报告核心观点 海外不确定性预期弱化和科技公司利好推动资金风险偏好回升，但特朗普征收关税手段未完全受限，后续行情或仍呈结构化特征，科技行情有波动可能但TMT拥挤度处于相对低位仍有博弈空间 [9] 国内市场表现 - 5月29日上证指数收3363.45涨23.51涨幅0.70%，沪深300指数收3858.70涨22.46涨幅0.59%，中证可转债指数收429.05涨2.47涨幅0.58%，7 - 10年国开债指数收265.41跌0.47跌幅0.18%，3 - 5年隐含AA + 信用指数收188.98跌0.10跌幅0.05% [1] 复盘与思考 - 5月29日美国法院与特朗普政府在关税问题上有分歧，联邦法院裁定总统特朗普越权，阻止“解放日”所有关税政策生效，全球市场风险偏好大幅提升，国内股市上涨债市下跌 [2] - 股市方面大盘温和上涨，上证指数、沪深300、中证红利分别上涨0.70%、0.59%、0.18%；科技板块显著修复，科创50上涨1.61%，恒生科技上涨2.46%；小微盘表现较强，中证2000、万得微盘股指上涨1.75%、1.85%，北证50上涨2.73% [2] - 债市方面10年、30年国债收益率均上行0.5bp至1.69%、1.93%；国债期货市场10年、30年主力合约分别下跌0.26%、0.65% [2] 关税问题分析 - 理论上特朗普政府需在最多10天内停止征收关税程序，但实际中可向巡回法庭上诉并申请暂缓执行判决，也可援引《1974年贸易法》122条款继续维持关税“霸权” [3] - 海外市场短期内倾向维持谨慎观点，午后纳指100小型期货盘前下挫，30年美债收益率回落，美元指数跌落，伦敦金价格反弹 [3] - 国内权益资产反弹对债市有压力，早盘长久品种收益率上行，交易情绪偏弱，基金大额卖出；下午三点后债市走出焦虑情绪，长端利率下行，纯债基金赎回压力缓解 [3][4] 权益市场表现 - 万得全A上涨1.17%，全天成交额1.21万亿元，较昨日放量1795亿元，因美国国际贸易法院裁定特朗普征收全面关税行为非法，市场风险偏好回暖 [5] - 科技板块领涨，科创50和科创100指数分别上涨1.61%和2.78%，万得AIGC、算力租赁和英伟达产业链指数分别上涨2.91%、2.06%和3.32%，万得智能驾驶指数上涨3.75% [6] - 科技品种反弹有迹可循，A股 TMT拥挤度从3月初高点降至5月低位，利好因素易推动行情，小微盘企稳反弹走势与预期相符 [7] 港股市场表现 - 恒生指数和恒生科技分别上涨1.35%和2.46%，AH股溢价指数下降至131.65，南向资金净流入43.82亿港元 [8] - 美团净流入10.44亿港元，行情反弹6.62%；众安在线净流入7.56亿港元；中芯国际、小米集团、小鹏汽车、阿里巴巴分别净流出5.57亿、5.30亿、4.83亿和3.37亿港元 [8]

量化因子与构建方式 1. **因子名称**：留存筹码比率 - **因子构建思路**：基于分钟级交易数据，通过计算过去一段时间内各时刻至选股日的留存成交金额，衡量投资者换手意愿和筹码堆砌程度，因子值越高代表筹码堆砌程度越高，可能预示趋势行情[4][5][7] - **因子具体构建过程**： 1. 取单只股票1分钟级成交量及成交金额数据，计算分钟级换手率 2. 以15分钟为间隔（如9:45、10:00等），计算各时刻往前推15分钟的换手率之和及成交金额之和 3. 计算各时刻至选股日收盘的留存成交金额： $$RA_{t-n} = Amount_{t-n} \times (1-TR_{t-n+1}) \times (1-TR_{t-n+2}) \times \cdots \times (1-TR_{t})$$ 其中$Amount_{t-n}$为t−n时刻成交金额，$TR$为换手率 4. 累积过去20个交易日的留存成交金额，并除以同期累积成交金额，得到因子： $$\text{留存筹码比率} = \frac{\sum_{n=1}^{N} RA_{t-n}}{\sum_{n=1}^{N} Amount_{t-n}}$$ - **因子评价**：因子与流动性和波动性略相关，但与其他风格因子无明显相关性，能有效捕捉筹码堆砌带来的趋势效应[21][24] 2. **因子名称**：纯净留存筹码比率 - **因子构建思路**：对原始留存筹码比率因子进行风格正交化处理，剥离beta、市值、估值等常见风格因子的影响[21][35] - **因子具体构建过程**：使用Barra多因子模型对原始因子回归，取残差作为纯净因子 - **因子评价**：正交化后因子稳定性提升，与风格因子的相关性显著降低[35] 3. **因子名称**：复合细颗粒度因子 - **因子构建思路**：结合留存筹码比率与量价相关系数、振幅量价背离、成交金额波动、成交量波动四个因子，正交化后等权复合[63] - **因子具体构建过程**： 1. 