2025年马上结束，拥有肯德基、必胜客等的百胜中国还有新动作。 小食代留意到，近日在社交媒体上，不少网友晒出了必胜客在深圳开出的两家名为"必胜汉堡"的新店，主打现点现做的汉堡，客单价约为40元。今天，百 胜中国在接受小食代查询时证实，这是必胜客旗下新推出的品牌，"必胜客的汉堡产品上市一年多以来受到消费者的喜爱，升级后的必胜汉堡是必胜客专 注于汉堡品类和一人食赛道的创新尝试"。 这意味着，在肯悦咖啡（KCOFFEE）、肯律轻食（KPRO）、KFC炸鸡兄弟等连串新尝试之后，百胜中国持续扩展品牌矩阵。下面，我们一起关注。 一人食 这个"必胜汉堡"长什么样？与必胜客门店里的汉堡又有何不同？ 根据小食代翻看的大众点评等平台信息，必胜汉堡目前共开出了两家门店，均位于深圳，分别在福田区新闻路和龙华区大浪商业中心附近，从部分现场照 片可以看到，和必胜客门店是紧挨着开出，必胜客门店前也树立起必胜汉堡的广告牌。 从菜单来看，必胜汉堡强调"现点现做"的卖点，采用每日现烤的比萨面包，用铁板来现煎大块的牛肉等食材。新店在制作区域采用采用了明厨亮灶，消费 者可以看到食材的处理、汉堡制作过程。 招牌产品包括经典意式肉酱牛堡、每日鲜切黑钻凤 ...

文章核心观点 港股新消费板块的投资逻辑已从追逐短期GMV转向审视企业长期运营能力、品牌韧性与科研壁垒[1] 上美股份作为代表性企业，通过“多品牌矩阵、全渠道协同、研发筑优势”的多维布局，在行业波动期实现了业绩与估值的双重突围，股价年初至今累计涨幅高达150%[1] 公司已从“流量型网红”蝶变为“价值型标的”，其系统性战略为港股新消费赛道提供了稀缺的成长标杆[10] 多品牌矩阵与增长体系 - 行业早期红利源于流量平台带来的“大众市场普惠”，但消费分级与细分化加剧，“单品牌通吃”时代落幕，部分前期高增长企业面临“单核隐忧”[2] 公司摒弃“押注单一爆品/品牌”的旧模式，以多品牌矩阵精准对接不同需求，完成从“流量支撑”到“用户深耕”的转型[2] - 主品牌韩束作为业绩“压舱石”保持高速成长，蝉联抖音美妆NO.1，并在天猫、京东、快手、唯品会等多个平台实现高增长[2] 2025年“双十一”期间，韩束在抖音销售额稳居美妆护肤品牌销售第一，红蛮腰系列热卖超180万套，X肽系列、金刚侠面膜销售额均突破5000万[2] - 核心品牌newpage一页成为重要增长驱动，“双十一”期间全渠道总销售额同比增幅高达145%，其中天猫渠道增长52%并稳居婴童洗护国货第一，抖音渠道增长268%且单渠道破亿，京东渠道增长127%位列婴童护肤行业TOP1[3] 其儿童功效面霜销售额破亿，婴童安心护唇膏等成为黑马单品[3] - 新锐品牌安敏优在“双十一”期间多渠道总销售额同比增长208%，成交人数增长158%，其中抖音增长270%、京东增长211%，精华产品全网热销超8.1万盒[3] 极方同期全渠道总销售额环比增长302%，成交人数环比增长292%[3] - 公司构建起“核心品牌稳盘+新锐品牌破圈”的多品牌发展格局，覆盖大众护肤基本盘的同时，精准切入高端化、细分化的增量市场，带来可持续增长动能[4] 渠道协同与品类延伸 - “品类延伸”已成为国货美妆品牌打开增长天花板的核心路径，也是资本衡量其成长潜力的重要标尺[5] 洗护行业作为化妆品赛道第二大领域，正迎来国产替代黄金期，国内品牌因更了解本土消费者需求而具有优势[5] - 公司以韩束为支点，成功切入男士护肤、洗护、个护等新品类赛道，抓住美妆行业“从面部护肤到全域个护”的扩张机遇[6] 韩束抖音GMV中面护套装份额从1月的72%降至11月的53%，面部精华、男士护肤、洁面等9个品类今年以来抖音GMV均在亿级[6] “核心品牌带新品类”模式降低了拓展成本，实现了快速起量，并打开了“第二增长曲线”的想象空间[6] - 公司布局全渠道运营，形成“公域流量精准种草、私域流量长效复购”的协同格局[6] 