报告行业投资评级 - 对Innolight和Eoptolink维持买入评级，对TFC Optical维持中性评级 [2][13][41] 报告的核心观点 - 1Q25财报后关键客户2025年800G收发器订单前景保持稳定，供应链预计2H25发货趋势强劲，缓解投资者对2H25收发器销量不确定性的担忧 [1] - 鉴于供应限制缓解和需求稳定，对800G发货增长比之前更乐观，上调Innolight和Eoptolink的盈利预测和12个月目标价 [2][16][17] - 投资者对2026年需求仍存担忧，6 - 7月客户与供应商沟通初始需求预测后，2026年收发器前景将更清晰 [3] 根据相关目录分别进行总结 1Q25财报季总结 - 需求趋势：中美主要收发器厂商预计2Q25收发器收入环比增长 [4] - 产品迁移状态：800G正在上量，是行业主要增长驱动力；1.6T发货上量集中在2H25 [4] - 供应限制：激光供应紧张，新产能约在2Q25末上线，有望缓解供应紧张，支持2H25更快发货节奏 [8] 公司2Q25情况 |公司|1Q25营收（百万美元）|环比变化|2Q25指引/评论| | ---- | ---- | ---- | ---- | |Innolight|914|2%|800G持续上量推动环比增长4%（高盛估计） [9]| |Eoptolink|555|15%|800G持续上量推动环比增长9%（高盛估计） [9]| |Coherent|897|9%|总收入14.25 - 15.75亿美元，环比 - 5% - +5% [9]| |Fabrinet|251|-16%|总收入8.6 - 9亿美元，环比 - 1% - +3% [9]| 公司不同主题评论总结 - 1.6T展望：多家公司预计2Q25量大于1Q25，发货集中在2H25，部分公司有相关解决方案或已开始发货 [10] - EML容量和供应限制：过去2 - 3个季度EML供应紧张限制收发器发货，部分公司预计2Q末供应改善，部分公司产能有增长 [10] - EML和CW激光状态：部分公司CW激光已量产，100G EML产品已合格待订单，部分公司有相关生产经验 [10] 2026年展望 - 800G发货可能继续增长，但不同供应商发货节奏有差异，TFC Optical因客户产品过渡，800G增长受影响，维持中性评级 [11][13] - 1.6T发货集中在2H25，1Q25已开始但主要用于认证，新客户计划2H26大规模部署 [14] 供应限制情况 - EML是过去2 - 3个季度限制收发器发货增长的关键瓶颈，供应仍落后需求，2Q25末新产能上线后供应将逐步改善 [15] 盈利预测修订 - 因客户维持2025年收发器订单量、激光供应改善，上调Innolight和Eoptolink的收入和净利润预测及12个月目标价 [16][17] 投资理由和目标价 Innolight - 核心论点：在全球800G/1.6T光收发器领域领先，受益于AI/数据中心扩张；产品升级快、产品组合有利，提升毛利率和资本回报率；产能扩张和新产品开发执行能力强，与全球领先企业关系紧密 [25][26][28] - 12个月目标价115元，基于15倍2026年预期市盈率 [29] Eoptolink - 核心论点：有望受益于2025年关键客户在AI基础设施中部署400G/800G光收发器带来的量增，800G上量是2025年主要盈利驱动力，股价处于历史低位有吸引力 [31] - 12个月目标价136元，基于12倍2026年预期市盈率 [32]

财务数据和关键指标变化 - 2025年Q1营收6030万美元，同比增长83%，毛利润率57.4%，每股收益0.26美元，增长由各业务板块驱动 [9] - 非GAAP总运营费用3250万美元，与上一季度持平且符合预期，研发费用1930万美元，销售、一般和行政费用1320万美元 [17] - Q1非GAAP运营收入210万美元，较去年同期增加1030万美元，增幅16个百分点，非GAAP净收入630万美元，即每股0.26美元 [17] - 应收账款2810万美元，应收账款周转天数从Q4的50天改善至42天，库存从Q4的7670万美元增至8260万美元 [17][18] - 本季度运营现金流1500万美元，环比增加150万美元，同比增加1330万美元，资本支出1640万美元，主要用于购买生产设备 [18] - 公司支付500万美元给Org Semiconductor，季度末现金及短期投资3.989亿美元，无债务 [18] - 预计Q2营收同比增长45% - 50%，中点为6470万美元，毛利润率与Q1大致持平，运营费用在3300 - 3350万美元之间，利息收入约300 - 340万美元，非GAAP每股收益在0.25 - 0.31美元之间 [19] 各条业务线数据和关键指标变化 - 通信、企业和数据中心（CED）业务收入2930万美元，同比增长198%，占营收49% [16] - 汽车、工业和国防客户业务收入1410万美元，同比增长10%，占营收23% [16] - 移动、物联网和消费客户业务收入1690万美元，同比增长64%，最大终端客户销售额增长76%至1110万美元，占营收28% [16] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司所处的精密计时市场规模达10亿美元，公司专注高价值计时市场和应用，产品具有高度差异化 [8] - AI数据中心市场，光学模块和交换机带宽翻倍，800G产品已大量出货，1.6T模块设计活动增加，有源电缆持续取代无源电缆，公司产品在这些应用中具有差异化优势 [11][12] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司专注精密计时领域，通过提供高度差异化产品服务高价值市场和应用，业务在行业、应用和地域上具有多样性 [8] - 公司时钟业务是解决客户计时子系统需求战略的核心，通过集成振荡器、时钟和软件，创造新的时钟类别，有望在未来几年为各客户细分市场带来行业最高时钟收入 [12][13] - 公司已推出三款平均销售价格更高、收入流更长的时钟产品，未来产品也将延续这一趋势 [13] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为当前宏观环境艰难，市场存在不确定性且动态变化，但凭借差异化产品、获取关键客户和提高渗透率、控制支出和提高毛利率等措施，有信心应对挑战并实现强劲发展 [72][73][74] - 公司预计各业务板块将持续增长，尽管汽车业务增长可能稍缓，但整体增长较为均衡，主要得益于差异化产品受市场波动影响较小 [37] 其他重要信息 - 公司在电话会议中可能会做出前瞻性陈述，这些陈述存在风险，实际结果可能与预期有重大差异，公司不承担更新前瞻性陈述的义务 [3][4] - 电话会议中会提及非GAAP财务指标，该指标是衡量公司业绩的重要指标，GAAP与非GAAP的调整包括基于股票的薪酬费用、收购无形资产的摊销和收购相关费用等 [4][5] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 最大客户的增长是否会持续全年，该客户推出搭载内部调制解调器手机时的预期情况 - 公司预计该客户会持续增长，但不确定是否保持相同百分比，因为这是消费产品，会有周期性波动，且是首次与特定芯片搭配，同时关税影响也不确定 [22][23] 问题2: 随着下半年营收增长，是否仍预期利润率扩张，最大客户持续增长是否会拖累利润率 - 公司仍致力于实现核心业务60%的毛利率目标，新的消费业务毛利率较低，会对毛利率产生压力，但公司会努力抵消和缓解这一压力 [27][28] 问题3: 数据中心业务的持续增长动力，以及如何看待全年的增长势头 - 数据中心业务增长动力强劲，除了光学模块和连接方面，在交换机、服务器机架、GPU、CPU、加速器卡等领域也有机会，还关注非半导体公司生产的GPU带来的新机会，预计该市场未来多年将持续增长 [33][34] 问题4: 预计哪些业务板块将推动6月的环比增长，是否有因潜在关税导致的提前采购活动 - 目前未检测到因关税导致的提前采购活动，订单持续强劲，客户关注Q3、Q4及以后的业务，增长将来自各业务板块，汽车业务增长可能稍缓，整体增长较为均衡，原因是差异化产品受市场波动影响较小 [36][37] 问题5: 全年增长目标是否仍然有效，驱动因素是否有变化 - 公司重申基本业务25% - 30%的增长前景，并考虑新的设计订单带来的额外增长，增长将来自各业务板块，数据中心业务可能增长显著 [43][44] 问题6: 如何实现60%的毛利率目标，同时考虑低毛利率收入的影响 - 通过新产品推出和量产过程中降低成本、提高良率，随着营收增长获得运营杠杆或制造杠杆，并采取额外措施改善成本结构以克服不利因素 [46][47] 问题7: 数据中心业务中，随着新技术应用，公司产品的内容如何增长，与市场份额扩大有何关系 - 从800G到1.6T，产品平均销售价格无显著增加，但设计订单数量增加，对客户的渗透率提高，还有新客户和架构变化带来的机会，整体将为公司带来显著增长 [49][50][51] 问题8: 介绍Cascade、Chorus、Symphonic平台产品，以及这些产品对目标收入的影响 - Cascade产品主要用于通信、企业和数据中心领域，是时钟业务中最复杂的芯片；Chorus产品适用于汽车和自动驾驶市场，具有集成度高、可靠性强等特点；Symphonic是多输出时钟发生器，用于5G毫米波，除消费产品外，在工业应用中也有大量使用。随着Symphonic等产品的推出，公司预计时钟业务未来几年的目标收入将显著增加 [57][58][59][60] 问题9: 数据中心和光学业务的增长主要来自Cascade产品还是振荡器产品 - 增长来自所有振荡器产品、时钟产品，甚至一些Aura的缓冲器，数据中心业务是公司增长最快、价值主张最高、平均销售价格和销量都较高的业务 [62] 问题10: 电信5G通信市场的发展情况 - 该市场已开始发展，目前规模不大，但预计会持续增长，公司在固定无线和企业领域有一些举措，有望获得新客户 [66][67] 问题11: 资本支出处于较高水平的持续时间 - 预计Q2资本支出仍维持当前水平，全年资本支出总额与2024年大致相当，约为3000 - 4000万美元 [69]

公司分析 - 戴尔科技(NYSE: DELL)目前估值合理 属于价值型投资标的 其增长停滞(特别是客户端解决方案部门CSG的PC业务)已反映在估值中 [1] - 公司潜在上行机会来自人工智能基础设施建设的增长 [1] 分析师背景 - 分析师拥有20年以上量化研究 金融建模和风险管理经验 专长包括股票估值 市场趋势分析和投资组合优化 [2] - 曾担任巴克莱银行副总裁 领导模型验证 压力测试和监管金融团队 [2] - 采用基本面与技术面相结合的分析方法 通过数据驱动评估市场动态 [2]