对五个因子分别进行正交化处理 2. 等权加权生成复合因子 - **因子评价**：复合因子在多个指数中表现稳健，兼具选股和增强效果[63][66] --- 因子的回测效果 1. **留存筹码比率因子** - **中证800**：RankIC=5.67%，多空年化收益=46.16%，IR=1.09[12] - **中证1000**：RankIC=7.38%，多空年化收益=74.41%，IR=1.56[25] 2. **纯净留存筹码比率因子** - **中证800**：RankIC=4.59%，多空年化收益=40.88%，IR=1.07[21] - **中证1000**：RankIC=5.90%，多空年化收益=55.49%，IR=1.08[35] 3. **复合细颗粒度因子** - **沪深300**：RankIC=5.51%，多空年化收益=38.26%，多头年化收益=15.83%，IR=1.52[63] - **中证500**：RankIC=7.02%，多空年化收益=50.02%，多头年化收益=16.83%，IR=2.19[63] - **中证1000**：RankIC=7.70%，多空年化收益=60.89%，多头年化收益=19.31%，IR=2.93[63] --- 量化模型与应用 1. **模型名称**：留存筹码比率-指数增强模型 - **模型构建思路**：以最大化组合留存筹码比率因子值为目标，控制权重偏离和预期收益偏离，结合Barra模型预测收益[41][48][55] - **模型具体构建过程**： 1. 优化目标：最大化因子暴露 2. 约束条件：个股权重偏离≤1%，预期收益偏离基准≤5% - **模型评价**：在沪深300、中证500、中证1000中均实现稳定超额收益[41][48][55] 2. **模型名称**：复合细颗粒度因子-指数增强模型 - **模型构建思路**：将复合因子应用于组合优化，控制风险敞口[66] - **模型评价**：增强效果显著，信息比率优于单一因子模型[66] --- 模型的回测效果 1. **留存筹码比率-沪深300增强组合** - 累计超额=64.49%，年化超额=5.17%，IR=1.14，月胜率=57%[41][46] 2. **留存筹码比率-中证500增强组合** - 累计超额=120.97%，年化超额=10.09%，IR=1.67，月胜率=59.60%[48][53] 3. **留存筹码比率-中证1000增强组合** - 累计超额=121.36%，年化超额=11.78%，IR=1.44，月胜率=58.94%[55][61] 4. **复合细颗粒度因子-指数增强组合** - **沪深300**：年化超额=6.76%，IR=1.36[66] - **中证500**：年化超额=11.82%，IR=2.21[66] - **中证1000**：年化超额=11.02%，IR=2.05[66]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 三生制药与辉瑞就PD - 1/VEGF双特异性抗体订立许可协议，将获12.5亿美元首付款及最多48亿美元潜在付款，增厚税前利润，未来创新产品放量可期，调整盈利预测并维持“买入”评级 [1][2][7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 三生制药与辉瑞就PD - 1/VEGF双特异性抗体（SSGJ - 707）订立许可协议，授予辉瑞全球（除中国内地）开发等权利，保留中国内地相关权利，辉瑞有中国商业化选择权，集团收12.5亿美元首付款及最多48亿美元潜在付款，还收双位数百分比梯度特许权使用费 [1] 点评 - 三生制药合计控制三生国健80.88%股权，授权交易款项按沈阳三生70%、三生国健30%分配，预计辉瑞年内付首付款，增厚三生制药税前利润约11.75亿美元，未来获潜在里程碑付款 [2] 创新管线积极推进 - SSGJ - 707是基于专有CLF2平台自主研发的靶向PD - 1/VEGF双特异性抗体，在中国开展多项临床研究，包括一线治疗PD - L1阳性局部晚期或转移性非小细胞肺癌的III期研究（获突破性疗法认定），以及联合化疗一线治疗晚期NSCLC、治疗转移性结直肠癌、治疗晚期妇科肿瘤的II期研究，还获美国FDA新药临床试验批准，即将在美国启动临床研究 [3][6][10] 投资建议 - 考虑公司达成重磅授权交易、国内销售良好、新产品获批上市，调整前期盈利预测，预计2025 - 