票息配置需求走高 [17] - 可转债本周机构整体持中性偏多观点，3家偏多，11家中性 [23] 国债期货跟踪 - 期货交易方面，国债期货价格、成交量与成交持仓比全面上升，TL合约持仓量下降，其余期货合约持仓量上升 [25][27][28] - 现券交易方面，30Y国债、利率债、10Y国开债换手率均上升 [38] - 基差交易方面，净基差整体走阔，IRR整体上升，可关注TS合约正套策略 [47][48] - 跨期价差和跨品种价差整体走阔，建议继续关注多短空长做陡曲线策略 [58]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示，营业收入20.14亿元，同比下降5.02%；归母净利润1.42亿元，同比下降68.67%；扣非归母净利润1.10亿元，同比下降75.07%；第四季度营收6.16亿元，同比减少5.63%，归母净利润0.33亿元，同比减少75.03%，扣非净利润0.24亿元，同比减少80.00% [2] - 2024年行业招采放缓、新业务投入大，业绩收入利润双承压；国内收入10.44亿元，同比下降11.62%，受招采节奏和集采影响；海外收入9.70亿元，同比增长3.27%，毛利率上升；超声业务收入11.83亿元，同比下降3.26%，内镜及镜下耗材业务收入7.95亿元，同比下降6.44% [3] - 2024年归母净利润约1.42亿元，同比下降68.67%；大力投入研发和市场活动，人员增长425名，期间费用率均提升，销售费用率28.45%，同比提升3.72pp，管理费用率6.81%，同比提升0.76pp，财务费用率 -1.86%，同比提升0.25pp，研发费用率23.48%，同比提升5.36pp [4] - 2024年超声领域推出高端全身机器S80及高端妇产机P80；消化与呼吸内镜领域，HD - 580系列高端内镜平台完成对550系列内镜的全面支持，胃部质控软件SIP - E10获NMPA注册证书，胃肠部质控软件SIP - E20获CE认证，积极推进肠道息肉检测AI软件三类医疗器械产品注册；2025年2月微创外科领域获4K三维荧光内窥镜摄像系统注册证 [5][7] - 维持“买入”评级，预计2025 - 2027年公司收入端分别实现24.36亿元、28.93亿元和33.33亿元，增速分别为21.0%、18.7%和15.2%，归母净利润分别实现4.38亿元、5.74亿元和7.15亿元，利润端增速分别为207.4%、31.1%和24.6%，对应EPS分别约1.01元、1.33元和1.65元，对应PE估值分别为30倍、23倍和19倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2014|2436|2893|3333| |收入同比（%）|-5.0|21.0|18.7|15.2| |归属母公司净利润（百万元）|142|438|574|715| |净利润同比（%）|-68.7|207.4|31.1|24.6| |毛利率（%）|63.8|65.4|65.6|66.0| |ROE（%）|4.6|12.3|13.9|14.8| |每股收益（元）|0.33|1.01|1.33|1.65| |P/E|89.06|30.36|23.15|18.58| |P/B|4.09|3.73|3.22|2.74| |EV/EBITDA|50.57|21.37|16.57|12.68| [10] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|2975|3359|4060|4986| |现金|1571|1844|2276|3135| |应收账款|212|330|361|453| |其他应收款|18|36|44|67| |预付账款|36|21|52|48| |存货|653|651|845|804| |其他流动资产|485|477|481|479| |非流动资产|1338|1356|1367|1365| |固定资产|493|708|821|870| |无形资产|156|149|141|133| |其他非流动资产|690|499|406|362| |资产总计|4313|4715|5427|6351| |流动负债|1083|1075|1213|1422| |短期借款|262|262|262|262| |应付账款|332|324|371|455| |其他流动负债|490|490|580|705| |非流动负债|121|81|81|81| |负债合计|1205|1157|1295|1504| |股本|433|435|435|435| |资本公积|1142|1142|1142|1142| |留存收益|1533|1981|2555|3270| |归属母公司股东权益|3108|3558|4132|4847| |负债和股东权益|4313|4715|5427|6351| [11] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2014|2436|2893|3333| |营业成本|729|842|994|1133| |营业税金及附加|19|23|27|31| |销售费用|573|609|723|833| |管理费用|137|146|174|200| |财务费用|-37|-22|-29|-38| |资产减值损失|-113|-35|-25|-25| |公允价值变动收益|4|0|0|0| |投资净收益|1|0|0|0| |营业利润|122|438|574|715| |营业外收入|0|0|0|0| |营业外支出|2|0|0|0| |利润总额|120|438|574|715| |所得税|-22|0|0|0| |净利润|142|438|574|715| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|142|438|574|715| |EBITDA|227|550|684|825| |EPS（元）|0.33|1.01|1.33|1.65| [11] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|307|438|564|988| |净利润|142|438|574|715| |折旧摊销|92|100|114|123| |财务费用|8|7|9|9| |投资损失|0|-1|0|0| |营运资金变动|-28|-144|-157|118| |其他经营现金流|264|616|756|623| |投资活动现金流|-591|-118|-125|-121| |资本支出|-207|-118|-125|-121| |长期投资|0|0|0|0| |其他投资现金流|-384|0|0|0| |筹资活动现金流|82|-8|-8|-47| |现金净增加额|-203|273|431|859| [11] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入（%）|-5.0|21.0|18.7|15.2| |成长能力 - 营业利润（%）|-74.4|260.1|31.1|24.6| |成长能力 - 归属于母公司净利（%）|-68.7|207.4|31.1|24.6| |获利能力 - 毛利率（%）|63.8|65.4|65.6|66.0| |获利能力 - 净利率（%）|7.1|18.0|19.8|21.5| |获利能力 - ROE（%）|4.6|12.3|13.9|14.8| |获利能力 - ROIC（%）|4.6|11.6|12.8|13.6| |偿债能力 - 资产负债率（%）|27.9|24.5|23.9|23.7| |偿债能力 - 净负债比率（%）|38.8|32.5|31.3|31.0| |偿债能力 - 流动比率|2.75|3.12|3.35|3.51| |偿债能力 - 速动比率|2.07|2.46|2.58|2.88| |营运能力 - 总资产周转率|0.50|0.54|0.57|0.57| |营运能力 - 应收账款周转率|10.43|9.00|8.37|8.18| |营运能力 - 应付账款周转率|2.82|2.57|2.86|2.74| |每股指标 - 每股收益（元）|0.33|1.01|1.33|1.65| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|0.71|1.01|1.30|2.28| |每股指标 - 每股净资产（元）|7.18|8.22|9.55|11.20| |估值比率 - P/E|89.06|30.36|23.16|18.58| |估值比率 - P/B|4.09|3.73|3.22|2.74| |估值比率 - EV/EBITDA|50.57|21.37|16.57|12.68| [11][12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近一年大中小盘风格轮动从“中小盘主导波动”切换到“大盘锚定中枢”，市场风格轮动呈现“大盘稳中求进，中小盘弹性退潮”特征，反映市场对风险定价的再平衡和资金向确定性资产集中的趋势，大盘转债抗周期性和稳定性值得重点关注 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 大中小盘整体回升，转股溢价率差距逐步回缩 - 大盘领跑大中小盘累计涨跌，2024 年 1 月至 2025 年 4 月大中小盘累计涨跌呈现“先分化后趋同”特征，2025 年 4 月三大风格分化，小盘与大中盘拉开差距 [15] - 小盘转股溢价率更高，大中小盘转股溢价差距缩减，2024 年 1 月至 2025 年 4 月市场整体趋于理性收敛，2025 年一季度末大小盘溢价率差缩至最低，25 年 4 月大中盘溢价率差距收敛 [17][19] 分指标：大盘转债更具领导力 - 存量转债看，大盘指数占比小但更具有市场份额，2025 年 4 月大盘转债以绝对规模优势主导市场，单支平均余额高，中盘转债融资需求分散，小盘转债数量多但单点规模小 [19] - 正股规模方面，大中盘债成交活跃，大盘近期成交量高，24 年小盘量多主导趋势，25 年大中盘债更具流动性，大盘债流动性多数时段维持中高位，25 年一季度三类换手率波动节奏同步收敛，大盘债换手率上升 [22][26] - 业绩比较上，大盘业绩占优，总体大中小盘偏向稳健，大盘转债正股归母净利润增速稳定，抗周期韧性强，正股营收同比增速方面，中盘抗周期韧性强，大盘对市场变动有滞后和缓和效应，2024 年大盘增速领跑，2020 - 2024 年大盘股稳定，小盘股 2024 年爆发式增长 [28][33][35] 大中小盘波动趋于审慎，大盘抗周期与稳定性值得重点关注 市场风格从追逐短期弹性转向注重长期确定性，中小盘“高弹性伴随高脆弱性”，大盘股“逆周期调节能力强”，成为机构资金核心配置方向，大盘可转债值得更多关注，择债考虑维度需更全面 [41]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示，营业收入20.14亿元，同比下降5.02%；归母净利润1.42亿元，同比下降68.67%；扣非归母净利润1.10亿元，同比下降75.07%；第四季度营收6.16亿元，同比减少5.63%，归母净利润0.33亿元，同比减少75.03%，扣非净利润0.24亿元，同比减少80.00% [2] - 2024年行业招采放缓、新业务投入大，业绩收入利润双承压；国内收入10.44亿元，同比下降11.62%，受招采节奏和集采影响；海外收入9.70亿元，同比增长3.27%，毛利率上升；超声业务收入11.83亿元，同比下降3.26%，内镜及镜下耗材业务收入7.95亿元，同比下降6.44%；净利润下降因研发和市场投入大，人员增长425名，期间费用率提升 [3][4] - 2024年推出多款新产品，超声领域有高端全身机器S80及高端妇产机P80；消化与呼吸内镜领域，HD - 580系列高端内镜平台突破，布局内镜质控和人工智能业务；微创外科领域2025年2月获4K三维荧光内窥镜摄像系统注册证 [5][7] - 维持“买入”评级，预计2025 - 