电商平台取消"仅退款"政策 - 拼多多、淘宝、抖音、快手、京东等主流电商平台即将全面取消"仅退款"政策 后续消费者退款不退货申请将交由商家自行处理 [2][3] - 该政策自2021年推出后被广泛采用 旨在通过简化退货流程刺激消费 但逐渐出现职业羊毛党等滥用现象 [4] - 典型滥用案例为二手平台"七折代购"服务 商家通过在其他平台下单后恶意发起仅退款实现"0元购" [4] 政策演变过程 - 淘宝天猫于2023年7月率先放宽限制 京东、快手等平台随后跟进政策优化 [7] - 2024年两会期间国家相关部门明确表态将治理滥用"仅退款"导致的商家损失问题 [6] - 淘天集团已明确表示将不再主动介入已收货订单的仅退款申请 改由买卖双方协商处理 [7] 行业影响分析 - 对商家：减轻因规则滥用导致的财务压力 避免货款两空风险 [8] - 对消费者：需更谨慎购物 退款流程将增加与商家的沟通协商环节 [8] - 对行业：遏制低价竞争乱象 推动商家提升产品服务质量 形成良性竞争环境 [7][8] 未来政策方向 - 平台可能仅保留"退货退款"选项 已收货订单的退款方式由买卖双方协商决定 [7] - 政策调整有助于电商行业摆脱无序竞争 回归健康发展轨道 [7][8]

电商平台政策调整 - 拼多多、淘宝、抖音、快手、京东等多个电商平台将全面取消"仅退款"政策，消费者收到货后的退款不退货申请将由商家自主处理 [1] - "仅退款"政策于2021年由拼多多率先推出，2024年被京东、淘宝、抖音、快手等平台引入，历时四年后正式落幕 [1] - 电商平台已就取消"仅退款"的相关细节与管理部门进行多轮商讨和修改，审核完成后将对社会公开宣布 [1] 政策调整背景 - 今年两会期间，国家相关管理部门释放强烈信号，明确表示将对平台滥用仅退款规则造成商户货款两空的问题进行治理 [2] - 淘宝天猫在去年7月率先松绑"仅退款"规则，打响行业"反内卷"，随后京东、快手等平台相继进行规则优化 [2] - 淘宝今年持续优化营商环境，宣布治理AI假图、羊毛党和违规店群，上线店铺真实体验分、佣金激励等举措，促进行业回归良性竞争 [2] 政策调整影响 - 取消"仅退款"后，电商平台售后或将只保留"退款退货"入口，"收到货"情形下的退款是否退货将由商家与消费者协商决定 [2] - 业内人士普遍认为，取消无序的"仅退款"有助于电商行业从低价竞争回归良性竞争，保障商家经营公平，释放消费活力，促进平台健康发展 [3]

报告行业投资评级 - 行业评级为领先 [4] - 阿里巴巴、拼多多、美团、京东、快手评级为买入；唯品会、亚马逊、eBay未评级 [2] 报告的核心观点 - 3月带电品类增长加速，预计1季度电商平台稳健增长 [1] - 2025年1季度实物电商网上零售额调整后同比增5.7%，3月快递业务量同比增20% [4] - 2025上半年低基数效应或带动预期有上调空间，预计GMV增速：行业（+6%）/阿里（+6%）/京东（+10%）/拼多多（+13%）/快手（+15%） [4] - 持续关注国补延续对淘天/京东平台家电和3C品类的拉动，拼多多扶持计划和TEMU业务模式转变对利润预期的影响；关注阿里云收入增长加速及AI技术突破带来的阿里估值提升；关注快手可灵商业化推进 [4] 根据相关目录分别进行总结 估值概要 | 公司名称 | 股票代码 | 评级 | 目标价（当地货币） | 收盘价（当地货币） | FY25E每股盈利（报表货币） | FY26E每股盈利（报表货币） | FY25E市盈率（倍） | FY26E市盈率（倍） | FY25E市销率（倍） | FY26E市销率（倍） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 阿里巴巴 | BABA | US | 买入 | 165.0 | 112.3 | 86.3 | 103.9 | 9.5 | 7.9 | 1.9 | 1.7 | | 拼多多 | PDD | US | 买入 | 165.0 | 94.1 | 94.1 | 128.5 | 7.3 | 5.4 | 1.9 | 1.6 | | 美团 | 3690 | HK | 买入 | 226.0 | 146.8 | 8.4 | 9.9 | 16.4 | 13.9 | 2.0 | 1.8 | | 京东 | JD | US | 买入 | 62.0 | 