韩束销售全域布局成效显著，2025年上半年每月GMV均位居抖音美妆TOP1，同时在天猫、唯品会、拼多多、快手等平台GMV均实现大幅增长[7] - “双十一”期间，公司在天猫、京东等传统电商平台通过精细化会员运营实现存量用户高效转化；在抖音、快手等直播电商平台依托达人矩阵与自播体系完成增量用户快速触达[7] “全渠道触达+多品类拓界”策略旨在通过提升渠道效率与挖掘品类溢价，实现盈利能力与营收规模同步增长[7] 研发投入与科技壁垒 - 在美妆行业“功效为王”的共识下，研发投入已从“成本项”转向“价值项”，市场对国货美妆的考核从“品牌声量”上升至“技术壁垒”[8] 公司以科研基因与系统化规划构筑难以复制的护城河[8] - 2025年上半年，公司研发投入超1.03亿元，同比大幅增长31.7%[8] 公司目前拥有近200项专利，在40+全球核心期刊发表论文，新增4篇新发表期刊，同时参与制定1项国家标准并发布2份行业白皮书[8] - 2025年9月，全球多肽美容科技开创者Karl Lintner博士正式出任公司科学委员会首席科学顾问，其核心成就是首次将肽专利技术成功引入化妆品应用领域[8] 公司搭建了“国际专家+本土团队”的研发体系，从组织层面夯实科研基底[9] - 公司自主研发的环六肽-9、X肽等核心成分已成为旗下产品的“功效护城河”，提升了产品功效竞争力并赋予显著溢价空间，搭载核心成分的产品可实现高于行业平均水平的毛利率[9] 研发布局走向具备清晰商业化规划的“长期主义”路线，持续推动成分创新、配方升级与功效验证[9]

文章核心观点 - 港股新消费板块的投资逻辑已从追逐短期GMV增速，转向审视企业的长期运营能力、品牌韧性与科研壁垒 [1] - 上美股份作为代表性公司，通过“多品牌矩阵、全渠道协同、研发筑优势”的多维布局，在行业波动期实现了业绩与估值的双重突围，成为稀缺的成长标杆 [1] 多品牌矩阵 - 行业早期依赖流量红利，但消费分级加剧，“单品牌通吃”时代落幕，部分高增长企业面临“单核隐忧”挑战 [2] - 公司摒弃“押注单一爆品/品牌”的旧模式，构建多品牌矩阵以精准对接不同消费需求，完成从“流量支撑”到“用户深耕”的转型 [2] - 主品牌韩束作为业绩“压舱石”，蝉联抖音美妆NO.1，并在天猫、京东、快手、唯品会等多个平台实现高增长 [2] - 2025年“双十一”期间，韩束在抖音稳居美妆护肤品牌销售第一，红蛮腰系列热卖超180万套，X肽系列、金刚侠面膜销售额均突破5000万 [2] - 核心品牌newpage一页成为重要增长驱动，“双十一”全渠道总销售额同比增幅高达145%，其中抖音渠道增长268%且单渠道破亿，天猫渠道增长52%并稳居婴童洗护国货第一 [3] - 新锐品牌安敏优在“双十一”期间多渠道总销售额同比增长208%，成交人数增长158%，其中抖音增长270%、京东增长211% [3] - 新锐品牌极方在“双十一”期间全渠道总销售额环比增长302%，成交人数环比增长292% [3] - 公司构建起“核心品牌稳盘+新锐品牌破圈”的格局，覆盖大众护肤基本盘的同时，切入高端化、细分化的增量市场 [4] 渠道协同与品类延伸 - “品类延伸”已成为国货美妆品牌打开增长天花板的核心路径，也是资本衡量其成长潜力的重要标尺 [5] - 洗护行业作为化妆品赛道第二大领域，正迎来国产替代黄金期，国内品牌因更了解本土消费者需求而具有优势 [5] - 公司以韩束为支点，成功切入男士护肤、洗护、个护等新品类赛道，抓住“从面部护肤到全域个护”的扩张机遇 [6] - 韩束抖音GMV中面护套装份额从1月的72%降至11月的53%，面部精华、男士护肤等9个品类的抖音GMV均在亿级 [6] - “核心品牌带新品类”的模式降低了新品类拓展成本，实现了快速起量，品类延伸带来的毛利提升打开了“第二增长曲线”想象空间 [6] - 公司布局全渠道运营，形成“公域流量精准种草、私域流量长效复购”的协同格局 [6] - 韩束在抖音2025年上半年每月GMV均位居抖音美妆TOP1，同时在天猫、唯品会、拼多多、快手等平台GMV均实现大幅增长 [7] - “双十一”期间，公司在天猫、京东等平台通过精细化会员运营实现存量用户高效转化，在抖音、快手等平台通过达人矩阵与自播体系快速触达增量用户 [7] - “全渠道触达+多品类拓界”策略旨在通过提升渠道效率与挖掘品类溢价，实现盈利能力与营收规模同步增长 [7] 研发投入与科技壁垒 - 在“功效为王”的行业共识下，研发投入已从“成本项”转向“价值项”，市场对国货美妆的考核从“品牌声量”上升至“技术壁垒” [8] - 2025年上半年，公司研发投入超1.03亿元，同比大幅增长31.7% [8] - 公司目前拥有近200项专利，在40+全球核心期刊发表论文，新增4篇新发表期刊，参与制定1项国家标准，并发布2份行业白皮书 [8] - 2025年9月，全球多肽美容科技开创者Karl Lintner博士正式出任公司科学委员会首席科学顾问，其核心成就是首次将肽专利技术成功引入化妆品应用领域 [8] - 公司搭建“国际专家+本土团队”的研发体系，从组织层面夯实科研基底 [9] - 公司自主研发的环六肽-9、X肽等核心成分成为产品的“功效护城河”，搭载核心成分的产品可实现高于行业平均水平的毛利率，直接将科研成果转化为利润 [9] - 公司的研发布局走向具备清晰商业化规划的“长期主义”路线，持续推动成分创新、配方升级与功效验证 [9] 战略总结与成长叙事 - 公司展现出系统性的“穿越周期”能力，战略主线是通过多品牌矩阵锁定当下增长、以全渠道与多品类战略打开未来空间，并加强长期研发投入构建核心技术壁垒 [10] - 公司的成长叙事已完成从“流量型网红”到“价值型标的”的蝶变，业绩的可持续性与估值的安全性吸引着长期资本的关注 [10] - 随着多品牌矩阵进一步完善、新品类持续放量、全渠道布局深化与研发成果落地，公司在港股新消费浪潮中的价值故事仍有巨大续写空间 [10]

公司概况与评级 - 国泰海通证券首次覆盖沪上阿姨(02589)，给予“增持”评级，目标价116.56港元 [1] - 公司旗下拥有“沪上阿姨”、“茶瀑布”和“沪咖”三大品牌，形成覆盖不同价格带与消费群体的品牌矩阵 [1] - 公司实施“一体两翼”战略，多品牌开店潜力较大 [1] 业务模式与市场策略 - 公司通过高效的研发与加盟模式快速拓展市场，尤其在北方市场具备优势 [1] - 公司产品研发体系成熟，上新频率行业领先，高效响应市场需求 [2] - 公司通过三大品牌构建了覆盖不同消费群体与市场层级的立体化产品矩阵 [2] - “一体两翼”战略中，“一体”为“沪上阿姨”主品牌，测算国内开店空间1.8万家 [4] - “两翼”分别为“茶瀑布”和海外市场，测算“茶瀑布”国内开店空间超5000家 [4] - 海外市场已进军马来西亚和美国，处于发展初期，成长潜力较大 [4] - 咖啡业务经历调整升级，目前整合进沪上阿姨主品牌，有望贡献单店增量 [4] 行业现状与前景 - 中国人均现制饮品消费量提升潜力大，下沉市场是主要增长来源 [3] - 外卖大战引爆短期需求，加快现制饮品渗透率提升进程 [3] - 中国现制茶饮行业竞争激烈，格局分散，沪上阿姨在北方市场领先 [3] - 连锁品牌相比独立茶饮店更具规模、供应链、运营优势，茶饮行业连锁化率呈提升趋势，长尾品牌加速出清 [3]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖，给予**增持**评级 [10] - 基于2025年经调整净利润20倍市盈率，给予目标市值**122亿港币**，目标价**116.56港元** [10][19] - 核心观点：公司是现制饮品头部企业，实施“一体两翼”战略，多品牌矩阵覆盖不同客群与价格带，通过加盟模式全国扩张，未来开店潜力较大 [2][10] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2025-2027年营业总收入分别为**41.32亿元**、**46.85亿元**、**53.54亿元**，增速分别为**25.8%**、**13.4%**、**14.3%** [4][10][14] - **利润预测**：预计2025-2027年经调整净利润分别为**5.56亿元**、**6.24亿元**、**7.12亿元**，增速分别为**32.9%**、**12.3%**、**14.2%** [4][10][14] - **盈利能力**：预计毛利率将保持平稳在**31.4%**左右，经调整净利率从2024年的**12.7%**提升至2025年的**13.4%** [4][15][16][18] - **估值水平**：基于2025年预测，市盈率（PE）为**17.76倍**，市净率（PB）为**5.30倍** [4][11] 