报告公司投资评级 - 维持优于大市评级 [2] 报告的核心观点 - 啤酒业务高端化与成本优化双轮驱动，旺季增长动能明确；白酒业务摘要单品领航增长，渠道整合蓄力待发；2025 年业绩展望啤酒销量改善，盈利提升确定性强；当前股价对应 16 倍 PE（TTM）低于行业平均，安全边际显著，维持“优于大市”评级 [4][5][6][7] 各业务情况总结 啤酒业务 - 2024 年深化“三精主义”，关闭 2 家低效工厂，精简销售公司，销售和管理费用率分别下降 0.97 和 1.75 个百分点 [4] - 2024 年啤酒销量受餐饮和天气影响下滑 2.5%，但高端化战略成效显著，高档及以上产品销量增幅超 9%，带动啤酒吨价提升 1.5%，毛利率提升 0.9 个百分点至 41.1% [4] - 2025 年 1 - 5 月啤酒销量低至中单位数增长，喜力维持双位数增速，大麦、玻璃等价格低位，成本红利持续释放 [4] 白酒业务 - 聚焦“摘要”大单品战略，2024 年摘要销量同比增长 35%，贡献白酒业务收入 70%以上，渠道商数量大幅增长 [5] - 2025 年推进核心市场聚焦战略，以河南、山东为样板区域，优化渠道库存与控制低效投入，加速“摘要”全国化布局 [5] - 短期受去年高基数和禁酒令影响，销量承压，中长期啤白渠道协同和新品矩阵扩容，发展空间广阔 [5] 2025 年业绩展望总结 - 高温少雨催化消费旺季，福建新产能释放助推喜力渗透华南市场 [6] - 三精战略深化降本增效，截至 5 月底啤酒现货成本同比跌 8%，2025 年啤酒毛利率或提升至 42%以上 [6] - 啤白渠道协同深化与场景突破，终端覆盖效率提升，啤酒库存周转周期缩短至 45 天以内，2024 年线上业务 GMV 同比增速超 30% [6] 投资建议总结 - 维持“优于大市”评级，当前股价对应 16 倍 PE（TTM）低于行业平均，有安全边际 [7] - 2024 年经营活动现金流同比增 67%至 69.28 亿元，分红率将从 52%逐步提升至 60%（2025）、70%（2026） [7] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 为 1.63/1.75/1.87 元，给予 2025 年 20 倍 PE，目标价由 48 下调至 36 港元 [7] 财务报表分析和预测总结 利润表 - 2024 - 2027 年预计营业收入分别为 38,635、40,000、40,363、40,688 百万元，增速分别为 - 1%、4%、1%、1% [2][12] - 同期净利润分别为 4,739、5,288、5,682、6,059 百万元，增速分别为 - 8%、12%、7%、7% [2][12] 资产负债表 - 2024 - 2027 年预计资产负债率分别为 48.7%、46.0%、44.6%、43.2% [12] - 流动比率分别为 0.60、0.68、0.81、0.94 [12] 现金流量表 - 2024 - 2027 年预计经营活动现金流分别为 6,928、8,142、8,333、8,643 百万元 [12] - 投资活动现金流分别为 - 3,489、 - 2,492、 - 1,979、 - 1,852 百万元 [12]

华润啤酒2024年业绩表现 - 2024年实现营业收入386.4亿元，同比-0.8% 归母净利润47.4亿元，同比-8% 核心EBIT为63.44亿元，同比+2.9% [3] - 24H2营业收入148.9亿元，同比-1.1% 归母净利润0.3亿元，同比-93.3% [3] - 24年派发股息24.66亿元，分红比例52% 未来目标提升至60%以上 [5] 啤酒业务分析 - 24年啤酒销量1087.4万千升，yoy-2.5% 销售单价3355元/千升，yoy+1.5% [4] - 次高档及以上产品销量同比单位数增长 高档及以上产品销量同比+9% 喜力销量同比+20% 老雪、红爵销量翻倍 高端产品醴销量同比+35% [4] - 24年线上业务GMV同比+30% 即时零售市场GMV领先 [4] - 24H2销量及收入降幅环比收窄 25年1-2月销量实现单位数增长 喜力预计25Q1增速超20% [6][7] 白酒业务表现 - 24年白酒业务收入同比+4% EBITDA同比+0.5% 剔除政府补助后EBITDA同比+8% [4] - 大单品摘要销量同比+35% 贡献白酒业务营业额70%以上 [4] - 线上和连锁渠道营业额均实现双位数增长 [4] - 25年目标收入两位数增长 将优化金沙产品价格体系 加强品牌联动 [8] 成本与运营优化 - 24年毛利率42.6%，同比+1.3pcts 啤酒业务毛利率41.1%，同比+0.9pcts [5] - 销售费用率21.7%，同比+1.0pcts 管理费用率8.5%，同比-0.1pcts [5] - 关停2间啤酒厂 新建济南和厦门智慧化工厂投入运营 [5] - 提出"三精主义"（组织精简、成本费用精益、业务操作精细化）以降低管理成本 [8] 产品与渠道策略 - 高端啤酒策略：红爵在东北市场发力 10元价位增速超8元价位 SuperX全国换装升级后销量显著上升 [6] - 新零售合作：与胖东来、歪马送酒等新渠道合作 优化库存管理 [7] - 白酒品牌建设：赞助活动、多渠道宣传、挖掘产区概念 深耕山东、河南、贵州市场 [8]