37.4 | 35.1 | 38.5 | 7.8 | 7.1 | 0.4 | 0.3 | | 快手 | 1024 | HK | 买入 | 64.0 | 51.2 | 4.6 | 5.5 | 10.5 | 8.8 | 1.4 | 1.3 | | 唯品会 | VIPS | US | 未评级 | | 12.6 | 17.1 | 18.1 | 5.4 | 5.1 | 0.4 | 0.4 | | 亚马逊 | AMZN | US | 未评级 | | 179.6 | 6.9 | 8.3 | 26.1 | 21.6 | 2.7 | 2.5 | | eBay | EBAY | US | 未评级 | | 65.5 | 5.3 | 5.7 | 12.4 | 11.5 | 2.9 | 2.8 | | 平均 | | | | | | | | 11.9 | 10.2 | 1.7 | 1.6 | [2] 行业数据表现 - 2025年1季度实物电商网上零售额调整后同比增5.7%，其中1 - 2月/3月分别增5.0%/6.9% [4] - 2025年3月实物商品网上零售额调整后同比增6.9%，吃类、穿类和用类商品分别累计增14.0%、降0.1%和增5.6% [6] - 2025年3月分品类同比增速：多数品类恢复，食品/通讯器材/家具/家电/娱乐双位数增长 [7] - 邮政局数据显示2025年3月内地快递业务量同比增20% [12] 公司动态更新 - 阿里淘天：淘宝直播2025年将新增投入110亿元，推动成交和用户规模两年翻番；升级生活娱乐场景，打造充值+优惠券两大用户产品 [4] - 拼多多：“千亿扶持”计划首批举措落地，供给侧助力农特产融入网络大循环，需求侧百补频道新增100亿元商家回馈，平台生态侧下调部分类目店铺保障金以降低商家运营成本 [4] - 京东：外卖补贴于4月11日上线，通过“全民补贴+爆品直降”模式，截止4月15日品质外卖单量将超500万，并已上线自营秒送电商业务，平均配送时长小于30分钟 [4] 关税对跨境电商影响 - 小额包裹免税取消对低附加值品类的盈利能力、物流成本、清关周期等产生负面影响，关注平台产业升级、跨地区布局及海外仓长期增长空间 [4] - 多家零售、电商平台公告出口转内销扶持计划，京东一年内采购2000亿元出口转内销产品，盒马开放外贸企业入驻绿色通道并将上线专区，百度AI技术+平台流量优先扶持100万家企业出口转内销，拼多多千亿扶持计划加大跨境商家扶持力度 [4] 交银国际互联网及教育行业覆盖公司 | 股票代码 | 公司名称 | 评级 | 收盘价（交易货币） | 目标价（交易货币） | 潜在涨幅 | 发表日期 | 子行业 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | BIDU US | 百度 | 买入 | 84.55 | 111.00 | 31.3% | 2025年02月19日 | 广告 | | 1024 HK | 快手 | 买入 | 51.20 | 64.00 | 25.0% | 2025年03月26日 | 文娱内容 | | YY US | 欢聚集团 | 买入 | 41.71 | 60.00 | 43.9% | 2025年03月21日 | 文娱内容 | | TME US | 腾讯音乐 | 买入 | 12.79 | 17.00 | 32.9% | 2025年03月19日 | 文娱内容 | | 9899 HK | 网易云音乐 | 买入 | 155.20 | 184.00 | 18.6% | 2025年02月25日 | 文娱内容 | | BILI US | 哔哩哔哩 | 买入 | 16.78 | 26.00 | 54.9% | 2025年02月21日 | 文娱内容 | | IQ US | 爱奇艺 | 买入 | 1.75 | 2.70 | 54.3% | 2025年02月19日 | 文娱内容 | | MOMO US | 挚文集团 | 中性 | 5.50 | 7.20 | 30.9% | 2025年03月14日 | 文娱内容 | | 772 HK | 阅文集团 | 中性 | 25.95 | 28.00 | 7.9% | 2025年03月04日 | 文娱内容 | | PDD US | 拼多多 | 买入 | 94.07 | 165.00 | 75.4% | 2025年03月21日 | 电商 | | JD