行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 核心观点 - 本周国内锂盐价格环比上涨，后市或维持震荡 [1] - 本周普氏锂精矿报价环比上调，后市锂矿价格或随锂盐价格震荡 [2] - 本周沪镍价格环比上涨，关注印尼镍矿 RKAB 配额审批情况 [3] - 本周钴价偏弱运行，短期内需求偏弱局面难以改变 [7] - 本周稀土价格偏强运行，镨钕价格环比上涨 [8] - 本周沪锡价格环比下跌，矿供应紧张预期仍存 [10] - 本周锑锭价格平稳运行，节前补货多数以刚需为主 [11] - 本周 APT 价格小幅上涨，临近春节需求较平淡 [12] - 铀供给偏紧预期持续，后续需关注 Inkai 铀矿复产情况 [14] 锂行业 - 本周国内锂盐价格环比上涨，工业级碳酸锂市场均价 7.45 万元/吨，较上周上涨 2.76%；电池级碳酸锂市场均价为 7.7 万元/吨，较上周上涨 2.67% [1] - 本周普氏锂精矿（SC6）评估价格为 850 美元/吨，较上周上调 25 美元/吨 [2] - 碳酸锂样本周度库存总计 10.82 万吨，较上周去库 443 吨 [1] - 碳酸锂生产受厂家检修和技改影响产量下滑，预计整体产量将大幅下降 [1] - 锂矿价格持续维持高位，预计短期内随碳酸锂价格震荡 [2] 镍钴行业 - 本周 LME 镍现货结算价报收 15,840 美元/吨，较上周上涨 2.86%；沪镍报收 12.84 万元/吨，较上周上涨 2.18% [3] - 印尼政府 2025 年镍矿配额为 2 亿吨，虽高于此前传闻的 1.5 亿吨，但与 2024 年相比降幅较大 [6] - 本周电解钴报收 16.45 万元/吨，较上周下跌 1.50%；氧化钴报收 102.5 元/千克，较上周下跌 0.97% [7] - 钴盐市场整体供应量在年底呈现相对平稳的态势，中小型企业开工较低 [7] 稀土磁材行业 - 本周氧化镨均价 42.64 万元/吨，较上周上涨 3.08%；氧化钕均价 41.80 万元/吨，较上周上涨 3.21% [8] - 供应稳定，上游分离企业和金属厂开工稳定，产量变化有限 [8] - 市场情绪偏淡，临近假期，市场活跃度下降 [8] 锡行业 - 本周 LME 锡现货结算价 29,400 美元/吨，环比下跌 1.42%；沪锡加权平均价 24.81 万元/吨，较上周下跌 1.41% [10] - 缅甸禁矿开采事件悬而未决，锡矿供应紧张预期仍存 [10] - 印尼 12 月锡出口量达到 4685.28 吨，同比减少 21.59%，环比减少 21.11% [10] 锑行业 - 本周 2低铋锑锭出厂含税价 13.9-14.2 万元/吨，较上周下调 0.1 万元/吨 [11] - 春节期间物流相继停运，节前补货情况不及预期 [11] 钨行业 - 本周白钨精矿（65%）报价 14.30 万元/吨，环比上涨 0.35%；黑钨精矿（65%）报价 14.45 万元/吨，环比上涨 0.70% [12] - 春节临近矿端放假检修计划增多，供应量偏紧为市场提供强支撑 [12] 铀行业 - 12 月全球铀实际市场价格为 60.22 美元/公吨，行至近 15 年高位 [14] - 哈原工宣布旗下 Inkai 铀矿从 2025 年 1 月 1 日起停产，加剧全球一次铀供应紧张局面 [14] 投资建议 - 推荐关注成本曲线处于行业较低分位，且未来 2-3 年仍有供给增量的公司，受益标的有【雅化集团】、【永兴材料】、【中矿资源】、【赣锋锂业】 [15] - 受益标的：【北方稀土】、【金力永磁】 [15] - 受益标的：【兴业银锡】、【华锡有色】、【锡业股份】 [16] - 受益标的：【湖南黄金】、【华钰矿业】 [17] - 受益标的：【中广核矿业】 [17]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 核心观点 - 2024Q4 氧化铝产量同比增加 4%至 199.2 万吨，原铝产量同比减少 1%至 83.7 万吨，矿产铜权益产量同比增加 23%至 17.98 万吨 [1] - 2024Q4 铝土矿产量为 1541.2 万吨，同比增加 2%，环比增加 2% [1] - 2024Q4 氧化铝产量为 199.2 万吨，同比增加 4%，环比增加 13% [2] - 2024Q4 原铝产量为 83.7 万吨，同比减少 1%，环比增加 3% [2] - 2024Q4 矿产铜权益产量为 