作者：招商银行研究院 零售客群部 私人银行部 | | 本期要点摘要 | | | --- | --- | --- | | 回顾 | 近１月 2026年以来 | | | 固收产品收益 | 含权债基>中长期债基>短债基金>高 含权债基>中长期债基>短债基金>高等级同业 | | | 回顾 | 等级同业存单指基>现金管理 存单指基>现金管理 | | | 债市回顾 | 过去一个月债市演绎修复行情,基本 面、流动性、机构持债过节需求等对 年初以来债市先涨后跌,整体运行较为平稳, | | | | 债市构成支撑，10年国债活跃券收 利率有所下降。 | | | | 益率向下突破 1.8%的关键点位,但 | | | | 进一步向下的空间暂时较为有限。 | | | 行业事件跟踪 | 1 月 23 日，证监会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引》，同日基金业 | | | | 协会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准操作细则》。 | | | 展望 | 短期(1个月维度) 中期(3-6个月维度) | | | 债市展望 | 预计流动性充裕背景下,资金市场利 中期需观察经济"开门红"成色、货币政策、 | | | | 率将维持稳定;春节 ...

债市近期表现与驱动因素 - 春节前夕，在流动性充裕与机构需求支撑下，债市收益率在突破1.8%关键点位后下探，市场“持券过节”情绪升温，推动现券行情持续走强 [1] - 截至2月12日，10年期国债活跃券收益率较2月初的1.82%附近高点进一步下探，盘中一度下行至1.77%，30年期国债活跃券收益率较前期高点下行超4个基点 [3] - 2月12日，央行公开市场实现净投放4480亿元，为2月以来单日最高水平，银行间市场隔夜质押式回购加权平均利率逐步降至1.36%附近，资金面对债券处于“比较友好”的环境 [3] 主要机构行为与市场结构 - 大行成为近期债市的多头主力，自12月以来同业存单发行量不大、负债端并不紧张 [2] - 根据CNEX债券分歧指数，2月9日至12日当周，银行已转为净买入方，尤其在10日出现大举买入 [6] - 以10年国债活跃券250016为例，自年初截至2月6日，大行是所有机构中唯一的净买入方，累计净买入规模已达993亿元 [6] 银行资产负债与配置逻辑 - 银行近期增配债券的主要逻辑在于“存款流失比预期缓和，贷款投放也不及预期” [2] - 自2026开年，1年期同业存单利率已突破1.6%的关键关口，持续下行至约1.58%的水平 [2] - 2026年“开门红”时点出现“存贷错位”，信贷投放“中规中矩”且预计2-3月进一步回落，而银行吸收存款动力更强，使得银行体系头寸维持充裕 [6] - 今年1月、2月大行日均净融出规模皆创历史同期新高，天风预计该“存贷错位”现象会贯穿2026年一季度 [6] 各类债券表现 - 利率债方面，各期限品种收益率普遍下行，例如10年期国债收益率下行1.35个基点至1.725%，10年期国开债收益率下行0.70个基点至1.942% [2] - 信用债方面，存款向非银资管产品转移带来强劲配置需求，信用利差压缩，以24农行永续债02为例，收益率单日下行2.25个基点 [3] - 国债期货市场走势强劲，与现券市场形成共振 [3] 债券基金业绩 - 截至2月12日，在有数据的3574只中长期纯债型基金中，多达3523只开年以来实现正回报，收益率中位数为0.36% [4] - 在932只短期纯债型基金中，收益率中位数则为0.22% [4] 市场观点与后市展望 - 市场观点认为收益率仍有进一步下行空间，期货形态良好 [2] - 央行在四季度货币政策执行报告中关于“促进国债收益率曲线运行在合理区间”及“常态化开展国债买卖操作”的表述，被部分市场人士理解为隐含的政策利率上限信号 [7] - 贷款利率下行与银行负债成本下降，进一步提升了债券的相对配置价值 [7] - 天风证券研究团队认为，目前长端定价对大行而言已具备性价比，7-10年期国债因能兼顾平滑久期与适度增厚收益而更受青睐 [7] - 业内普遍认为，与2025年相比，2026年银行资产负债配置行为对后续债市环境的影响预计将更为友好 [7]