业绩总结 - 第三季度收入为46亿美元，环比下降19%，同比增长19%[33] - 非GAAP毛利率为9.7%，环比下降220个基点，同比下降590个基点[33] - 非GAAP每股收益为0.31美元，环比下降0.28美元，同比下降0.35美元[33] - 运营现金流为6.27亿美元，环比下降867万美元，同比下降21.4%[33] - 服务器和存储系统的收入为44.59亿美元，环比下降19%，同比增长21%[33] - 子系统和配件的收入为1.41亿美元，环比下降26%，同比下降7%[33] - 第四季度收入预期为56亿至64亿美元，全年收入预期为218亿至226亿美元[35] - 预计第四季度非GAAP每股收益为0.40至0.50美元[35] 研发与技术 - 公司计划在未来12个月内，超过30%的新数据中心部署将使用液冷解决方案[10] - GAAP研发运营费用在2024年第一季度为111,027千美元，第二季度为108,824千美元，第三季度为116,226千美元，第四季度为127,471千美元，2025年第一季度为132,243千美元，第二季度为158,229千美元，第三季度为162,857千美元[42] - 非GAAP研发运营费用在2024年第一季度为75,317千美元，第二季度为83,385千美元，第三季度为91,370千美元，第四季度为98,581千美元，2025年第一季度为95,716千美元，第二季度为107,420千美元，第三季度为108,603千美元[42] 运营与扩张 - 公司正在扩展制造能力，包括在硅谷新增第三个校园和在墨西哥扩展[10] - GAAP运营费用在2024年第一季度为181,000千美元，第二季度为192,858千美元，第三季度为219,054千美元，第四季度为257,543千美元，2025年第一季度为266,381千美元，第二季度为301,398千美元，第三季度为293,438千美元[42] 收入与利润 - GAAP净收入在2024年第一季度为156,995千美元，第二季度为295,968千美元，第三季度为402,459千美元，第四季度为297,244千美元，2025年第一季度为424,327千美元，第二季度为320,596千美元，第三季度为108,777千美元[43] - 非GAAP净收入在2024年第一季度为198,325千美元，第二季度为329,460千美元，第三季度为411,543千美元，第四季度为352,035千美元，2025年第一季度为472,468千美元，第二季度为383,582千美元，第三季度为194,026千美元[43] 每股收益 - GAAP每股收益（基本）在2024年第一季度为0.30美元，第二季度为0.55美元，第三季度为0.71美元，第四季度为0.51美元，2025年第一季度为0.72美元，第二季度为0.54美元，第三季度为0.18美元[44] - 非GAAP每股收益（基本）在2024年第一季度为0.37美元，第二季度为0.61美元，第三季度为0.73美元，第四季度为0.60美元，2025年第一季度为0.80美元，第二季度为0.65美元，第三季度为0.33美元[44] - GAAP每股收益（稀释）在2024年第一季度为0.27美元，第二季度为0.51美元，第三季度为0.66美元，第四季度为0.46美元，2025年第一季度为0.67美元，第二季度为0.51美元，第三季度为0.17美元[44] - 非GAAP每股收益（稀释）在2024年第一季度为0.34美元，第二季度为0.56美元，第三季度为0.66美元，第四季度为0.54美元，2025年第一季度为0.73美元，第二季度为0.59美元，第三季度为0.31美元[44]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度GAAP净亏损520万美元（每股亏损0.17美元），较2024年同期的480万美元（每股亏损0.19美元）有所扩大 [21] - 2025年第一季度GAAP运营费用为550万美元，同比增长448万美元，主要由于研发外包服务增加397万美元以及法律费用增加277万美元 [21] - 非GAAP净亏损从2024年第一季度的400万美元扩大至440万美元，主要受研发和法律费用增加影响 [22] - 截至2025年3月31日，现金及短期投资余额为2410万美元，较2024年底的2680万美元有所下降 [24] 各条业务线数据和关键指标变化 - **Gate All Around技术**：与一家主要半导体设备供应商达成合作，专注于解决Gate All Around晶体管问题，预计将加速技术商业化 [4][5][6] - **RF SOI业务**：客户对低噪声放大器（LNA）改进需求增加，已与多家RF SOI制造商启动新晶圆测试 [10][11] - **GaN技术**：与Sandia国家实验室合作完成全球首个基于MST技术的GaN器件，初步电性能数据验证了材料质量改进 [17][18] - **STMicro合作**：除智能功率器件外，正与STMicro其他三个产品领域展开讨论，可能带来新许可和版税收入 [13][40] 各个市场数据和关键指标变化 - **Epi设备市场**：预计2027年市场规模达26亿美元，领先节点CAGR为10%-15% [9] - **GaN市场**：预计到2030年器件级市场规模将超过20亿美元，CAGR约40% [17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 通过与设备供应商合作，公司计划利用其销售网络加速技术商业化，同时保持原有许可费和版税模式 [7][8] - 在Gate All Around、内存和GaN等领域的进展与AI基础设施需求高度契合 [20] - 公司正在招聘工程和销售团队，以支持高量产转型和交易达成 [20] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对与STMicro的合作进展表示乐观，认为其技术验证了MST的有效性 [13][40] - RF SOI和GaN领域的客户兴趣显著增加，预计将推动未来收入增长 [10][17] - 公司预计2025年非GAAP运营费用在1725万至1775万美元之间 [25] 其他重要信息 - 公司通过ATM融资筹集240万美元，平均股价为15.19美元 [24] - 与Sandia国家实验室的合作协议已续签，将继续推进GaN技术研发 [18] 问答环节所有的提问和回答 问题: 与设备供应商合作的细节 - 合作聚焦Gate All Around技术，但预计将扩展至先进内存等领域 [29][30][31] - 合作伙伴将提供设备和工程资源支持，以加速技术验证和商业化 [32][34] 问题: STMicro的合作进展 - STMicro内部多个产品组对MST技术表现出兴趣，部分源于智能功率组的成功经验 [37][38][40] - 合作已进入高量产准备阶段，每周进行优化会议 [11][41] 问题: RF SOI业务的催化剂 - LNA性能改进需求由手机制造商推动，可能成为RF SOI业务突破点 [45][47] - 公司已展示在功率开关和LNA上的技术优势，客户反馈积极 [46][48] 问题: 财务展望 - 2025年非GAAP运营费用预计为1725-1775万美元，下半年可能因招聘和外包增加而上升 [57][58] 问题: GaN技术进展 - 初步电性能数据验证了材料质量改进，但需进一步优化以形成完整客户数据集 [72][73] - 现有GaN生产客户对技术表现出浓厚兴趣 [18]

财务数据和关键指标变化 - 2025年Q1季度营收1.594亿美元，较上一季度增长13%，与2024年Q1相比增长144% [8][25] - Q1非GAAP毛利率为74.9%，较12月略有上升 [26] - Q1非GAAP运营费用为6560万美元，较上一季度有所增加，其中研发费用4540万美元，销售和营销费用940万美元，一般和行政费用1090万美元 [26] - Q1非GAAP运营利润率为33.7%，利息收入为1040万美元，非GAAP税率为7.1% [26] - Q1非GAAP完全摊薄股份数为1.78亿股，非GAAP摊薄每股收益为0.33美元 [27] - Q1经营活动现金流为1050万美元，季度末现金、现金等价物和有价证券为9.25亿美元 [27] - 预计2025年Q2营收将增长至1.7 - 1.75亿美元，较上一季度增长约7% - 10% [27] - 预计Q2非GAAP毛利率约为74% [28] - 预计Q2非GAAP运营费用在7300 - 7500万美元之间 [29] - 预计Q2利息收入约为1000万美元，非GAAP税率约为10%，非GAAP完全摊薄股份数约为1.78亿股，非GAAP完全摊薄每股收益在0.32 - 0.33美元之间 [29] 各条业务线数据和关键指标变化 - Ares产品系列需求强劲，在基于GPU和定制ASIC的系统中实现多元化，应用于扩展和扩展连接等多种应用 [8] - Taurus产品系列增长强劲，在领先的超大规模客户的AI和通用系统中持续部署 [8] - Duo产品处于预生产阶段，随着客户对下一代系统的资格认证推进，使用新的CSL功能数据中心服务器CPU [8] - 预计Scorpio PCD交换机和86重定时器将在Q2后期从预生产阶段转向批量生产，以支持定制GPU后端AI系统设计的增长 [8] - LEO CXL控制器和Scorpio智能织物交换机在Q1均有预生产发货，客户正在对平台进行资格认证，预计在2025年中至后期进行批量部署 [26] - 预计Q2 Ares和Taurus收入将环比增长，LEO CXL控制器家族将继续以预生产数量发货，Scorpio产品收入将环比增长，预计2025年Scorpio收入至少占总收入的10% [28] 各个市场数据和关键指标变化 - 随着行业对AI和云基础设施的需求增加，公司在AI和数据中心市场的机会不断扩大，特别是在扩展连接、扩展连接和通用计算基础设施市场 [16][18][20] - UALink协议的发布为公司带来了额外的市场机会，预计到2029年将为公司带来数十亿美元的市场规模 [12][13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司的愿景是通过专用硅、硬件和软件为整个AI机架提供广泛的连接解决方案，支持基于定制ASIC和商用GPU的计算平台 [9] - 公司将继续增加研发投资，以支持其在AI机架内拥有连接基础设施的愿景，扩大市场领先的PCIe 6连接产品组合，包括齿轮箱和光连接技术 [9][10] - 公司关注扩展市场机会，如UALink协议和下一代标准（PCIe Gen 7、800 Gig以太网和CXL 3），以增加单位出货量和每个平台的美元含量 [12][13] - 公司采用平台方法，通过完整的产品组合（包括独立硅、硬件解决方案和Cosmos软件套件）提供技术广度，增强性能和生产力 [14] - 行业竞争激烈，但公司通过技术差异化、为AI工作负载开发的连接设备以及Cosmos软件提供的可见性和预测能力，获得了客户的认可和兴趣 [53][54] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司意识到宏观环境的快速变化和动态性，包括关税和出口限制等政策举措可能对全球经济和AI及云基础设施市场的需求产生影响，但公司业务仍保持强劲势头 [27] - 