2027年营业收入分别为185.9/133.7/145.9亿元，同比增长104.1%/-28.1%/18.5%；归母净利润为95.9/53.2/60.8亿元，同比增长358.7%/-44.5%/14.2%，EPS分别为4.00/2.22/2.54元，对应2025年5月28日收盘价，PE分别为4.7/8.4/7.3X，维持“买入”评级 [7] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|7815.94|9107.98|18590.47|13370.88|14590.34| |YoY（%）|13.94%|16.53%|104.11%|-28.08%|9.12%| |归母净利润(百万元)|1549.24|2090.32|9589.11|5324.74|6081.50| |YoY（%）|-19.09%|34.93%|358.74%|-44.47%|14.21%| |毛利率（%）|84.98%|85.95%|93.01%|89.53%|90.06%| |每股收益（元）|0.64|0.86|4.00|2.22|2.54| |ROE(%)|0.11|0.14|0.38|0.18|0.17| |市盈率|11.75|7.07|4.66|8.39|7.34| [9] 财务报表和主要财务比率 - 展示2024A - 2027E利润表、现金流量表、资产负债表数据及主要财务指标，如营业收入增长率、净利润增长率、毛利率、净利率、ROA、ROE、流动比率、速动比率、资产负债率等 [10]

报告行业投资评级 - 推荐 [4] 报告的核心观点 - 2025Q1 报告研究的具体公司铀产量环比减少但同比增加，销量有不同程度变化，价格环比和同比均下跌，2025 年指引指标与先前预期一致，公司有新供应协议和股息建议 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 2025Q1 生产经营情况 - 2025Q1 铀产量（100%基础）为 5633 吨 U3O8，环比减少 14%，同比增加 11% [1] - 2025Q1 铀权益产量为 2963 吨 U3O8，环比减少 12%，同比增加 9% [1] - 2025Q1 集团铀销量（100%基础）为 2560 吨 U3O8，环比减少 49%，同比减少 7% [1] - 2025Q1 KAP 铀销量（含集团）为 2558 吨 U3O8，环比减少 12%，同比增加 10% [2] - 2025Q1 集团平均实现价格为 54.70 美元/磅，环比下跌 27%，同比下跌 13% [2] - 2025Q1 KAP 平均实现价格为 54.69 美元/磅，环比下跌 25%，同比下跌 3% [2] - 2025Q1 末平均现货价格为 66.18 美元/磅，环比下跌 14%，同比下跌 30% [2] 2025 年指引更新 - 2025 年报告研究的具体公司铀产量预计达 25000 - 26500 吨（100%基础）或 13000 - 14000 吨（权益产量） [3] - 2025 年集团销售量预计在 17500 - 18500 吨之间，其中 KAP 销售量在 14000 - 15000 吨之间 [5] 公司动态 - 报告研究的具体公司与瑞士 Axpo Power AG 等签署供应合同，与捷克经济合作委员会（ČEZ）签署协议 [6] - 董事会建议每股普通股派发 1264.12 坚戈股息，总股息约 3279 亿坚戈，占自由现金流 75%，待股东大会批准 [7]

证券研究报告|行业研究报告 [Table_Date] 2025 年 5 月 29 日 [Table_Title] Solid Power 2025Q1 收入为 600 万美元，净亏损为 1510 万美元 [Table_Title2] 有色金属-海外季报 [Table_Summary] 季报重点内容: ►2025Q1 年财务业绩情况 Solid Power 在 2025Q1 实现了 600 万美元的收入。该收 入主要来自公司与 SK On Co., Ltd. 签订的协议的执行。 2025Q1 的运营费用为 3000 万美元，而 2024Q1 为 3170 万 美元，这主要是由于与收入相关的直接成本减少，以及在管理 运营支出方面进行了整体财务尽职调查。 2025Q1 运营亏损为 2400 万美元，净亏损为 1510 万美 元，即每股 0.08 美元。 截至 2025 年 3 月 31 日，Solid Power 的总流动性为 2.996 亿美元，流动性状况依然强劲。 截至 2025 年 3 月 31 日，合同应收款为 220 万美元， 流动负债总额为 1040 万美元。 2025Q1 的资本支出总计 240 万美 ...

