经济回升势头确立 - 三季度GDP季调环比折年率回升至3.6%，较二季度加快1.6个百分点，经济触底回升势头确立[1][2] - 工业生产保持较快增长，离不开"两新"政策成效显现与出口逐季加快[7] - 服务业经济加快恢复，三季度增加值同比增长4.8%，比二季度加快0.6个百分点[7] 政策驱动经济回升 - 9月底以来中国政府出台一揽子超预期经济刺激增量政策，显著提振市场信心[4][6] - 政策包括降准降息、降低存量房贷利率、发行特别国债支持银行补充资本等[4][6] - 政策将有助于提升居民消费意愿与能力，增强政府与企业采购能力[1][4][6] 通缩压力有所缓解 - 三季度GDP平减指数已连续六个季度处于负值区域，但呈现持续收窄趋势[3][9][10] - 近期生产资料价格出现积极变化，钢材价格、化工产品价格等出现企稳回升[11] - 预计在政策驱动下，经济将开启再通胀之路，GDP平减指数不久将转正[3][4] 消费有望加快恢复 - "两新"政策与一揽子增量政策将显著提振社零增长[11][12][15] - 9月社零同比增长3.2%，增速比8月加快1.1个百分点[12][13] - 汽车、家电等商品销售表现趋好，"11.11"电商节将拉动四季度消费增长[15] 固定资产投资增速有望加快 - 9月固定资产投资同比增长3.4%，较8月加快1.2个百分点[23] - 基建、制造业与房地产投资均有不同程度改善，广义基建投资大幅增长[23][24] - 随着资金加快落地并在年内形成实物工作量，四季度投资增速有望加快[23] 房地产市场渐趋温和回暖 - 9月房地产开发景气指数呈现连续6个月小幅走高，显示行业渐趋温和回暖[28] - 在政策刺激下，国庆期间多地房地产销售大幅增加，市场出现积极变化[27][28] - 预计在政策效应不断释放下，房地产市场不久将实现止跌企稳[28] 出口面临中期挑战 - 9月出口增速回落超预期,主要受台风等偶发因素及外需走弱影响[29][30][31] - 在外需走弱、贸易壁垒与关税日益增加影响下,中期中国出口将再度面临挑战[35] - 但新能源汽车、船舶、家电等具有国际竞争优势的行业将继续保持强劲出口韧性[35]

宏观经济 - 三季度中国GDP同比增长4.6%较二季度略低0.1个百分点[3] - 9月社零同比增长3.2%增速比8月加快1.1个百分点[4] - 9月不含在校生的16 - 24岁、25 - 29岁劳动力失业率较8月分别回落1.2个0.2个百分点[4] - 9月固定资产投资同比增速较8月加快[4] - 9月出口超预期走低[4] - 惠誉博华将2024年中国经济增速预测由4.8%提升至4.9%[5] 地方政府与城投 - 2024年1 - 8月全国一般公共预算收入同比下降2.6%支出同比增加1.5%[6] - 化债政策对不同地区城投公司影响有差异[7] 房地产 - 9月房地产开发景气指数回升至92.41连续6个月小幅走高[5] - 2024年房地产开发资金来源同比继续深度下跌[9]

