一、涉及公司与行业 - **涉及公司**：世纪天宏、笔神作文[3, 14, 43] - **涉及行业**：教育行业，特别是AI教育领域[3, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 24, 26, 27] 二、核心观点与论据 （一）行业整体情况 - **AI应用市场现状** - 今年以来AI相关硬件在涨，但应用和内容受关注少，与去年行情不同。不过从美国三季度财报看，部分AI应用公司业绩超预期，有观点认为AI应用开始从硬件向软件切换。国内也在寻找对标海外且有AI产品技术更新迭代或推出产品的公司，但国产模型通常比海外模型晚半年到三个季度左右。[1] - 在AI教育领域，经过近一两年的发展，用户对人工智能有了基本认知，不再满足于聊天式交互。并且人工智能在基础教育领域更多是辅助而非替代，因为在出版等方面对准确率要求极高，人工智能目前还无法达到。[6, 7] - 在B端（学校等）和G端（政府等），目前还未形成成熟商业模式，但未来有机会，如北京发布教育领域人工智能应用工作方案带来很多机会。随着时间推移，很多技术公司投入AI教育，竞争核心逐渐放到内容领域，单纯技术公司如果没有内容和数据支撑，在未来竞争中的地位不牢固。[8, 9] - AI教育产品研发周期长，商业模式形成慢，但一旦形成，生命周期很长，因为学生是一波一波的新用户。并且人工智能在基础教育领域不会一蹴而就，需要持续探索。[10] - **海外AI教育公司情况及启示** - 海外AI教育公司呈现极致分化，如多林国涨幅靠前，Chad跌幅靠前，Chad是被新的技术公司革掉命的典型。国内公司可以从B端和C端、技术和内容层面应对类似现象。在B端和C端方面，海外C端发达，B端小，国内相反，世纪天宏长期做B端，未来可能通过B端走向C端；在技术和内容方面，多林果有数据和用户习惯优势，Chad是技术公司，而国内很多AI教育公司最后都要做内容，内容研发在未来竞争中非常重要。[24, 25, 26, 27] （二）世纪天宏公司情况 - **传统业务情况** - 世纪天宏创建于1997年，有强大的内容研发和经销能力，产品单品达3000多个，覆盖全国45%以上高中生、15%以上普通生，校内场景业务占95%以上，按品业分高中占70%、初中18%、小学12%。行业规模在800 - 1000亿，虽受出生人口下滑影响，但因主要业务在高中，还有10年左右增长期。公司近几年收入和利润端保持20%左右增长，今年三季度收入略增（2% - 5%，单季度2%，前半季度5%），利润持平，利润持平的一个因素是销售费用增加了1000万左右（用于大量的就业活动），如果销售费用减少，利润会自然上升，收入和利润上升的动因是实施了影响理化战略，与学校开展教研培训活动带动了业务。[4, 5] - **AI教育业务情况** - **产品规划与逻辑**：将AI教育作为未来发展战略和第二成长曲线，有数据和场景两大优势，设定内容工具、出版工具、知识工具三个战略方向，规划了小红系列、智慧教辅、笔层作文三大产品块。产品逻辑是基于校内场景，以服务老师为切入口，再向学生和家长拓展。[11] - **小红助教产品** - 2023年4月发布一两个版本，今年10月发布网页版。网页版更符合老师在PC端工作的需求，功能上能在不到十分钟内搞定教案和课件，变成个性化定制化的编辑器。外挂设置库有大量内容资源积累和向量内容，用户有十多万产品用户，日活大概10%，都是精准的老师。未来会扩大用户规模，探索与主业流程产品结合并尝试商业模式变现。[12, 13] - 在推广上，目前尝试多种渠道，如通过原有的B端渠道（各地教研活动中请教育专家培训老师时介绍产品）、与大B端合作（将产品集成到他们产品中一起销售），希望在学校按照订阅制收费（100多块钱到六七百块钱AIP等级不同定价），但目前还未确定哪种推广方式最有效，也没有成熟的规模模型，产品已基本达到可以推广的程度，但还有很多需要修改完善的地方。[22, 23, 30] - **智慧教辅产品**：是传统教辅的升级版本，是半标准化半个性化产品，更符合学校特征。[14] - **笔层作文产品** - 2017年成立，2019年转型做学生作文辅导，世纪天宏投资1000万占18%，用户到目前为止已达2000万。功能包括AI辅导老师、AI作文同步辅导及讲解、丰富的社群功能、专门的AI作文训练等，也做了大量内容，目前核心数据月活大概180万，累计2000万用户，总投稿量1000万篇，每月约4万篇AI辅导，去年销售有1000多万的增加量。[14, 15] - 笔神作文与其他产品的差别在于：自己做大模型，作文素材有一千万篇，批改更精准；是AI作文辅导产品，不光是批改，还包括写前辅导（立意、修辞、选排、结构等方面讲解）、写中提示、写后批改辅导，是全流程产品；作为教育科技公司往内容转型，有很多针对学生的辅导内容研发项目。[38] - **公司整体展望** - 希望以教育图书为核心，向教研服务、培训服务、大联考、校长信息以及竞赛等服务转化，形成教育综合解决方案。要实现这个战略目标，有AI教育和投资并购两个抓手，投资并购是今年重点工作领域。[16] - 对于2024年业绩，以2021年科威金利润为基础，2022 - 2024年三年增长分别不低于36%、65%、100%，2022 - 2023年已完成，2024年努力去完成。2025年希望通过投资并购有较大利润体量稳住基本盘，同时在教育科技方面有可复制的商业模式并在推广上发力。[45, 46] 三、其他重要内容 - **关于笔神作文的投资与合作** - 世纪天宏投资笔神作文1000万占18.5%，前几轮投资者为财务投资者，世纪天宏是唯一的业务战略投资者。笔神作文2023年有1000多万的收入，体量为初创企业，创始人希望到一定体量后装入世纪天宏体系。双方有业务协同，笔神作文补充了世纪天宏作文辅导板块，世纪天宏希望笔神作文在技术上解决一些难题，世纪天宏也在帮笔神作文进入B端渠道，从作文拓展到阅读或语文更多领域。[43, 44, 45] - **公司的投资并购意向** - 除了笔神作文，还在考察一些企业，希望找业务体量相对较大（一两千万以上甚至大几千万或上亿）、业务风险较低（过了风险期）、与公司业务有协同（无论是传统业务还是教育科技、教育新兴化业务）的企业。[47]