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [4][9][15] 报告的核心观点 - 公司乘用车轮业务贡献增长，国际化扩张稳步推进，预计2025 - 2027年营收为11.10/11.97/12.93亿元，归母净利润为0.51/0.59/0.73亿元，EPS为0.34/0.40/0.49元 [9][15] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024年公司实现营业收入10.28亿元，同比+6.95%；归母净利润0.50亿元，同比 - 31.28%；扣非归母净利润0.50亿元，同比 - 30.26%。2025年一季度实现营业收入2.48亿元，同比+11.17%；归母净利润0.10亿元，同比 - 21.36%；扣非归母净利润0.10亿元，同比 - 19.32% [1] 分析判断 - 营收实现小幅增长，乘用车车轮业务增长明显。2024年公司营收10.28亿元，同比增长6.95%。乘用车车轮业务营收3.52亿元，同比增长8.06%；商用车车轮业务营收3.74亿元，同比下降1.14%；其他业务营收3.02亿元，同比增长17.44%。境内市场营收6.53亿元，同比增长10.79%；境外市场营收3.76亿元，同比基本持平（+0.88%） [2] - 原材料成本增长，盈利短期承压。2024年公司整体毛利率为14.92%，同比下降1.69pct，主要因主要原材料铝棒平均采购单价上涨4.78%。乘用车车轮/商用车车轮毛利率分别为28.84%/9.58%，同比分别 - 7.19pct/+2.14pct。2024年，销售费用/管理费用/研发费用率分别为2.63%/3.70%/3.31%，同比分别+0.76pct/+1.51pct/0.08pct，管理费用同比增长80.95%，主要系新增上市相关费用704.34万元及管理人员薪酬增加。2024年归母净利润同比下降31.28% [3] - 泰国基地投产，国际化布局与产能扩张稳步推进。合金科技泰国基地建设项目总投资额为2.5亿元，2025年3月试生产，4月正式投产，有望提升公司海外市场供应能力及整体抗风险能力。公司已通过J.T.Morton、Superior分别配套美国新能源汽车制造商Rivian、Lucid，并进入Paccar（美国）的供应链。在汽车售后市场，公司通过WheelPros供应给戴姆勒等整车制造商售后体系，并与多家品牌商保持良好业务合作 [4][7] - 深化客户合作，募投项目有序建设。公司产品已直接配套多家国内客户，并通过J.T.Morton、Superior分别配套美国新能源汽车制造商Rivian、Lucid，并进入Paccar（美国）的供应链。首次公开发行募集资金投资项目“年产100万件高端锻造汽车铝合金车轮智造工厂及研发中心升级项目”按计划推进，截至2024年报报告期末累计投入1.67亿元，投资进度54.40%，预计2025年12月31日达到预定可使用状态 [8] 盈利预测与估值 |财务摘要|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|962|1,028|1,110|1,197|1,293| |YoY（%）|0.5%|6.9%|8.0%|7.8%|8.0%| |归母净利润(百万元)|73|50|51|59|73| |YoY（%）|0.7%|-31.3%|0.8%|16.5%|24.0%| |毛利率（%）|16.6%|14.9%|15.0%|15.1%|15.5%| |每股收益（元）|0.66|0.37|0.34|0.40|0.49| |ROE|16.4%|6.5%|6.1%|6.6%|7.6%| |市盈率|29.20|52.08|56.42|48.45|39.06|[11] 可比公司估值表（PE） |代码|公司名称|市值（亿元）|股价（元）|归母净利润（亿元）（2025E/2026E/2027E）|PE（倍）（2025E/2026E/2027E）| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |002085.SZ|万丰奥威|342|16.11|10.08/12.16/14.12|33.93/28.13/24.22| |300428.SZ|立中集团|113|17.6|8.17/10.28/12.26|13.83/10.99/9.22| |平均值| - | - | - | - |23.88/19.56/16.72| |301539.SZ|宏鑫科技|28|18.6|0.51/0.59/0.73|56.42/48.45/39.06|[16] 