一、报告行业投资评级 文档未提及，无法总结[无] 二、报告的核心观点 - 一揽子政策对商业银行净息差冲击有限，2025年商业银行净息差将小幅收窄但整体可控，且政策有利于贷款增速企稳，存量按揭利率下调和LPR下调对盈利能力影响或减弱[1]。 - 2024年上半年商业银行资本水平有所提升，行业整体盈利修复有限推升外源性补充资本需求，二永债发行规模有望维持高位，央行提出补充国有银行核心一级资本[1]。 - 不同类型银行在营收、净利润、资产质量等方面呈现分化态势，如城商行在营收和净利润增速方面表现较好，农商行面临较大压力[9]。 三、根据相关目录分别进行总结 （一）净息差方面 - 存款利率进一步下调将部分对冲存量按揭贷款利率下调对商业银行净息差和营业收入的负面影响，但不足以弥补LPR下调的影响，2025年商业银行净息差将小幅收窄但可控[1][4]。 - 从惠誉博华选取的58家上市银行样本观测，2024年上半年净息差较去年下滑14bp，降幅较去年同期有所扩大，是拖累银行业绩增长的首要因素[8][10]。 - 在降息等多重因素影响下，商业银行资产端收益率仍有下探空间，息差低位徘徊将成常态，营收压力不减[11]。 （二）营收与非息收入方面 - 2024年上半年商业银行总资产增速约7.3%低于去年同期，除城商行外其他类型银行贷款增速放缓，银行业信贷增速放缓下以量补价效果有限[5]。 - 2024年二季度商业银行净息差收窄，利息收入增长承压，上半年净利润同比仅微增0.4%，非息收入占比持续提升至24.3%[7]。 - 58家上市银行2024年上半年营业收入增速下降2.0%延续负增长但降幅小幅收窄，归母净利润同比增速仅1.1%明显放缓，手续费及佣金净收入延续收缩趋势，部分银行靠债券投资收益补充利息净收入下滑[8]。 （三）资产质量方面 - 2024年上半年银行业累计核销贷款规模5,595亿元，较去年同期增长20.2%，创2017年以来新高，商业银行不良贷款率1.56%较年初下降0.03个百分点，资产质量稳中改善但零售贷款不良率有所抬升[12][13]。 - 制造业、批发零售业等顺周期行业贷款资产质量明显改善，2024年上半年样本房地产对公贷款不良率小幅下降0.3个百分点，国有大行房地产风险前期暴露充分不良率下降，部分地区农商行对公房地产不良率继续攀升[17]。 - 个人住房贷款不良率持续走高，国有大行与股份制银行处于安全范围，但部分区域性银行资产质量短期内承压，存量房贷利率下调对按揭贷款资产质量有积极影响[22]。 （四）资本水平方面 - 2024年以来信贷需求偏弱，上半年商业银行总资产同比增速降至7.3%，风险加权资产消耗减速，国有大行扩表速度放缓显著[24]。 - 截至2024年6月末，商业银行核心一级资本充足率较2023年末提升20bps至10.7%，资本充足率较2023年末提升约48bps至15.5%，不同类型银行资本充足率有升有降且相互间存在差距[23]。 - 2024年二永债发行放量，二级资本债发行4,755.5亿元同比大幅增加130%，永续债发行3,100亿元同比激增574%，预计2024年后随着银行二永债进入密集赎回期，发行规模有望维持高位[26]。

报告的核心观点 - 惠誉博华基于银行间市场NPAS交易的回收表现数据,开发了不同类型NPAS交易的回收景气度指数,以反映当期市场回收情况较历史同期的相对水平 [1][2] - 当期回收景气度或累计回收景气度高于50,意味着有超过半数交易的当期回收表现或累计回收表现好于截至报告期历史所有样本在相同回收期的平均水平;反之则有过半数交易的表现不及历史平均 [2] - 指数编制受交易信息披露频率和披露时点的影响,部分交易位于本季度的收款期信息将于下期服务报告中披露,导致部分月份用于编制指数的样本数量低于全部存续交易数量 [2] 房贷NPAS - 房贷NPAS指数当期回收景气度于2021年三季度末跌破50,并于2023年短暂回升,近期指标跌幅显著,可能反映了抵押物处置的困境 [7] - 房贷NPAS单期加权回收率整体上前高后低,即呈现自初始起算日后早期的回收水平较高,后期逐步下降的特点 [7] - 房贷NPAS累计回收率亦逐年下浮 [7] 信用卡NPAS - 信用卡NPAS指数样本充分,银行间市场信用卡NPAS的单一发起机构最大余额占比通常在15%以下,指数样本内发起机构资产分布的集中度较低 [9] - 信用卡NPAS的当期回收景气度自2020年11月开始经历了近两年的下行,于2023年上半年重回50以上水平短暂停留之后,在50以下波动至今 [9] - 信用卡NPAS的累计回收景气度在2022年3月之后保持在50以下运行 [9] - 信用卡NPAS的单期加权回收率自初始起算日后基本呈现单调递减趋势,近年信用卡NPAS的累计回收水平较往年同期有所下降 [9] 信用消费贷NPAS - 信用消费贷NPAS目前指数样本较为充分,回收景气度自2022年4月起始终在50以下徘徊 [11] - 信用消费贷NPAS的发起机构数量有限,各机构的发行量较为均衡 [11] - 信用消费贷NPAS的回收率曲线特征与信用卡NPAS类似,单期加权回收率自初始起算日后开始递减 [11] - 信用消费贷NPAS的累计回收水平整体好于同期的信用卡NPAS,以近期交易的表现而言,2024年信用消费贷NPAS回收率水平有所企稳 [11] 小微NPAS - 信用类及汽车抵押类小微NPAS自2021年开始发行,目前指数样本较为充分,但时间跨度有限 [14][15] - 2023年4月以来信用类及汽车抵押类小微NPAS回收景气度始终处于50以下 [14] - 其他抵(质)押类小微NPAS自2023年开始回收景气度在50左右运行,但最近当期回收率指数有显著下降 [17][18] - 不同年份其他抵(质)押类小微NPAS交易的回收率表现迥异,但大体上单期回收率仍遵循自初始起算日开始逐期递减的规律 [18]