2027年公司收入分别为24.36亿元、28.93亿元和33.33亿元，增速分别为21.0%、18.7%和15.2%；归母净利润分别为4.38亿元、5.74亿元和7.15亿元，增速分别为207.4%、31.1%和24.6%；对应EPS分别约1.01元、1.33元和1.65元，PE估值分别为30倍、23倍和19倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2014|2436|2893|3333| |收入同比（%）|-5.0|21.0|18.7|15.2| |归属母公司净利润（百万元）|142|438|574|715| |净利润同比（%）|-68.7|207.4|31.1|24.6| |毛利率（%）|63.8|65.4|65.6|66.0| |ROE（%）|4.6|12.3|13.9|14.8| |每股收益（元）|0.33|1.01|1.33|1.65| |P/E|89.06|30.36|23.15|18.58| |P/B|4.09|3.73|3.22|2.74| |EV/EBITDA|50.57|21.37|16.57|12.68| [10] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|2975|3359|4060|4986| |现金|1571|1844|2276|3135| |应收账款|212|330|361|453| |存货|653|651|845|804| |非流动资产|1338|1356|1367|1365| |固定资产|493|708|821|870| |资产总计|4313|4715|5427|6351| |流动负债|1083|1075|1213|1422| |负债合计|1205|1157|1295|1504| |归属母公司股东权益|3108|3558|4132|4847| [11] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2014|2436|2893|3333| |营业成本|729|842|994|1133| |销售费用|573|609|723|833| |管理费用|137|146|174|200| |财务费用|-37|-22|-29|-38| |营业利润|122|438|574|715| |净利润|142|438|574|715| |归属母公司净利润|142|438|574|715| [11] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|307|438|564|988| |投资活动现金流|-591|-118|-125|-121| |筹资活动现金流|82|-8|-47| - | |现金净增加额|-203|273|431|859| [11] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|-5.0|21.0|18.7|15.2| |成长能力 - 营业利润同比（%）|-74.4|260.1|31.1|24.6| |成长能力 - 归属于母公司净利同比（%）|-68.7|207.4|31.1|24.6| |获利能力 - 毛利率（%）|63.8|65.4|65.6|66.0| |获利能力 - 净利率（%）|7.1|18.0|19.8|21.5| |获利能力 - ROE（%）|4.6|12.3|13.9|14.8| |偿债能力 - 资产负债率（%）|27.9|24.5|23.9|23.7| |营运能力 - 总资产周转率|0.50|0.54|0.57|0.57| |每股指标 - 每股收益（元）|0.33|1.01|1.33|1.65| [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合预期，盈利水平修复，营收150.88亿元，同比降33.41%，归母净利润2.96亿元，同比降49.06%，扣非归母净利润2.44亿元，同比降52.64% [5] - 三元材料出货量维持高增长，2024年出货12万吨，同增20%，连续四年全球第一，24年业务毛利率9.34%，盈利能力大幅改善，预计9系以上超高镍产品加速出货 [6] - 积极布局磷酸锰铁锂/钠电正极材料，研发进展顺利，一代磷酸锰铁锂获头部企业批量订单，二代产品获客户认可，预计2025年量产交付，2024年出货同比增长超100%，连续两年行业市场占有率第一，钠电正极产品综合指标显著提升，已获订单，预计2025年出货继续高增 [7] - 韩国工厂一期实现满产，二期已完成建设有望进一步提升盈利水平，一期年产2万吨高镍三元，四季度单月满产并首次盈利，二期4万吨高镍产能预计2025年上半年试生产 [7] - 预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为7.68/10.22/12.87亿元，对应PE为12/9/7倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年4月14日，收盘价19.72元，近12个月最高/最低44.50/17.34元，总股本715百万股，流通股本465百万股，流通股比例65.07%，总市值141亿元，流通市值92亿元 [2] 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|15088|19720|23500|27925| |收入同比（%）|-33.4|30.7|19.2|18.8| |归属母公司净利润（百万元）|296|768|1022|1287| |净利润同比（%）|-49.1|159.5|33.1|25.9| |毛利率（%）|10.0|10.0|10.2|10.5| |ROE（%）|3.5|8.3|9.9|11.1| |每股收益（元）|0.42|1.59|2.12|2.66| |P/E|75.12|12.40|9.32|7.40| |P/B|1.81|1.03|0.92|0.82| |EV/EBITDA|15.17|6.39|5.19|4.09| [10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表：2024 - 2027年资产总计从24623百万元增至34583百万元，负债合计从15435百万元增至22113百万元等 [12] - 利润表：2024 - 2027年营业收入从15088百万元增至27925百万元，归属母公司净利润从296百万元增至1287百万元等 [12] - 现金流量表：2024 - 2027年经营活动现金流从523百万元到2392百万元，投资活动现金流从 - 2307百万元到 - 1430百万元，筹资活动现金流从 - 564百万元到860百万元等 [12]