17.98 万吨，同比增加 23%，环比增加 19% [3] - 2024Q4 精炼铜产量为 6.87 万吨，同比增加 42.27%，环比增加 26.32% [3] - 2024Q4 Pilbara 铁矿石产量为 8650 万吨，同比减少 1%，环比增加 3% [6] - 2024Q4 IOC 球团精粉产量达到 250 万吨，同比减少 6%，环比增加 20% [6] - 2024Q4 硼酸盐产量为 13.2 万吨，同比增加 18%，环比增加 5% [6] - 2024Q4 二氧化钛渣产量为 23.5 万吨，同比减少 14%，环比减少 11% [6] - 2024Q4 钻石产量为 77.5 万克拉，同比增加 18%，环比增加 43% [7] 2024 年生产经营情况 - 2024 年铝土矿产量为 5865.3 万吨，同比增加 7% [8] - 2024 年氧化铝产量为 730.3 万吨，同比减少 3% [9] - 2024 年原铝产量为 329.6 万吨，同比增加 1% [9] - 2024 年矿产铜权益产量为 62.4 万吨，同比增加 11% [9] - 2024 年精炼铜产量为 24.83 万吨，同比增加 41.97% [9] - 2024 年 Pilbara 铁矿石产量为 3.28 亿吨，比 2023 年低 1% [10] - 2024 年球团精粉产量合计约 940 万吨，同比下降 2% [11] - 2024 年硼酸盐产量为 50.4 万吨，同比增加 2% [12] - 2024 年二氧化钛渣产量为 99 万吨，同比减少 11% [12] - 2024 年钻石产量为 275.9 万克拉，同比减少 17% [12] 2025 年产量指引 - 2025 年 Pilbara 铁矿石指导仍取决于计划采矿区的审批时间和遗产清理情况 [13] - 2025 年 Pilbara 铁矿石单位现金成本预计将在每吨 21.75 美元至 23.50 美元指导值的上限部分 [15] - 2025 年铜 C1 单位成本预计将维持在 140 至 160 美分/磅的指导水平 [15] 投资、增长和在开发项目 - 2024 年计入损益表的勘探和评估税前和剥离前支出为 9.35 亿美元 [16] - Western Range 矿山建设现已完成 90%以上 [17] - Oyu Tolgoi 地下项目首批矿石通过输送带运至地面 [18] - SimFer 矿场有望在 2025 年实现首次生产 [19] - 魁北克 AP60 扩建项目仍在按计划进行 [20] - Kennecott 的 North Rim Skarn 地下开发和基础设施建设活动仍在继续 [21] - 阿根廷的 Rincon 项目预计将于 2025 年第一季度竣工 [23] - 塞尔维亚的 Jadar 项目继续申请获得勘探许可证 [23] - 2024 年 10 月 9 日宣布以每股 5.85 美元的价格全现金收购 Arcadium Lithium plc [24]

日本降息与债市表现 - 日本降息进程缓慢，从1991年7月首次降息至1995年9月，贴现率从6%下调至0.5%，历时四年9次降息[1] - 1993年12月至1994年11月，日本短端收益率上行，2年期日债收益率从2.75%下行至1.75%，10年期日债收益率从4.2%下行至3.36%[3] - 1995年9月至1996年7月，2年期日债收益率下行63bp至0.32%，10年期日债收益率仅下行16bp至2.95%[4] - 1996年7月至1998年9月，日本长端利率从3.3%下行180bp至1.5%，短端利率下行70bp至0.5%[5] - 1999年2月，日本政策利率降至零，2年和10年日债收益率分别下行至0.115%和1.223%，随后回升至0.35%和1.75%[6] 美国降息与债市表现 - 美国从2007年9月至2008年12月，15个月内10次降息，联邦基金利率从4.5-4.75%下调至0-0.25%[9] - 2008年3-6月，2年期美债收益率从1.35%反弹至3.05%，10年期美债收益率从3.34%反弹至4.27%[10] - 2008年12月降至零利率后，2年期美债收益率从3.05%下降至0.65%，10年期美债收益率从4.27%下行至2.08%[11] - 2008-2015年零利率期间，2年期美债收益率中枢为0.5%，10年期美债收益率中枢为2.6%[12] 美日降息启示 - 政策利率快速下行至历史低位时，长端利率下行速度可能放慢[14] - 政策利率降至零之后，长端利率可能反而容易出现反弹[15] - 零利率环境下，长端利率的定价中枢很大程度上取决于通胀和通胀预期[16]