US | 京东 | 买入 | 37.44 | 62.00 | 65.6% | 2025年03月07日 | 电商 | | BABA US | 阿里巴巴 | 买入 | 112.28 | 165.00 | 47.0% | 2025年02月21日 | 电商 | | 1797 HK | 东方甄选 | 中性 | 12.38 | 15.60 | 26.0% | 2025年01月22日 | 电商 | | 9901 HK | 新东方教育科技 | 买入 | 35.40 | 46.00 | 29.9% | 2025年03月31日 | 教育 | | DAO US | 有道 | 买入 | 7.28 | 12.00 | 64.8% | 2025年02月21日 | 教育 | | TAL US | 好未来教育 | 买入 | 9.86 | 13.30 | 34.9% | 2025年01月24日 | 教育 | | GOTU US | 高途 | 买入 | 2.76 | 4.60 | 66.7% | 2024年11月20日 | 教育 | | 3888 HK | 金山软件 | 买入 | 36.95 | 50.00 | 35.3% | 2025年03月20日 | 游戏 | | 700 HK | 腾讯控股 | 买入 | 456.00 | 583.00 | 27.9% | 2025年03月20日 | 游戏 | | NTES US | 网易 | 买入 | 98.03 | 124.00 | 26.5% | 2025年01月20日 | 游戏 | | 777 HK | 网龙网络 | 中性 | 9.75 | 10.20 | 4.6% | 2025年04月02日 | 游戏 | | 9690 HK | 途虎 | 买入 | 17.28 | 21.00 | 21.5% | 2025年03月21日 | 本地生活 | | 3690 HK | 美团 | 买入 | 146.80 | 226.00 | 54.0% | 2024年12月02日 | 本地生活 | | 2618 HK | 京东物流 | 买入 | 11.96 | 18.50 | 54.7% | 2025年03月07日 | 物流 | | 9699 HK | 顺丰同城 | 买入 | 8.13 | 13.50 | 66.1% | 2024年07月12日 | 物流 | | DADA US | 达达集团 | 中性 | 1.87 | 1.40 | -25.1% | 2024年11月14日 | 物流 | | 9878 HK | 汇通达网络 | 买入 | 12.00 | 21.00 | 75.0% | 2025年03月28日 | 商户服务 | | 9923 HK | 移卡 | 中性 | 7.21 | 9.60 | 33.1% | 2025年03月28日 | 商户服务 | | 780 HK | 同程旅行 | 买入 | 21.70 | 24.00 | 10.6% | 2024年11月20日 | 在线旅行社 | | 9961 HK | 携程集团 | 买入 | 444.80 | 605.00 | 36.0% | 2024年11月19日 | 在线旅行社 | | 6682 HK | 第四范式 | 买入 | 39.25 | 64.00 | 63.1% | 2025年03月10日 | 软件 | [14]

报告行业投资评级 - 行业评级为领先 [3] - 阿里巴巴、拼多多、美团、京东、快手评级为买入；唯品会、亚马逊、eBay未评级 [2] 报告的核心观点 - 3月带电品类增长加速，预计1季度电商平台稳健增长 [1] - 2025年1季度实物电商网上零售额调整后同比增5.7%，1 - 2月/3月分别增5.0%/6.9%，3月快递业务量同比增20% [3] - 2025年1季度电商行业增长趋势持续，上半年低基数效应或带动预期上调，预计GMV增速：行业（+6%）/阿里（+6%）/京东（+10%）/拼多多（+13%）/快手（+15%） [3] 根据相关目录分别进行总结 估值概要 | 公司名称 | 股票代码 | 评级 | 目标价（当地货币） | 收盘价（当地货币） | FY25E每股盈利（报表货币） | FY26E每股盈利（报表货币） | FY25E市盈率（倍） | FY26E市盈率（倍） | FY25E市销率（倍） | FY26E市销率（倍） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 