1. 报告行业投资评级 未提及相关内容 2. 报告核心观点 - 本期信用债发行规模环比增长，净融资额环比增加；二级市场成交金额环比下降，收益率多数下行，信用利差多数走阔；多数品种利差处于历史低位，7年期品种分位数相对较高 [1][60] - 绝对收益角度，配置需求推动信用债延续修复行情，未来收益率仍在下行通道，可逢调整增配；相对收益角度，各期限信用利差压缩空间不足，配置性价比不高，票息策略宜谨慎，交易思路适度乐观，择券关注利率债趋势和个券票息价值，做好配置与交易策略配合转换 [1][60] - 后续需关注稳增长政策显效力度、权益市场行情对债市的扰动，以及资金面和供需格局变化对市场情绪的影响 [1][60] - 房地产政策积极，市场朝止跌回稳迈进，后续政策值得期待；地产债方面，风险偏好较高资金可提前布局，配置重点为央企、国企及优质民企债券，可拉长久期增厚收益，也可博弈超跌房企债券估值修复机会 [2][63] - 城投债违约可能性低，可作为信用债重点配置品种；关注“实体类”融资平台改革转型机会，票息导向下可中短端信用下沉，交易策略可中高等级拉久期 [3][63] 3. 根据相关目录分别总结 一级市场情况 发行与到期规模 - 本期（2月2日至2月8日），企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具共发行440只，发行3568.56亿元，环比增长15.70%，信用债净融资额2550.63亿元，环比增加952.22亿元 [12] - 企业债发行0只，净融资额 -18.18亿元，环比增加46.82亿元；公司债发行190只，发行金额1444.00亿元，环比增长57.73%，净融资额1226.21亿元，环比增加595.45亿元；中期票据发行126只，发行金额1103.37亿元，环比增长32.30%，净融资额878.62亿元，环比增加534.57亿元；短期融资券发行90只，发行金额817.06亿元，环比下降31.91%，净融资额353.25亿元，环比减少276.55亿元；定向工具发行34只，发行金额204.13亿元，环比增长51.26%，净融资额110.73亿元，环比增加51.93亿元 [13] 发行利率 - 交易商协会公布的发行指导利率多数上行，整体变化幅度为 -1 BP至4 BP [14] - 分期限看，1年期品种利率变化幅度为0 BP至3 BP，3年期品种利率变化幅度为 -1 BP至3 BP，5年期品种利率变化幅度为 -1 BP至4 BP，7年期品种利率变化幅度为 -1 BP至4 BP [14] - 分等级看，重点AAA级及AAA级品种利率变化幅度为 -1 BP至1 BP，AA +级品种利率变化幅度为 -1 BP至2 BP，AA级品种利率变化幅度为3 BP至4 BP，AA -级品种利率变化幅度为3 BP至4 BP [14] 二级市场情况 市场成交量 - 本期（2月2日至2月8日），信用债合计成交8717.56亿元，成交金额环比下降6.58% [17] - 企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具分别成交159.04亿元、3543.44亿元、3120.69亿元、1311.61亿元、582.78亿元，定向工具成交金额增加，其余品种成交金额减少 [17] 信用利差 - 中短期票据中，各品种信用利差均走阔 [20] - 企业债中，多数品种信用利差走阔，1年期AA级、AA -级利差收窄，3年期AA -级品种信用利差收窄，其余品种信用利差均走阔 [29] - 城投债中，多数品种信用利差走阔，3年期AA -级品种信用利差收窄，5年期AA级、AA -级品种信用利差收窄，其余品种利差均走阔 [37] 期限利差与评级利差 - AA +中短期票据3Y - 1Y利差收窄2.69 BP，5Y - 3Y利差走阔1.32 BP，7Y - 3Y利差走阔1.60 BP；3Y - 1Y处于历史低位，位于13.3%分位数，5Y - 3Y利差处于历史中低分位，位于30.4%分位数，7Y - 3Y利差处于历史中低分位，位于39.1%分位数 [45] - 3年期中短期票据(AA -)-(AAA)利差较上期持平，(AA)-(AAA)利差收窄1.00 BP，(AA +)-(AAA)利差收窄1.00 BP；(AA -)-(AAA)处于历史低位，位于0.1%分位数，(AA)-(AAA)处于历史低位，位于7.4%分位数，(AA +)-(AAA)处于低位，位于0.0%分位数 [45] - AA +企业债3Y - 1Y利差走阔0.84 BP，5Y - 3Y利差收窄1.00 BP，7Y - 3Y利差收窄0.73 BP；3Y - 1Y处于历史低位，位于17.1%分位数，5Y - 3Y利差处于历史低位，位于17.5%分位数，7Y - 3Y利差处于历史中低分位，位于31.9%分位数 [49] - 3年期企业债(AA -)-(AAA)利差收窄4.00 BP，(AA)-(AAA)利差收窄1.00 BP，(AA +)-(AAA)利差较上期持平；(AA -)-(AAA)利差处于历史低位，位于1.3%分位数，(AA)-(AAA)处于历史低位，位于10.0%分位数，(AA +)-(AAA)处于历史低位，位于4.5%分位数 [49] - AA +城投债3Y - 1Y利差收窄0.83 BP，5Y - 3Y利差走阔0.70 BP，7Y - 3Y利差收窄1.34 BP；3Y - 1Y利差处于历史低位，位于16.8%分位数，5Y - 3Y利差处于历史中低分位，位于25.0%分位数，7Y - 3Y利差处于历史中位，位于40.5%分位数 [52] - 3年期城投债((AA -)-(AAA)利差收窄3.21 BP，(AA)-(AAA)利差收窄2.01 BP，(AA +)-(AAA)利差收窄1.01 BP；(AA -)-(AAA)利差处于历史低位，位于2.8%分位数，(AA)-(AAA)处于历史低位，位于0.2%分位数，(AA +)-(AAA)处于历史低位，位于0.3%分位数 [52] 信用评级调整及违约债券统计 信用评级调整统计 - 本期（2月2日至2月8日），无公司评级（含展望）调整 [57] 违约及展期债券统计 - 本期（2月2日至2月8日）无发行人名下的信用债违约和展期 [58] 投资观点 - 同报告核心观点内容 [1][60]

文章核心观点 文章对近期海外主要经济体的高频数据进行了跟踪与回顾，核心观点显示美国经济呈现“需求与就业数据分化、金融条件触底回暖”的态势，而欧元区与日本经济则显现初步企稳或温和复苏迹象 [2][4][10][14] 过去一周重要经济和数据及事件 - **美国**：1月制造业和服务业PMI以及2月消费者信心指数均强于预期，但1月ADP就业人数（2.2万人）和12月JOLTs职位空缺（654万人）等就业数据大幅弱于预期 [2][14][15] - **欧元区**：1月制造业PMI终值（49.5）回升幅度高于初值，但服务业PMI终值（51.6）不及预期，12月零售销售环比下降0.5%，1月CPI同比初值（1.7%）符合预期 [2][14][15] - **日本**：1月制造业PMI终值（51.5）和服务业PMI终值（53.7）均较前值回升 [2][14][15] 未来一周重要经济数据及事件 - 未来一周市场关注焦点集中于美国的关键数据，包括2月11日公布的1月非农就业报告和2月13日公布的1月CPI数据 [3][16][17] 周度经济活动指数 - **美国**：经济活动指数持稳，1月31日当周WEI指数为2.13%（四周移动平均2.32%），前一周为2.49%（四周移动平均2.25%）[4][18] - **德国**：经济活动指数回正并边际企稳，2月1日当周WAI指数为0.1%（四周移动平均0%），前一周为-0.01%（四周移动平均-0.02%）[5][18] 需求 - **美国消费**：红皮书商业零售同比增速中枢震荡，1月30日当周同比为6.7%（四周移动平均6.25%），前一周为7.1%（四周移动平均6.35%）[6][21] - **美国地产**：抵押贷款利率趋稳，2月5日30年期抵押贷款利率为6.11%，抵押贷款申请数量高位回落，1月30日当周MBA市场综合指数为330.8，环比下降8.9% [6][24] 就业 - **美国失业**：初请和续请失业金人数均反弹，1月31日当周初请失业金人数升至23.1万（前值20.9万），1月24日当周续请失业金人数从181.9万升至184.4万 [7][27] - **美国职位空缺**：职位空缺数基本持稳，截至1月30日，INDEED职位空缺指数为103.9，较上周五环比下降0.5%，1月至今均值（104.02）略低于去年12月均值（104.2）[8][29] 物价 - **大宗商品与汽油价格**：海外大宗商品价格显著回调，2月6日RJ/CRB商品价格指数周环比下降3.3%，美国汽油零售价涨势暂歇，2月2日当周价格为2.75美元/加仑，环比持平 [9][34][36] 金融状况 - **欧美金融条件**：美国金融条件企稳修复，2月6日彭博金融条件指数为0.755，欧元区金融条件边际转松，同日指数为1.714 [10][39] - **离岸美元流动性**：整体平稳，互换基差窄幅波动，2月6日日元兑美元3个月互换基差为-15.9bps，欧元兑美元3个月互换基差为2.75bps [11][41] - **信用利差**：高收益美元债最差利差震荡上行，2月6日报256.3bps，较上周五（252.9bps）走阔约3.4bps [11][43] - **国债利差**：美日和美欧国债利差趋窄，10年期美日利差收窄3.4bp至197.9bp，美欧利差收窄6.9bp至128.8bp，10年期意德国债利差走阔4.2bp至65.6bp [11][46] 财政 - **美国联邦支出**：截至2月5日，美国联邦资金累计支出约7845亿美元，同比增速为3.8%，高于去年同期的同比增速1.5% [12][49][52]

摊余成本法债基市场动态 - 截至2025年末，存续摊余成本法定开债基共255只，资产净值合计2.04万亿元，环比三季度增加约612亿元[4][9] - 2026年一季度摊余债基将迎来开放高峰，预计累计开放规模约3739.7亿元，其中1-2月以5年以上品种为主，3月集中开放1年以内品种[4][10] - 摊余债基封闭期多为3-5年及以上，为控制期限错配风险，其配置债券久期通常小于封闭期，因此后续可关注3-5年期的信用债品种[4][9] 资产配置结构变化 - 2025年摊余债基对信用债增量配置显著：政金债市值占比从2024年末的74%回落至54%，非金信用债（短融、中票、企业债）占比从1%快速提升至24%[4][17] - 中期票据是信用债配置核心品种，2025年末持仓市值3755.77亿元，占债券投资市值14.11%，较2024年增加3675.85亿元[4][17] - 企业债与短期融资券亦获明显增配，2025年分别新增1478.33亿元和927.89亿元，持仓占比分别为6%和4%[4][17] - 摊余债基重仓信用债偏好高等级，隐含评级多在AA+及以上；期限上，中高等级更倾向配置3-5年期，中低等级则集中于短久期[20][21] 市场流动性及信用债情况 - 本周（报告期）银行间质押式回购日成交量中位数8.90万亿元，较上周上升8737亿元；R001中位数1.40%，较上周下降5个基点[28] - 本周信用债发行4246.88亿元，环比增长25.23%；净融资额环比增加1578.00亿元；平均发行利率2.06%，较上周上升1个基点[45][46] - 本周信用债合计成交14670亿元，较上周减少1323亿元；城投债成交金额下降幅度最大，为340亿元[54]

一级市场发行情况 - 本周信用债共发行432只，发行总规模为3993.32亿元，环比减少15.10% [4] - 产业债发行184只，规模1660.15亿元，环比大幅减少30.88%，占信用债总发行规模的41.57% [4] - 城投债发行210只，规模1414.97亿元，环比增加19.61%，占信用债总发行规模的35.43% [4] - 金融债发行38只，规模918.20亿元，环比减少17.94%，占信用债总发行规模的22.99% [4] - 信用债整体平均发行期限为2.82年，其中城投债平均期限最长，为3.49年，产业债为2.29年，金融债为2.19年 [4] - 信用债整体平均发行票面利率为2.13%，其中城投债利率最高，为2.25%，产业债为2.03%，金融债最低，为1.91% [4] - 本周共有4只信用债取消发行 [4] 二级市场信用利差变动 - AAA级行业信用利差中，食品饮料上行幅度最大，为2.2BP；轻工制造下行幅度最大，为1.2BP [5] - AA+级行业信用利差中，有色金属上行幅度最大，为5.6BP；农林牧渔下行幅度最大，为2.4BP [5] - AA级行业信用利差中，非银金融上行幅度最大，为1.8BP；计算机下行幅度最大，为6.3BP [5] - 城投债AAA级区域利差中，吉林上行最多，为5.9BP；内蒙下行最多，为2.1BP [5] - 城投债AA+级区域利差中，北京上行最多，为5.8BP；福建下行最多，为2.7BP [5] - 城投债AA级区域利差中，广西上行最多，为1.5BP；云南下行最多，为6.7BP [5] 