财务报表和主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入（百万元）|1,028|1,110|1,197|1,293| |YoY(%)|6.9%|8.0%|7.8%|8.0%| |营业成本（百万元）|875|944|1,016|1,093| |营业税金及附加（百万元）|7|8|8|9| |销售费用（百万元）|27|21|22|22| |管理费用（百万元）|38|26|28|29| |财务费用（百万元）|-4|0|0|0| |研发费用（百万元）|34|34|37|40| |资产减值损失（百万元）|-1|0|0|0| |投资收益（百万元）|-1|0|0|0| |营业利润（百万元）|54|55|63|79| |营业外收支（百万元）|0|0|0|0| |利润总额（百万元）|54|55|63|79| |所得税（百万元）|4|4|5|6| |净利润（百万元）|50|51|59|73| |归属于母公司净利润（百万元）|50|51|59|73| |YoY(%)|-31.3%|0.8%|16.5%|24.0%| |每股收益（元）|0.37|0.34|0.40|0.49| |货币资金（百万元）|209|195|84|53| |预付款项（百万元）|13|11|12|14| |存货（百万元）|245|153|276|198| |其他流动资产（百万元）|275|217|319|264| |流动资产合计（百万元）|741|575|691|529| |长期股权投资（百万元）|0|0|0|0| |固定资产（百万元）|412|438|449|452| |无形资产（百万元）|84|83|82|110| |非流动资产合计（百万元）|877|1,004|1,138|1,344| |资产合计（百万元）|1,618|1,579|1,829|1,873| |短期借款（百万元）|115|115|115|115| |应付账款及票据（百万元）|629|540|726|694| |其他流动负债（百万元）|62|61|66|69| |流动负债合计（百万元）|805|715|906|878| |长期借款（百万元）|28|28|28|28| |其他长期负债（百万元）|8|8|8|8| |非流动负债合计（百万元）|36|36|36|36| |负债合计（百万元）|842|752|942|914| |股本（百万元）|148|148|148|148| |少数股东权益（百万元）|0|0|0|0| |股东权益合计（百万元）|777|827|886|959| |负债和股东权益合计（百万元）|1,618|1,579|1,829|1,873| |净利润（百万元）|50|51|59|73| |折旧和摊销（百万元）|54|57|60|69| |营运资金变动（百万元）|-10|43|-55|82| |经营活动现金流（百万元）|100|181|94|254| |资本开支（百万元）|-259|-197|-196|-277| |投资（百万元）|0|1|-9|-9| |投资活动现金流（百万元）|-260|-195|-204|-285| |股权募资（百万元）|351|0|0|0| |债务募资（百万元）|45|0|0|0| |筹资活动现金流（百万元）|305|0|0|0| |现金净流量（百万元）|151|-14|-110|-31| |成长能力 - 营业收入增长率（%）|6.9%|8.0%|7.8%|8.0%| |成长能力 - 净利润增长率（%）|-31.3%|0.8%|16.5%|24.0%| |盈利能力 - 毛利率（%）|14.9%|15.0%|15.1%|15.5%| |盈利能力 - 净利润率（%）|4.9%|4.6%|4.9%|5.6%| |盈利能力 - 总资产收益率ROA（%）|3.1%|3.2%|3.2%|3.9%| |盈利能力 - 净资产收益率ROE（%）|6.5%|6.1%|6.6%|7.6%| |偿债能力 - 流动比率|0.92|0.80|0.76|0.60| |偿债能力 - 速动比率|0.59|0.57|0.44|0.36| |偿债能力 - 