公司概况与市场地位 - **多品牌矩阵**：旗下拥有现制茶饮品牌“**沪上阿姨**”（核心价格带7-22元）、“**茶瀑布**”（原轻享版，价格带2-12元）与现磨咖啡品牌“**沪咖**”（价格带13-23元），构建立体化产品矩阵 [10][22][66][67] - **市场地位**：按2023年末门店总数计，公司在中国**北方中价现制茶饮店品牌中排名第一**，在中国中价现制茶饮店品牌中排名第三，在中国现制茶饮店行业排名第四 [22][76] - **门店网络**：截至2025年6月30日，公司拥有**9,436间门店**，其中加盟店**9,412间**，直营店仅24间，覆盖全国300多个城市 [22][76] - **收入结构**：收入高度依赖加盟模式，2025年上半年加盟相关收入占比达**96%** [24][25] 行业前景与市场机遇 - **市场空间广阔**：中国现制饮品市场规模从2018年的**1,878亿元**增长至2023年的**5,175亿元**，年复合增长率**22.5%** [45] - **人均消费潜力大**：2023年中国人均年现制饮品消费量仅**22杯**，远低于美国（323杯）、英国（225杯）和日本（172杯），预计2028年将提升至**51杯** [45] - **下沉市场是增长主力**：三线及以下城市在大众现制茶饮市场的GMV占比从2018年的**35%**提升至2023年的**42%**，低线市场人均消费量（16杯）远低于一线城市（70杯），潜力巨大 [47][48] - **连锁化率提升**：茶饮行业连锁化率持续提升，从2020年的**36.5%**升至2024年的**51.6%**，头部品牌凭借规模、供应链和运营优势加速行业整合 [64][65][68] - **外卖大战短期刺激需求**：2025年外卖平台价格战（如京东“百亿补贴”、美团“千亿计划”）使外卖单量激增，茶饮和咖啡因高频、低价特性成为最大受益品类 [51][56] 公司竞争优势与增长战略 - **“一体两翼”战略**：“一体”为“沪上阿姨”主品牌，测算国内开店空间超**1.8万家**；“两翼”分别为“茶瀑布”（国内开店空间超**5,000家**）和海外市场（已进入马来西亚和美国） [10][97] - **高效产品研发**：产品研发体系成熟，上新频率行业领先，2022-2024年每年推新数量均超**100款**，2025年上半年推出**136款**新品 [70][74] - **强大的供应链**：截至2025年6月30日，拥有**13个大仓储物流基地**、**4个设备仓库**、**7个新鲜农产品仓库**和**14个前置冷链仓库**，在浙江海盐拥有自建工厂支持核心食材生产 [75] - **低投资门槛与加盟支持**：三大品牌前期投资门槛低（沪上阿姨**19.5万元起**、茶瀑布**9万元起**、沪咖**15万元起**），并为加盟商提供设备补贴、开店优惠等多项支持，平均单个加盟商带店**1.65家** [83][84][86][87] - **数字化与会员运营**：以微信小程序为核心，截至2025年6月30日注册会员数达**1.31亿人**，平均季度活跃会员**1,580万人**，季度复购率达**40.6%** [91][94] - **单店模型健康**：单店初始投资约**30万元**，测算回本周期约**一年半左右** [88][89][90]