二级市场交易情况 - 本周信用债总成交量为14704.14亿元，环比下降8.17% [6] - 商业银行债成交量最高，达4970.61亿元，环比减少8.95%，占总成交量的33.80% [6] - 公司债成交量第二，达4134.21亿元，环比减少9.23%，占总成交量的28.12% [6] - 中期票据成交量第三，达3120.69亿元，环比减少7.75%，占总成交量的21.22% [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本期普通信用债净供给环比上升，二永无发行净供给环比转负；二级市场收益率下行为主，信用利差大多走阔；建议套息适度拉长久期至3 - 5年，同时关注中短端票息资产以及ETF成份券的潜在性价比，对二永债多看少动 [4] 分组1：一级市场 普通信用债 - 供给环比上升，发行期限拉长，认购热情提升。本期发行3573亿元，净融资2551亿元，产业债和城投债发行及净融资均环比上升；加权发行期限为2.89年，环比上升；各等级皆净融入，央企、地方国企、民企及其他净融资均为正；信用债投标上限 - 票面利率上升，认购倍数上升 [4][7][13][19][21] 银行二永债 - 本期无发行，净融资规模环比转负。二级资本债到期2只，净融资 - 7亿元；永续债到期1只，净融资 - 10亿元；国有大行和股份制商业银行净融资为0，中小银行净融出 [4][25] 分组2：二级市场 整体情况 - 收益率下行为主，信用利差大多走阔。3年普信债和5Y金融债、弱资质城投债表现较好；信用利差除部分品种收窄外大多走阔；本周普信债、银行永续债换手率下降，银行二级资本债换手率上升 [4] 城投债 - 各地区收益率多下行，信用利差多走阔，弱资质表现更优。不同地区城投公募债收益率、信用利差、换手率和成交量表现不同 [56] 产业债 - 各行业收益率表现分化，信用利差整体走阔。不同行业产业公募债收益率、信用利差、换手率和成交量表现不同 [66] 金融债 - 收益率大多下行，信用利差整体走阔，超额利差表现分化。不同类型金融债的收益率、信用利差、超额利差及不同地区中小银行二永债收益率和信用利差表现不同 [74] 分组3：存量债分布 - 当前收益率多分布在2.4%以内。各行业产业债和各地区城投债、中小银行二永债平均收益率按隐含评级和待偿年限分布呈现不同特征 [106][108][111]

核心观点 报告核心观点认为，自1月中下旬以来的债券市场反弹中，国开债表现弱于国债，导致国开-国债利差走阔且修复滞后[2][7] 当前国开利差已处于近年较高分位，具备一定的赔率，在反弹窗口中可适当关注，但其修复仍面临交易盘谨慎、央行购债等约束，若市场情绪转弱则修复将承压[5][30][31] 报告总体上维持利率“先下后上”的判断，认为市场反弹窗口仍未结束[5][31] 策略思考：国开利差滞后修复的原因与展望 - **国开利差修复滞后且处于高位**：1月中下旬以来债券市场反弹，但国开债走势弱于国债，二者利差走阔[2][7] 以2021年以来为参照，中短端利差分位数普遍处于70%以上；以过去1年和3年观察，1-10年利差均位于80%分位上方，处于近年较高水平[7] - **原因一：交易盘克制与配置盘结构**：交易盘追涨意愿克制，而大行等配置盘对长端国债需求旺盛，压制了国开利差修复[3][11] 自去年8-9月开始，交易盘相对走弱、配置盘占主导的结构特征持续，利差趋于走阔[3][11] 具体而言，自1月8日以来，大行在二级市场持续增配7-10年期国债老债，累计买入规模超过1800亿元，占其买入国债老债比例达57%，为国债提供了稳定承接，而国开债缺乏同等力度的配置需求[17] - **原因二：资金主攻方向为信用利差**：本轮反弹行情中，交易资金更多选择二永债等信用利差作为主要进攻方向，而非国开利差[3][19] 以3年期AAA-二级资本债为例，其信用利差从阶段性高点约33bp压缩至最低约19bp，下行幅度接近12bp；同时，3年期AAA中票相对国开债的利差也从约20bp收窄至14bp，压缩约6bp[3][19] - **原因三：央行购债的边际影响**：央行在二级市场买入国债，为国债引入了额外且稳定的配置力量，易于推升国开与国债利差，尤其在短端品种上表现显著[4][19] 今年1月央行购债规模提升至千亿级别，1年期国开利差加速走阔[4][19] 