报告行业投资评级 无相关内容 报告的核心观点 1) 2023年欧洲乘用车新车销量达1,284.7万辆,同比增长,为自2020年疫情影响后的首个正增长年度 [1] 2) 欧洲二手车市场规模大幅高于新车市场,2023年二手车销量接近新车销量3倍 [3] 3) 受疫情期间供应链紧张影响,欧洲二手车价格在2023年之前一直处于历史高位 [3] 4) 伴随欧洲二手车销量增长,二手车金融市场也在稳步发展,二手车资产在汽车ABS交易中占比呈上升趋势 [11] 新车资产与二手车资产表现对比 1) 二手车资产的违约率普遍高于新车资产,且波动更大,反映了二手车借款人的平均信用资质较低 [18] 2) 新车资产和二手车资产的违约率之间存在较为稳定的倍数关系 [18] 3) 新车资产和二手车资产的回收表现差异较小,主要依赖于二手车市场价格 [24] 4) 违约资产的回收速度普遍较快,主要集中在违约后6个月内 [23]

报告行业投资评级 - 未提及 [无] 报告的核心观点 - 2024年红海危机为航运业带来意外之利不同板块表现各异集运航线指数短期上涨市场波动大危机解除后可能产能过剩运价回落干散货运供需基本平衡BDI指数将维持相对高位波动油运板块景气周期有望延续内贸集运受社会有效需求不足影响处于低迷但政策和市场调节有望助力度过低迷期航运板块间分化将延续外贸海运景气有助于增厚行业信用缓冲 [1][2][27] 根据相关目录分别进行总结 集运板块 - 红海危机使集运航线指数短期高涨市场波动性增加截至7月末中国出口集装箱运价指数较年初飙升133%欧洲航线涨幅达209%红海危机将驱使航运业吸纳创纪录的集装箱船舶交付量2024年美欧经济增速加快通胀渐缓全球商品贸易回升将增加集运需求但红海危机仍是影响需求的关键变量未来危机解除后可能产能过剩运价向更低平衡中枢靠拢贸易保护主义抬头加速集运航线结构重构 [1][2][3][4][5] 干散货运板块 - 供需基本平衡截至7月末波罗的海干散货指数较年初下降18.4%至1708仍处于相对中高水平2024年上半年全球散货船完工量月度均值与2015 - 2023年均值基本持平手持订单量稳步提升供给小幅高于需求BDI指数将维持相对高位波动 [8][9] 油运板块 - 供给明显放缓2024年上半年全球油船完工量月度均值显著低于2015 - 2023年均值需求增长及市场乐观预期支撑运价中枢2024年以来波罗的海原油运价指数价格中枢较2023年上行4.9%至1206景气周期有望延续但长期来看全球石油需求增长幅度将显著放缓油运行业可能缺乏长期增长驱动力 [12][13] 内贸集运板块 - 社会有效需求不足拖累内贸集运指数跌至历史低位2024年以来国内需求不足影响经济增长如房地产市场低迷传导至上下游行业影响运输需求上半年中国港口内贸货物吞吐量增速仅有2.7%内贸集装箱运价指数跌至历史低位沿海散货运价指数也下滑政策支持和市场调节有望助力内贸航运度过低迷周期 [15][18] 航运企业层面 - 2024年航运板块分化仍将延续集运指数高涨对集运船东信用质量有积极影响干散货运船东财务表现预计好于上年度油运船东有望与上年度相当以内贸业务为核心的船东在2024年仍将承压外贸海运景气将增厚行业信用缓冲降低航运企业经营与财务风险 [27]

经济增长放缓 - 二季度GDP同比增长4.7%，明显低于市场预期[5] - 生产强需求弱的增长特征[5] - 居民可支配收入增速放缓，恩格尔系数回升至2014年水平[31,32,33,36] 宏观政策发力 - 政府决心加大宏观政策实施力度，围绕扩大内需、提振市场主体信心[7,9] - 央行下调LPR利率、发布大规模设备更新政策等[9,54] - 预计2024年经济增长4.8%[9] 工业生产 - 工业生产保持较快增长，增速反超服务生产[10,11,12] - 工业企业营收和利润保持低速增长[10] - 部分行业面临产能过剩问题[13,14,15] 消费需求 - 社零增长放缓明显，有效需求不足[22,23,24,25,26] - 服务消费增长快于商品消费[29,30] - 消费者信心指数回落至历史低位[40] 投资情况 - 基建投资增长强于整体，制造业投资保持高速增长[46,47,48,49,50,52,53,54] - 房地产投资略有改善，销售和竣工面积仍在下滑[54,55,56,57,58,59,60] 外贸表现 - 出口增长强劲，进口增长乏力[62,63,64,65,69,70,71,72,73,74,75,76,77,78,79] - 对主要发达经济体出口增长乏力[77,78] - 对东盟出口保持高增长[79]