公司里程碑与“长安速度” - 公司于2025年12月10日达成第3000万辆整车下线里程碑 [2][25] - 公司达成三次千万辆整车下线所用时间分别为30年、7年和4.5年，速度显著加快 [2][25] - 三个里程碑的代表车型分别为逸动、UNI-K和阿维塔12四激光版 [2][25] 发展历程与战略转型 - 公司发展始于军转民，凭借军工背景的高可靠性在微型商用车领域取得成功，SC112和SC110成为标杆 [7][30] - 千禧年后公司转向乘用车领域，在行业普遍采用“市场换技术”时，公司选择开启大规模自主研发 [8][31] - 公司早在2001年就在意大利建立首个海外研发基地，截至2025年已在全球6国拥有10大研发基地 [9][32] - 2014年6月，首辆红色逸动下线标志公司达成首个千万辆，这得益于公司坚持每年将销售收入的5%投入研发 [11][34] 新能源与智能化转型（2.0时代） - 2014年后，公司进入2.0时代，面临向新能源和智能化转型的挑战 [12][35] - 公司为转型在六年内推出三大计划：香格里拉计划（动力与电池）、北斗天枢计划（智能化）、海纳百川计划（全球化） [15][38][39][40] - 在转型期间，公司与华为、宁德时代等50余家全球企业，以及40余所高校、11个科研机构建立合作，构建产业生态 [19][42] - 在“十六大领域”实验室体系下，公司三年内注册超1.4万项专利，平均每天成功申请19件专利 [19][42] 品牌矩阵与市场表现（3.0时代） - 2021年5月，UNI-K下线标志公司用7年达成第二个千万辆，进入3.0时代 [20][43] - 公司构建五大品牌矩阵：阿维塔（智能豪华）、深蓝汽车（年轻科技运动）、长安启源（新主流家庭新能源）、长安凯程、长安主品牌 [21][44] - 截至2025年12月10日，阿维塔已连续9个月交付量破万，深蓝汽车累计销量突破70万辆，长安启源单月销量达4.6万辆 [22][45] - 公司始终重视安全，产品保持每台超500万公里的测试标准 [22][45] 公司现状与未来目标（4.0时代） - 公司已从初创小厂发展为拥有143家控股子公司、14.5万从业人员、资产总额3087亿元的世界级企业 [24][47] - 公司未来目标是实现年销量500万辆，其中新能源汽车占比超过60%，海外销量占比超过30% [24][47] - 公司产品已覆盖全球超1亿人的用车生活 [25][48]

公司概况与市场地位 - 六福集团是中国香港及内地领先的珠宝零售商之一，于1997年在港交所主板上市 [1] - 2024年公司成功收购金至尊国际控股权，进一步丰富了多品牌矩阵 [1] - 截至FY2025末，公司已在全球11个国家和地区设有超过3100个零售点 [2] 财务表现 - FY2025财年，公司实现收入133.4亿港币，同比下滑13.0% [2] - FY2025财年，公司实现归母净利润11.0亿港币，同比下滑37.8% [2] - 截至FY2025期末，公司黄金及铂金存货为54.6亿港币，同比增长22.9%；定价首饰存货为52.8亿港币，同比增长3.0%，金价上涨带来收益 [2] - 分业务看，FY2025零售/批发/品牌业务收入分别为110.3亿/14.1亿/9.0亿港币，同比分别下滑13.5%/8.8%/12.6%，占比分别为82.7%/10.5%/6.8% [3] - 分业务看，FY2025零售/批发/品牌业务的溢利率分别为9.3%/1.0%/69.2% [3] - 分地区看，FY2025中国内地/中国港澳及海外收入分别为52.7亿/80.7亿港币，同比分别下滑0.2%/19.6%，占比分别为39.5%/60.5% [3] - 分地区看，FY2025中国内地/中国港澳及海外的溢利率分别为11.0%/13.5% [3] - 分地区看，FY2025中国内地/中国港澳的单店平均收入分别为166万港币/7470万港币 [3] 品牌与产品策略 - 公司已形成包括六福珠宝、金至尊、福满传家、Goldstyle、六福精品廊及Love LUKFOOKJEWELLERY的多品牌矩阵，覆盖各黄金珠宝细分赛道 [4] - 核心品牌六福珠宝销售渠道发展成熟，截至FY2025末在全球共拥有2805家门店 [4] - 2024年11月推出“冰·钻光影金”系列，采用CNC炫彩技术，成功打造大单品 [4] - 2025年4月，公司邀请演员成毅担任六福珠宝全球品牌代言人，推广效果显著 [4] - 截至FY2025末，金至尊品牌共有239家门店 [4] 渠道网络与扩张计划 - 截至2025年3月末，六福集团在全球共覆盖11个国家及地区，门店总数达3287家 [5] - 门店分布：中国内地3179家、中国香港58家、中国澳门19家、海外31家 [5] - 海外市场计划未来三年（FY2026-FY2028）新进驻3个国家及地区，计划净增设50间海外门店 [5] - 其中，FY2026公司计划整体净增加20家海外门店 [5] - 中国内地市场通过开设多种风格门店，同时积极发展电商销售渠道，通过与名人合作、IP联名等方式加强品牌推广与销售转化 [5] 未来展望与盈利预测 - FY2026以来，公司业绩稳步回升，同店效益不断提升 [6] - 预测公司FY2026-FY2028归母净利润分别为15.2亿/17.3亿/19.3亿港币，同比增速分别为+39%/+13%/+12% [6] - 最新收盘价对应FY2026-FY2028的市盈率（PE）分别为10倍/9倍/8倍 [6]

非凡领越年内四度增持李宁股份 - 非凡领越于12月4日至9日期间，以每股均价16.80港元增持1916.3万股李宁股份，总代价约3.22亿港元 [3] - 2025年内，非凡领越已连续四次增持李宁公司，累计斥资约15.61亿港元，持股比例由年初的10.53%提升至14.27% [2][3] - 增持节奏稳步推进：首次增持（1月10日至6月19日）耗资2.75亿港元，持股至11.23%；第二次（6月20日至7月16日）耗资4.55亿港元，持股至12.34%；第三次（7月17日至10月31日）耗资5.09亿港元，为年内单次最高，持股至13.53%；第四次完成收尾加码 [3][4] 增持背景与市场反应 - 增持发生在李宁股价持续低迷的背景下，股价自2023年以来累计跌幅已超70%，2025年仍在低位徘徊，当前市盈率约14.7倍，显著低于行业龙头水平 [4] - 非凡领越在公告中表示，增持基于对李宁公司市价合理性的判断，认为相关投资具备合适价值，能增强集团整体回报 [4] - 此次增持创下了李宁家族近二十年来的增持纪录，市场普遍解读为大股东对公司价值的坚定看好 [2] - 增持公告发布后，李宁股价报17.49港元/股，较前一交易日上涨3.12%，市值达452亿港元；非凡领越股价报0.64港元/股，涨幅3.23%，市值为63.78亿港元 [5] 机构观点与战略意义 - 国金证券指出，2025年是李宁自2006年以来增持幅度最大的一年，密集加码充分彰显了创始人对公司长期价值的坚定看好 [5] - 中金公司表示，控股股东的增持行为有助于强化李宁公司的治理结构，推动经营与管理稳健推进 [5] - 非凡领越是李宁公司的第一大股东、最大客户及重要供应商之一，由李宁家族集中控股，李宁本人担任执行董事、董事会主席兼行政总裁 [6] - 持续增持后，非凡领越与李宁公司的股权联结更为紧密，有望在供应链、渠道资源等方面实现协同 [8] 非凡领越的多品牌运营战略与挑战 - 与李宁公司坚持的“单品牌、多品类、多渠道”战略不同，非凡领越定位为多品牌运营商 [7][8] - 自2020年以来，非凡领越先后收购堡狮龙、意大利奢侈品牌铁狮东尼（Amedeo Testoni）、英国百年鞋履品牌Clarks，并通过合营企业获得瑞典户外品牌“火柴棍”（Haglöfs）的大中华区经营权 [7] - 多品牌布局被外界解读为借鉴安踏体育“多品牌矩阵”的成功经验，试图打造第二个增长引擎 [7] - 2025年上半年，非凡领越实现营业收入48.10亿港元，同比下滑5.68%，主要因多品牌鞋服分部收益减少 [8] - Clarks业务占集团整体收益86.3%，其收益较去年同期减少5.3%至41.48亿港元；堡狮龙业务占集团整体收益2.9%，其收益较去年同期减少47.5%至1.4亿港元 [8] - 公司利润曾高度依赖减持李宁股票所得的投资收益，2019至2021财年，出售李宁股份的净收益分别占其年内溢利的99%、85%和75%，此局面在2022年收购Clarks并表后才开始扭转 [7] - 为强化品牌运营能力，非凡领越聘请Zara前高管Victor Herrero担任联席行政总裁及Clarks署理行政总裁，最高年薪达4200万 [8]