历史经验显示，在上一轮央行买债时期（2024年8月至12月），短端1-3年国开-国债利差中枢上行了约10bp[19] - **非主要制约因素**：流动性溢价变化（国债流动性相对国开债提升）和非银资金面波动在历史上可能制约利差修复，但今年以来的实际情况表明，这两类因素并未构成主要约束[4][22][24] - **后市展望与约束**：从赔率看，当前国开利差处于高位，而信用利差已压缩至阶段低位，后续利差交易关注点有转向国开利差的机会[5][30] 但约束因素包括：央行重启买债后短期内买入节奏可能维持；基本面逆风暂未证伪，交易盘追涨或仍保持谨慎[5][30] 因此，国开-国债利差修复机会需在反弹窗口中关注，若市场情绪重新走弱则修复面临压力[5][31] 交易复盘：市场表现与资金情况 - **央行操作与资金利率**：报告期内（2月2日至2月6日），央行周内以逆回购净回笼资金为主，合计净回笼7560亿元，但周三通过3个月买断式逆回购净投放资金1000亿元[32] 资金利率中枢下移，DR001、DR007、DR014运行中枢分别下行5bp、9bp、4bp至1.32%、1.48%、1.55%[33] - **债券收益率与市场走势**：本周仅1年期国债收益率上行2bp至1.32%，10年期国债收益率持平于1.81%，10-1期限利差收窄至49bp[33] 长端如30年期国债收益率下行4bp[33] 债市在资金面转松、股市商品大跌后修复等因素影响下，总体情绪较好，周四周五上涨，10年期国债活跃券收益率由1.82%下行至1.80%[33][34] - **机构行为与市场指标**：公募基金久期中位值小幅下降0.01年至2.65年，处于过去三年20%分位；但久期分歧度指数上升0.02至0.62，创出三年新高，处于过去三年100%分位[36][31] 利率十大同步指标本周释放的信号中，“利好”和“利空”各占5个，较上周变化包括美元指数发出“利好”信号，铜金比发出“利空”信号[37][38] 地方债发行跟踪 - **发行规模放量**：2月首周（2026年1月31日至2月6日），地方债发行5797亿元，净融资5014亿元，较前两周继续上升[41] 其中特殊再融资债券发行明显放量，由前一周的839亿元大幅上升至3024亿元[41] 2026年1月1日至2月6日，地方债合计发行14430亿元，较2025年同期的6338亿元大幅上升[54] - **发行期限与利率**：本周地方债加权平均发行期限为16年，较上周的17年小幅下降[46] 发行利差（发行利率与同期限二级地方债利差）加权平均值为-2bp，较上周的-5bp回升[49] 今年以来（至2月6日）地方债加权平均发行期限为17年，与去年同期持平[56] - **期限结构与发行进度**：今年以来，30年期地方债发行规模3910亿元，占比27%（去年同期为24%）；10年期发行规模4299亿元，占比30%（去年同期为23%）[58] 截至2月6日，2月地方债实际发行进度约为计划发行规模（9566亿元）的61%，预计下周（2月7日至13日）发行规模将环比回落至3221亿元[60]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周信用债交投氛围转弱利差低位小幅走扩 AA 商业贸易行业信用利差大幅走扩 AA+钢铁行业信用利差大幅压缩 其余行业和品种信用利差波动幅度较小 2026M1 银行二永债表现亮眼 后市信用利差或仍有压缩空间 [2][6][45][46] 根据相关目录分别进行总结 本周信用热点事件 - 安徽省小额再贷款股份有限公司成功发行两期小公募公司债 系全国小额贷款公司首单公募公司债 后续或带动更多区域小贷公司或再贷机构尝试标准化融资 [10] - 2026 年中央一号文件指出创新乡村振兴投融资机制 优先保障农业农村领域一般公共预算投入 用足用好专项债和超长期特别国债 严控新增村级债务 [11] 一级市场 净融资规模 - 本周信用债净融资额 2982 亿元 环比增加 555 亿元 资产支持证券净融资额 184 亿元 环比增加 580 亿元 [12] - 分产品类型 城投债净融资额 986 亿元 环比增加 492 亿元 产业债净融资额 1361 亿元 环比增加 180 亿元 金融债净融资额 635 亿元 环比减少 116 亿元 [12] - 从发行和兑付数量看 城投债发行数量环比增加 23 支 兑付数量环比减少 29 支 