市场表现 - 1月14日A股市场放量反弹，沪指涨2.54%，深证成指涨3.77%，创业板指涨4.71%，沪指重回3200点上方[1] - 万得全A成交额达到1.37万亿元，A股上涨股票数量超过5300只，市场情绪明显改善[1] - 12月31日至1月13日期间，沪指、深证成指、创业板指分别下跌7.2%、8.2%、10.1%，市场成交额下行至万亿元下方[2] 影响因素 - A股前期下跌主要受海外再通胀担忧扰动，而非国内经济基本面因素[3] - 12月新增社融和新增人民币贷款均好于市场预期，宏观流动性维持宽松[3] - 央行通过稳汇率措施，人民币汇率在7.35附近企稳震荡[4] - 证监会部署2025年五大重点工作，包括加强监管和稳市机制建设，稳定市场预期[4] 投资策略 - "新质牛"相关主题仍是春季行情主线，包括AI+、人形机器人、低空经济、国产替代等[5] - 随着央行稳汇率和证监会稳股市政策，投资者对A股利空因素的担忧得到缓解[5] - 美国当选总统特朗普就职后，A股市场有望再次交易"两会"政策预期，酝酿春季行情[5]

投资评级 - 报告对科伦博泰生物-B(6990 HK)的评级为"买入"，目标价格为252 8港元，最新收盘价为169 9港元 [3] 核心观点 - 科伦博泰生物-B的两款核心自研产品芦康沙妥珠单抗和塔戈利单抗近期获国家药品监督管理局(NMPA)批准上市，标志着公司迈入商业化新征程 [1] - 芦康沙妥珠单抗作为国内首款上市TROP2 ADC自研产品，已在乳腺癌、肺癌领域布局多项适应症，其中单药后线治疗三阴性乳腺癌(TNBC)已获批，其他适应症处于III期临床或已提交上市申请 [2] - 公司已组建约400人的商业化团队，并计划进一步扩张，以支持核心产品的商业化推广 [2] - 公司后续临床管线充裕，包括HER2 ADC A166、西妥昔单抗A140等产品已递交NDA申请，另有5款ADC处于临床1期研发阶段 [2][6] 财务预测 - 预计公司2024-2026年收入分别为16 03亿元、18 95亿元、28 89亿元，同比增长4%、18%、52% [7] - 预计2024-2026年归母净利润分别为-3 45亿元、-5 39亿元、-1 21亿元 [7] - 预计2024-2026年毛利率分别为88 77%、89 18%、92 00% [9] - 采用自由现金流折现估值方法，公司估值为491 2亿元，对应股价234 1元，折合港币252 8元 [7] 商业化进展 - 芦康沙妥珠单抗海外市场由默沙东启动10项全球III期临床试验，覆盖非小细胞肺癌、子宫内膜癌、乳腺癌、胃癌等多个癌肿 [2] - 公司计划到2024年底将商业化团队扩张至约400人，以支持核心产品的商业化推广 [2]

投资评级 - 报告给予芯动联科"买入"评级 [3] - 目标价格未明确给出 [3] - 最新收盘价为48.67元 [3] 核心观点 - 芯动联科是高端MEMS惯性传感器龙头，产品性能达到国际先进水平 [5] - 公司主要产品为MEMS陀螺仪、加速度计和惯性测量单元，MEMS陀螺仪收入占比超过70% [5] - 2024Q1-3公司收入2.7亿元，同比增长41.2%，归母净利润1.38亿元，同比增长42.4% [5] - 公司产品长期保持高毛利率，MEMS陀螺仪和加速度计核心参数达到国际先进水平 [5] 公司概况 - 公司成立于2012年，专注于MEMS陀螺仪和加速度计的研发 [14] - 产品广泛应用于工业、无人系统、海洋监测、气象预报等领域 [14] - 公司逐步开拓自动驾驶、机器人、民用航空等市场 [14] - 公司采用Fabless模式，专注于芯片设计、测试和销售 [32] 产品与技术 - 公司主要产品包括高性能MEMS陀螺仪、加速度计和压力传感器 [18] - MEMS陀螺仪产品性能达到导航级，核心参数领先于海外头部企业 [7] - 公司采用体硅SOI工艺，具有较高的加工精度和集成度 [60] - 公司自主研发了专用测试系统，满足高定制化和高检测效率需求 [63] 市场与竞争 - 2021年全球MEMS惯性传感器市场空间约为35亿美元 [75] - 高性能MEMS惯性传感器市场空间约为7.1亿美元，占惯性传感器市场的20.2% [80] - 全球高性能MEMS惯性传感器市场主要由Honeywell、ADI等国际巨头主导 [84] - 芯动联科在高性能MEMS陀螺仪领域处于国际先进水平，产品性能不输海外头部企业 [97] 下游应用 - 公司产品主要应用于高可靠领域，收入占比超过75% [105] - 公司逐步拓展高端工业、无人系统、自动驾驶等领域 [107] - 人形机器人和自动驾驶领域的高景气度为公司带来新的增长机会 [108][115] 财务预测 - 预计2024-2026年公司收入分别为4.55亿元、6.54亿元和9.44亿元，同比增速分别为43.4%、43.9%和44.3% [123] - 预计2024-2026年归母净利润分别为2.32亿元、3.31亿元和4.59亿元，同比增速分别为40.3%、42.4%和38.8% [123] - 2025/1/10股价48.67元对应PE为84.0、59.0和42.5倍 [123]

行业投资评级 - 农林牧渔行业评级: 推荐 [1] 核心观点 - 农业农村部发布《关于实施养殖业节粮行动的意见》，提出到2030年单位规模动物产品平均饲料消耗量比2023年下降7%以上 [1] - 饲料粮消费在我国粮食总消费中占比较大，饲料成本约占养殖成本70% [1] - 提高饲料转化率是养殖业节粮降耗的主要路径，降低料肉比是关键 [3] - 开源扩供、挖足用好潜在资源是缓解饲料粮供给压力的有效举措 [4] 分析与判断 节粮提效 - 2023年规模生猪养殖使用精饲料数量为347.02公斤/头，2030年需降低7%至322.73公斤 [2] - 2023年规模肉鸡养殖使用精饲料数量为6.26公斤，2030年需降低7%至5.82公斤 [2] 提高饲料转换率 - 2023年我国单位规模生猪消耗精饲料数量为347.02kg，出栏重为131.28kg，育肥阶段料肉比为2.79 [3] - 2023年我国单位规模肉鸡消耗精饲料数量为6.26kg，出栏均重为2.53kg，全程料肉比为2.47 [3] - 2030年规模生猪养殖育肥料肉比需降至2.60，规模肉鸡养殖全程料肉比需降至2.30 [3] 降低料肉比途径 - 推动遗传改良，培育高效品种 [3] - 精准营养配方&精准饲喂管理，提升饲料转化率 [3] - 推动养殖规模化水平提升 [3] - 强化科技支撑和工作保障，提升科学防病治病水平 [3] 开源节粮 - 支持绿色高效饲料添加剂创制 [4] - 组织开展餐桌剩余食物、毛皮动物屠体、动物源蛋白水解物等新蛋白资源饲料化利用试点 [4] - 提升优质饲草占比，实现增草节粮 [4] 投资建议 - 《意见》有助于提升养殖行业生产效率，规范规模养殖方式，提升养殖绿色水平 [5] - 受益企业涉及养殖龙头、饲料添加剂生产企业、种用动物生产企业等 [5]

资金面分析 - 1月资金面预计前紧后松，资金缺口集中在1月上中旬，节前取现+税期+大额MLF到期约3.5万亿以上[2] - 银行资金融出在跨年后维持偏低状态，1月2-3日净融出分别为3.5万亿和3.9万亿，低于往年月初5万亿的水平[10] - 央行可能通过降准或大额逆回购对冲资金缺口，若对冲力度足够，资金面可能在春节前转松[22] 汇率与货币政策 - 人民币汇率可能阶段性放宽至7.5，以应对特朗普上任后可能的关税冲击[3] - 汇率贬值对长端利率形成保护，限制其上行空间，且外资流出对债市影响有限[33] - 央行可能择机降准降息，单次降息幅度若为20bp，长端利率或先反弹15-20bp，随后进入震荡[40] 债市展望 - 当前债市定价已透支降息预期，若降息落地可能触发短期止盈行为，利多出尽[40] - 10年期国债或为兼具性价比与安全性的品种，30年-10年期限利差处于2024年以来高位[41] - 2024年债市调整幅度逐渐增大，单次调整幅度从年初的8-11bp攀升至年末的22-30bp[38]

公司投资评级 - 报告对公司的投资评级为"买入"，分析师预测在报告发布后的6个月内，公司股价相对上证指数的涨幅将达到或超过15% [9] 核心观点 - 公司通过全资子公司Plateno Investment Limited收购下属三家控股子公司少数股东股权，交易对价合计约17.15亿元，涉及丽枫、喆啡、西岸三个核心品牌 [9] - 收购完成后，公司将全资持有这三家子公司，交易对价合理，预计将增厚公司业绩，且无新增商誉 [10] - 收购有助于公司进一步整合资源，提升决策效率，并通过股权绑定激励管理团队 [11] 财务数据与预测 - 