市场表现 - 权益市场震荡下行，周均成交额20885亿元，上证指数 -0.84%，深证成指 -1.55%，创业板指 -5.14% [10] - 固收市场债市收益率整体下行，T2412上涨0.29%，TL2412上涨0.63%，TF2412上涨0.16% [10] - 海外市场美股上涨，道指涨4.61%，标普500指数涨4.66%，纳指涨5.74% [10] 宏观事件 - 10月出口同比增长12.7%，进口下降2.3%，贸易顺差957.2亿美元 [11] - 人大常委会批准6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务，分三年实施 [16] 后续关注 - 本周关注10月金融数据、美国10月CPI、10月经济数据 [4] 风险提示 - 基本面恢复不及预期 [4] 财政政策 - 明年财政政策取向大概率积极，关注赤字率、新增专项债、超长期特别国债规模 [20] 市场逻辑 - 权益市场因经济复苏、事件落地切换主线，后因财政传言回落 [2][10] - 固收市场受资金面、政策博弈影响，短期观点偏中性 [3][10] - 海外市场受美国大选影响，美股涨、美债利率和美元指数上行、金价受压制 [3][10]

证券研究报告 [Table_BaseData] 经济预测（一致预期） 单位（%） 2409E 24E GDP（Q3E） CPI PPI 工业增加值增速 固定投资增速 社消增速 出口增速 进口增速 M2 增速 社融增速 数据来源：万得资讯 宏观 [Table_Author] 分析师：陈江月 执业证书：S1030520060001 电话：0755-83199599-9055 邮箱：chenjy@csco.com.cn 公司具备证券投资咨询业务资格 [Table_Report] [Table_S 核心观点： ummary] 1) 权益：当前国内处于政策博弈与基本面效果验证期，加上海 外美国大选等不确定因素增加，市场分歧增加，成交放量，风 格和题材切换频繁，外媒 10 万亿财政刺激报导冲击过后，政 策预期题材投机情绪回落。国内方面，10 月 PMI 在工业淡 季上升至扩张区间，主要是在新一轮稳增长政策带来的微观预 期改善下，生产端超季节性的扩张带来，需求端略有好转，并 未显示出超季节性水平，同时外需分项继续走弱，有赖于政策 刺激进一步落地带动内需来完成本轮经济复苏的正向循环。 海外方面，上周美国经济就业数据显示韧性， ...

市场分析 - 市场延续前一周周五以来投机情绪，市场放量上涨，投机方向轮动[1] - 10月LPR下调25bp，下调幅度超出市场预期，反映促进金融信贷、稳地产诉求[1] - 11月4日-8日召开人大常委会，政策落地时间点确定，下周政策预期交易或增加市场波动[1] 债市分析 - 当周债市收益率整体上行，股债跷跷板影响仍然明显，短期内债市扰动因素集中在股市和增量政策预期[2] - 资金方面央行呵护态度不改，对冲逆回购到期和缴税不留力，周五续作MLF7000亿[2] - 后续来看，债市赎回压力减弱，年内增量政策可博弈空间并不大，后续更多是安排落地[2] 海外市场 - 美联储官员对降息继续持审慎态度，预计未来会议的降息幅度较小[3] - 美国经济数据表现较好，降息预期边际收紧，带动美债利率明显上行[3] - 特朗普支持率持续攀升，带动美元指数大幅升值，黄金续创新高[3] 行业分析 - 9月工业企业利润同比下降27.1%，创2020年3月以来单月新低[4][8][9] - 价格是影响利润最大的因素，工业品出厂价格持续低迷[8] - 前三季度表现较好的行业包括有色、化纤、造纸、交运设备、计算机通信电子等[8] - 表现较差的行业包括建筑产业链、能源化工、新能源等[8]

经济数据分析 - 三季度GDP同比增长4.6%,符合预期,但较前值有所回落,全年要实现5%左右的增长目标压力较大[3,4] - 消费对经济增长贡献率下降,但在政策支持下有望企稳回升[3,4,5] - 工业生产和投资数据均有所改善,但地产投资和基建投资仍偏弱[3,4,5] - 出口增速大幅下行,未来或面临贸易摩擦压力[3,4] 政策分析 - 推出城中村和危旧房改造新增100万套货币化安置政策,有助于拉动房地产投资[2,3] - 将"白名单"房地产项目信贷规模扩大至4万亿,满足房企合理融资需求[2,3] - 加大对存量商品房和土地的收储力度,有利于调整供需关系[2,3] - 正在研究房地产税收政策调整,以促进房地产市场平稳健康发展[2,3] 市场影响 - 房地产相关政策出台,助力房地产和相关行业板块表现[1,2,3] - 经济数据整体好于预期,带动市场情绪回升[1,3,4] - 美联储政策趋于谨慎,美债收益率相对平稳,有利于债市[1,3] - 后续需关注人大常委会会议动态,以及进一步的政策落地情况[1,2,3]