投资评级与目标价格 - 报告对贝泰妮给出"增持"评级 [4] - 目标价格设定为56.57元 [4] 核心财务表现 - 2025年预计营业总收入54.19亿元，同比下降5.5% [3] - 2025年预计归母净利润4.73亿元，同比下降6.0% [3] - 2026年预计归母净利润6.31亿元，同比增长33.3% [3] - 2025年预计每股收益1.12元，2026年预计1.49元 [3] - 2025年预计净资产收益率7.4%，2026年回升至9.2% [3] - 当前市盈率42.05倍（2025年预计） [3] 经营业绩分析 - 1H25总营收23.72亿元，同比下降15.43% [10] - 1H25归母净利润2.47亿元，同比下降49.0% [10] - 1H25毛利率76.0%，同比提升3.42个百分点 [10] - 2Q25归母净利率15.3%，环比提升12.35个百分点 [10] - 销售费用率54.2%，同比提升8.63个百分点 [10] - 研发费用率4.9%，同比提升0.83个百分点 [10] 渠道表现 - 1H25线上渠道收入17.43亿元，同比下降5.89% [10] - 抖音渠道收入4.1亿元，同比增长7.41% [10] - 淘系/京东/唯品会渠道分别下降10.48%/22.05%/18.87% [10] - 线下渠道收入4.24亿元，同比下降41.58% [10] - OMO渠道收入1.91亿元，同比下降10.48% [10] 品牌与产品表现 - 薇诺娜品牌收入19.5亿元，同比下降18.4% [10] - 薇诺娜品牌毛利率78.3%，同比提升4.2个百分点 [10] - 薇诺娜宝贝收入1.09亿元，同比增长8.6% [10] - 瑷科缦收入0.5亿元，同比增长94% [10] - 护肤品收入20亿元，同比下降11.97% [10] - 彩妆收入2.39亿元，同比下降7.09% [10] - 医疗器械收入1.16亿元，同比下降55.79% [10] 财务健康状况 - 货币资金18.10亿元（2024年实际） [11] - 净资产收益率8.3%（2024年实际） [3] - 市净率3.3倍（当前） [6] - 净负债率-50.70% [6] - 资产负债率22.9%（2025年预计） [11] 行业比较 - 可比公司2026年平均市盈率29倍 [12] - 珀莱雅2026年预计市盈率17倍 [12] - 华熙生物2026年预计市盈率43倍 [12] - 巨子生物2026年预计市盈率18倍 [12] 战略举措 - 公司聚焦大单品策略推动毛利率改善 [2] - 精简主品牌SKU提升运营效率 [2] - 加大投放进行新品破圈扩大种草人群 [2] - 抖音运营提效稳定增长势头 [2] - 披露射频类家用美容仪品牌"初普" [10] - 构建"械+妆"居家医美护肤方案 [10]

核心观点 - 瑞银维持巨子生物买入评级但下调目标价至79.5港元 因调整2025-2027年净利润预测并部分抵消销售费用率改善影响 [1] - 公司上半年营收保持23%同比增长 净利润率达38% 营销费用率收缩1.1个百分点至34% [1] - 管理层维持2025年销售额25%-28%增长指引及25亿-25.5亿元人民币利润目标 [1] 财务预测调整 - 2025至2027年净利润预测下调4%-10% [1] - 目标价从93.1港元下调至79.5港元 [1] - 下调主因Comfy业务营收增长预期下修 [1] 业绩表现 - 上半年营收同比增长23% 主要驱动力来自线上销售而非经销商渠道 [1] - Comfy品牌胶原蛋白棒维持近30%品牌销售贡献度 尽管曾受涉嫌造假事件影响 [1] - 营销费用率同比收缩1.1个百分点至34% [1] 市场沟通与战略 - 投资者担忧公司增长与盈利能力 源于6月18日购物节期间声誉事件 [1] - 管理层持续与顶尖网红合作推动消费者教育 [1] - 双11活动筹备按计划推进 [1]