现金比率|0.26|0.27|0.09|0.06| |偿债能力 - 资产负债率（%）|52.0%|47.6%|51.5%|48.8%| |经营效率 - 总资产周转率|0.75|0.69|0.70|0.70| |每股指标 - 每股收益（元）|0.37|0.34|0.40|0.49| |每股指标 - 每股净资产（元）|5.25|5.59|5.99|6.48| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|0.68|1.22|0.63|1.72| |每股指标 - 每股股利（元）|0.10|0.00|0.00|0.00| |估值分析 - PE|52.08|56.42|48.45|39.06| |估值分析 - PB|3.53|3.45|3.22|2.97|[18]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予公司“买入”评级 [4][7][63] 报告的核心观点 - 短期来看，随着行业迎来新一轮景气周期，公司业绩有望修复且呈现较大弹性；中长期来看，公司持续产品创新、深化供应链建设，国内市场仍有较大开店空间，海外市场有望进一步打开增长空间 [4][63] 根据相关目录分别进行总结 茶百道：中端现制茶饮领航者，业绩阶段性承压 - 茶百道于2008年在四川成都启航，按2023年零售额计，在中国现制茶饮店市场中排名第三，市场份额达6.8%；截至2024年底，门店数量达8409家，其中内地门店8395家，境外门店14家 [1][12] - 股权高度集中，创始人夫妇合计持股超80% [15] - 受内外部因素影响，公司业绩阶段性承压；2024年，公司实现营收49.18亿元/-13.8%，归母净利润4.72亿元/-51.6%，净利率9.8%/-10.4pct [1][17] 现制茶饮行业：供需共振下的新一轮景气周期 - 行业竞争格局改善，进入出清阶段，投融资热度降温，头部茶饮品牌市场份额有望进一步提升 [24] - 价格战逐渐缓和，今年以来现制茶饮价格有回升趋势 [28] - “外卖大战”助力现制茶饮消费，茶饮成为承接流量红利的最大赢家 [32] 看点：产品创新+供应链深化，持续打开门店增长空间 产品创新为矛 - 产品矩阵全面，定位中端，价格介于7 - 22元 [35] - 有完善的产品研发体系，保障产品上新效率及效果；2024年推出60款新品、升级迭代42款产品、开发入库产品配方372个 [36] - 经典爆款与高效创新结合，产品力不断提升；2024Q4推出“超级蔬食系列”，今年推出“东方植物鲜养果茶” [36][37] 供应链深化为盾 - 约39%的募集资金将用于强化供应链 [41] - 拥有包材、茶叶工厂，夯实原料可控性 [41][42] - 拥有24个仓配中心，全国门店“次日达”覆盖率达92%；水果统一配送覆盖率已达71.7% [42] 下沉和海外扩张为增长双轮 - 以加盟模式扩张，门店覆盖全国各线级城市；预计中长期国内门店规模有望达近1.5万家，仍有76%的增长空间 [44][55] - 数字化运营系统赋能加盟商管理，加盟商稳定性较强 [47] - 2024年1月海外首店落地韩国首尔，东南亚市场是优先重点拓展区域，市场潜力广阔 [56] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年，公司收入为56.81/63.25/68.48亿元，归母净利润为8.39/10.68/12.52亿元，EPS为0.57/0.72/0.85元，最新股价对应PE为17.0/13.4/11.4X [4][62]

报告核心观点 5月28日市场行情变动不大，各资产表现有差异，股市部分指数微跌、红利指数反弹，债市行情反复，海外债市趋稳，商品价格有涨有跌，资金面整体不紧，市场隐含波动率低位震荡，建议以防御姿态应对并布局有逻辑支撑的板块 [2][3][10] 复盘各类资产表现 股市 - 大盘方面，上证指数、沪深300微幅下跌0.02%、0.03%，中证红利上涨0.32%；国内科技板块跌幅收窄，科创50下跌0.23%，港股的恒生科技下跌0.15%；小微盘指数略微拐头向下，中证2000、万得微盘股指下跌0.34%、0.38% [2] - 