报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前信用债经过本轮调整后已具备一定的性价比，但债市短期内仍难言企稳，理财、银行等主要买盘力量的季节性特征仍存在不确定性，债市仍有调整可能，建议投资者采取防御型策略 [1][6] - 短久期债券历经调整后仍具备不错的保本性价比，对收益率有要求可挖掘中低等级短久期债券，3年期左右可兼顾防御属性与收益率要求 [6] 根据相关目录分别进行总结 信用债利差保护空间及市场情况 - 8月以来受资金面及权益市场调整影响，信用债整体震荡，信用利差持续走扩，静态收益处阶段性高点，挖掘收益性价比逐步提升，但受季末和权益市场影响，债市短期内难企稳 [1] 不同期限城投债收益率表现 - 截至9月4日，1年期AAA级城投债收益率相较前低上行约3.65bp，3年期从1.77%上行至1.91%，累计上行约14.33bp；1年期AA级收益率较前低上行约3.58bp，3年期AA级上行约19.82bp，短端信用债在债市波动回调时稳定性更好 [2] 不同负债端机构投资建议 - 负债端稳定的机构，当前中长端信用债性价比显著，3年期左右有显著骑乘收益，3至5年期中长久期品种已具备显著优势，能承受后续估值波动风险可适当配置 [2] - 负债端不稳的估值敏感型机构，短端品种有充分利差保护，建议在右侧信号出现前保持防御策略，短端品种在各期限间性价比不错 [3] 不同期限城投债利差保护情况 - 截至9月4日，以持有1个月维度测算，1年期品种利差保护显著高于其他期限，如1年期AAA盈亏平衡点对应的利差保护为15.2bp，3年期仅有5.6bp，5至10年期利差保护整体在2至3bp上下，随评级降低利差保护扩大但不明显 [3] - 以同期限国开债收益率为隐含最低收益率要求测算，期限间利差保护差异缩小，等级间差异走扩，如1年期AAA利差保护收窄至4.7bp，3年期AAA为2.2bp，差异从9.6bp收窄至2.5bp；1年期AA利差保护为7.4bp，与AAA差异由0.8bp抬升至2.8bp [6]

普通信用债市场表现 - 上周普通信用债收益率整体下行 利差多数持平或小幅走阔[1] - 税收政策变化对普通信用债有小幅利多效果 但在整体利差偏低(<5%)情况下效果有限[1] - 后续利率走势需根据主线逻辑判断[1] 商金债与二永债表现 - 普通商金债上周收益率整体下行 利差再度压缩[1] - 商金利差位置再度偏窄 性价比有限[1] - 二永利差出现收敛[1] 信用债收益率水平 - 截至2025年8月1日 AAA级0.5年期信用债收益率1.68% 历史分位数21%[2] - AA+级1年期收益率1.75% 历史分位数0.9%[2] - AA级3年期收益率2.01% 历史分位数2.3%[2] - AA-级5年期收益率2.85% 历史分位数2.5%[2] 信用利差状况 - AAA级0.5年期信用利差0.22% 历史分位数4.8%[2] - AA+级3年期信用利差0.27% 历史分位数3.2%[2] - AA级5年期信用利差0.48% 历史分位数3.8%[2] - AA-级3年期信用利差0.71% 历史分位数4.7%[2] 期限利差特征 - 国开债1Y-0.5Y期限利差0.03% 历史分位数14.4%[2] - AAA级2Y-1Y期限利差0.09% 历史分位数27.3%[2] - AA+级5Y-3Y期限利差0.12% 历史分位数123%[2] - AA级3Y-2Y期限利差0.10% 历史分位数26.0%[2] 债券品种投资机会 - 15年国债 50年国开 15年地方债 15年农发 15年口行持有性价比较高[2] - 8年AAA企业债 8年AAA公司债 9年AAA城投债持有性价比较高[2] - 利息征税提升信用债性价比 客观上利好信用债[3] - 后续信用大概率仍有行情 但需关注科创债ETF成分券行情演绎到极致时的退出机会[3] - 建议关注公司债ETF(511030)投资机会[3]