投资评级 - 增持评级 [1][6] 核心观点 - 2025H1营收31.13亿元同比+22.5%，归母净利润11.82亿元同比+20.2%，经调净利润12.05亿元同比+17.4% [10] - 毛利率81.7%同比-0.7pct，净利率38%同比-0.6pct，销售费用率34%同比-1.1pct，费用管控良好 [10] - 电商平台线上直销渠道营收3.91亿元同比+134%，表现亮眼 [10] - 可复美品牌营收25.42亿元同比+23%，可丽金品牌营收5.03亿元同比+27% [10] - 下调2025-2027年EPS预测至2.33/2.87/3.54元人民币，目标价75.85港币 [10] 财务表现 - 2025H1营业总收入31.13亿元，毛利润25.44亿元，净利润11.82亿元 [10] - 预计2025年营收69.01亿元(+24.6%)，2026年84.96亿元(+23.1%)，2027年104.02亿元(+22.4%) [4] - 预计2025年净利润24.91亿元(+20.8%)，2026年30.76亿元(+23.5%)，2027年37.95亿元(+23.4%) [4] - 2025年预测PE 20.66x，PB 5.10x，ROE 24.67% [12] 业务分析 - 分渠道：DTC线上直销18.16亿元(+13%)，电商平台线上直销3.91亿元(+134%)，线下直销1.18亿元(+74%)，经销渠道7.87亿元(+12%) [10] - 分品类：功效性护肤品24.1亿元(+24%)，医用敷料6.93亿元(+17%) [10] - 可复美推出胶原棒2.0产品，618期间位列天猫液态精华榜国货TOP1 [10] - 可丽金大膜王3.0表现亮眼，专注抗老心智认知 [10] 同业比较 - 同业公司2025年平均PE 32.64x，2026年25.37x，2027年20.41x [13] - 锦波生物2025年预测PE 33.44x，珀莱雅19.38x [13]

核心观点 - 瑞银维持巨子生物买入评级但下调目标价至79.5港元 净利润预测下调4-10% [1] - 公司上半年营收保持23%同比增长 净利润率达38% 营销费用率收缩1.1个百分点 [1] - 管理层维持2025年销售额25-28%增长指引及25-25.5亿元利润目标 [1] 财务预测调整 - 2025至2027年净利润预测下调4-10% [1] - 目标价由93.1港元下调至79.5港元 [1] - Comfy业务营收增长预期下修但被销售费用率改善抵销 [1] 运营表现 - 上半年营收同比增长23% 主要驱动力来自线上销售 [1] - Comfy品牌胶原蛋白棒维持近30%品牌销售贡献度 [1] - 营销费用率同比收缩1.1个百分点至34% [1] 市场沟通与展望 - 6月18日购物节声誉事件引发市场对增长与盈利能力担忧 [1] - 管理层持续与顶尖网红合作推动消费者教育 [1] - 双11活动筹备按计划推进 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入31.13亿元 同比增长22.5% [1] - 归属母公司净利润11.82亿元 同比增长20.2% [1] - 经调净利润12.05亿元 同比增长17.4% [1] - 毛利率81.68% 同比下降0.72个百分点 [1] - 净利率37.99% 同比下降0.61个百分点 [1] - 销售费用率34.01% 同比下降1.1个百分点 [1] - 管理费用率2.65% 同比提升0.07个百分点 [1] 分品牌表现 - 可复美品牌收入25.4亿元 同比增长22.7% [2] - 可丽金品牌收入5亿元 同比增长26.9% [2] - 胶原棒产品升级至2.0版本 [2] - 胶原大膜王升级至3.0版本 [2] - 推出帧域密修系列聚焦医美术后修复 [2] - 眼膜、眼精华等细分品类上市 [2] 渠道运营情况 - 直销渠道收入23.25亿元 占比74.7% [3] - DTC渠道收入18.16亿元 [3] - 经销渠道收入7.87亿元 [3] - 覆盖1700家公立医院、3000家私立医院和诊所 [3] - 药房门店超13万家 CS/KA门店约6000家 [3] - 专卖店24家 较2024年末增加6家 [3] - 入驻马来西亚屈臣氏开拓海外市场 [3] 盈利预测 - 预计2025年归母净利润25.05亿元 对应PE 21倍 [4] - 预计2026年归母净利润31.02亿元 对应PE 17倍 [4] - 预计2027年归母净利润37.32亿元 对应PE 14倍 [4] - 2025年预计营业收入69.27亿元 同比增长25.07% [6] - 2026年预计营业收入85.68亿元 同比增长23.68% [6] - 2027年预计营业收入103.74亿元 同比增长21.08% [6]

业绩表现 - 上半年总收入31.13亿元人民币 同比增长22.5% [2] - 业绩略超预期 [2] 财务预测调整 - 2025至2027年总收入预测各上调1.9% [2] - 2025至2027年每股盈利预测分别上调2%/1.7%/1.7% [2] - 因直播收入贡献降低 下调2025年销售费用比率 [2] 产品与品牌 - 旗下品牌可复美(Comfy)收入预测获上调 [2] - 重组胶原蛋白产品增长可见度高 [2] 投资评级 - 目标价由79港元微升至79.5港元 [2] - 重申"买入"评级 [2]

