行业投资评级 - 报告对食品饮料行业的投资评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 报告核心观点认为，随着年底临近，机构布局新财年，2026年看多食品饮料板块 [3] - 食品饮料板块呈现“低基数、低机构持仓、低估值”的特点，在连续三年跑输沪深300后，相对估值溢价创2011年来的新低，任何供需两端的变化均可能催化股价上行，跑赢沪深300概率较大 [15] 细分板块观点 - **酒类**：板块进入左侧布局阶段，具备价位、区域话语权的优质公司有望获取更大增长空间 [2][10] 三季报后SW白酒整体下跌0.7%左右，估值提前反映降速预期，伴随供需两端积极信号释放或有修复空间，股价底先于业绩底先于动销底 [10] 当前茅台批价1690元/瓶，同比下跌23%，同比降幅较Q3收窄，预计旺季节或仍逐步下探但同比降幅保持稳定，底部预计在1500-1600元/瓶，同比跌幅在30%以内 [10] - **饮料**：行业景气延续，龙头明显跑赢 [2][14] 2025H1饮料板块收入同比增长18%，无糖茶、能量饮料、大包装的增长红利依然存在，成本端白砂糖、PET红利明显 [14] - **食品**：零食行业进入从渠道驱动为主变为品类驱动为主、渠道为辅的增长模式，个股分化加剧 [2][11] 魔芋零食的品类红利依然突出，两家龙头卫龙美味、盐津铺子的竞争优势突出 [2][11] 餐饮供应链三季报反映行业竞争格局趋于稳定，企业利润等核心经营指标仍处于磨底阶段 [12] 2025年9月国内餐饮收入实现4509亿元，同比增长0.9%，其中限额以上单位餐饮收入1347亿元，同比下降1.6% [12] - **乳制品**：需求平稳复苏，供给渐进出清 [2][13] 2025H2伊利、新乳业等液奶环比改善明显，中秋国庆备货及动销有所改善，受益于毛销差扩大及减值缺口缩小，业绩普遍呈现较大弹性 [13] - **啤酒**：行业库存良性，静待需求回暖 [11] 6-7月消费场景受规范吃喝条例影响较为平淡，但8月以来影响逐渐褪去，后续餐饮场景复苏将带动啤酒销量、产品结构双线边际改善 [11] 主要龙头估值已回落至25倍PE以下 [11] 2026年行业展望与投资判断 - **红利属性体现，估值仍有空间**：作为行业估值锚的贵州茅台股息率接近十年期美债收益率，随着其理性降速、飞天茅台价格下跌后大众需求增加，预计2026年其量价将率先企稳，红利资产属性增强，若美债收益率下降，估值仍有空间 [15][16] - **B端和商务场景复苏更快**：2025年二季度酒类消费政策影响边际变弱，商务消费场景将环比增加 [16] 超市调改、餐饮连锁等经营效果体现，加速餐饮供应链工业化 [16] “反内卷”、全国统一大市场等政策取得实质性效果，叠加股市财富效应，PPI、CPI降幅收窄甚至回正，企业现金流和盈利改善，商务消费需求增加 [16] - **健康创新品类和数字化供应链**：健康品类（如功能饮料）和数字工具将扮演核心增长引擎，例如健康型白酒、低糖饮料、魔芋零食等 [16] 数字化对行业的改造效果持续体现，提升企业效率和竞争能力 [16] 重点推荐公司与投资组合 - **当前投资组合**：贵州茅台、巴比食品、东鹏饮料、卫龙美味、泸州老窖，本周平均涨幅0.10% [1][18] - **酒类推荐**：泸州老窖、山西汾酒、贵州茅台、迎驾贡酒，并建议关注五粮液、洋河股份、舍得酒业的改革节奏 [2][10] - **饮料推荐**：经营加速的农夫山泉、加速全国化和平台化的东鹏饮料，关注表现较优的茶饮龙头 [2][14] - **食品推荐**：魔芋零食龙头卫龙美味、盐津铺子 [2][11] 复调板块龙头颐海国际、基础调味品龙头海天味业、安井食品，关注千味央厨 [2][12] - **乳制品推荐**：重点推荐具备估值安全边际的龙头乳企伊利股份 [2][13] - **啤酒推荐**：燕京啤酒、华润啤酒、珠江啤酒，偏好低波高股息的资金可持有重庆啤酒 [11] 重点公司基本面更新 - **贵州茅台**：当前飞天批价同比下跌25-30%左右，预计Q4同比降幅有望筑底收窄 [19] 公司推动“卖酒向卖生活方式”转变，开拓企业团购、电商/即时零售等渠道 [19] 预计2025-2027年营业总收入为1835.2/1920.6/2021.3亿元，归母净利润为905.9/952.1/1005.2亿元 [19] 当前股价对应2025年19.8倍P/E [19] - **巴比食品**：闭店率2025年达短期高峰，单店营收增速已转正 [19] 华东市场通过并购和内生拓店双轮拓展，新型堂食店已进入广东、北京等非优势区域 [19] 预计2025-2027年营业总收入为18.7/20.9/22.7亿元，归母净利润为3.0/3.3/3.6亿元 [19] - **东鹏饮料**：2025H1特饮收入同比增长22%，全年预计增长20%左右 [19] 第二曲线新品“补水啦”维持高增，“果之茶”上修全年目标至7-8亿元 [19] 预计2025/2026/2027年收入为209/259/310亿元，净利润为46/58/71亿元 [19] - **泸州老窖**：高度国窖批价830-840元左右，领先竞品 [19] 38度国窖有望全国化布局，3-5年维度中度酒市场规模约3000亿元，产品市占率10%对应300亿收入 [19] 预计2025-2027年收入为272.2/280.7/311.1亿元，归母净利润为113.4/118.3/132.8亿元 [19] - **卫龙美味**：魔芋品类处于快速成长期，2025年推出的麻酱口味魔芋爽和与山姆合作的牛肝菌魔芋反馈积极 [20] 预计2025/2026年营业收入为75.3/90.6亿元，归母净利为14.7/18.0亿元，当前股价对应PE分别为19/16倍 [20] 行情回顾与数据跟踪 - **市场表现**：本周食品饮料板块（A股和H股）累计下跌0.38% [1] 其中A股食品饮料（申万食品饮料指数）下跌0.54%，跑输沪深300约1.36个百分点；H股食品饮料（恒生港股通食品饮料）上涨1.88%，跑赢恒生消费指数2.15个百分点 [1] - **个股涨幅**：本周板块涨幅前五分别为安记食品(13.87%)、惠发食品(13.07%)、巴比食品(11.32%)、欢乐家(7.24%)和桂发祥(6.64%) [1] - **价格数据**：本周箱装飞天茅台、散装飞天茅台批价上涨，普五、国窖批价持平 [39] 9月啤酒产量上升，大麦进口价格有所下降 [46]