万得全A下跌0.20%，全天成交额1.03万亿元，较昨日放量98亿元，上证50和沪深300均下跌0.08%，中证2000和万得微盘股指数分别回调0.34%和0.38%，中证2000拥挤度为2.91，较昨日有所下降但仍处历史高位 [6] 债市 - 10年国债次活跃券上行0.8bp至1.71%，30年国债活跃券上行0.8bp至1.93%；10年国债期货主力合约持平前收，30年国债期货主力合约下跌0.04% [2] 海外债市 - 昨夜特朗普提及相关问题致30年美债收益率一度上行4.98%，28日晚间回落至4.94%，28日起30年日债收益率稳定在2.95%以内，有利于缓解美债波动 [3] 黄金 - 黄金定价波幅有所收敛，伦敦金、纽约金盘踞于3300美元/盎司附近，沪金、沪银价格下跌0.59%、0.36% [3] 国内其他商品 - 黑色系价格整体下行，螺纹钢、铁矿石、热轧卷板下跌0.77%、0.14%、0.55%，焦煤跌幅扩大至2.20%，沥青由涨转跌，跌幅为0.91%；玻璃价格进入横盘状态后今日下跌1.66%；工业金属价格涨跌互现，沪铜下跌0.15%，沪铝上涨0.17% [3] 资金面情况 银行间资金 - 本周跨月周逆回购天然到期资金缺口大，但央行26 - 28日每日净投放规模分别为2470、910、585亿元，非银机构跨月成本基本稳定在1.70%附近，今日非银隔夜利率“低开低走”，全天加权R001、R007分别为1.46%、1.69%，较前一日变化 - 3bp、+1bp [4] 交易所资金 - 早盘GC001一度攀升至1.80% + 高位，尾盘回落至1.40%附近低点，“月末提前涨价”可能是交易所资金特点，4月28日也曾出现相似情形 [4] 基金赎回情况 - 28日纯债基金净申购指数为 - 25.5，压力远高于27日的 - 5.0，27日银行自营是唯一核心赎回盘，28日保险是唯一核心赎回盘，虽近两日基金接连被赎回，但各期限收益率未显著上行，反映债市有较强韧性 [5] 权益市场亮点 板块亮点 - 红利方面，中证红利指数上涨0.32%，煤炭、交运和石油石化表现领先，对应SW指数分别上涨0.74%、0.71%和0.49% [7] - 消费方面，SW纺织服饰、家电和食品饮料分别上涨1.17%、0.53%和0.39% [7] - 部分科技题材热度升温，万得光模块和深海科技指数分别上涨2.51%和1.28%，本周计算机、通信和传媒拥挤度均有所上升，且拥挤度分位数处于历史低位，资金低位布局科技板块意愿或增强 [7][9] 港股情况 - 恒生指数和恒生科技分别下跌0.53%和0.15%，AH溢价指数仍处于132附近，处于2021年以来相对低位但与前低128有距离 [9] - 南向资金净流入35.78亿港元，美团净流入10.74亿港元，中国移动和中国海洋石油分别净流入5.97亿港元和5.64亿港元，红利资产受青睐，泡泡玛特净流入0.43亿港元，流入幅度明显减少且股价下跌7.12%，资金追涨意愿或受扰动 [9] 市场隐含波动率情况 - 市场隐含波动率继续在低位震荡，沪300ETF IV指数处于16附近，位于2020年以来18.9%分位数，资金对未来波动率预期相对不高，但历史上隐含波动率常“缓慢下降 - 迅速上升”，行情会明显变化，当下适合防御并布局有逻辑支撑的板块 [10]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，上次评级也是“买入” [6] 报告的核心观点 - 三生国健及关联方授予辉瑞公司707项目独家开发、生产和商业化许可权，考虑到重大BD授权及新产品获批上市，创新产品未来放量可期，调整盈利预测并维持“买入”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 三生国健及关联方三生制药、沈阳三生制药授予辉瑞公司707项目在除中国大陆外其他国家和地区、人类和兽医用途所有治疗等适应症的独家开发、生产和商业化许可权 [1] 点评 - 三生制药合计控制三生国健80.88%股份，沈阳三生是三生制药间接控股的全资子公司且直接持有三生国健6.42%股份，707项目许可收益分配比例为三生国健30%、沈阳三生70% [2] 创新管线积极推进 - 抗PD - 1/L1抗体联合抗VEGF抗体有效性和安全性在多种肿瘤临床试验中得到验证，双抗更能使特异性在肿瘤组织局部富集，有望增强抗肿瘤效果并降低毒副作用；许可产品已开展多项临床试验，单药一线治疗PD - L1阳性非小细胞肺癌适应症获CDE批准进入临床III期，联合化疗一线治疗非小细胞肺癌、转移性结直肠癌、晚期妇科肿瘤处在临床II期阶段 [3] 投资建议 - 预计2025 - 2027年收入为40.2/22.4/26.3亿元（前值13/15/19亿元），同比增长236.4%/-44.1%/17.4%，归母净利润分别为28.5/11.2/13.9亿元（前值3/3.6/4.9亿元），同比增长305.0%/-60.6%/23.4%，EPS分别为4.63/1.82/2.25元（前值0.48/0.59/0.80元），对应2025年5月28日收盘价54元/股，PE分别为12/30/24X，维持“买入”评级 [4] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|1,014|1,194|4,015|2,243|2,633| |YoY（%）|22.8%|17.7%|236.4%|-44.1%|17.4%| |归母净利润(百万元)|295|705|2,854|1,124|1,387| |YoY（%）|497.6%|139.2%|305.0%|-60.6%|23.4%| |毛利率（%）|77.9%|74.5%|92.8%|84.6%|83.7%| |每股收益（元）|0.48|1.14|4.63|1.82|2.25| |ROE|6.0%|12.7%|35.2%|12.3%|13.4%| |市盈率|112.50|47.37|11.67|29.64|24.01|[10] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2024A - 2027E的相关财务数据，包括营业总收入、营业成本、净利润等，同时给出了成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等主要财务指标 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 三生国健达成重大BD授权且多个新产品即将获批上市，未来创新产品放量可期，调整前期盈利预测，预计2025 - 2027年收入为40.2/22.4/26.3亿元，同比增长236.4%/-44.1%/17.4%，归母净利润分别为28.5/11.2/13.9亿元，同比增长305.0%/-60.6%/23.4%，EPS分别为4.63/1.82/2.25元，对应2025年5月28日收盘价，PE分别为12/30/24X [4] 各部分总结 事件 - 三生国健、三生制药和沈阳三生制药共同授予辉瑞公司在许可区域及领域独家开发、生产和商业化许可产品707项目的权利 [1] 点评 - 三生制药合计控制三生国健80.88%股份，沈阳三生直接持有6.42%股份；许可产品分配比例为三生国健30%，沈阳三生70% [2] 创新管线积极推进 - 抗PD - 1/L1抗体联合抗VEGF抗体有效性和安全性在多种肿瘤临床试验中得到验证，双抗更具优势；许可产品已开展多项临床试验，单药一线治疗PD - L1阳性非小细胞肺癌适应症进入临床III期，联合化疗一线治疗非小细胞肺癌、转移性结直肠癌、晚期妇科肿瘤处在临床II期阶段 [3] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|1,014|1,194|4,015|2,243|2,633| |YoY（%）|22.8%|17.7%|236.4%|-44.1%|17.4%| |归母净利润(百万元)|295|705|2,854|1,124|1,387| |YoY（%）|497.6%|139.2%|305.0%|-60.6%|23.4%| |毛利率（%）|77.9%|74.5%|92.8%|84.6%|83.7%| |每股收益（元）|0.48|1.14|4.63|1.82|2.25| |ROE|6.0%|12.7%|35.2%|12.3%|13.4%| |市盈率|112.50|47.37|11.67|29.64|24.01|[10] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2024A - 2027E的财务数据，包括营业总收入、净利润、各项费用、资产、负债等情况，同时给出了成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等主要财务指标 [12]