公司概况与市场地位 - 六福集团是中国香港及内地领先的珠宝零售商之一，于1997年在港交所主板上市 [1] - 2024年公司成功收购金至尊国际控股权，进一步丰富了多品牌矩阵 [1] - 截至FY2025末，公司已在全球11个国家和地区设有超过3100个零售点 [1] 财务表现 - FY2025，公司实现收入133.4亿港币，同比增速为-13.0% [1] - FY2025，公司实现归母净利润11.0亿港币，同比增速为-37.8% [1] - 截至FY2025期末，公司黄金及铂金存货为54.6亿港币，同比增长22.9%；定价首饰存货为52.8亿港币，同比增长3.0% [1] - 分业务看，FY2025零售/批发/品牌业务收入分别为110.3亿/14.1亿/9.0亿港币，同比分别-13.5%/-8.8%/-12.6% [2] - 分业务看，FY2025零售/批发/品牌业务溢利率分别为9.3%/1.0%/69.2% [2] - 分地区看，FY2025中国内地/中国港澳及海外收入分别为52.7亿/80.7亿港币，同比分别-0.2%/-19.6% [2] - 分地区看，FY2025中国内地/中国港澳及海外溢利率分别为11.0%/13.5% [2] - 分地区看，FY2025中国内地/中国港澳及海外单店平均收入分别为166万港币/7470万港币 [2] 品牌与产品策略 - 公司已形成包括六福珠宝、金至尊、福满传家、Goldstyle、六福精品廊及Love LUKFOOK JEWELLERY的多品牌矩阵，覆盖各黄金珠宝细分赛道 [3] - 核心品牌六福珠宝销售渠道发展成熟，截至FY2025末在全球范围内共拥有2805家门店 [3] - 2024年11月推出“冰·钻光影金”系列，采用CNC炫彩技术，成功打造大单品 [3] - 2025年4月，公司邀请演员成毅担任六福珠宝全球品牌代言人，推广效果显著 [3] - 截至FY2025末，金至尊品牌共有239家门店 [3] 渠道布局与扩张计划 - 截至2025年3月末，六福集团在全球共覆盖11个国家及地区，门店总数共3287家 [4] - 截至2025年3月末，中国内地/中国香港/中国澳门/海外分别有3179/58/19/31家门店 [4] - 海外市场方面，公司计划未来三年（FY2026-FY2028）新进驻3个国家及地区，计划净增设50间海外门店 [4] - 其中，FY2026公司计划整体净增加20家海外门店 [4] - 中国内地市场方面，公司通过开设多种风格门店，同时积极发展电商销售渠道，通过与名人合作、IP联名等加强品牌推广与销售转化 [4] 业绩展望与估值 - 预测公司FY2026-FY2028归母净利润为15.2亿/17.3亿/19.3亿港币，同比分别为+39%/+13%/+12% [4] - 最新收盘价对应FY2026-FY2028的市盈率（PE）为10倍/9倍/8倍 [4]

报告投资评级 * 首次覆盖，给予“买入”评级 [1] 报告核心观点 * 六福集团是中国香港及内地领先的珠宝零售商，已形成完善的多品牌矩阵，覆盖各黄金珠宝细分赛道 [8] * FY2026以来，公司业绩稳步回升，同店效益不断提升，显示出强大品牌力 [8] * 公司制定了三年发展策略，品牌出海与内地扩张双轮驱动，产品创新构筑品牌护城河，未来增长前景广阔 [62][93] 公司概况与财务表现 * **公司定位**：中国香港及内地领先的珠宝零售商之一，1997年在港交所主板上市 [8][13] * **近期业绩**：FY2025（2024年4月-2025年3月）实现营业收入133.4亿港币，同比下滑13.0%；实现归母净利润11.0亿港币，同比下滑37.8%，主要受金价大幅上涨抑制消费需求影响 [8][13][23] * **业绩回暖**：FY2026H1（截至2025年9月30日止六个月）营收68.43亿港币，同比增长25.6%；归母净利润6.19亿港币，同比增长42.52%，经营回暖趋势明显 [24] * **盈利能力**：FY2025毛利率达33.1%，同比大幅提升5.9个百分点，主要因金价上涨带动产品价格提升；销售净利率为8.2%，同比下降3.3个百分点 [25][30] * **存货情况**：截至FY2025期末，黄金及铂金存货54.6亿港币，同比增长22.9%；定价首饰存货52.8亿港币，同比增长3.0%，金价上涨带来存货收益 [8][31] * **股东回报**：FY2025全年派息1.1港币/股，派息比率达59%，高于公司40%-45%的派息政策 [34] 业务结构与经营分析 * **业务拆分**：FY2025零售/批发/品牌业务收入分别为110.3亿、14.1亿、9.0亿港币，占比分别为82.7%、10.5%、6.8%；溢利率分别为9.3%、1.0%、69.2% [8][35] * **品类拆分**：FY2025黄金及铂金/定价首饰销售收入分别为88.2亿、36.2亿港币，占比70.9%、29.1%；毛利率分别为26.4%、39.1%，同比分别提升7.1、3.0个百分点 [37][41] * **地区拆分**：FY2025中国内地/中国港澳及海外收入分别为52.7亿、80.7亿港币，占比39.5%、60.5%；溢利率分别为11.0%、13.5% [8][39] * **单店表现**：根据FY2025末门店估算，中国内地/中国港澳及海外单店平均收入分别为166万港币、7470万港币 [8][42] * **同店销售**：FY2025Q4整体同店销售额同比下滑10%，但中国内地同店销售额同比增速转正至+2%，其中定价首饰品类同店销售额同比增速达12% [68] 多品牌矩阵与发展战略 * **品牌矩阵**：已形成以六福珠宝为核心，金至尊为第二增长品牌，以及福满传家、Goldstyle、六福精品廊、Love LUKFOOK JEWELLERY等覆盖差异化细分赛道的多品牌矩阵 [44] * **核心品牌**：六福珠宝截至FY2025末在全球拥有2805家门店；2024年11月推出采用CNC炫彩技术的“冰·钻光影金”系列成为大单品；2025年4月邀请演员成毅担任全球品牌代言人，推广效果显著 [8][48] * **收购品牌**：2024年成功收购金至尊国际控股权，截至FY2025末金至尊共有239家门店，定位轻奢赛道 [8][59] * **三年策略**：制定FY2026-FY2028三年发展策略，包括专注海外市场拓展、市场导向产品及营运效益优化 [62] * **渠道扩张**： * **海外市场**：截至2025年3月末，在全球11个国家和地区设有3287家门店，其中海外31家；计划未来三年新进驻3个国家及地区，净增设50间海外门店，其中FY2026计划净增20家 [8][63] * **内地市场**：截至FY2025末，内地共有3179家门店；线上平台收入占内地收入的58.4%，占总收入的16.7% [74][75] 盈利预测与估值 * **收入预测**：预计FY2026-FY2028营业总收入分别为151.01亿、169.15亿、189.16亿港币，同比增速分别为13.19%、12.02%、11.83% [1][89] * **利润预测**：预计FY2026-FY2028归母净利润分别为15.24亿、17.27亿、19.29亿港币，同比增速分别为38.55%、13.33%、11.70% [1][89] * **估值水平**：最新收盘价对应FY2026-FY2028的市盈率（PE）分别为10倍、9倍、8倍 [1][93] * **可比估值**：截至2025年12月5日，所选可比公司（潮宏基、周大生、老凤祥、周大福）2025年归母净利润对应PE平均值为18倍，六福集团FY2026 PE为10倍，具备估值吸引力 [93][94]