公司2024-2026年预计营业收入分别为140.0亿元、148.7亿元、152.7亿元，同比变化分别为-4.4%、+6.2%、+2.7% [12] - 2024-2026年预计归母净利润分别为12.6亿元、14.6亿元、17.3亿元，同比变化分别为+25%、+16%、+19% [12] - 2024-2026年预计每股收益分别为1.17元、1.36元、1.62元，对应市盈率分别为22倍、19倍、16倍 [12][16] 收购细节 - 收购的三家子公司分别为Lavande Holdings Limited、Xana Hotelle Holdings Limited、Coffetel Holdings Limited，交易价格分别为11.01亿元、2.90亿元、3.24亿元 [9] - 2024年1-9月，丽枫、希岸、喆啡的净利润及综合收益总额分别为1.90亿元、5868.36万元、5839.67万元 [10] - 收购对价对应2023年市盈率分别为10.64倍、10.66倍、10.62倍，估值处于合理范围 [10] 行业与公司整合 - 公司通过收购进一步整合中端品牌资源，优化业务架构，推动降本增效，提升运营水平 [11] - 卖方同意将交易价款的60%-70%用于购买公司股票，并与公司利益绑定，激励管理团队 [11] 财务摘要 - 公司2023年营业收入为146.49亿元，同比增长29.5%，归母净利润为10.02亿元，同比增长691.1% [16] - 2024-2026年预计毛利率分别为43.6%、47.1%、48.5%，净利润率分别为9.0%、9.8%、11.3% [16] - 2024-2026年预计净资产收益率分别为7.0%、7.5%、8.2%，资产负债率分别为62.8%、60.2%、57.5% [16]

投资评级 - 维持"增持"评级 [3][29] 核心观点 - 公司在巩固 CMP 竞争优势的同时，不断丰富产品线布局，减薄、清洗、量测等设备取得积极进展 [2] - 公司通过收购芯嵛半导体切入离子注入机领域，符合"装备+服务"的平台化战略，对赌补偿机制降低收购风险 [25][26][30] - 离子注入机环节国产化率不足 10%，公司有望通过芯嵛半导体加速国产替代 [27][31] 财务预测 - 预计 2024-2026 年营业收入分别为 35.00、47.40 和 60.34 亿元，同比+40%、+35%和+27% [3] - 预计 2024-2026 年归母净利润分别为 10.09、13.36 和 17.02 亿元，同比+39%、+32%和+27% [3] - 预计 2024-2026 年 EPS 为 4.26、5.64 和 7.19 元 [3] - 2024/12/24 股价 172.47 元对应 PE 为 40、31、24 倍 [3] 产品进展 - 12 英寸超精密晶圆减薄机 Versatile-GP300 已取得多个领域头部企业的批量订单，9 月完成首台验证工作 [2] - 晶圆减薄贴膜一体机 Versatile–GM300 已发往国内头部封测企业进行验证 [2] - 12 英寸晶圆边缘切割设备已发往多家客户进行验证 [2] - 清洗设备已批量用于公司晶圆再生生产，应用于 4/6/8 英寸化合物半导体的刷片清洗装备已通过客户端验收 [2] - 应用于 4/6/8/12 英寸片盒清洗装备已取得小批量订单 [2] - 膜厚量测设备已实现小批量出货，并取得某集成电路制造龙头企业的批量重复订单 [2] 收购细节 - 公司拟用不超过 10 亿元收购子公司芯嵛半导体剩余 82%股权，收购完成后，芯嵛半导体将成为公司全资子公司 [25] - 芯嵛半导体整体估值 12.25 亿，以 25 年对赌收入测算 PS 为 11.8 倍，低于可比公司 [26] - 业绩承诺方将基于 2024-2026 年业绩表现分期支付，收入端三年复合增速高达 160% [26] - 若 2024 年超额完成业绩承诺，2025-2026 年同样超额完成，将分别奖励 1000 万元-2000 万元（2025 年）、2000 万元-3000 万元（2026 年）给核心团队 [27] 行业分析 - 离子注入环节国产化率不足 10%且美系垄断（Axcelix、AMAT），价值量占比约前道设备的 3%-5% [27] - 预计 2025 年离子注入机市场规模约 110 亿元，其中低/中/高能注入机分别占比 61%、20%、18% [27] - BIS 制裁落地，国产设备加速导入，离子注入机环节受益加速国产替代 [31]