业绩表现 - 上半年总收入31.13亿元人民币 同比增长22.5% [1] - 业绩略超预期 [1] 财务预测调整 - 2025至2027年总收入预测各上调1.9% [1] - 2025年销售费用比率因直播收入贡献降低而下调 [1] - 2025至2027年每股盈利预测分别上调2% 1.7%及1.7% [1] 品牌与产品 - 旗下品牌可复美7月线上表现强劲 收入预测获上调 [1] - 重组胶原蛋白产品增长可见度高 [1] 投资评级与目标价 - 目标价由79港元微升至79.5港元 [1] - 重申买入评级 [1]

财务业绩 - 上半年收入同比增长22.5% [1] - 上半年纯利同比增长20.2% [1] - 上调本年度净利润预测2.7% [1] - 上调下年度净利润预测5.8% [1] 业务运营 - 直播恢复工作进展顺利 [1] - Comfy品牌销售呈现逐步复苏态势 [1] - 药房和OTC线下渠道保持稳定 [1] - 与Sephora的合作关系发展值得市场关注 [1] 营销策略 - 计划加大广告和推广力度以重建消费者信任 [1] - 双十一期间将举办系列营销活动 [1] - 预计双十一预售期间将出现更多高知名度KOL直播 [1] - 投资增幅可控并通过运营效率提升和电商平台组合优化实现部分抵消 [1]

财务业绩 - 上半年收入同比增长22.5% [1] - 纯利润同比增长20.2% [1] - 净利润预测分别上调今明两年2.7%和5.8% [1] 运营进展 - 直播恢复工作进展顺利 [1] - Comfy系列产品销售逐步复苏 [1] - 广告推广力度加大以重建消费者信任 [1] 渠道发展 - 药房和OTC线下渠道保持稳定 [1] - 与Sephora合作伙伴关系发展值得关注 [1] - 电商平台组合变化带来运营效率改善 [1] 市场预期 - 目标价由76港元提升至80港元 [1] - 双十一期间将增加高知名度KOL直播 [1] - 投资增幅可控且可通过效率提升抵消 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][4] 核心财务表现 - 2025H1实现营收31.13亿元 同比增长22.5% 归母净利润11.82亿元 同比增长20.2% [4] - 预计2025-2027年归母净利润为25.97/31.85/38.34亿元 对应EPS为2.51/3.07/3.70元 [4] - 当前股价对应PE为19.7/16.0/13.3倍 [4] - 2025H1毛利率为81.7% 同比下降0.7个百分点 [5] 分品类表现 - 护肤品营收24.10亿元 同比增长24.2% 敷料营收6.93亿元 同比增长17.1% 保健食品营收0.10亿元 同比增长16.3% [5] - 可复美品牌营收25.42亿元 同比增长22.7% 可丽金品牌营收5.03亿元 同比增长26.9% [5] 渠道表现 - 直销渠道营收23.25亿元 同比增长26.5% 经销渠道营收7.87亿元 同比增长12.1% [5] - 线上DTC店铺营收同比增长13.3% 电商平台营收同比增长133.6% [5] 费用结构 - 销售费用率34.0% 同比下降1.1个百分点 管理费用率2.7% 同比上升0.1个百分点 研发费用率1.3% 同比下降0.6个百分点 [5] 产品发展 - 可复美形成一大医疗器械系列+五大功效护肤系列布局 胶原棒升级2.0版本 秩序系列和吨吨系列进展顺利 [6] - 可丽金胶原大膜王升级3.0版本 胶卷系列定位大众和细分品类提速显著 [6] 渠道拓展 - 产品进入约1700家公立医院 3000家私立医院和诊所 [6] - 可复美品牌专卖店拓展至24家 新增覆盖杭州 南京 天津等城市 [6] - 入驻马来西亚屈臣氏 成为当地首个中国功效性护肤品牌 [6] 研发进展 - 2025上半年新增专利19项 [6] - "重组胶原蛋白植入剂"和"重组胶原蛋白冻干纤维"两款三类医疗器械获受理 [6] 财务预测 - 预计2025年营业收入71.86亿元 同比增长29.7% 2026年90.22亿元 同比增长25.5% 2027年110.24亿元 同比增长22.2% [8] - 预计2025年净利率36.1% 2026年35.3% 2027年34.8% [8] - 预计2025年ROE 28.8% 2026年26.1% 2027年23.9% [8]