产业债发行数量环比增加 18 支 兑付数量环比增加 2 支 金融债发行数量环比增加 2 支 兑付数量环比增加 11 支 [15] 发行成本 - 本周 AA 城投债、产业债加权平均发行利率维持在 2.5 - 2.6%区间内 AA+产业债平均发行利率升至 2.3%以上 其余不同评级不同品种信用债发行利率均不到 2.2% [17] - 本周 AA+、AAA 产业债平均发行利率较上周分别上升 10BP、12BP AAA 城投债平均发行利率较上周下降 13BP AA+金融债平均发行利率较上周下降 12BP 其余不同评级不同品种债项平均发行利率较上周波动幅度均不足 3BP [17] 二级市场 成交情况 - 成交量方面 本周信用债成交量环比上周减少 927 亿元 其中城投债成交量 2366 亿元 环比减少 158 亿元 产业债成交量 3423 亿元 环比减少 242 亿元 金融债成交量 5449 亿元 环比减少 527 亿元 资产支持证券成交量 167 亿元 环比减少 55 亿元 [20] - 换手率方面 本周信用债换手率较上周整体下行 城投债换手率 1.51% 较上周环比下行 0.11pct 产业债换手率 1.73% 较上周环比下行 0.14pct 金融债换手率 3.48% 较上周环比下行 0.34pct 资产支持证券换手率 0.44% 较上周环比下行 0.17pct [20] 收益率 - 本周不同评级不同期限的信用债收益率较上周有不超过 3BP 的波动 [21] - 分品种以各品种 AA+级 5Y 为例 本周不同品种收益率较上周涨跌互现 [22] 信用利差 - 总体来看 本周 AA 商业贸易行业信用利差较上周大幅走扩 20BP AA+钢铁行业信用利差较上周大幅压缩 16BP 其余不同行业不同评级的信用利差波动幅度均不超过 10BP [27] - 城投债方面 本周不同期限城投信用利差较上周均有小幅走扩 0.5 - 1Y、1 - 3Y、3 - 5Y、5 - 10Y、10Y 以上城投信用利差分别走扩 1BP、1BP、1BP、2BP、1BP [33] - 产业债方面 本周不同期限的产业债信用利差较上周波动幅度均不超过 5BP [38] - 银行资本债方面 本周不同期限银行二永债信用利差有不超 5BP 的波动幅度 1Y 短端和 10Y 长端均有压缩 [40] 本周债市舆情 - 本周共涉及 8 个主体的 36 只债项隐含评级调低 其中华侨城集团有限公司涉及 19 只等 [43] - 上海骧远投资控股有限公司所发行的"香溢优"发生实质违约 [43] 投资建议 - 本周公开市场净回笼 7560 亿元 [45] - 本周不同行业和品种信用利差有不同表现 2026M1 银行二永债收益率显著下行 后市银行二永债信用利差或仍有持续压缩空间 [45][46]

近期市场表现与分化 - 本周信用债收益率普遍下行，但幅度小于利率债，信用利差多被动走阔[1] - 5年期普通信用债利差走阔幅度较大，1-2年期AA级地产债利差大幅收窄[1] - 银行二永债（二级资本债和永续债）较中票的超额利差自2025年8月以来震荡上移，并于年末达到阶段性高点[13] 二永债与普信债走势分化原因 - 银行二永债需求结构较弱：保险配置意愿受“偿二代”和I9监管影响而收缩；理财委外占比下降且风格保守；无法纳入摊余成本债基投资范围[1][21][22] - 二永债交易属性强，受市场情绪影响大：1月中下旬债市交易动能收缩，部分资金获利了结，导致其利差上行调整[2][26] - 权益市场波动引发对二级债基赎回的担忧：二级债基债券持仓中金融债市值占比37%，重仓券中银行二永债占比20%，股市波动可能引发赎回并加大二永债抛压[2][30] 信用策略与后市展望 - 3年以内品种：基金和理财配置需求高，收益率分布在1.70%-2.05%，利差在12-35BP，可作为优选底仓，并可关注1-2年期央国企地产债的估值修复机会[2][33] - 4-5年品种：3.5y-4y普信债凸性较高，AA+中票3个月持有期收益率在2.5%附近，可重点关注[2][36] - 对于二永债，当前4-5y AAA-二级资本债较同期限中票利差在8-10BP，考虑增值税影响后仍有配置价值，但短期利差收窄空间有限[2][36] - 5年以上长久期品种可适当参与布局，但建议在信用利差压缩10BP后及时止盈，并关注5.5-6y、7.5-8y AA+等曲线的凸点[3][39][40]