阿里巴巴 | BABA | US | 买入 | 165.0 | 112.3 | 86.3 | 103.9 | 9.5 | 7.9 | 1.9 | 1.7 | | 拼多多 | PDD | US | 买入 | 165.0 | 94.1 | 94.1 | 128.5 | 7.3 | 5.4 | 1.9 | 1.6 | | 美团 | 3690 | HK | 买入 | 226.0 | 146.8 | 8.4 | 9.9 | 16.4 | 13.9 | 2.0 | 1.8 | | 京东 | JD | US | 买入 | 62.0 | 37.4 | 35.1 | 38.5 | 7.8 | 7.1 | 0.4 | 0.3 | | 快手 | 1024 | HK | 买入 | 64.0 | 51.2 | 4.6 | 5.5 | 10.5 | 8.8 | 1.4 | 1.3 | | 唯品会 | VIPS | US | 未评级 | | 12.6 | 17.1 | 18.1 | 5.4 | 5.1 | 0.4 | 0.4 | | 亚马逊 | AMZN | US | 未评级 | | 179.6 | 6.9 | 8.3 | 26.1 | 21.6 | 2.7 | 2.5 | | eBay | EBAY | US | 未评级 | | 65.5 | 5.3 | 5.7 | 12.4 | 11.5 | 2.9 | 2.8 | | 平均 | | | | | | | | 11.9 | 10.2 | 1.7 | 1.6 | [2] 行业与大盘一年趋势及行业数据 - 2025年1季度实物电商网上零售额调整后同比增5.7%，1 - 2月/3月分别增5.0%/6.9% [3] - 3月实物商品网上零售额调整后同比增6.9%，吃类、穿类和用类商品分别累计增14.0%、降0.1%和增5.6% [5] - 3月分品类同比增速多数品类恢复，食品/通讯器材/家具/家电/娱乐双位数增长 [6] - 邮政局数据显示2025年3月内地快递业务量同比增20% [12] 公司动态更新 - 阿里淘天：淘宝直播2025年将新增投入110亿元，推动成交和用户规模两年翻番；升级生活娱乐场景，打造充值 + 优惠券两大用户产品 [3] - 拼多多：“千亿扶持”计划首批举措落地，供给侧助力农特产融入网络大循环，需求侧百补频道新增100亿元商家回馈，平台生态侧下调部分类目店铺保障金以降低商家运营成本 [3] - 京东：外卖补贴于4月11日上线，通过“全民补贴 + 爆品直降”模式，截止4月15日品质外卖单量将超500万，已上线自营秒送电商业务，平均配送时长小于30分钟 [3] 关税对跨境电商影响 - 小额包裹免税取消对低附加值品类的盈利能力、物流成本、清关周期等产生负面影响，关注平台产业升级、跨地区布局及海外仓长期增长空间 [3] - 多家零售、电商平台公告出口转内销扶持计划，京东一年内采购2000亿元出口转内销产品，盒马开放外贸企业入驻绿色通道并将上线专区，百度AI技术 + 平台流量优先扶持100万家企业出口转内销，拼多多千亿扶持计划加大跨境商家扶持力度 [3] 投资启示 - 现价对应2025日历年市盈率：阿里10.0倍/京东7.8倍/拼多多7.3倍/快手10.5倍 [3] - 持续关注国补延续对淘天/京东平台家电和3C品类的拉动，拼多多扶持计划和TEMU业务模式转变对利润预期的影响；阿里电商市占率持稳，关注阿里云收入增长加速及AI技术突破带来的估值提升；快手关注可灵商业化推进 [3] 交银国际互联网及教育行业覆盖公司 | 股票代码 | 公司名称 | 评级 | 收盘价（交易货币） | 目标价（交易货币） | 潜在涨幅 | 发表日期 | 子行业 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | BIDU US | 百度 | 买入 | 84.55 | 111.00 | 31.3% | 2025年02月19日 | 广告 | | 1024 HK | 快手 | 买入 | 51.20 | 64.00 | 25.0% | 2025年03月26日 | 文娱内容 | | YY US | 欢聚集团 | 买入 | 41.71 | 60.00 | 43.9% | 2025年03月21日 | 文娱内容 | | TME US | 腾讯音乐 | 买入 | 