公司预计未来将通过多个产品系列的增长实现收入增长，包括Scorpio交换机、PCIe 6重定时器、CXL初始生产发货和Scorpio X交换机等，为未来收入增长奠定基础 [36][37][38] 其他重要信息 - 公司宣布任命Craig Barrett博士为董事会成员，他将为公司带来丰富的执行和创新经验，有助于公司扩大在云与AI基础设施领域的连接领导地位 [9] 问答环节所有提问和回答 问题: 整体AI和数据中心支出环境的变化及对公司业务的影响 - 公司表示关税目前未对业务产生重大影响，但会密切关注；对中国的限制在今年对业务有一定影响，公司已在指导中考虑了这一因素；超大规模客户在近期的电话会议中坚持资本支出，其中一家甚至有所增加，这是积极的信号 [32][33] - 公司收入来源多元化，上半年收入主要由PCIe扩展和以太网扩展机会以及Scorpio P系列和86的初始发货推动，下半年Scorpio交换机、PCIe 6重定时器、CXL初始生产发货和Scorpio X交换机等将为收入增长做出贡献，为未来收入增长奠定基础 [36][37][38] 问题: 扩展市场的机会和参与进展及时间安排 - 扩展市场为公司提供了良好的机会，目前收入主要由扩展机会驱动，但上半年扩展市场也有显著贡献 [42] - 扩展市场是高速互连的丰富机会，公司目前通过80重定时器产品和Scorpio X系列的初始发货参与其中，随着集群规模和数据速率的增加，机会将继续增长 [43] - 公司预计PCI Express扩展网络的机会将基于当前的Scorpio X系列继续增长，并与UALink协议相契合，UALink协议预计在2026年推出产品，随后带来收入贡献 [43][44] 问题: Taurus业务的规模和客户基础多样性 - 目前公司正在发货50G解决方案，该业务持续增长，在主要客户的内部AI加速器平台上有多个设计，仍处于增长阶段 [46] - 公司希望在下一代技术升级到100G速度时，扩大客户基础 [46] 问题: ASIC和商用GPU市场环境的变化以及公司技术应用的差异 - 公司在ASIC和商用GPU市场都有业务，不同的策略和产品适用于不同的市场 [50] - Scorpio X系列产品受到越来越多的关注，该产品不仅具有较高的平均销售价格，还成为公司的锚定产品，围绕其可以添加更多的产品，定制ASIC市场为公司提供了更多机会 [50][51] 问题: 定制硅市场的竞争环境是否发生变化 - 竞争始终存在，但公司与大型超大规模客户合作，客户会考虑供应链、生态系统和风险管理等因素 [53] - 公司的连接设备是为AI工作负载量身定制的，具有技术差异化优势，Cosmos软件为客户提供了前所未有的网络可见性和预测能力，因此客户对公司的Scorpio产品线兴趣日益增加 [54] 问题: 中国市场销售的影响及未来几个季度的情况 - 公司目前主要通过重定时器产品向中国发货，这些产品与第三方商用GPU系统相关，在本季度受到了限制，中国市场收入占总收入的不到10%，影响可控，公司凭借其他产品线的优势继续实现增长 [57][58] 问题: 公司收入增长节奏与年初预期的差异 - 公司表示系统部署非常复杂，需要确保自身不会成为部署的瓶颈，目前的预期与年初基本一致，公司在预生产发货和产品资格认证方面做得很好，但会保持一定的保守性 [61][62] - 公司的收入模型和指导已经考虑了各种因素，对目前的情况感到自信，需要继续确保执行和交付子系统，同时在保守模型中考虑系统部署的复杂性 [63] 问题: 推理市场的紧张情况是否对公司业务有影响 - 对公司而言，推理和训练使用相同的产品，因此都能从中受益 [66] - 随着大型模型的发展，推理所需的计算量比以前增加了10倍，基本计算单位变为机架级GPU系统，这与训练相同，因此公司在推理和训练方面都有更多机会 [67] - 本季度公司还推出了基于Scorpio的小型推理系统，有助于在小型推理系统中受益 [67] 问题: 机架级系统部署困难对公司的影响 - 公司在业务展望中采取了保守的观点，考虑了系统构建和部署的复杂性 [69] - 公司将从AI机架级的角度看待市场，提供包括PCIe和ULE扩展、以太网扩展、PCIe外设连接和CXL内存扩展等多种协议的整体解决方案，涵盖硅产品、硬件和软件，以满足下一代AI系统的连接需求 [70] 问题: Area 6升级周期中齿轮箱产品的用例多样性 - 齿轮箱设备主要用于匹配同一标准的两代协议，目前CPU仍处于Gen 5，而GPU已过渡到Gen 6，齿轮箱可以处理信号质量和协议代际匹配问题 [73][74] - 公司目前有多个齿轮箱设备的合作项目，并已开始预生产发货，该产品将增加重定时器的平均销售价格，公司提供的整体产品组合为客户提供了更多工具，增加了客户对公司产品的兴趣和动力 [74][75] 问题: DSOs从去年的20多天中期增加到40天的原因 - 本季度收入线性分布比以前更加均衡，随着公司的发展和多产品线的发货，这将是更典型的DSO水平 [76] 问题: Ares产品增长是否包括Ares SCM或扩展应用 - Ares SCM产品表现良好，其他内部AI加速器云平台提供商也在增长，公司在扩展和扩展应用方面都看到了增长 [80] 问题: Scorpio X系列收入是否会在2026年底超过P系列 - Scorpio PCD和X系列的目标市场规模均约为25亿美元，但目前X系列除了NVIDIA之外的可用市场几乎为零，是一个快速增长的市场 [83] - X系列产品在本季度开始发货，预计在2026年实现全面量产，公司预计在2026 - 2027年期间，X系列将对收入做出更大贡献 [84] - X系列是公司的锚定产品，Cosmos软件在支持X系列方面发挥了更高层次的作用，该系列的快速增长的新兴市场为公司提供了提供多产品线服务整个AI机架的机会 [85] 问题: 公司是否仍将PCIe over optic作为扩展PCIe的途径 - 目前公司的重点是铜连接，因为客户通常更喜欢铜连接，因为其可靠性高、功耗低、总体拥有成本低等优点，公司将继续支持铜连接 [88] - 随着数据速率的提高和传输距离的增加，光学解决方案将成为必要，公司已经进行了创新的PCXpress over optical演示，为客户提供额外的能力 [89] - 在从PC Express到UALink的过渡中，铜连接在200Gbps时仍将是主要介质，但随着速度的进一步提高，光学可能会发挥作用，公司正在与客户积极合作，确定光学解决方案的应用时机和所需的创新 [89] 问题: 基于公司对Scorpio全年销售的指导，能否认为下半年毛利率会高于上半年 - 随着产品线的多元化，公司各产品的毛利率范围将更广，由于市场变化迅速，公司需要不断追求下一代产品的收入增长，难以对产品组合进行成本优化 [91] - 公司预计长期毛利率目标将朝着70%的方向发展，但不是在今年内实现，而是随着公司的发展逐步实现 [91][92] 问题: 定制机架在下半年的驱动因素和混合假设 - 客户有动力定制机架，以利用现有的数据中心、硬件、软件基础设施、安全性和供应链等优势，不同客户的定制时间会有所不同，更注重上市时间或低工程努力的客户可能会先采用参考设计，然后再进行定制 [95][96] - 公司第一个用于定制的应用是在Blackwell平台上使用内部SmartNICs，预计这一机会将在下半年开始增长 [96][97] 问题: 长期来看，Ethernet和UOLINK在扩展应用中的市场格局 - UOLINK是专门为AI训练和推理工作负载设计的新标准，而Ethernet是广泛用于扩展的协议，Ultra Ethernet Consortium正在尝试将Ethernet应用于扩展 [101][102] - 从技术性能角度看，UOLINK结合了PCI Express的内存语义、软件易用性和低延迟以及Ethernet的高速，具有高效的系统、无损数据包传输、低延迟和高吞吐量等优点，而Ethernet需要在保持向后兼容性的同时进行功能改造 [103] - 从生态系统多样性角度看，UOLINK得到了客户和供应商的广泛关注，公司认为超大规模客户会更喜欢多元化的生态系统，而不是更专有的或依赖单一大型组件供应商的生态系统 [104] 问题: Scorpio X产品和B产品的价格差异 - 一般来说，X系列产品用于互连GPU，对GPU利用率至关重要，因此提供了更多价值，平均销售价格显著高于P系列 [106] - X系列有多个产品编号，可能存在个别产品编号与P系列价格相当的情况，但从每通道或每端口的价值来看，X系列产品的价值更高 [107] 问题: 关于芯片与板级或模块级解决方案的看法 - 公司的愿景是成为AI机架级的连接供应商，通过硅工程团队、硬件工程团队和软件工程团队（包括Cosmos）为客户提供解决方案 [108] - 公司将根据客户需求选择合适的形式因素，从硅到硬件或软件，以最大化公司的机会，实现持续增长 [110]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度GAAP净亏损为520万美元，即每股亏损17美分，而2024年第一季度净亏损为480万美元，即每股亏损19美分 [21] - 2025年第一季度GAAP运营费用为550万美元，较2024年第一季度的500万美元增加了44.8万美元 [21] - 2025年第一季度非GAAP净亏损为440万美元，而2024年第一季度亏损为400万美元，主要由于非GAAP运营费用增加了46.8万美元 [22] - 截至2025年3月31日，公司现金、现金等价物和短期投资余额为2410万美元，而2024年12月31日为2680万美元 [23] - 2025年第一季度经营活动使用现金480万美元，2024年第一季度为410万美元，2024年第四季度为300万美元 [23] - 2025年第二季度收入将取决于向无晶圆厂被许可方发货的时间，预计在0至5万美元之间 [24] - 公司预计2025年全年非GAAP运营费用在1725万至1775万美元之间 [26] 各条业务线数据和关键指标变化 栅极全环绕（Gate All Around）业务 - 公司在栅极全环绕应用方面取得重大进展，为客户生成了更详细的硅验证性能增强数据，并在客户晶圆上沉积了MST薄膜进行评估 [10] 内存业务 - 公司获得了专注于DRAM感测放大器的新专利，这些专利与高带宽和标准DDR内存相关，并正在将这些知识产权应用于与大型内存供应商的当前讨论中 [10] RF SOI业务 - 2024年末，许多RF SOI客户表示除了之前在RF功率开关方面的努力外，还需要改进低噪声放大器（LNAs） [11] - 公司与几家不同的RF SOI制造商合作，使用合作伙伴的Soitex超薄RF SOI晶圆开始新的晶圆运行，以验证LNA的优势 [12] 功率业务 - 与主要功率客户STMicro的合作进展顺利，过去六个月的重点是优化可制造性、良率和吞吐量，为大批量生产做准备 [12] - 公司与STMicro的两个团队每周会面，许多不同批次的产品正在工厂生产，频繁的测试结果表明有明确的资格认证路径 [13] - 公司正在与STMicro的三个其他产品领域进行积极讨论，这些领域有可能带来新的许可和未来的版税收入 [13] 化合物半导体（氮化镓）业务 - 本季度，作为之前宣布的与桑迪亚国家实验室合作的一部分，公司完成了世界上第一批使用MST技术生产的氮化镓（GaN）器件 [17] - 目前正在收集这些首批器件的数据，已经看到电气性能改善的迹象，与之前观察到的材料质量改善一致 [18] 各个市场数据和关键指标变化 - 2027年，外延设备市场预计约为26亿美元，前沿节点的复合年增长率（CAGR）为10%至15% [10] - 氮化镓（GaN）在消费电源、汽车电气化和人工智能数据中心电力电子等应用中的市场增长迅速，预计到本十年末，器件层面的市场规模将超过20亿美元，复合年增长率约为40% [17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司与一家主要的半导体设备提供商建立了合作伙伴关系，旨在为客户提供先进的材料解决方案，解决栅极全环绕领域的问题 [4] - 合作将帮助公司更快地获得更多被许可方投入生产，同时合作伙伴将向共同客户销售更多设备和服务 [5] - 公司将利用合作伙伴在大型客户应用、设计目标、组织和决策者方面的详细知识，提供更优化和经过验证的解决方案 [4] - 合作伙伴的直接销售团队将协助公司推动设计进入生产阶段，这对公司来说是宝贵的资源 [7] - 合作协议虽然主要针对栅极全环绕架构，但预计将扩展到先进内存和其他领域 [9] - 公司继续与现有被许可方进行讨论，包括JDA 1、JDA 2、无晶圆厂被许可方和代工厂被许可方，并希望与他们开展新的合作 [14][15] - 公司正在积极与新客户进行讨论，特别是在氮化镓等新领域，希望在今年晚些时候实现许可和/或收入机会 [16][18] - 公司正在招聘工程团队和销售营销团队的人员，以应对业务增长和向大批量生产的过渡 [20] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为目前的工作量表明，在半导体行业的多个市场和产品领域都取得了进展，特别是在与STMicro的合作、客户扩展以及栅极全环绕和内存业务方面 [19] - 公司相信新宣布的与主要半导体设备提供商的合作将有助于加速和达成许可协议，以利用人工智能基础设施的推出带来的机会 [20] - 公司认为氮化镓业务不仅符合行业的主要趋势，而且有望比其他业务部门更快实现收入 [20] - 公司相信通过努力建立技术和与大型半导体公司的关系，将能够将这些努力转化为重要且可持续的业务 [26] 其他重要信息 - 公司在电话会议中会做出前瞻性陈述，这些陈述受固有风险和不确定性的影响，相关风险在公司向美国证券交易委员会提交的文件中详细说明 [2] - 公司将讨论非GAAP财务指标，这些指标与最直接可比的GAAP指标的对账包含在今天的新闻稿中 [3] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 与半导体生产设备公司合作涉及的设备类型、合作时长以及合作伙伴的投入程度 - 公司CEO表示难以透露具体设备类型，但强调这是公司广泛使用的技术，且与合作伙伴已密切合作多年 [30] - 合作伙伴投入大量设备、人员和工程资源帮助公司获取数据以赢得设计并进入生产阶段，因为双方约定将使用合作伙伴的设备进行生产 [32] 问题: 与半导体生产设备公司的合作是否主要集中在前沿逻辑和DRAM领域 - 公司CEO确认合作主要集中在栅极全环绕领域，属于前沿技术，且逻辑和内存领域的技术有很多相通之处 [33] 问题: STMicro其他开始与公司合作的技术领域，以及这些合作是否受智能电源部门工作的影响 - 公司CEO表示STMicro是一家大型公司，产品涵盖多个领域，与公司的技术重叠度很高，包括RF SOI、氮化镓、先进节点和全耗尽SOI等 [37] - 公司与STMicro的智能电源部门合作良好，在高级管理层中建立了很高的信誉，其他部门在考虑与公司合作时会参考智能电源部门的意见 [36] 问题: RF SOI技术过去未被客户采用的限制因素，以及改善LNAs是否是解锁机会的关键 - 公司CEO表示过去RF SOI客户主要关注功率开关应用，公司在该领域展示了显著的改进能力 [42] - 近期一些领先的手机制造商或运营商改变了手机规格，要求更好的LNA性能，这成为一个热门领域，公司正在与客户在功率开关和LNA两个方面开展合作，预计客户会迅速行动 [43][44] 问题: 关于两个变革性客户的情况，以及相关工作是否涉及资本设备合作伙伴 - 公司CEO表示这两个客户进展迅速，至少其中一个的进展速度超出预期，另一个也在扩大合作范围 [48] - 公司与这两个客户的合作最初未涉及资本设备合作伙伴，但合作协议有望扩展到包括这两个客户在内的更多业务 [50][52] 问题: 2025年的运营费用范围以及年底的预期情况 - 公司CFO表示将之前给出的1700万至1800万美元的非GAAP运营费用范围缩小至1725万至1775万美元 [54] - 费用将在年内稳步增长，因为公司正在招聘销售和营销人员，且外包研发费用可能会接近历史平均水平 [55][56] 问题: 之前提到的两个现有客户计划在与原合作范围不同的产品领域进行演示的情况 - 公司CEO表示不能透露客户名称，但提到有客户对28纳米、全耗尽RF SOI、特殊应用（如辐射硬化）和不同内存应用等领域感兴趣 [61][62] 问题: 最近重新制定的雇佣协议不再提供控制权变更时的遣散费的影响 - 公司CEO表示这是一个失误，原计划为高管设置双重触发控制权变更条款，但协议中出现了多余的文字，导致变成了单一触发条款，发现问题后已重新起草并提交 [64][66] 问题: STMicro当前的时间表是否受到他们重新开始类似JDA 1的第三阶段工作的影响 - 公司CEO表示STMicro正在进行两种并行的工作，一是优化设备性能，二是进行产品化工作以提高良率和吞吐量，目前的工作属于第四阶段，但第三阶段也有类似的优化工作 [68] 问题: 上季度电话会议中提到的变革性客户的当前状态 - 公司CEO表示本季度继续与该客户进行讨论，但截至本次财报电话会议暂无具体进展可报告，沟通渠道仍然畅通 [69] 问题: 桑迪亚实验室的电气结果如何 - 公司CEO表示去年底获取电气结果的时间比预期长，目前已经获得结果，显示器件性能有所改善，与之前观察到的GaN器件物理质量改善一致 [70] - 下一步公司将进行优化，目标是获得一套完整的电气数据，以便向客户展示 [71] 问题: 与资本设备公司的合作商业模式是怎样的 - 公司CEO表示合作不会改变公司的商业模式，不涉及共享版税，对公司一直以来的商业模式没有重大影响 [74] - 合作伙伴将在材料开发和销售方面提供帮助，作为回报，公司会告知客户这是合作项目，并将共同进入生产阶段 [75]

股价表现 - 公司股价在过去三个月下跌24.2%，表现逊于Zacks计算机与技术板块（下跌12.9%）和互联网软件服务行业（下跌3.7%）[1][4] - 当前股价24.11美元，较52周高点低53%，处于高度承压区间[5] - 同期竞争对手CoreWeave上涨5.1%，微软和亚马逊分别下跌6%和20.3%[4] 公司基本面 - 2024年第四季度净亏损扩大至1.366亿美元（上年同期为8830万美元）[8] - 市净率1.74倍，低于行业平均的3.65倍[14] - 股价低于50日和100日移动均线，技术指标看跌[13] 行业竞争格局 - AI基础设施市场被亚马逊AWS和微软Azure主导（合计份额超50%）[7] - 微软与OpenAI的独家合作使其优先获得GPT-4 Turbo等领先AI模型[7] - 公司作为新进入者面临头部玩家的定价压力[7] 运营挑战 - 客户交易周期延长，需经过概念验证测试和复杂合同谈判[10] - 产能扩张投入短期内将持续压制利润率[6] - 客户流失风险因新客户获取速度慢而上升[11] 战略定位 - 公司专注于成为专业AI基础设施服务商，强调欧洲市场定位和成本优势[2][17] - 需快速建立客户信任和合作伙伴生态以应对竞争[17]

中美贸易政策影响 - 特朗普政府对华最新政策将影响公司2025年及以后的业务 但股价上行机会仍存 H20芯片销售受阻对业务影响有限 分析师预计对EPS影响为中等至高个位数百分比 [1] - 中国区销售下滑和利润去杠杆化是长期影响 但中国销售损失可能并非重大担忧 [2] - 出口限制加速了半导体业务回流 公司计划未来四年投资5000亿美元建设AI基础设施 目标2029年前实现Blackwell芯片100%本土生产 合作方包括台积电和富士康 [5] 芯片需求与产能 - Blackwell芯片需求超过产能 将H20产能转向Blackwell面临挑战 [3] - 公司仍显示出对其芯片和服务的高需求 假设需求持续 财报发布后股价可能上涨 [9] 分析师观点与股价预测 - 分析师未对新的出口限制做出积极反应 正在下调目标价 关注关税和贸易政策缺乏明确性带来的长期影响 [4] - 机构持股比例达65% 但第二季度活动疲软 进入观望模式 等待5月底第一季度财报发布 [8] - 尽管4月目标价有所下调 但多数修订仍为正面 预计收入增长65% 利润率扩大 盈利增长50% [9] - 当前股价96 91美元 12个月平均目标价165 51美元 潜在上涨空间70% 高预测220美元 低预测102 5美元 [6][8] 财务与市场表现 - 第一季度业绩可能影响收入和盈利 主要体现在资产负债表上 但巨额现金余额可能保持不变 [2] - 4月股价疲软但前景仍乐观 市场回撤但保持在关键支撑目标上方 若测试85 5美元支撑位后反弹 股价可能快速上涨至120美元 [10] - 机构在2024年四个季度中有三个季度看涨 下半年达到多年高位 第一季度仍强劲 但第二季度活动最为疲软 [8]

文章核心观点 Elon Musk的xAI和芯片制造商英伟达加入300亿美元人工智能基础设施项目，由贝莱德、微软和阿布扎比人工智能投资集团MGX支持的人工智能基础设施基金宣布这一消息，其目标是为人工智能发展筹集高达1000亿美元资金，同时行业对人工智能基础设施的投资众多且计算能力需求巨大 [1] 项目相关 - Elon Musk的xAI和英伟达加入300亿美元人工智能基础设施项目 [1] - 由贝莱德、微软和MGX支持的人工智能基础设施基金宣布xAI和英伟达加入，目标是为人工智能发展筹集高达1000亿美元 [1] - 微软和贝莱德去年发起该基金，旨在筹集资金建设数据中心并为其寻找电源 [3] 行业需求 - 英伟达创始人兼CEO黄仁勋称全球人工智能基础设施建设将使追求经济增长和解决全球重大挑战的公司和国家受益，基于英伟达全栈人工智能基础设施的人工智能工厂将把数据转化为智能，加速各行业发展并助力社会取得突破 [2] - 黄仁勋表示人工智能正经历转折点，向智能体和推理模型转变意味着训练和推理这些模型所需计算量大幅增长 [4] - 传统大语言模型比人工智能智能体和推理模型所需计算能力少很多，但能立即给出答案，推理模型因推理过程需要更多计算能力和时间 [4] - 为使模型保持响应性，计算速度需提高10倍，计算量轻松增加100倍 [5] 其他项目 - 1月软银和OpenAI推出“Stargate”项目开发人工智能基础设施，计划投入高达1000亿美元 [6]