惠誉博华 工商企业 煤炭采掘 煤价步入下行周期，多数煤企盈利腰斩 分析师 媒体联系人 唐大千 CPA，CFA +86 (10) 5663 3873 darius.tang@fitchbohua.com 经济增长挑战与用电量增速转化受阻掣肘动力煤耗用，而炼焦煤需求前景更难言乐观 煤炭总供给虽存边际回落预期，但仍盘踞于高位区间，这使得其与不温不火甚至于部分领域深陷 低迷的终端需求间的矛盾不断显露。中国经济正处于向新质生产力转型的启航阶段，并面临有效 需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱等诸多挑战。2024 年上半年，中国宏观经济录得 5.0%的温和增长，但二季度 GDP 增速降至 4.7%，不及预期且低于政府设定的 5.0%的目标水平， 这一趋势对与经济活动及居民生活广泛挂钩的动力煤需求增长形成掣肘。2024 年 1~5 月，中国实 现全社会用电量 38,370 亿千瓦时，同比增长 8.6%，增速虽逐月滑落但仍处于过去十年间乐观位 置。然而，我们依然看重经济信号向用电量的传导以及对于动力煤需求更具决定性的——降雨充 沛水电多发对火电的短期挤出效应与新能源装机增长对传统电源的长期替代趋势。2024 年上半年， ...

报告行业投资评级 无相关内容。 报告的核心观点 供给端 - 2024年中国粗钢产量将向更低平衡中枢靠拢;"十四五"及"十五五"阶段产量预计将处在顶部平台期呈箱体波动[2][3][9][10] - 政策要求继续实施粗钢产量调控,未来几年不得新增钢铁产能[2] 需求端 - 2024年地产用钢仍将是重要拖累[12][15] - 基建对钢材需求增长的效用斜率放缓[16][17] - 制造业投资成为钢材需求最主要的增量来源,但增量仍不足以对冲地产需求下降[18][19][20][21] - 全年钢材出口量预计维持高位,或直追2015-2016年波峰[22][23][24] 行业盈利 - 2024年供需双弱格局下钢铁行业将在2023年水位下寻求新的均衡价格及均衡量[25][26][27][28][29][30][31][32] - 需求疲软仍是行业盈利承压的核心因素[33][34] - 行业整体盈利恶化、财务杠杆及财务灵活性指标走弱,企业间信用质量分化加剧,行业出清或将加速[35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55] 根据相关目录分别进行总结 供给端 - 2024年中国粗钢产量将向更低平衡中枢靠拢,政策要求继续实施产量调控[2][3][9][10] 需求端 - 地产用钢仍将是重要拖累,基建对钢材需求增长的效用斜率放缓[12][15][16][17] - 制造业投资成为钢材需求最主要的增量来源,但增量仍不足以对冲地产需求下降[18][19][20][21] - 全年钢材出口量预计维持高位,或直追2015-2016年波峰[22][23][24] 行业盈利 - 2024年供需双弱格局下钢铁行业将在2023年水位下寻求新的均衡价格及均衡量,需求疲软仍是行业盈利承压的核心因素[25][26][27][28][29][30][31][32][33][34] - 行业整体盈利恶化、财务杠杆及财务灵活性指标走弱,企业间信用质量分化加剧,行业出清或将加速[35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55]

报告行业投资评级 无相关内容 [1][2][3] 报告的核心观点 1. 光伏产品制造产能逆势大规模扩张,产能约束之路艰难徐缓 [4][5][6] 2. 终端电站新增装机所需组件难以匹配上游产能,光伏产品需求增长面临长期挑战 [10][11] 3. 供需错配加剧叠加贸易摩擦抬头,光伏制造业饱受挑战,企业财务灵活性与信用质量面临弱化风险 [15][16] 报告内容总结 行业供给情况 - 光伏产品制造产能大幅扩张,多数企业2023年产量增长超40% [4][5][6][8] - 即使龙头企业产能利用率较高,但考虑新增产能后名义产能利用率下滑明显 [8] - 行业呈现供给过剩态势,短期内难以通过市场化方式扭转 [8][9] 行业需求情况 - 终端电站新增装机规模难以消化上游产能扩张 [10] - 中国新增光伏装机容量增速或将回落,对全球光伏产品需求形成重要掣肘 [11] 行业面临挑战 - 供需失衡导致光伏产品价格大幅下跌,对企业盈利能力和财务灵活性产生负面影响 [15] - 贸易摩擦加剧,对部分企业出口业务造成冲击 [15] - 行业整体信用质量面临弱化风险 [15][16]