12.79 | 17.00 | 32.9% | 2025年03月19日 | 文娱内容 | | 9899 HK | 网易云音乐 | 买入 | 155.20 | 184.00 | 18.6% | 2025年02月25日 | 文娱内容 | | BILI US | 哔哩哔哩 | 买入 | 16.78 | 26.00 | 54.9% | 2025年02月21日 | 文娱内容 | | IQ US | 爱奇艺 | 买入 | 1.75 | 2.70 | 54.3% | 2025年02月19日 | 文娱内容 | | MOMO US | 挚文集团 | 中性 | 5.50 | 7.20 | 30.9% | 2025年03月14日 | 文娱内容 | | 772 HK | 阅文集团 | 中性 | 25.95 | 28.00 | 7.9% | 2025年03月04日 | 文娱内容 | | PDD US | 拼多多 | 买入 | 94.07 | 165.00 | 75.4% | 2025年03月21日 | 电商 | | JD US | 京东 | 买入 | 37.44 | 62.00 | 65.6% | 2025年03月07日 | 电商 | | BABA US | 阿里巴巴 | 买入 | 112.28 | 165.00 | 47.0% | 2025年02月21日 | 电商 | | 1797 HK | 东方甄选 | 中性 | 12.38 | 15.60 | 26.0% | 2025年01月22日 | 电商 | | 9901 HK | 新东方教育科技 | 买入 | 35.40 | 46.00 | 29.9% | 2025年03月31日 | 教育 | | DAO US | 有道 | 买入 | 7.28 | 12.00 | 64.8% | 2025年02月21日 | 教育 | | TAL US | 好未来教育 | 买入 | 9.86 | 13.30 | 34.9% | 2025年01月24日 | 教育 | | GOTU US | 高途 | 买入 | 2.76 | 4.60 | 66.7% | 2024年11月20日 | 教育 | | 3888 HK | 金山软件 | 买入 | 36.95 | 50.00 | 35.3% | 2025年03月20日 | 游戏 | | 700 HK | 腾讯控股 | 买入 | 456.00 | 583.00 | 27.9% | 2025年03月20日 | 游戏 | | NTES US | 网易 | 买入 | 98.03 | 124.00 | 26.5% | 2025年01月20日 | 游戏 | | 777 HK | 网龙网络 | 中性 | 9.75 | 10.20 | 4.6% | 2025年04月02日 | 游戏 | | 9690 HK | 途虎 | 买入 | 17.28 | 21.00 | 21.5% | 2025年03月21日 | 本地生活 | | 3690 HK | 美团 | 买入 | 146.80 | 226.00 | 54.0% | 2024年12月02日 | 本地生活 | | 2618 HK | 京东物流 | 买入 | 11.96 | 18.50 | 54.7% | 2025年03月07日 | 物流 | | 9699 HK | 顺丰同城 | 买入 | 8.13 | 13.50 | 66.1% | 2024年07月12日 | 物流 | | DADA US | 达达集团 | 中性 | 1.87 | 1.40 | -25.1% | 2024年11月14日 | 物流 | | 9878 HK | 汇通达网络 | 买入 | 12.00 | 21.00 | 75.0% | 2025年03月28日 | 商户服务 | | 9923 HK | 移卡 | 中性 | 7.21 | 9.60 | 33.1% | 2025年03月28日 | 商户服务 | | 780 HK | 同程旅行 | 买入 | 21.70 | 24.00 | 10.6% | 2024年11月20日 | 在线旅行社 | | 9961 HK | 携程集团 | 买入 | 444.80 | 605.00 | 36.0% | 2024年11月19日 | 在线旅行社 | | 6682 HK | 第四范式 | 买入 | 39.25 | 64.00 | 63.1% | 2025年03月10日 | 软件 | [15]